风险投资研究方向范文

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[DOI]1013939/jcnkizgsc201625163

1引言

房地产投资风险是指从事房地产投资而造成的不利结果和损失的可能性大小，这种不利结果和损失包括所投入资本的损失和预期收益未达到的损失。作为我国国民经济支柱产业的房地产行业，对我国国民经济的持续、健康和稳健发展起了重要作用，是我国产业经济的基础性和先导性行业。房地产业的兴旺发达，是国民经济健康发展的重要基础和明显标志。随着我国城镇住房制度改革的不断推进，房地产业呈现出蓬勃发展的态势，成为国民经济的支柱产业。目前我国有数万家房地产开发企业，相当多的企业规模小，只重视项目开发而不重视管理，更不重视风险的管理，使房地产项目开发过程中的诸多风险因素得不到有效的控制，从而导致项目的失利。为了有效地规避风险，运用科学的方法对房地产投资项目的风险进行客观的分析和评价，并采取合理有效地控制风险的措施，有利于房地产行业的健康发展，也有利于国民经济的稳定运行。

由于房地产具有位置的固定性和不可移动性、投资额大、建设周期长、影响因素多样性等特性，使得房地产开发投资活动面临众多的风险。一般来说，风险是对未来行为决策及客观条件的不确定性而可能引致后果与预定目标之间发生的多种负偏离的综合。探究我国房地产开发项目投资的风险控制问题，对于房地产企业有效实现开发，有效避免和解决开发过程中所要面对的各种风险，从而促进我国国民经济持续、有效发展都具有重要的理论意义和现实意义。当前房地产开发投资项目出现了投资额度过高、盲目重复性建设、建设周期过长等的问题，针对当前出现的问题，亟须一定的理论先导，从而为其提供一定的实践指导。基于此，本文对此研究方向进行深入探讨。本文将吸收和借鉴前人的研究成果基础上，运用文献分析与规范分析相结合的方法，结合相关理论对我国房地产开发项目投资的风险进行深入研究和探讨，以期为其提供有益的借鉴和参考。

本文具体结构如下：第一部分为引言；第二部分是房地产开发投资项目控制风险的重要性；第三部分为房地产开发投资项目产生风险的原因；第四部分为我国房地产开发项目风险控制的路径选择；第五部分为总结与讨论。

2房地产开发投资项目控制风险的重要性

每个项目都存在一定的风险，房地产项目也不例外。房地产开发项目由多重环节组成，其风险也散播在各个环节、各个阶段中。不管是在项目投资、项目规划、土地获取等前期准备阶段，还是在项目施工建设阶段，还是到最后的商品房出售、用户使用、物业管理阶段，都有着这样或那样的不可知事件出现，而风险就是指这些不可控因素导致的经济损失的概率。对于风险这一客观事实，我们只能用概率来估算它，而究竟发不发生只要在实际项目过程中才能知道，其产生的后果也只能事后知道。针对风险的这一性质，我们需要建立多风险模型，全面考虑各个可能的风险因素，从定量角度和定性角度综合考虑，设计可以有效预估风险大小的模型。

21风险控制对于企业发展的意义

追求经济效益最大化是企业的核心目标，对于房地产开发企业来说，实现赢利，实现最大利润就是做好经营的关键指标，但是作为企业管理者必须清楚，进行何种投资都存在风险。如果企业想要投资房地产的话，就要提前考虑风险，用有效的方法手段防止风险的发生，如果事先没有预估准备，一味地自以为房地产项目好，盲目跟风，对风险认识不足的话，一旦风险发生，很容易就血本无归，陷入绝境。当前有很多小型没经验的企业就因为认识不够，导致投资不当，最后损失惨重。

22风险控制对于房地产行业发展的意义

房地产开发对于城市建设来说至关重要。随着我国城市化政策的实施，需要大量的住房保障措施来配套跟进，有一个合理的开发规划，才能有效处理经济发展所带来的城市病：房少价高、交通拥堵、环保问题等，而且能够有效促进公共基础设施的完善，将与之相关的其他产业也带动起来。那么要如何才能使房地产的开发健康有序进行呢？主要还是要看整体的规划是不是合理，施工的过程是不是高效，后期的销售是不是理性，风险的管控是不是到位。而这其中风险研究又是风险管理的重中之重，一切规划设计都是在风险管控之下进行的，是房地产发展的马前卒。

23风险控制对于城市与社会经济发展的意义

在房地产开发之前，首先要考虑的是供求关系，其对房屋定价、开发时间、房屋数量、成本计算等都有重要的指导意义，对行业的发展有促进作用。对于城市建设而言，在规划过程中，需要风险研究来警醒限制，使得规划更加现实，有可行性。

3房地产开发投资项目产生风险的原因

对于房地产开发项目这一复杂系统工程而言，必然有很多问题都会导致损失的产生，因此需要考虑很多影响因素，从风险的性质上分为系统和非系统风险。系统风险是全局的，全体项目都有这一风险，不可避免；非系统风险是局部的，只有某些项目有该风险，可以采取有效措施进行防范。

31系统风险

311通货膨胀风险

对于房地产开发投资项目而言，都需要经历多年的经营、建设和销售，存在一定的存续期间，这期间国家的货币政策、金融政策发生什么变化都是未知的，一旦发生通货膨胀，那么必然导致企业的收益低于预期，这个风险是不可避免的。

312利率风险

银行利率本身就有宏观调整功能，其直接影响资本的流入流出，从而影响整个房地产行业的发展状况。

313变现风险

作为不动产登记的重要项目之一的房地产，其固定性导致其流通性差，资金的回转很难在短时间实现，如果投资者在条件不成熟的情况下寻求变现的话，就会有很大的损失。

314政策风险

任何行业的发展都和国家政策息息相关，房地产更受政府限制。首先，国家管着土地，哪些土地可以用来出售都是由国家政策规定的；其次，环保政策，开发过程中的废物处理标准；最后，与资金直接挂钩的税务政策等，这些政策都是不可避的风险。

32非系统风险

321经营管理风险

项目能否顺利实施和经营管理有很大的关系，管理者如果管理不当，就会导致无法达到项目预期，资金出现断条等风险，其如果因为自己的错误预估，产生错误决策，将会使整个项目处于危险之中。这一风险受到不同管理者的经营管理决策的影响而出现差异。

322财务风险

房地产投资者总是利用财务杠杆原理，使用借入资金扩大投资可能收益范围，实现投资利润最大化的目标。然而，杠杆原理对自有资金的收益和亏损起着同样的放大作用。财务杠杆的使用提高了税前收益的期望值和可能收益的上限，但是也扩大了收益波动的范围，降低了可能收益的下限，下端风险增大了，所以增加贷款量也增加了营业收入不足以偿还债务的可能性。

4房地产开发项目风险控制的路径选择

抛开一些不可避免的系统风险，对于其他可以预防的非系统风险，需要房地产开发商根据自身情况可以采取以下措施进行风险控制，从而切实有效降低投资风险。

41加强管理者对国家政策的研究

企业管理者是项目的最终决策层，其决策对整个项目的进行都起着决定作用，所以管理层首先要对相关产业的国家政策烂熟于胸，并时刻关注政策新动向，最好要求相关部门每过一段时间，可以是半年、一年，提交一份房地产相关的国家政策。同时，其要有很严谨的投资理念，丰富自己的投资经验，风险投资意识一定得加强，对自己管理的项目风险要如数家珍，项目的每一个阶段要干什么，会出现什么问题，都要经过科学的规划和全方位的估测。最后，要将风险的量化评估和国家政策相结合，同时考虑市场因素的影响，在可行性范围内，进行投资规划。这其中，最需要注意的还是要和实际挂钩，在企业实际情况下，再结合国家的开发政策，积极向政策靠拢，享受一些优惠的政策，搭上国家发展的列车，促进企业健康发展。

42构建完整的企业资源管理平台

财务管理永远是一个企业的根基，如何基于这一中心构建一个企业内部完备的信息共享系统是公司高层所需要重点思考的问题。这一系统的构建对于房地产开发投资项目而言具有重要意义，首先能够提高房地产开发企业信息的传递效率，其次能起到监控整个项目过程的作用。这样的话，一旦房地产项目建设的任意环节出现问题，都能够及时反馈到公司高层，方便及时处理，有利于风险管控和风险预警。

43定期召集经济活动分析会议

对房地产开发项目的定期分析有利于风险的管控。首先要拟定各部门的会议纲领，让各部门知道明确的指标，然后由财务部组织召开会议，让各部门一同全方位地分析现阶段企业的投资情况。会议过程中，一旦发现问题，企业高层要根据企业情况作出恰当及时的补救措施，保证项目按计划进行。企业需重点关注投资过程中的资金变化，关注已投资项目的资金流通情况，明确项目的每一项支出和收益情况，利于减小投资风险。

44加强风险预测和重点风险管控

房地产行业需要时刻关注市场供求关系的变化，调研活动必不可少，要顺应社会需求，只有满足社会需求才能利益最大化。在项目进行时，对于具体施工合同的签署一定要谨慎，将施工日期、施工金额等核算清楚，如无意外，不要随意更换，最好能够有专门的工程监理全程跟进，负责工程质量的监督，从而降低这些方面的风险。

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一、引言

作为一个地处内陆的经济欠发达省份，近几年来河南省在全国的经济地位不断下滑，有被更多省份超越的危机。河南省的各级领导也充分认识到了这种严峻形势，正在发奋图强，奋起直追。为此，“河南省国民经济和社会发展第十个五年计划纲要”中明确指出，“十五”及今后一个时期河南省经济发展总的指导思想是：以加快发展为主题，以结构调整为主线，以改革开放和科技进步为动力，大力调整产业结构，加速体制创新和科技创新，努力提高国民经济的竞争力和经济增长的质量与效益。

笔者认为，紧跟世界科技革命潮流，积极发展高新技术产业，是实现河南省产业结构战略性调整乃至“十五”目标的重要手段。高新技术产业化是知识经济时代的必然要求。风险投资对培育新的经济增长点，调整产业结构，加速科技成果转化，促进高新科技产业化，推动科技进步和经济高速增长有着重大意义。

目前，河南省已建立了河南金犁风险投资公司等几家从事风险投资的机构，标志着河南省的风险投资对高新技术的扶植已迈出了可喜的一大步。但是，全省的风险投资活动仍然处于一种小规模、低水平、低效率的发展状态，远远跟不上形势发展的需要。河南的风险投资事业有待进一步的发展壮大。

二、河南风险投资基金的发展方向

河南风险投资基金发展的目标模式是建立市场主导性机制，其特征是风险投资的资金来源主要由资本市场提供，在投资人、基金管理人、风险企业之间形成一种相互依赖、相互制约的市场机制。整体发展途径是沿着从政府资金为引导到社会资金为主导的轨迹，在发展中结合该省实际，与有关改革进程相一致，渐进发展。在现阶段，河南省应建立在政府导向下多元主体互补的政府、市场混合型模式，最终过渡到以社会资金为主体的模式。

1.建立政策性风险投资基金与商业性风险投资基金并举的风险投资基金体系。风险投资具有投向相对集中、期限长、流动性差、投资者难以获得充分的公开信息等特点。风险投资基金需要通过特定的制度安排，才能解决由于信息不对称所引起的道德风险问题，规避投资风险，增加投资收益。美国风险投资基金的实践表明，只有私营的商业性风险投资基金的盈亏与投资项目的成败息息相关，才会有动力在企业治理结构中发挥较大作用，从而有利于风险企业的发展和基金获得理想的回报。但在河南省风险投资基金发展初期，仍需发挥政府的身体力行对社会资金的引导作用。具体而言，可以考虑成立两种类型的风险投资基金：政策性风险投资基金与商业性风险投资基金。两者拥有不同的分工，分别对处于不同发展阶段的风险企业进行投资。政策性风险投资基金作为市场的启动者，主要对处于种子期和风险期的风险企业投资，而商业性风险投资基金主要针对处于成长期的风险企业。国有资本与民间资本在一个统一的市场制度平台上，共同推动风险资本市场的发育成长和风险投资的发展，并随着风险投资业的发展，国有资本逐渐淡出。

政策性风险投资基金可以以现有的高新技术开发区为依托，由政府财政拨款组建。方式主要有：（1）直接进行风险投资。即对一些处于种子期和创建期的高新技术企业进行直接投资。这类投资风险大，其他风险投资主体不愿进行投资，但其社会溢出效益大，政府以较小的投入即可以取得较好的社会效益。但这类投资也要遵循风险与收益对称的原则，即国家不是无条件投资，而是以股权的方式进行投资，且这种投资不以获取超额利润为目的，因而必须规定一个界限，在股权增值超过一定比例后，国有股权必须退出，再来资助其他项目。（2）债务融资。即向风险企业提供长期性的优惠贷款。（3）信用担保。政府可对风险企业的融资活动提供一定比例的融资担保，也可对其风险太高的投资提供一定比例的损失保证。（4）参股商业性风险投资基金，为其提供种子基金，从而提高商业性风险投资基金的信誉，对民间资本起到示范和引导作用。

独立的商业性风险投资基金作为一种“集合投资，专家理财，风险分散”的现代风险投资方式，可以使高新技术产业的高风险与高收益得到有效平衡，从而为高新技术企业提供风险资本。这类基金由商业银行、证券公司、保险机构、养老基金、个人和家庭以及其他机构投资者出资成立。它在性质上属于一种民间资本，以获取高额回报率为惟一目的，其投资对象主要是有一定风险的处于成长期或扩张期的风险企业。这类基金为条件所限，短期内不可能成为主导模式，但却是河南省未来风险投资基金的发展方向。

2.河南风险投资基金的组织形式应以公司制为主，并逐步向有限合伙制过渡。对于风险投资这一特殊行业，从有利于实现投资者利益最大化这一投资目标的角度来看，有限合伙制具有很大的优越性，它可以将激励机制与约束机制完美结合在一起，但是，对于目前尚处于起步阶段的河南省风险投资业来说，市场机制的不完善与风险投资专家人才的匮乏是不争的事实。如果采取合伙制方式组建风险投资基金，可能对于基金管理人缺乏有效的制度性监督约束机制，使投资者的利益得不到切实有效的保障。因此，采取集体承担风险与责任的公司制组织形式，通过公司董事会必要的监督为建立健全基金所有权对基金经营权的有效约束，是当前产权约束机制不健全、全社会普遍缺乏竞争压力条件下的最优选择。因此，在风险投资基金的试点和初期发展阶段，应当以公司制为主设立和运作，但可以借鉴合伙制风险投资基金的某些制度设计。在风险投资基金有了一定发展、社会经济有了一定的改善后，逐步向公司制和合伙制并举，甚至主要向有限合伙制方向发展。

3.基金的发起人和管理人应以风险投资公司为主。由风险投资公司参与发起设立并管理风险投资基金，主要出于以下三方面考虑：（1）现有的风险投资公司在运作中已经摸索了一些投资与管理经验；（2）可以使风险投资公司由于在基金中的投资而对其形成利益约束；（3）由于风险投资公司处于风险企业接触的第一线，可以及时把握行业动态，有利于合理选择设立基金的时机和规模。

4.风险投资基金的募集方式应以私募为主。风险投资不仅周期长，而且风险大，许多创业投资在投资初期阶段很难见到效益，甚至亏损。因此，在欧美国家，风险投资基金基本上以私募方式募集资金。在我国，风险投资还是一个新兴产业，居民的风险意识虽然不断加强，但一时还难以承受较大的风险，对风险投资的认识、了解和接受还需要一个过程。所以，全省现阶段风险投资基金宜采用以私募为主的资金募集方式。采用私募方式募集风险投资基金主要有以下优点：（1）较少涉及千家万户的公众利益，有利于社会稳定（2）呈报文件少，审批程序简单。（3）不需要做大量广告公开发行招股说明书和基金章程，简化销售手续，降低筹资成本。（4）机构投资者实力雄厚，投资需求较强。

5.注重构造风险投资基金的制度设计河南省风险投资基金的组织形式在相当长一段时间内以公司制为主，因此，需要注重法人治理结构，构造出资人对基金管理者有效的激励与约束机制，通过合理的内部制度设计来降低委托———成本。主要体现在：（1）基金的出资人特别是政府，除派员参加基金公司的董事会、监事会外，不可直接干预基金的运作，而应将基金运作权交给风险投资家。（2）在基金管理者的报酬体系中，应包括按投资额提取一定比例管理费所转化的工资、投资净收入提成以及被投资企业的股票期权。

三、河南省风险投资基金发展建议

（一）建立多元化科技投入体系

1.促进企业成为科技投入的主体。通过体制创新、政策引导，推动企业产生技术创新的压力和动力，变被动创新为主动创新，使企业真正成为技术创新的主体，促进企业加大技术创新投入。到2005年，使河南全省企业的R＆D经费投入达到全社会R＆D经费投入的50%以上。

2.引导鼓励金融部门增加科技投入。技术创新活动，特别是产业化环节，需要金融部门加大投入力度。要通过财政资金的优化使用，引导、鼓励金融投资，充分发挥银行、非银行金融机构等金融部门在科技投入中的重要作用。

3.扩大社会融资。社会融资潜力巨大。要注重运用发行债券、建立基金、特别是上市融资等金融工具，进一步支持有一定实力的高新技术企业发展。

4.大力发展风险投资。建立风险投资机制，规范风险投资行为规则；出台优惠政策，设立引导资金，鼓励和吸引更多社会力量创建风险投资基金；吸引省外、国外风险投资机构来该省建立办事机构或选择投资项目，促进科技成果转化及新兴企业的成长和新兴产业的形成。依靠金融资本和上市融资，加快高新技术企业的规模化发展。

5.加大政府科技投入力度。政府投入是建立多元化投入体系的重要组成部分，是促进

科技进步的重要支撑手段。各级政府和有关部门都要加大财政对科技投入的力度。

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关键词:项目;投资决策;风险;评价方法

Key words: project;investment decision-making;risk;evaluation method

中图分类号:F287 文献标识码:A文章编号:1006-4311(2010)08-0098-03

0引言

从项目的一次性特点可以看到项目必然存在不确定性。从众多的研究中我们不难发现,项目风险的最大不确定性存在于项目的前期。三峡工程论证阶段项目投资是570亿元而在实际与争议中却是1000亿元到4000亿元,著名的珠海机场预测客流量1200万人与实际客流量70万人的悬殊,这些强烈反差存在的原因是在前期阶段决策者对项目的了解和认识还很缺陷,决策的依据建立在不够精确的预测和分析评估的基础上,决策者的技术水平及价值观也容易产生决策结果的极大不确定性,这都必然使项目今后的开展和项目目标的实现受到较大的影响。要提高决策的科学性就必须做好项目决策阶段的风险分析,而风险分析的重点就是风险评价,评价方法运用的科学性已经成为判断风险评价是否合理的依据,因此有必要对风险评价方法做出合理有效的选择运用。本文将针对目前在项目决策阶段常用的风险评价方法进行研究,并从中比较它们的优劣势和适用范围,希望能对从事工程项目投资决策风险分析的人员在合理选择风险评价方法上有所帮助。

1工程项目投资决策中风险评价常用方法

项目风险评价方法一般可分为定性评价、定量评价、定性与定量相结合三类,有效的项目风险评价方法一般采用定性与定量相结合的系统方法。对项目进行风险评价的方法很多,从早期的史蒂夫.J的针对全寿命周期的风险评价方法的调查可以看到在前期决策阶段应用比较多的是调查打分法、蒙特卡洛模拟法、计划评审技术、敏感性分析。不过随着方法的改进和研究的深入,前期阶段已经不仅仅局限于这几种方法,目前较为常用的有调查打分法,概率分析法,蒙特卡洛模拟法,层次分析法,模糊综合评价法等。

1.1 调查打分法调查打分法是利用专家的经验等隐性知识、直观判断项目每一单一风险并赋予相应的权重,如0~1之间的一个数,0代表没有风险,10代表风险最大,然后把各个风险的权重加起来,再与风险评价基准进行风险分析比较。具体包括三部分的工作内容:①识别出工程项目可能遇到的所有风险,并列出风险表;②将列出的风险表提交给有关专家,利用专家的经验对可能的风险因素的重要性进行评价;③收集专家对风险的评价意见,对专家评价结果做计算分析,综合整个项目风险分析概况并确定出主要风险因素。

1.2 概率树分析概率树分析是假定风险变量之间是相互独立的,在构造概率树的基础上,将每个风险变量的各种状态取值组合计算,分别计算各种状态下风险评价指标值及相应的概率,得到评价指标的概率分布,并统计出评价指标低于或高于基准值的累计概率,计算评价指标的期望值,方差,标准差和离散系数。

1.3 蒙特卡洛模拟法蒙特卡洛模拟法又称随机抽样法或统计试验法,是评价工程风险常用的一种方法。它是利用随机发生器取得随机数,赋值给输入变量,通过计算机计算得出服从各种概率分布的随机变量,再通过随机变量统计试验进行随机模拟,达到求解复杂问题近似解的一种数学仿真方法。此方法的精度和有效性取决于仿真计算模型的精度和各输入量概率分布估计的有效性,可用来解决难以用解析方法求解的复杂问题,具有极大的优越性。

蒙特卡洛模拟法的基本原理:

假定函数Y=f(x1,x2,…,xn),其中x1,x2,…,xn的概率分布已知(常用主观概率估计)。由于Y=f(x1,x2,…,xn)未知或是一复杂函数,蒙特卡洛模拟法利用一随机数发生器抽样取出每一组随机变量(x1,x2,…,xn)的值(x1,x2,…,xn),然后按Y对x1,x2,…,xn的关系确定函数Y的值yi,yi=f(x1i,x2i,…,xni)反复独立抽样多次(i=1,2,3,…,n),可以得到函数Y的一批抽样数据y1,y2,…,yn。当模拟次数足够多时,可得出与实际情况相近的函数Y的概率分布和数字特征。

1.4 层次分析法层次分析法又称AHP法,是20世纪70年代美国学者T.L.Saaty提出的,是一种在经济学,管理学中广泛应用的方法。层次分析法可以将无法量化的风险按照大小排出顺序,把他们彼此区别开来。

层次分析法本质上是一种决策思维方式,它把复杂的问题分解为各组成因素,将这些因素按支配关系分组,以形成有序的递阶层次结构,对结构中每一层次因素的相对重要性,依据人们对客观现实的判断给予定量表示,再利用数学方法确定每一层次全部因素相对重要性的权值,得到最低层相对最高层的相对重要性次序的组合权值,以此作为评价和选择方案的依据。

1.5 模糊综合评价法模糊数学是美国加利福尼亚大学的Chad于1965年提出来的。40多年来模糊数学得到了迅速发展,已被广泛应用于自然科学,社会科学和管理科学的各个领域,其有效性已得到了充分的验证。

模糊综合评价首先确定评价指标体系,然后建立风险因素集U,接下来确定影响因素的权重向量,建立隶属度,根据隶属函数对方案各目标的影响因素建立模糊评价矩阵,按照模糊数学的计算方法,得出最终评价结果。

2常用风险评价方法利弊分析

为了能够结合实际项目合理地选择风险评价方法,必须对各种方法的优缺点和使用范围做深入的分析。

调查打分法的优点是简单易行,节约时间,专家的经验越丰富,参与的专家越多,所得出的结论越准确。但是该方法存在着很大的弊端就是严重依赖专家的经验判断,如果参与评价的专家经验不足可能会造成评价的失误,从而造成决策的失误。

概率树法简单、易行,而且它的直观特点可以让我们分析比较出各个评价指标之间的大小关系。概率树法也存在着应用的局限性,风险指标概率分布的确定存在难度和风险发生产生的后果难以确定,而且风险因素之间的独立性假设违背了现实事物之间相关性的哲学理念。普遍提到的工程项目投资基本上是周期长,投入资金多的项目,相应存在的风险因素也很多,如果仅仅用概率树法估计,在确定风险指标概率分布上会存在很大的难度。概率树法利用风险分析人员和转接的知识与经验或是历史资料,这样的依赖性使得该方法的运用存在很大的制约因素,因此此种方法适用于那些风险因素较少的小型项目。

蒙特卡洛模拟法的应用也有其局限性,主要是该方法要求对所分析的目标变量能用一具体的数学计算模型来表达,同时数学计算模型中的各种风险变量之间是相互独立的,而且可以用各种概率分布来表达他们的不确定性。在风险分析中会遇到风险输入变量的分解程度问题,一般而言,变量分解的越细,风险变量个数也就越多,模拟结果的可靠性也就越高;变量分解程度越低,变量个数就越少,模拟结果的可靠性就越低,但能较快地获得模拟结果。对一个具体项目,在确定风险变量分解程度时,往往与风险变量间的相关性有关,而变量分解过细往往会使得变量之间具有相关性。如果风险变量本身是相关的,模拟中将其视为独立变量进行抽样,就可能导致错误的结论。另外,在项目风险管理的实际中要准确地描述风险变量的风险程度、减少变量的个数,只选择对评价指标有重大影响的关键变量,同时,应用风险评价是一定要结合决策者的主观判断和实践经验。另一个局限就是不同的决策者或风险分析专家的经历、工程时间背景以及所在企业经营状况等均不相同。因此,他们对风险的主观判断也会不一样。通常对风险的主观判断又被描述为风险态度,不同的决策者对同样的风险环境的判断是不一样的,对同样的风险评价结果的认识和信心度是不一样的,因此对最后的决策采取的风险态度也是不一样的。

层次分析法处理问题的程序与管理者的思维程序,分析解决问题的步骤相一致,有较广泛的应用性,易于理解和操作。最后综合分析出整个项目风险程度,既有定性分析、又有定量结果,能系统地综合专家经验,更全面地看待项目总体风险,为管理者提供一个全面了解项目全过程风险的机会,使其决策更为科学。需要指出的是,判断矩阵是评价人进行两两比较后得出的,所以,不同的人,做出的判断矩阵可能不同。而且层次分析法结论的质量依赖于专家的知识、经验和判断。因此,应多找几个知识渊博,经验丰富和判断力强的人共同确定判断矩阵中的标度。层次分析法还存在这样的缺陷,由于受计算规则的限制,该方法不易用于复杂的项目中,且风险因素的数目不能太多,一般认为不宜超过9个。然而实践中,特别是大型工程项目,往往存在大量的风险因素,在应用该方法时有较大的困难,结果的可靠性也会受到一定程度的影响。

模糊综合评价法在解决模糊概念的风险具有很大的实用性,模糊综合评价既有严格的定量刻画,也有对难以定量分析的模糊现象进行主观上的定性描述,把定性描述和定量分析紧密地结合起来,因此可以说是一种比较适合项目风险评价的方法,并且也是近年来发展较快的一种方法。

利用这些方法对项目风险进行评价时,无论是建立层次结构、构造判断矩阵,还是进行模糊综合评价,人的主观因素的成分很大,各种因素的权重设置主要靠人为设定,导致决策的准确性不高。它们还有另外一个缺点是方法本身不具有利用新信息自动调整权重分配的功能,当研究对象样本增加新的数据时,不能记忆原有的知识并根据新增数据对权重进行适当调整,也就是不能适应评价对象的不确定性。除此以外,风险指标的相关性、评价样本出现噪声数据等问题都会影响上述评价方法的有效性。

根据上述对常用的风险评价方法论述分析可以总结概括出他们的各自的优点、缺点和适用范围,如表1所示。

从表1中我们可以看到各种方法的优缺点和适用范围比较明确,他们分属于定性评价,定量评价,以及定性与定量相结合的评价方法。在此基础上总结概括整体的定性评价与定量评价可以得到:定性评价方法的优点是简单直观、容易掌握,缺点是评价结果不能量化,而取决于评价人员的经验;定量评价是在风险量化基础上进行评价,主要依靠历史统计数据,运用数学方法构造数学模型进行评价。应用最为广泛,认可度最高的就是定性与定量相结合的评价方法,其中蒙特卡洛模拟法,层次分析法是目前应用最多的方法。

当然我们不能简单地说哪一个方法就是最科学的,而要针对具体项目采取适合项目的方法对项目决策阶段的风险进行科学合理的评价,这样才能为后阶段的风险防范制定合理的对策,为风险管理决策提供依据,最主要的是为项目决策提供科学的依据。

3结论与展望

阐述了常用的决策阶段风险评价方法,并对比分析了他们的优势、劣势和各自的适用范围,较为科学的方法就是将定性与定量有力的结合起来,取长补短使得风险评价更为科学,从而提高投资决策的合理性。

需要指出的是无论采用什么样的风险识别与评价技术,要想识别所有的风险是不可能的,无需对风险评价的过分精确,否则劳而无功。风险的程度本身并没有实质的物理意义,仅仅表明采取行动的需要;在进行风险评价时,必须坚持实事求是,反映出必要的事实情况。

在以上研究的基础上,将结合工程项目实例,在具体的实施中进一步完善各种风险评价方法,以期建立有效的工程项目投资风险评价的方法体系。

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在电力项目投资管理全过程中涉及到大量因素和环节，哪个因素和环节没有处理好，就对整个电力项目经营产生风险，从而导致项目投资风险。所以，做好电力项目投资的风险分析与管理，对电力项目的顺利进行、对提高投资效益有着重要的意义。 

 

一、电力项目风险的来源及特征分析 

电力项目投资风险的主要来源有三个方面：第一、外部环境的不确定性。如国内经济形式不稳定、政策与法律变动、市场需求变动、竞争对手出现等等。第二、项目本身的复杂性。第三、项目的设计者、建设者及运行者能力的有限性。电力项目的设计单位、建设单位、运行单位在人才资源、人才结构、人才素质及经验上的有限性：项目开发商在资金实力上的有限性，以及在技术储备、生产基础、市场通道等方面的有限性。我国现阶段的发电企业是资金、技术密集型，具有一定天然垄断和公用事业性质的能源企业，它将与电力市场、资金、技术等因素联系在一起。按照电力生产的特点，从发电企业的内外两方面分析，发电企业外部的制约因素有：电网送出线路、社会用电量、经济增长速度、国家产业政策及电力系统改革、原料的供应、不可抗力等；内部制约因素有：设备的可靠性与经济性、人员的素质、管理水平、投资方及其管理模式等。就风险的性质分有两种：纯粹性风险和机遇性风险，在电力项目中，除不可抗力属纯粹性风险外，其他的均为机遇性风险：其基本的特征为，各项风险既有一定的独立性，又有相对的关联性，可表示为：F(投资风险)=F(政策风险、技术风险)+F(市场风险、技术风险)+F(技术风险、管理风险)+F(金融风险、政策风险)+F(政治风险)+F(不可抗力)，从上式中可以看出，各种风险之间的联系，但相关之间的风险有的为正相关，有一些为负相关，在具体分析时应注意各子项之间的关系。电力项目投资的风险，是指电力项目开发、建设、经营过程中由于外部环境的不确定性，项目本身的复杂性，以及设计者、建设者能力水平的有限性而导致电力项目失败、终止、达不到预期的技术经济指标的可能性。 

 

二、电力项目投资风险的规律解读 

电力项目投资风险与开发时序上三个阶段有关风险构成，即：前期开发风险，即从项目立项到项目得到国家主管部门的市批这一阶段所存在的风险；建设期的风险，即从项目开上建设到机组投入商业运行所存在的风险；经营阶段风险，指电厂投入商业运行进入市场后所存在的风险。虽然电力项目投资风险具有不确定性，但同时它也遵循风险投资的一般规律，这些规律主要包括： 

（一）风险收益对称规律 

电力项目开发的高收益总是伴随着高风险，越是高风险的电力开发项目，越能使该项目开发的成功者获得市场上的垄断地位。而低风险只能带来低收益。若要多获得一份收益，就必须多承担一份风险。 

（二）风险一安全栅栏规律 

对于高风险的投资项目，在项目完成之前，其风险构成了一种逆向的阻碍力，这是不利的一面。而项目一旦完成，风险便会成为阻止竞争对手进入的一种屏障，对成功这是一种安全保护。因此，风险就像一种栅栏，在跨越之前是一种障碍，在跨越之后则成为防线。 

（三）风险决策权衡规律 

传统的决策理论与实证分析总是以项目的预期利润率作为选择的依据，但在电力项目投资时这并不是唯一依据。决策者在进行新项目投资决策时，不仅要考虑逾期利润率，而且要考虑风险，要进行风险与收益的权衡。对于一些保守性决策者来说，虽然某些项目的收益很高，但他也会由于风险太大而放弃该项目。

（四）项目投资测不准规律 

由于电力项目周期长，开发过程中有很大的不确定性，如设备价格、贷款利率、设计变更、及国家政策调整等原因发生变化，因此其开发建设的总投资很难进行比较准确的估计，实际的结果往往出现悲观倾向，即实际投资大于预算投资。 

（五）开发风险时间运动规律 

一方面，随着项目开发过程的推进，一些不确定的因素逐步转化为确定性因素，从而使风险随着时间的推进而发生递减。另一方面随着项目向前推进，累计投入(包括人、财、物、时间)越来越多，因而一旦失败，其损失度将随着时间的推进而递增。风险的递减与损失度的递增构成了项目投资开发风险时间运动的一对矛盾。 

 

三、电力项目投资风险社会防范的方式 

（一）政府或社会为电力项目投资提供信息指导 

电力项目投资风险与外界条件的不确定性有关，而不确定性又与信息有关。信息越真实、越完整，风险就越小。因此，政府或相关行业主管有必要为电力投资企业提供信息与指导，包括政策引导、技术咨询、技术交流、相关产业的市场及技术数据等。例如：与电力建设有关的大型电力设备制造情况、产品质量情况、煤炭供应情况、电力市场未来发展与预测情况等等。这些信息都对投资者的决策起着重要的作用。 

（二）政府为电力项目投资提供优惠政策 

政府为电力项目投资提供优惠主要有两种方式。一种方式是从投入角度给电力项目优惠，主要采取优惠利率、延长贷款期限的贷款方式。从风险防范的角度看，这种优惠方式的功能是减少电力项目资金投入的风险，因为资金投入的风险随着利率的降低、贷款期限的延长二部分地位政府分摊。另一种方式是从产出角度考虑，给电力产品以减免税优惠。这些优惠方式的意义在于政府通过让利而增加电力项目的风险收益份额，增强电力项目投资的风险收益，以鼓励投资者投资。 

（三）政府或社会为电力项目投资承担部分风险 

政府为了解决地区缺点局面，保证国民经济的正常运转，吸引更多的投资者来参与电力投资，对电力项目投资承担部分风险，政府为电力项目投资承担风险主要由三种方式： 

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中图分类号：F275 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2012）10-0-01

一、前言

资本投资是为了获得未来利益的支出，资本预算就是选择资本投资项目的过程。现代资本预算评价方法是以DCF（即现金流量折现）方法为核心，采用不同方法对时间价值和风险价值进行调整，以期客观真实地评价投资项目。常用的资本预算方法包括：非贴现法和贴现法。其中非贴现法主要有回收期法、会计报酬率法；贴现法主要有净现值法（NPV）、内部收益率法（IRR）、现值指数法（PI）等。净现值作为经济利润的现值，衡量了投资带来的股东财富的增长量，是资本投资决策中关键的指导性指标，在各种项目评估方法的首位。

二、净现值法常用风险调整方法

（一）调整现金流量法

通过现金流量调险的方法是把不确定的现金流量调整为确定的现金流量，再使用无风险利率进行贴现。现金流量调险的方法通过无风险报酬率对时间价值进行调整，通过调整现金流量对风险价值进行调整，从而对时间价值和风险价值分别进行调整。一般的做法是，将项目可能面对的风险情况进行分类，确定各种类型出现的概率，再考虑到在各种风险下的现金流量，进行加权平均得出该项目的经过调整后的、兼顾各种风险因素的现值。其计算公式为：

确定的现金流量=不确定的现金流量×肯定当量系数

调整现金流量法的关键是确定合理的肯定当量系数。肯定当量系数既可以由经验丰富的分析人员凭主观判断确定，也可以根据反映不同现金流量不确定程度的变化系数得出相应的肯定当量系数。

（二）调整贴现率法

通过贴现率调险的方法是采用包括风险报酬的投资期望的报酬率作为贴现率对不确定的现金流量进行贴现，通过单一的贴现率同时完成对风险调整和时间调整，进而客观评价项目，降低项目投资决策风险。调整贴现率法是依据“风险越高，投资者要求的风险报酬越高”这一基本思想，在对投资项目的风险程度进行衡量比较的基础上，根据风险的高低计算出投资者需得到的风险报酬率，并将该风险报酬率加入贴现率，再用调高后的贴现率来计算净现值，使投资项目的净现值因贴现率的提高而降低，从而达到考虑风险，谨慎决策的目的。

在投资项目资本预算净现值法实际运用中，贴现率的选择没有确定的方法。企业在投资决策时，必须综合考虑企业自身实际情况与外部环境因素，确定合理的贴现率。即使在同一企业中，在不同时期，对于不同投资项目，也需要分层次地采用不同的贴现率。一般地，企业在投资决策时采用的贴现率，可以根据不同情况，通常确定贴现率的方法有：选择市场利率作为贴现率；风险报酬模型法确定贴现率；加权平均资本成本法确定贴现率；选择企业自身（总资产）投资回报率作为贴现率；以行业平均的收益率作为折现率。其中以行业平均收益率作为折现率在我国应用最为广泛。

那么，究竟应当选择什么指标作为贴现率呢？从投资是社会资源配置手段这一角度看，凡是能获得超过社会平均资金利润率的投资都是对资源配置的优化，反之获得低于社会平均资金利润率的投资则会恶化资源配置，社会的平均资金利润率是衡量投资是否合理的至关重要的依据，因而在净现值法中选用的贴现率应当以社会平均利润率为基础，同时根据项目计算期选用未来一定时期的长期的社会平均利润率。

调整贴现率法的优点是简单易行，缺点是无法区别项目期内不同时期风险程度的高低。调整贴现率法是目前国内较多采用的风险调整方法。

（三）考虑通货膨胀影响时的风险调整方法

一般地，在投资项目资本预算评价中，为了简化计算，当通货膨胀率较小时，一般在2%-4%时，可以不予考虑，因为项目的产品价格、投入物价格都存在通货膨胀，各种因素相互抵消后即使有差异，其计算结果也不致使项目的可行与否发生逆转。但当通货膨胀率较大时，项目现金流入量比现金流出量变化更快，采用固定价格的评价方法，其结果和实际情况会有很大的出入，进而影响作出正确的投资决策。

1.通货膨胀率预测。预测通货膨胀是一个经济问题，有许多经济预测机构会预报通货膨胀率。因为通货膨胀率直接受中央银行系统的影响，而该系统反过来又对经济环境、政治压力、人口统计和国际事件作出反应，要预测这些不同因素以及中央银行系统的反应是极其困难的，因而要准确预测通货膨胀率是难乎其难的。在通货膨胀率条件下进行投资决策分析，应该注意：如果项目的现金流量是名义现金流量，那么，用于净现值分析的贴现率应该是名义贴现率；如果项目的现金流量是实际现金流量，那么，用于净现值分析的贴现率应该是实际贴现率。建议按照最近几年的平均年通货膨胀率作为项目计算期的通货膨胀率。在通货膨胀条件下，可以采取调整现金流量法或调整贴现率法进行校正。

2.考虑通货膨胀影响的调整现金流量法。以当期的货币（现行价格）来表示的现金流量称为名义现金流量，而以基期的货币（不变价格）来表示的现金流量称为实际现金流量。名义现金流量和实际现金流量可以通过以下公式换算：

其中：RCFt——第t期的实际现金流量

NCFt——第t期的名义现金流量 K——通货膨胀率

3.考虑通货膨胀影响的调整贴现率法。一般而言，如果预期通货膨胀率升高，则利率和要求的收益率也会上升。实际贴现率又称为最低期望收益率，是指按基期的价格水平计算的资金成本或投资报酬率，即没有考虑未来各年通货膨胀因素时确定的贴现率；而名义贴现率是包含了最低期望收益率又考虑通货膨胀因素影响时的必要报酬率。其换算公式是：

Nr=（1+ar）（1+k）-1 其中 ：nr ——名义折现率

ar ——实际折现率

三、结论

（1）通过调整现金流量法和调整贴现率法对时间价值和风险价值进行调整，然后根据净现值法的规则来进行投资决策，可以保证决策正确有效。（2）当通货膨胀率较小时，一般在2%-4%时，可以不考虑其对净现值法的影响；但当通货膨胀率较大时，应该采用调整现金流量法或调整贴现率法对净现值进行调整。

参考文献：

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中图分类号:F830.59 文献标识码:A

文章编号:1004-4914(2009)08-016-02

一、双边激励条件下联合投资策略的最优股权配置模型的设计

第一重双边激励关系(模块A)下最优股权配置模型的建立。

基本模型的建立。下面就风险企业中在风险企业家EN和风险投资方VC间的最优股权分配问题的模型进行搭建。

1.模型建立的假设条件:遵循信息经济学委托—模型的分析框架下的V—N—M期望效用函数，在假设委托人和人都是风险中性的前提下有v(π-s(x))，μ(π-s(x))，其中，v'>0，v"≤0;μ'>0，μ"≤0;c'>0，c">0，其中v，μ，c分别为委托人效用、人效用和人的成本。风险投资方VC和风险企业家EN之间只存在双边激励问题，没有其他委托—问题。风险投资方VC和风险企业家EN各自按照自己的利益最大化原则对风险企业付出努力。风险投资方VC和风险企业家EN的努力不可观测，但可以证实。

根据对数函数的性质，lnUv，lnUe与Uv，Ue在Ue>0，Uv>0的区间上，对于变量s具有单调一致性，可通过对数函数间接求解，得:

Uv=lnUv=2lnμ+(1+x)lns+ln(2-x)-ln2+xlnx+(1-x)ln(1-s)+(1-x)ln(1-x)-xlnv-(1-x)lnPe

Ue=lnUe=2lnμ+(2-x)ln(1-s)+ln(1+x)-ln2+xlnx+xlns+(1-x)ln(1-x)-xlnPv-(1-x)lnPe

由于VC和EN之间存在着双边激励与道德风险的问题，因此最优的股权分配结构取决于双方在谈判中相对能力的大小。最后股权分配的结构会以谈判能力较强一方的效用最大化为原则达到，所以分两种情况讨论:

情况一:VC方在谈判中占有更多的信息，具有较强的谈判能力时

Max(s，av，ae)Uv

S.T.:av∈argmaxUv，ae∈argmaxUe

二、将信号传递理论引入第二重双边激励关系

这一部分将信号传递理论引入第二重双边激励关系，并用此思想解释其中的运作机制，分析第二重双边激励关系的各种复杂情况，并分情况对可能的最优化股权配置结构进行分类讨论。

对图1的说明:H，L表示项目的潜在质量，H(项目潜在质量好);L(项目潜在质量差)。由于领导风险投资商先入为主，已经对项目的情况十分了解，因此该部分信息完全掌握在领导风险投资商手中。T(真)，F(假)表示领导风险投资商向后入的跟随风险投资商传递关于项目质量信息时采用的策略，是传达关于项目质量的真实信息(T)，还是传达关于项目质量的假信息(F)。

1.当项目的潜在质量为H(好)时。由于这时主导风险投资商占有信息优势，他可以选择向跟随风险投资商传递关于项目质量的真实信息T(即项目质量为H—好);或传递虚假信息F(与项目真实质量相反的信息，项目质量L—差)。

若主导风险投资商在项目真实质量为好的条件下，却向跟随风险投资商传递虚假信息，即告知跟随者项目质量差，此时会导致跟随风险投资商为了避免更大损失而终止项目的合作，这样的结果会导致具有好前景投资机会的错失，因此理性的主导风险投资商是不会作出这种决定的，可以不予考虑。因此，若项目质量真正好的话，主导风险投资商只有激励向跟随风险投资商传递关于项目质量的真实信息，以求联合投资项目继续进行下去，在将来共同获得投资收益。

(1)信息占优状况发生逆转的情形。而此时一旦作为信息接收者的跟随风险投资商获得了由主导风险投资商传递来的关于项目质量为好的真实信息后，主导风险投资商和跟随风险投资商的信息占优状况发生了逆转。

由于本文的分析前提在于假设主导风险投资商是由于资金限制而向跟随风险投资商寻求联合投资，此时由于主导风险投资商对资金的迫切需求会导致跟随风险投资商在谈判中占有更大的优势，甚至可以要挟主导风险投资商提出更苛刻的合作条款，因为此时一旦跟随风险投资商采取不合作的态度会使已经经历了一定发展阶段的投资项目前功尽弃。这其中的情形与风险企业家在同风险投资商进行谈判时所面临的问题是十分相似的，因为作为资金需求者在面对资金供给者时处于劣势地位是难以避免的。

同时，跟随风险投资商在于主导风险投资商合作时会产生“搭便车”行为的激励，即出资却不提供相应的监督和增值服务，即不提供努力，而完全依靠主导风险投资商的努力获得收益并按出资比例分成。

即便跟随风险投资商提供努力，由于其在与主导风险投资商的谈判中占有优势，也会朝着自己利益最大化的方向影响联合投资的股权配置结构。

(2)双边激励关系存在时，对不同情况下的最优股权配置模型设计的进一步扩展。

情况a:跟随风险投资商“搭便车”。跟随风险投资商与主导风险投资商进行联合投资，只提供资金却不提供相应的增值服务和努力，对风险企业的整体收益不做贡献，只有主导风险投资商与风险企业家进行付出努力，跟随风险投资商的努力缺失。

此时模型假定为:av=al+af，af=0，av=a1，推导过程同第一重双边激励关系(模块A)的过程，但此时参与努力的只有VCL，所以最终的股权配置只会与VCL的努力程度x1有关，这里模型假定x1+x2=x，x+y=1。得出结论:

2.当项目的真实质量为L(差)时。这时主导风险投资商在向跟随者传递信号时，会考虑到若如实传递(T)关于项目质量(L)的真实信息，此时跟随者为避免发生更大损失会终止项目的合作，一旦如此主导风险投资商将没有任何收回投资成本的可能;若发生道德风险向跟随者传递虚假信号(F)蒙蔽跟随者，即采取一种破釜沉舟的策略，这样还可以促使跟随者继续投资，使项目继续下去的可能性，有可能在逆境中获得成功从而收回投资成本，使得情况c发生。因此在项目真实质量为L(差)时，主导者向跟随者传递真实信号的策略被抛弃，会采取传递虚假信号的策略。此时由于主导者掩盖了项目的真实质量信息，主导风险投资商在与跟随风险投资商的谈判中占有优势，股权配置结构会朝着满足主导风险投资商利益最大化的方向进行。推导过程同上述b情况的模型分析过程。过程省略，结论为:

三、结论

对于联合投资策略所特有的双重双边激励关系的研究分析，本文总结了以下三种可能出现的双边道德风险问题:第一，主导风险投资商的道德风险问题，往往发生在发现项目潜在质量差的时候出现，此时主导风险投资商会采取破釜沉舟的策略，蒙蔽在信息获得处于劣势的跟随风险投资商，以满足自身的利益最大化，伤害跟随风险投资商的利益。第二，跟随风险投资商的“搭便车”问题，在与主导风险投资商的合作过程中，跟随风险投资商可能会投入资金而不付出努力，按出资比例分享由主导风险投资商和风险企业家共同努力所创造的收益。第三，在信息方面占优势的跟随风险投资商会在与主导风险投资商的合作中按照使自身利益最大化的方向影响最优股权配置。

最后，本文扩展了风险投资方与风险企业家的单重双边激励条件下的最优股权配置模型，得出了联合投资策略下发生不同双边道德风险情况下的最优股权配置策略。

参考文献

1.陈永庆，王浣尘.双边激励与风险企业的股权结构配置[J].中国管理科学，2002(2)

2.项海荣，刘星，李建军.风险资本联合投资研究综述[J].中州学刊，2008(5)

3.王雷，党兴华.联合投资伙伴选择、伙伴关系与风险企业成长绩效的关系研究[J].商业经济与管理，(68～75)

4.殷林森，胡文伟，李湛.创业投资双边道德风险研究前沿与思路探讨[J].外国经济与管理，2007(6)

5.张新立，杨德礼.风险资本联合投资的激励契约设计[J].中国管理科学，2007(1)

6.邓行智.风险投资中的联合投资研究[D].西安交通大学硕士学位论文

7.廖哲玲.风险投资领域中联合投资策略的研究[D].重庆大学硕士学位论文

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中图分类号：F830.59 文献标识码：A 文章编号：1008—4428（2012）07—82 —03

引言

风险投资项目顺利交易的前提是买卖双方拥有充分的共同信息。如果双方信息不对称现象严重，就有可能限制市场功能的发挥。而2001年瑞典皇家科学院的新闻公报中指出，许多市场都存在信息不对称现象：买卖的一方往往掌握比另一方更多的信息。Akerlof是最早开始关注市场交易中信息不对称问题的学者之一，他以二手车交易市场为例，运用不对称信息理论研究了市场经济，并提出减少信息不对称的制度安排方法。风险投资项目的交易市场中也存在着一定程度的信息不对称，我国的风险企业一般不愿意提供太多的信息给风险投资家，风险项目拥有项目好坏的信息，这种信息对于风险投资者则是很难甚至无法获得的。这种信息的不对称，给风险投资项目的交易带来一定的逆向选择风险和道德风险，并已有学者对此展开了研究。

本文基于博弈论理论、风险投资中的信息不对称，运用完全信息动态博弈方法，对风险投资过程中的信息不对称现象进行了分析，确定了不同类型交易市场的均衡条件，并提出了在不对称信息下形成完全成功的风险投资交易市场的建议措施。下文分为三个部分：第1部分为风险投资过程博弈分析模型的假设条件；第2部分运用完全信息动态博弈理论，对风险投资过程进行了分析；第3部分为结论。

一、基本假设

风险投资者和风险项目间的投融资博弈过程基于如下假设进行：

1、博弈双方为理性决策者。双方各自按自身支付水平最小化（或得益最大化）选择策略。

2、博弈双方信息不对称。风险投资项目的拥有者有关于项目好坏的信息，风险投资者无法获得这种信息或者获得这种信息的成本很高。

3、博弈方：博弈的参与者为风险项目拥有者（博弈方1）与风险投资者（博弈方2）。

4、策略空间：风险项目拥有者的可选择策略为是否提交投资申请；风险投资者的策略为投资、不投资。

5、博弈次序：第一阶段，风险项目拥有者提出投资申请（或显示希望投资的信号），假设申请投资的成本较低，可忽略不计。第二阶段，风险投资者根据项目拥有者的申请选择是否投资。即此博弈为风险项目先行动，风险投资者根据风险项目的行为选择自己最优得益的动态博弈过程。

6、得益：风险项目可以按照价格P在市场上交易，好项目、差项目的实际价值分别为Vg、Vb，且Vg—Vb>0，Vg—P>0>Vb—P。

二、风险项目与风险投资者的博弈过程分析

（一）完全但不完美信息动态博弈

在理想状态下完全且完美信息动态博弈理想状态下，完全竞争市场中有大量风险投资者和风险项目，风险项目的拥有者提供准确无误的信息。若顺利融资，风险项目所有者的得益为P。风险投资者投资到好项目的得益为Vg—P，投资到差项目的得益为Vb—P。风险投资者和风险项目所有者之间的博弈矩阵见图1。

此博弈存在纳什均衡（好项目，申请，投资）、（差项目，不申请，不投资），即当风险项目为好项目时，其所有者选择申请投资，风险投资者投资；当项目为差项目时，风险项目所有者不申请，投资者不投资。

由于风险项目所有者为追求自身得益最大化的理性决策者，为了获得融资，实现收益，风险项目有提供虚假信息的动机，理想状态下的完全且完美信息动态博弈过程转化为完全但不完美信息动态博弈。

（二）完全但不完美信息动态博弈

假设项目所有者对项目的伪装成本（或风险项目通过转让对项目的部分控制权，显示本项目为好项目而带来的损失）为C。

假设“自然”（博弈方0）将风险项目分成两类：好类型的概率为Pg，差类型的概率为Pb=1—PgP（g|A）表示项目所有者提出融资申请条件下好项目的概率，P（b|A）表示项目所有者提出融资申请条件下差项目的概率。

在混合策略下，风险投资者、风险投资项目均依据对方不同策略选择的概率情况选择自己的行为，以实现自身得益的最大化。

下面讨论两种极端情况：

（16）

这种情况是市场中出现的最悲观情况：投资者选择不投资，博弈的结果为市场完全失败。

（三）结果分析

根据以上分析，形成以下关系图：

通过以上分析可以看出，通过加强对风险投资市场交易的监管，提高风险投资项目的伪装成本，使发展前景不好的风险投资项目获得投资后的得益小于项目的伪装成本，是获得完全成功市场的最佳途径。同时，可能形成多种类型市场的直接原因是信息的不完美，构建风险投资项目的交易平台，消除风险投资者与风险项目间的沟通障碍，保证项目公平交易，也是促成风险投资交易市场完全成功的有效途径之一。

三、结论

本文基于专家学者对风险投资中不对称信息的相关研究，应用完全且完美信息动态博弈、完全但不完美信息动态博弈的相关理论内容，对风险投资的交易过程进行了分析，得出了完全成功市场、部分成功市场、完全失败市场、接近失败市场的均衡条件。市场完全成功是风险投资各相关主体愿意看到的实现社会利益最大化的结果。但由于风险投资过程中不对称信息的存在，使风险投资交易市场可能存在多种博弈均衡结果。加强政府在风险投资中的监管，构建风险投资的共享交易平台，实现对称信息的可获得性，成为促进市场成功的有效途径。

参考文献：

[1尔·R·范里安[美].微观经济学：现代观点[M].上海：上海三联书店，上海人民出版社，2006.

[2博弈论与信息经济学[M].上海：格致出版社，上海三联书店，上海人民出版社，2004.

[3]郑辉.风险投资双重委托研究[D].上海：复旦大学，2007.

[4]何伟.风险投资与高技术创业企业技术创新[D].武汉：武汉大学，2005.

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[中图分类号] F270.7

[文献标识码] A

[文章编号]1006-5024(2007)05-0041-03

[基金项目] 国家自然科学基金资助项目“基于熵的重大项目风险管理理论及其在奥运工程中的应用研究”(批准号：70372011)

[作者简介] 刘晓峰，北京航空航天大学经济管理学院博士生，研究方向为风险投资；

邱菀华，北京航空航天大学经济管理学院教授，博士生导师，研究方向为决策理论及应用、项目管理。(北京 100083)

随着我国建设创新型国家的全面推进，风险投资日益成为催生创新型企业的重要途径。然而，风险投资项目与传统项目的投资有很大的区别，其投资对象为新创建的企业、全新的项目，没有同类投资经验作比较，并且投资过程中存在许多不确定性因素，因此，具有高风险、高收益的特征。在风险投资活动中，通常投资风险的影响因素主要来源于风险投资商的投资行为，风险企业的经营活动及投资所处的市场环境。风险投资商的风险是指由于风险投资商的错误判断和不当的经营行为造成损失的可能性，它包括：逆向选择风险，道德风险。风险企业在风险投资过程中面临的风险主要包括：技术风险、产品市场风险、管理风险等。风险投资环境含义非常广泛，包括政治、金融、财政、产业政策甚至文化等方面的各种因素，其对风险投资产生的影响主要体现两个方面：产业政策和退出渠道信息。因此，对投资项目风险进行科学有效的前期评价是投资能否取得成功的关键。

由于风险投资项目中具有大量不确定性信息、未知信息以及评价中大多以定性信息为主。因此，风险投资项目风险评价的理论与方法一直是近年来国内外共同关注的一个重要课题。文献[1-3]采用通常的AHP法，文献[4]采用模糊综合法，文献[5]采用证据理论用于风险的综合评价，这些方法具有不同的优缺点。由于风险投资风险的复杂性及评估主体思维的模糊性，本文采用文献[6，7]中的多属性决策理论方法。多属性决策是多目标决策的一种，又称有限方案多目标决策，它是对具有多个属性(指标)的有限方案，按照某种决策准则进行多方案选择和排序，其理论方法已被广泛地应用于社会、经济、管理、军事等领域。同时，本文针对风险投资项目风险很难量化的特点，采用现代决策中的语言评估理论，建立了基于语言算子的风险投资项目风险评价模型，并进行实例分析，为风险投资项目风险评价提供了一种新途径。

一、基于EOWA算子的群体语言评价方法

1.拓展的有序加权平均(EOWA)算子

针对客观事物的复杂性及人类思维的模糊性，人们偏好采用语言形式对客观事物进行评估，文献[6，7]给出了系列评估方法。假定语言评估标度S={Sα|α=-L，…，L}，S中的术语个数一般为奇数，如：语言评估标度可取

2.基于EOWA算子的群体评价方法

随着社会经济飞速发展，人们面临的环境的不确定性越来越高，使得很多决策问题日益复杂，往往需要多个决策者的共同参与，群决策理论方法为之提供了一种很好的手段。下面对于语言型的决策问题，给出基于EOWA算子的群决策方法。

对于某个多属性群决策问题，设其方案集为X={x1，x2，…，xn}，属性集为U={u1，u2，…，um}，决策者集合为D={d1，d2，…，dt}。假定决策者dk∈D对于已知方案xi∈X在属性uj∈U下的属性值为，(i∈N={1，2，…，n}；j∈M={1，2，…，m}；k∈T={1，2，…，t})，从而构成评估矩阵(决策矩阵)Rk。再设w=(w1，w2，…，wm)，wk∈[0，1]，∑wk=1为属性权重；w=(w1，w2，…，wt)为决策者权重，wk∈[0，1]，∑wk=1。具体步骤如下：

第1步 对于多属性决策问题，决策者dk给出方案xi∈X在属性uj∈U下的语言评估 ，并得到评估矩阵Rk=( )nxm，且 ∈S。

第2步 利用EOWA算子对评估矩阵Rk中第i行的语言评估信息进行集结，得到决策方案xi综合属性评估值 (w)(i∈N)，其中 (w)=EOWAw( ， ，…， )。

第3步 再利用EOWA算子对t位决策者给出的决策方案xi的综合属性评估 (w)(k=1，2，…，t)进行集结，得到决策方案xi的群体综合属性评估zi(w)(i∈N)，其中zi(w)=EOWAw[ (w)， (w)，…， (w)]。

第4步 利用zi(w)(i∈N)对所有决策方案进行排序和择优。

二、应用实例

研究风险投资项目风险大小，首先必须提取风险评价指标体系，本文的目的在于为风险评价提供一种新方法，因此沿用文献[1]中的指标。

假设现有3位专家拟对某经济开发区4个风险投资项目xi(i=1，2，3，4)的风险的大小进行评估，并假定专家权重向量为w=(0.3，0.3，0.4)。主要评价指标(属性)为u1：逆向选择风险；u2：道德风险；u3：技术风险；u4：产品市场风险；u5：管理风险；u6：产业政策基础；u7：退出渠道信息。假设指标权重为w=(0.15，0.1，0.2，0.2，0.1，0.1，0.15)，语言评估标度为S={S-5，…，S5}={极高，很高，高，较高，稍高，一般，稍低，较低，低，很低，极低}。三个决策者的语言评估信息如表1-3所示，试评价4个风险投资项目风险高低。

根据已有信息，直接进入第2步：利用EOWA算子对评估矩阵Ri中每行的语言评估信息进行集结，得到决策方案xi综合属性评估值

三、结论

风险投资作为一种高科技孵化器，凭借自身的特点日益成为企业进行创新的一种有效方式。但是无论利用多么先进高效的方法对风险投资项目进行评价，也都难以彻底消除失败的风险。事实上，风险投资公司在对项目投资决策之前，科学有效地评价投资风险，仍是风险投资项目成败的关键，是风险投资过程的重要一环。因此，对风险投资项目风险进行科学有效的评价一直都是十分有意义的研究工作。本文将现代语言决策理论应用于风险评价，并且引入群体评价的思路，提出的评价模型具有较强的可操作性和实用性。此外，该方法亦可用于对风险投资项目风险进行分时段评估，评价结果可反映风险投资项目风险的变化，便于投资者合理控制风险。但风险投资项目评价毕竟是一项复杂的系统工程，涉及因素众多，本文的研究只是一个初步尝试，以求为风险投资项目风险评价的定量研究探索一条适合实际的评价方法。

参考文献：

[1]郑君君，刘玮，孙世龙.关于风险投资项目风险综合评价方法的研究[J].武汉大学学报(工学版)，2005，(4).

[2]钱水土，周春喜.风险投资的风险综合评价研究[J].数量经济技术经济研究，2002，(5).

[3]王世良，王世波.AHP模型在风险投资项目评价中的应用[J].企业经济，2004，(4).

[4]徐菱涓，刘宁晖.多因素模糊综合评判模型在风险投资项目评估中的运用研究[J].企业经济，2006，(2).

[5]梁静国，魏娟.基于证据理论的风险投资项目风险评价[J].科技进步与对策，2005，(12).

篇9

一、风险投资业务的概述

（一）风险投资业务的概念

风险投资业务，实质上就是一种创业投资，它主要是针对一些新兴企业在创业期间与拓展期间中资金成本的融通，收益高、风险大是风险投资业务的主要特点。风险投资业务是指投资者将风险资本向一些兴起的高新技术企业进行投资，这一投资以承担较大风险为前提，为融资人提供增值服务与股权投资，促进企业的快速发展，在经过一段时期之后通过股权转让、兼并以及上市等方式撤出风险投资中的资金成本，以获取高额投资效益的一种投资途径。

（二）风险投资业务的特点

1.风险投资业务的收益非常高，但是所承担的投资风险很大。它一般都集中在具有高风险性、发展潜力大以及市场前景广阔的高技术企业。

2.风险投资业务中，对于资金成本的筹集，主要是以一种非公开的方式，向少数个人投资者或者投资机构进行筹集，在交易与收益方面都是通过基金管理者与投资方在私底下进行协商，通常不会在市场上进行公开的操作。

3.权益型投资方式是风险投资业务中的主要投资方式，投资方式的主要形式为可转债、可转让优先股以及普通股。

4.风险投资业务属于中长期投资，投资的期限处于3年至5年范围内。

5.风险投资业务在市场中的流动性比较差，无法在市场上随意的售出变现。

（三）风险投资业务中的投资主体

风险投资业务员中的投资主体，实质上就是指提供风险资本的机构或者提供风险资本的个人。从国际投资市场的角度来看，国外风险投资业务主要以市场化主体为主，风险资本的筹集途径非常多，政府部门在风险投资资本中所占据的比例比较低；就目前来看，我国风险投资中的资本，主要来源于政府部门资助与建立的风险投资机构，只有极少部分来源于个人投资与境外投资。

二、我国投资银行开展风险投资业务的原因

（一）投资银行能够获取高收益

投资银行在风险投资业务中，不论扮演的是一个普通合伙人角色，还是一个有限合伙人角色，都可以获取较高的收益，还能够从风险投资业务的开展过程中获取新的利润增长点。

（二）投资银行开展风险投资业务的自身优势

投资银行在风险投资业务的开展过程中，有其自身独特的优势，主要体现在投资银行的专长项目就是融资。我国投资银行的发展时间较长，在漫长的发展中积累了大量的经验，具备健全的人才结构、机构设置以及管理制度，这一系列因素有利于投资银行开展风险投资业务，这些因素也是开展风险投资业务必须具备的。

（三）投资银行的发展需求

投资银行开展风险投资业务，不仅可以获得股票承销权，还可以在一定程度上促进企业投资咨询与分析、企业资信评级、企业财务顾问等业务的发展，还有企业并购、重组等运营业务的发展，投资银行在开展风险投资业务的过程中还能够促进其他业务的发展。

三、投资银行开展风险投资业务的意义

风险投资业务在投资银行中开展的意义，主要体现在以下几个方面：

（一）有利于风险投资企业实现管理增值

风险投资企业中的管理模式，不同于其他企业中的管理模式，它是一种全新的管理模式，主要是将管理人本转化为手段与管理知识转化为内容，将战略管理作为主要方向的一种管理组织形式。风险投资企业需要高效率以及全方位的管理策略，来实现自身在风险投资中的最大效益，而投资银行能够通过风险投资业务的开展，在风险投资企业的发展过程中为其提供专业有效的策略，能够作为风险投资企业的战略管理顾问以及财务管理咨询者，为风险投资企业的发展提供融资服务与财务服务，在风险投资企业进行战略重组、兼并以及收购等一系列方面提供科学合理的意见。

（二）在公开上市中提供相应的服务

投资银行对于风险投资业务的开展，能够在风险投资企业进行公开上市的过程中，为其提供相应的服务；投资银行对于风险投资企业的公开上市能够对资源进行合理的配置，但是投资银行对于风险投资企业的选择十分严格与慎重，还会时刻关注交易是否取得成功，来保障自身在风险投资业务开展中的利益。

（三）有利于风险资本的筹集

投资银行对于风险投资业务的开展，可以在很大程度上帮助风险投资对风险资本的筹集，主要在于投资银行在发展过程中长期与各项资金有着紧密的联系，而且投资银行中的一项基础业务就是项目融资；所以，投资银行具备非常强大的资本筹集能力，这也是很多投资者信赖投资银行的主要原因之一，投资银行开展风险投资业务，有利于风险投资企业对于风险资本的筹集，保障风险投资企业在发展过程中资金成本的来源。

四、结语

我国投资银行中的风险投资业务，能够促进我国风险投资企业的发展，确保风险投资企业在发展过程中资金成本来源的充足，对于风险投资企业的长久发展有着十分重要的意义；因此，投资银行应当重视风险投资业务的拓展，充分发挥风险投资业务的作用。

参考文献

[1]王建峰.中国投资银行风险投资业务发展研究[J].中外科技信息，2011（12）.

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农业高新技术企业兼具农业和农业高新技术的特征。农业高新技术企业是指综合运用生物技术、设施农业技术、农业信息技术等高新技术，专门从事农业高新技术的研究、开发农业高新技术产品的生产和销售服务等活动的知识密集型企业。它具有高技术、高投入、高风险、高收益的特点。农业高新技术企业投资风险定义为风险投资机构因对农业高新技术企业投资项目的决策及客观条件的变动性、复杂性和不确定性，而导致机构投资的实际收益与预期收益产生偏差的程度及其发生概率，即风险投资机构投资农业高新技术企业过程中遭受各种损失的范围或幅度及其可能性。农业高新技术企业风险投资是为了获取农业高新技术企业的巨大收益，敢冒风险将一定的资本投向高风险、高收益、高成长性的农业高新技术企业，农业高新技术企业成熟后，获取资本增值收益的投资。

1 农业风险投资发展的制约因素

1.1 农业科研经费投入不足，科研投入强度较低

近年来我国的农业科技投入总量不断增长，农业科研投入近年来虽呈上升趋势，但增幅不大。从1997年的37.51亿元增加到2003年的70.91亿元，增长了0.89倍，农业科研投资强度（农业科研投入占农业GDP的比重）相应从0.264%增至0.411%。据国际粮农组织报告指出：“80年代中期世界各国农业研究投资占农业总产比重的平均值约为1%，而发达国家一般为2%，发展中国家一般为0.5%-0.6%” 而我国农业科研经费只占农业总产值的0.2%，不仅低于发达国家平均水平，而且比发展中国家平均水平还低。一般认为，只有当农业科研投资占农业总产值比重达到2%左右时，才能使为一个国家的农业持续稳定增长获得可靠的科学技术支撑，并使农业与国民经济其他部门的发展相协调，而我国目前的农业科研投资强度却仅为0.411%，与上述要求仍相去甚远。大多数国家的农业科研投资主要来源于政府投资，但我国政府投入明显低于发展中国家的水平。

从投资强度上看，在80年代，发达国家政府对农业研究的投资强度为2.23%，进入90年代这一比重提高到2.37%。1997年后我国农业科研政府投资强度有所增加，2002年达到0.339%。不但远远低于发达国家的水平，甚至低于30个最低收入水平国家农业科研投资强度0.37%的加权平均水平。

1.2 风险资本规模小，融资渠道比较不畅

根据CVCRI统计，总体来看，2003-2009年投资金额和投资数量呈上升趋势。2009年风险投资总额为316.64亿元人民币，共投资了689个项目，投资金额和数量与2008年的339.45亿元和506个项目相比，投资金额略有下滑，而投资项目数却有所增加。如图1所示。

农业高新技术除了面临高新技术产业共同的风险外，还要面临更多的风险，如自然风险，综合起来风险较大，再加上业风险投资在我国农业领域起步较晚，风险投资机构对农业领域的关注很少。

如图2所示，2009年样本风险投资机构对新农业的关注。

在我国风险融资中政府和商业银行占70%左右，私人资本和民间资本很少或基本没有，这是因为政府没有提供有效的制度吸引民间资金的参与，目前，我国风险投资的主要来源于自筹、国家财政、金融信贷，民间资本比例依然偏低，多元化多层次的投资格局尚未形成。加上农业的比较效益低，农村基础设施差等原因使得民间资本、大企业的资金及外资涉足农业高新技术的研究和开发相当有限。因此，风险资本总体规模偏小，融资渠道不畅。

1.3 农业风险投资受宏观环境的制约

风险投资不同于其他投资，具有较高的风险性，主要表现在我国农业风险投资机制不完善，中介组织的中介服务不完善，为了促使农业高新技术企业风险投资的发展，就需要创造有良好的环境，大力发展风险投资中介组织及完善我国有关风险投资的相关法律，加大政府支持。另外，我国农业科研成果难以转化，科研人员出现流失使得投资的宏观环境具有不稳定性。

1.4 农业风险资本价值实现的渠道不畅通

2010年我国风险投资调研报告中指出风险项目的退出渠道不畅通是制约我国风险投资发展障碍之一。公开上市是风险投资退出的最佳方式，在美国约有30%的风险资本采取公开上市的方式退出，而在我国这种退出渠道缺乏。2006-2009年我国风险投资年鉴报告中指出我国风险资本的退出方式主要是股权转让。采用公开上市的退出方式在我国风险投资发展的现行阶段具有一定的难度，近年来受创业板推出的影响公开上市的比例有所增加。但我国农业高新技术企业大多是中小型企业，很难满足公开上市的种种条件，加大上市困难。

2 加快我国农业风险投资发展的建议

2.1 加大农业风险投资中政府扶持作用

农业风险投资在我国起步较晚，需要政府加大扶持力度，起到引导规范监管作用，加大农业科研经费的投入，增强投资强度，降低农业风险投资的风险成本，更多的引导风险资本注入农业领域，为风险投资者提供良好的政策支持。

2.2 多渠道开辟农业风险资本来源渠道，加大风险资本的规模

首先应该充分利用我国分散的资金，筹集民间资金、个人存款、保险资金等，是这部分资金进入农业风险投资领域，我国民间资金储蓄量很庞大，建立一定的信用等级机制将民间资本引入风险投资当中。其次金融机构应增加对农业高新技术产业化风险企业的贷款。再次还应加强与国际间的金融合作，利用外资，引入国外资金的投入，使农业风险资本的来源渠道更宽。

2.3 创造有利于农业风险投资发展的宏观环境

首先建立健全多元化风险投资中介体系。改造、新增一些风险投资中介机构。建立专职服务农业风险投资的中介机构，其服务内容主要分为：服务于农业高新企业或项目、服务于风险投资者和风险投资家、逐步建立和完善包括资本市场、技术市场、人才市场、信息市场、产权交易市场等在内的生产要素市场的交易服务体系环境。其次是我国培养具有专业知识、管理能力较强的人才， 使得农业风险投资的快速发展。

2.4 完善农业风险投资的退出机制

选择一定的方式将风险资本撤出投资企业，以求实现资本增值或者降低损失。风险投资成功的退出是实现收益的方式，风险投资行为是市场行为，其最终目的是为了获得利润。而吸引投资者从事风险投资的最重要原因是高回报。然而据统计，农业高新科技风险投资的投资成功率一般只有10%-20%，投资风险很高。我国应该构建完善的多层次资本市场体系、完善政策法规， 建立有效的退出机制。

参考文献

[1] 王荣.农业高新技术产业化风险投资研究[D].泰安:山东农业大学,2010:10-52.

[2] 秦秀红.我国农业风险投资发展的制约因素及对策研究[J].农村金融,2004,5:54-56.

[3] 任家兴.关于风险投资推动我国农业发展的探讨[J].安徽农业科学,2007,24.

篇11

（一）企业风险管理与企业绩效：第一种研究途经。Brophy

（1988）以210家有风险管理的企业与1 053家没有风险管理企业为研究对象，比较了他们在1977年―1983年间IPO的回报率，以及上市20天内股票价格的变动。研究结果显示，有风险管理的企业IPO 时的表现优于没有风险投资支持的企业，因而他们认为风险投资后管理确实增加了企业的附加值。

Jain和Kini（1995）对风险投资家在被投资企业上市后的作用进行了研究， 研究结果表明，有风险管理的企业在IPO后的经营绩效明显好于无风险管理的企业，而且有风险资本支持的企业在IPO后，他们的市盈率、市价账面比率以及投资者的投资回报率也明显高于对比组，这也说明了市场投资者承认风险投资家在被投资企业中的正面作用。

上述研究表明风险管理对企业有积极的意义，风险投资家的管理参与活动提高了被投资企业IPO后的经营绩效和长期市场绩效。但是，另外一些研究则发现， 有风险管理的企业与无风险管理的企业在市场绩效上没有显著差别。

（二）企业风险管理与企业绩效：第二种研究途经。第一种研究途径将有风险管理的企业视为黑箱，研究风险投资家的风险管理是否和企业的IPO价格、股票回报率或投资回报率之间存在正相关关系，从而判断风险投资家的参与管理活动是否增加了被管理企业的价值和提高了被管理企业绩效（李昌奕，

2005）。但是，此类研究并没有进一步去分析风险管理中的哪些行为更有利于被管理企业的成长（Wang和Ang，2004）。为了探析风险管理中的哪些行为更有利于被管理企业的成长，一些学者采用第二种研究途径研究了风险管理与企业绩效的关系。

Rosenstein等（1993）通过对98家有风险管理的企业的

CEO的调查也发现， 有风险管理的企业的CEO认为风险投资家在充当企业管理团队的参谋、同投资者集团进行沟通与协调、监控生产运营绩效、监控财务绩效、雇佣或更换CEO、应对短期危机等方面的管理参与对被管理企业是最有帮助的。

Wang和Ang（2004）对新加坡风险企业绩效的影响因素进行了研究。他们根据有关理论提出5个因素影响企业绩效，其中的一个因素就是风险投资家的管理参与活动，并提出风险投资家的管理参与会对被投资企业绩效产生积极影响的假设。

上述学者的研究结果表明，风险管理是影响企业绩效的重要因素，在企业发展过程中发挥着积极和重要作用。因为通过风险管理能够实现知识共享、整合或接近关键资源、缩短企业产品市场化时间，从而增加被投资企业价值（Spekman 等， 1998） 。

二、国内研究现状

我国学术界对风险管理与公司绩效的研究始于1990年代。张兆国等研究发现：资产负债率与公司绩效负相关。贾利军等研究发现：资本结构与公司净资产收益率之间存在倒u型关系，资本结构与公司托宾Q值之间呈负相关关系。吴巧玲从权变视角出发，通过回归分析得出四个中间变量与ERM 的回归模型。实证结果显示出风险管理对企业业绩的影响取决于四个权变变量，说明企业应根据不同的环境背景来实施风险管理，才能有效促进企业业绩的增长，并且认为引入企业文化指标作为权变变量将成为未来研究方向。

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一、引言

经过几十年的发展，风险投资已经成为以高风险、高收益为特征，专门投资处于高新技术领域、具有巨大发展潜力、无法从传统融资渠道获得资本的工商企业。有分析表明在风险投资中20―30%的投资完全失败，约60%受到挫折，只有5―20%获得成功。但是成功的项目蜕化出来的资本收益往往是几十倍乃至上百倍以上。风险投资不同于一般投资者，不仅为企业提供资金，同时能够提供内部管理、外部市场开拓等服务，对企业经营起到监督管理作用，为创业公司提供战略规划、人际沟通、社会资源网络等方面的后续管理服务。风险投资的主要作用有：为企业提供充足资金支持，使得企业没有后顾之忧；提供丰富的管理经验，优化商业模式并提高企业管理水平；形成战略合作关系，促进企业与资本市场、重大平台对接；利用自身的社会关系网络，增加企业的社会资本；通过其投资行为，增加企业的无形资产。

风险投资的退出也有其自身的方式，一般包括四种：第一种是首次公开上市（IPO），一旦企业获得证券监管机构的批准，在证券交易市场上成功进行融资，风险投资可以在特定的股票市场将企业股票进行出售，获得十几倍乃至几十倍的风险投资收益，之后，风险投资可以流向其它项目，这是风险投资收益最高的退出方式；第二种是被大公司收购，除了首次公开上市外，如果企业经营状况良好并具有较大的发展潜力，则本行业的大型公司可能会对企业产生收购意向，这时，风险投资可以通过向大公司出售股权来收回投资；第三种是将公司股权出售给企业创办者或者管理者；最后一种是完全失败，风险投资将有巨大损失。我国中小企业板和创业板的上市，为风险投资提高收益开辟了新的退出渠道，为我国风险投资的发展翻开了新的篇章。

二、DEA模型在分析风险投资对中小企业业绩影响中的应用

风险投资在理论上能够在企业的经营管理、资源和资金上起到巨大帮助，有利于企业的成长和发展，但也有研究认为风险投资支持的企业存在“IPO效应”，即企业在IPO前后的经营业绩变化呈现倒“V”型。

如何判断风险投资对企业业绩的影响？风险投资是一种集融资与经营管理等各项活动于一体的创新投融资方式。风险投资促进企业发展的过程是一个多输入和多输出的复杂系统。对这种复杂系统进行绩效研究，DEA方法有其独特的优势。因为DEA方法用于多输入、多输出的生产函数理论时，不需要预先估计参数，使其在避免主观因素和简化算法、减少误差等方面有着不可低估的优越性。因此，DEA方法在绩效或效率的研究中应用相当广泛，涉及银行、证券、基金、工业、交通、教育、医疗等诸多领域。

DEA中“经典”的模型有C2R和BC2模型，C2R模型在规模报酬不变的条件下可以检验研究决策单元（DMU）的综合技术效率，BC2模型是在规模报酬可变的条件下检验研究决策单元（DMU）的纯技术效率。根据DEA理论，决策单元（DMU）的综合技术效率和纯技术效率介于0与1之间，当某个DMU的效率值为1，表示其相对于其它DMU最有效率，相反，当效率值越小时，表示该DMU的效率越差。同时，还可以进行规模收益分析和投影分析。

（一）C2R模型

设有n个DMU，这n个决策单元都是具有可比性的。每个DMU有m种类型的输入和s种类型的输出。xij表示DMUj对第i种输入量的投入量；yrj表示DMUj对第r种输出的产出量；vi是对第i种输入的一种度量；ur是对第r种输出的一种度量；记Xj＝（x1j，x2j，L，,xmj）T， j＝1，L，n；Yj＝（y1j，y2j，L，ysj）T， j＝1，L，n； ν＝（ν1，ν2，L νm）T；u＝（u1，u2，L us）T。

■

经过C2变换，求得对偶规划为：

■

通过求解上面的线性规划，可以求出DMU的综合技术效率。

（二）BC2模型

上面的C2R模型隐含了一个假设，这个假设就是规模报酬不变，这在现实中是很严格的，BC2模型放松了这一假设，通过加入限制条件■，满足了规模报酬可变的假设。

■

通过求解上面的线性规划，可以求出DMU的纯技术效率。其中，综合技术效率＝纯技术效率×规模效率。当规模效率等于1时，说明决策单元规模有效，当规模效率小于1时，说明规模无效。

（三）规模收益分析和投影分析

决策单元的规模收益分析可以通过C2R模型的■来判断，若■＝1，则DMU规模收益不变；若■＞1，则DMU规模收益递减，需要减少投入；若■＜1，则DMU规模收益递增，应该扩大规模，加大投入。

投影分析又称差额分析，决策单元的有效性在本质上是判断它是否在生产可能集的生产前沿面上，如果决策单元不为DEA有效，通过计算可以得出对投入量和产出量进行多少调整，能够使其回到生产前沿面上。

三、应用DEA方法时应注意的问题

因为DEA是一种非参数评价工具，因此在应用时就要注意指标的选取、样本的选取和对结果的分析。首先，在输入和产出指标的选取上要特别注意，选取的输入和产出指标应该具有全面性，即能够全面的反应一个企业的盈利能力、偿债能力、营运能力和成长发展能力，如销售净利率、总资产收益率、净资产收益率、流动比率、速动比率、资产负债率、总资产周转率、存货周转率、总资产增长率、净资产增长率、营业收入增长率、净利润增长率等。而且，为了避免包含相同信息的指标，这些指标之间应该不具有强相关性。同时，为了使规模不同的企业具有可比性，应当选取比率作为指标，而不应当选取绝对值指标。其次，在样本的选择上也要谨慎，由于DEA比较的是各个决策单元的相对效率，因此，样本企业应当具有相似的背景，保证决策单元间的可比性。例如，上市公司中的ST公司则不宜选进样本作为决策单元，因为其指标存在可能为负数的情况。同时，样本数量也不宜过少，一般决策单元的数量为n≥2（m＋s）。最后，在得出结果后，对于综合技术效率和纯技术效率没有达到1的决策单元应当继续进行规模收益分析和投影分析，以确定其是处在规模递增区间还是规模递减区间，并通过投影分析发现其应当减少投入的指标和应当增加产出的指标及其具体数字。最后，应当注意到，在分析中综合技术效率和纯技术效率为1的决策单元只是相对有效，即与所选样本的决策单元相比是有效的，并不是绝对有效，样本决策单元改变后，原有的有效的决策单元可能无效。

参考文献：

①成思危. 积极稳妥地推进我国的风险投资事业[J].《管理世界》，1992年第2期

②长城战略咨询. 风险投资如何助推商业模式创新[J].《国际融资》，2010年第7期

③寇祥河，潘岚，丁春乐. 风险投资在中小企业IPO中的功效研究[J].《证券市场导报》，2009年5月号