目前国内经济形式范文

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[摘要]现阶段，发展低碳经济是一个全球化的战略目标，由于人类的发展与进步，对于我们赖以生存的生态环境造成了严重的破坏，发展低碳经济成为解决环境问题的有效途径。电能是当今社会发展的必然需求，但是每年因发电所消耗的能源也在呈现上涨的趋势，因此在电力企业发电中采用新型能源，有效减少对碳的排放，是低碳经济环境中对电力企业发展的重要要求。本文主要探讨当前电力企业基于低碳经济时代新型发电项目中新能源的利用及其发展前景，以减少环境污染，实现电力事业的可持续发展。

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关键词 ]低碳经济；电力企业；发电；前景

由于传统的经济发展模式是以牺牲环境为基础的，对于生态环境造成了严重的破坏。而低碳经济发展模式是一种全新的发展理念，所采取的主要方式就是运用各种方法进行节能、减排，充分利用清洁能源，努力提高能源的利用效率。在低碳经济发展过程中，还要不断完善相关的法律、经济管理措施，不断优化产业结构，最终实现经济的可持续发展。

1低碳经济的特点及其影响

低碳经济是基于当前生态安全考虑的，由于经济的发展造成大量的碳排放到空气当中，对环境造成了严重的污染。现展经济首先要考虑到环境问题，减少碳的排放，这种发展模式也是未来社会发展的主要方向。

1.1经济发展要以全球公共利益为基础

当前所倡导的低碳排放、低碳交易都是以国际协议标准来实施的，对于全球经济发展都有着非常重要的意义。目前环境问题已经成为了全人类的共同话题，已经不再是单一的气候问题，而是已经上升到人类道德标准的全球性课题，各国都要结合自身的情况对经济的发展形式进行约束，共同维护生态环境不受到破坏。

1.2发展低碳经济受到经济条件的影响

经济发展水平不一样，对于环境造成的破坏也有所区别，各国并没有统一的标准。发达国家对于实现低碳经济有其自身的优势，技术方面比较先进，人才也比较充足。发展水平较低的国家，尤其是还处理解决人民温饱问题的国家，对于实现低碳经济还是有很大困难的，这样会投入大量的资金，更加剧了与发达国家之间的差距。因此，在一些国家实现低碳经济还是有一定的困难的。

2新型发电项目前景分析

2.1风能在发电工程中的应用

将风能用于发电工程，在当前可再生资源发电项目中是应用最为成熟的一种方法，具有广阔的发展前景，利用风能发电不会对环境造成污染，有效的降低能源的消耗，减少碳的排放，在实现低碳经济方面成效显著，目前风能发电技术正在全世界范围内迅速推广。据数据显示，在2008年的时候，全球风电装机容量已经达到12.08万兆瓦以上。我国在风能发电技术方面也处于领先地位，在国家相关政策的扶持下，不断推进风能发电项目，在未来很长的时期内都将会保持高速发展的态势。据统计，到2010年的时候，我国风电装机总量已经达到了2000万瓦，提前完成了原来制定的2020年的装机目标。

从当前风能发电的现状来分析，风能发电项目仍然具备非常广阔的投资前景，一是风能发电不会造成碳排放，完全符合国家所倡导的低碳经济的发展要求。二是国家制定的许多优厚的扶持政策，比如电价管理方面设立了特许电价和指导性电价，对于风能投资企业都非常有利。三是国家对于投资企业的融资与技术研发都给予了大力的支持。所以说投资风能发电风险非常低。随着科学技术的不断进步，在风能发电技术将会有更加广阔的前景。

2.2生物质在发电工程中的应用

目前用于生物发电的原材料主要是秸秆，国际能源机构对此做过深入的研究，秸秆属于良好的清洁能源，燃烧时对环境的污染非常小，其含硫量仅为0.38%。长久以来，秸秆都是作为农业生产的废弃物而浪费掉，每年所丢弃的秸秆大概在1亿吨以上，有数据预测，到2020年的时候废弃的秸秆可能达到2亿吨以上。所以将这些秸秆进行合理的利用转化成电能，对于发展低碳经济具有非常重要的意义。

沼气发电也属于新型发电技术，将废弃的有机物通过发酵的方式获得沼气，然后利用内燃机燃烧所产生的热量来发电，是一种将化学能转化成电能的方法。目前这种技术在全球范围内得到了推广与应用，而我国在这一领域也有了重大突破，并成立了专门的科研团队，加快了沼气发电技术的发展。

2006年的时候，我国共有两座生物质发电项目投产运行，一个是山东单县的首座生物质直燃发电项目，此项目耗资达3亿多元，该发电机组装机容量达到了2.5万kW；二是江苏兴化的生物质热解气化发电项目，该发电机组装机容量达到了5.5兆瓦。据统计，2010年的时候，我国生物质发电技术已经非常成熟，装机容量已经超过了550万kW，而2012年底的时候，直燃发电项目并网容量达到3000兆瓦以上，通过垃圾焚烧发电并网容量也基本达到2500兆瓦。这些数据表明，我国在生物质发电方面也已经有了较为成熟的经验，而且将这些生物质转化为电能，是变废为宝、节能减排的重要手段，对于发展低碳经济意义重大。利用生物质发电，可以消耗大量的农业生产废弃物，转化成可以发挥更重要作用的电能，燃烧后的物质再用于农业生产，实现了能源的转换，是对可再生能源的有效利用。因此政府要加大扶持力度，加大研究力度，在当前低碳经济环境下具有非常重要推广价值。

2.3光伏发电技术在发电工程中的应用

光伏发电技术是利用太阳能进行发电的一种新型方式，其原理就是光生伏特效应，将光伏发电系统将吸收的光能转化为光生电流流出，实现太阳能与电能的有效转化。光伏发电涉及到的技术较多，比如太阳能电池技术、光伏阵列最大功率跟踪技术、孤岛效应检测技术以及聚光光伏技术等。

（1）光伏发电系统分类

目前，光伏发电系统基本可以分为两类，一是独立发电系统，是一种独立发电的装置，不和电力网络连接，通过自身的运行实现太阳能发电，以满足自身对电能的需求，这种发电系统多数应用于偏远地区或是野外作业。但是这种独立的发电系统一般稳定性较差，有时候需建立普通电站来进行辅助，这样一来就增加了投资的成本，不是特殊情况很少会用到。二是并网发电系统，是指将光伏发电系统利用现代科学技术接入到电力网络中，一般分为商用和民用两种类型，将自用余量上网，国家采用收购的方式并入到电力网络中。并网发电系统不需要自己配备蓄电池，大大降低了投资成本，同时电能的转化效率也得到了有效的提高，发电也比较稳定，在光伏发电产业中具有广阔的发展前景。

（2）光伏发电系统的应用

当前光伏发电技术在实际应用主要有以下几个方面：

一是用于LED照明：LED是一种半导体材料，和光伏发电系统组合，充分利用光生伏特原理，能够实现光能电能光能的快速转化，完全符合当前节能减排、环保高效的发展理念，使用寿命长，维护简便。如果在该系统中加入可充放的蓄电池系统，将会显现出更加明显的优势。

二是在现代建筑中的应用：光伏发电系统用于建筑中主要有两种方法，一种是利用屋顶结构安装光伏发电装置，对用户进行实时供电，然后可以余量上网。第二种将发电系统集成到建筑中，在建筑设计的时候将光伏发电装置考虑进去，使其成为建筑结构的一部分。比如将普通的玻璃幕墙替换成光伏发电系统的玻璃幕墙，利用安装在屋顶和墙面的光伏器件吸收并将太阳能进行转化。在这一方面，世界各国都加大了研发的力度，将彩色的光伏模块替代建筑外墙装饰材料，既建筑装饰的要求，又实现了光伏发电，有效降低了投资成本，这一技术在未来的建筑行业发展中前景广阔。

三是在泵站工程中的应用：目前光伏发电技术在很多行业中都得到了广泛的应用，比如太阳能水泵，借助电池板吸收太阳能，然后转化为动力来带动水泵运行，从而建成了大量的光伏水泵站。在规模比较大的泵站中一般都会加装逆变器，将转化的直流电再转换成交流电，实现大型泵站的运转。这种光伏泵站开始的投资成本较高，但是投资建成后的运行费用却很低，而且具有较长的使用寿命，因此值得大力推广。

2.4燃料电池发技术在发电工程中的应用

燃料电池发电技术的原理是将空气里面的氧与氢两种物质进行转化，把化学能转化成电能，所用到的转化装置就是燃料电池。燃料电池包括以下几个部分：预处理装置、燃料电池堆、并网逆变器（PCU）等。其特点是电能转化率高、对环境不会造成污染，便于操作。随着研究的不断深入，燃料电池技术受到越来越多的人的青睐，在全球范围内得到了快速推广。目前走在世界前列的有北美、欧洲和亚洲的日本，我们国家起步相对较晚，但是却受到国家及相关研究机构的重视，已经列入了“十五”规划之中，同时国家自然科学基金也对这一项目的实施提供是大量资金。由此也可以看出燃料电池技术的发展前景异常广阔。

3结 论

综上所述，低碳经济背景下，对于新型发电项目建设提出了更高的要求，要充分利用可再生资源来替代煤炭、石油等不可再生资源，而且新型发电技术的应用不能够对环境造成污染，减少发电过程中碳的排放。低碳经济是全球化共同的发展目标，其核心理念就是提高能源的利用效率，减少碳的排放，减少对环境造成的污染。现阶段新型的发电技术种类有很多，每种发电技术都有其发展优势，各地区要结合本地的电能需求与资源利用现状选择适合的新型发电方式。政府相关部门也要做好宏调控，加大对新型发电技术的扶持力度，制定并完善相关的补贴政策，强化管理措施，比如利用城市垃圾和农林废弃物进行发电的要给予相应的补贴，在项目建设中可以提供低息贷款给予扶持，加快项目审批并提供各种便利条件等。相信新型发电技术会得到越来越多的应用，有力的推动低碳经济的发展，快速实现能源利用的可持续发展。

参考文献：

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为了抓住这种市场机遇，实现投资的超额收益，2006年以后，在国内经营的商业银行纷纷推出了一系列钉住或挂钩实物商品的理财产品。

收益差强人意

国内商品类理财产品一般通过直接挂钩某种商品指数，或者直接参与某类商品的期货和期权交易获取收益。目前挂钩国内商品期货市场的商品类理财产品只有交通银行推出的“浓青”系列。由于国内存在的种种局限，已有的商品类理财产品主要还是以信托方式挂钩的QDII型产品。

银行网统计资料显示，截止到2008年7月，各家商业银行共发行517只理财产品，其中通过商品指数和商品期货合约直接与实物商品挂钩的理财类产品有42种，约占国内理财产品总数的8％以上。按照每种产品平均吸引3亿资金概算，那么目前参与以实物商品为钉住对象的理财产品总共吸引了126亿元人民币。

虽然与实物商品挂钩的理财产品在国内理财产品总投资中所占的份额并不高，但作为一种新兴金融投资工具和银行拓展新业务的一种手段，同时也是投资者实现收益的一种工具，这类产品仍然是资本市场上一支不可小视的力量。

从国内公布的结构性理财产品的收益情况看，在2007年到期的与商品挂钩的短期结构性理财产品几乎都取得了不俗的市场表现。

在外资银行中，荷兰银行推出的“全球能源一与石油挂钩”结构性存款最终收益率达到12.69％；花旗银行销售的施罗德环球能源基金到2008年4月初，基金净值上涨了10.07％。

在国内商业银行里，交通银行推出的“得利宝・丹青1号一黄金加油”结构性理财产品在扣除管理费用之外，年收益率达到8.72％。中国银行、交通银行和华夏银行推出的挂钩原油的结构性理财产品也都取得超过5％的年净收益率。

但今年6月以后，受全球经济增长速度放缓、美元反弹、欧美市场需求不振等因素的影响，国际大宗商品价格开始出现回落，国内挂钩商品类的理财产品都遭受了不同程度的损失。东亚银行推出一只挂钩黄金的理财产品收益率只有0.5％，是预期收益8％的1/16。不少挂钩商品类结构性理财产品以零收益提前清算，部分商业银行的相关理财产品出现严重浮亏。

与此同时，德意志银行的商品指数(DBLCI)基金在第二季度依旧维持了12.74％的收益，美林商品指数(MLCX)基金和瑞银一彭博固定期限商品指数(CMCI)基金虽然收益下滑，但总体还是维持了5％以上的收益率。

宏观经济的影响自然无法避免，为何在同样的经济形式之下德意志银行却能获得收益，不妨来分析一下造成国内商品类理财产品收益大幅下降的其他原因。

差在哪?

与一般基金不同的是，商品类理财产品认购的起点比较高(最低金额一般在50000元人民币或8000美元以上)，一些商品类理财产品甚至可以通过人民币或美元等两种以上的货币认购。由于目前国内商品期货市场尚不完善，国内商品类理财产品主要对国外商品期货进行投资，因此即便以人民币为计价单位认购商品类理财产品，在商业银行的实际操作中，还是要将这部分资金转换成美元等外币资产，才能进行对商品的投资操作。

在汇率波动时期，这无疑会为商品类理财产品引入新的汇率风险，所以有些保本型商品类理财产品的购买协议中注明，不论用可选择的哪种货币购买，都只保证美元或其他外汇的本金，在人民币升值的期间里，这种条款对以人民币购买理财产品的投资者来说增加了汇率风险，同时较高的认购“门槛”也抑制了投资者的热情。

欧美国家金融市场上挂钩商品的理财产品多由投资银行开发和管理，一般采用基金形式推出。国内商品类理财产品以购买国外投资银行的成熟产品为主，成本高于国外同类理财产品。当收益下降时，这种差别会相当显著。

在投资策略方面，在国外占市场份额最大的对冲和商品基金，基本都以挂钩指数或复制指数，并结合期权和证券等投资工具，采用大资金策略，符合投资机构使用单笔交易“购买整个市场”的投资思路，充分利用不同市场和不同金融工具之间的特性进行风险对冲，或套利交易，锁定收益。国内的产品虽然也以组合投资为主，但在组合选择的品种和调整时机方面，与国外的投资机构相比还有很大的差距。

从资产管理角度来看，国内开发的商品类理财产品并不是结合客户的需求，为客户量身订做的理财产品。难以根据市场的变化，不能随时调整操作策略，采用做多、做空和挂钩多种不同标的进行投资选择的方式回避和化解市场风险，导致一旦市场出现与预想不同的状况时，缺乏应变措施和方法。

同时，国内开发的商品类理财产品通过较高的准入门槛，把实际投资目标锁定为高端客户，但在产品开发上，却不能针对客户实际情况，开发与之适应的产品，以致于此类商品类理财产品所吸引的资金规模并不大。

虽然理财产品的实质由有资质的金融机构接受客户委托，按照双方约定的理财协议，对受托资金进行管理和运作的信托产品，但国内目前还没有按照单个投资者的实际资产状况和期望收益做出理财方案的商品类理财模式，投资者只能被动接受按照商业银行预先设计的商品类理财产品投资一收益理财合约，因此国内商品类理财产品都采用了基金的管理和运作模式。参照基金的分类方法，国内的商品类理财产品也可以分为开放式和封闭式两类，其中封闭式管理的理财产品占整个商品类理财产品总数的4/5以上，是商品类理财产品的主流管理模式。

对开放式管理的理财产品而言，按照当时基金净值加减手续费进行申购和赎回。采用封闭式管理的理财产品也往往设定了提前赎回条款，按照这些条款的规定，提前赎回将交纳比开放式管理的理财产品更高的手续费。

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一、引言

2015年11月30日，国际货币基金组织（IMF）执董会批准人民币加入特别提款权（SDR）货币篮子，标志着人民币成为第一个被纳入SDR篮子的新兴市场国家货币，这是人民币国际化的里程碑，也意味着股灾后强势推出的“811”汇改初见成效。然而，汇改的代价也是沉重的，多年来稳如磐石的人民币汇率陷入了飘摇动荡的迷局，而随后国内金融市场的反应更是出乎意料；先是国内资本市场陷入了数十年不遇的股灾，且影响持续至今；与之相随，人民币离岸在岸价差扩大，持续贬值，已突破了近年来最大贬值幅度（具体见图1），央行被迫出售外汇储备来支撑人民币，仅8月当月就消耗939亿美元外储。我国资本市场元气大伤，金融市场恐慌不安，投资者损失惨重。

然而，事实表明，“811”汇改并非此次股灾的“始作俑者”，资本市场自6月12日开始持续下跌，短期资本自2014年第二季度开始就呈现持续净流出状态，过去5个季度累计流出规模高达5200亿美元（具体见图2），且持续净流出状态目前仍在持续，央行被迫采取暂停人民币合格境内投资者（RQDH）离岸投资计划配额申请、暂停向离岸行跨境融资、暂停外资行跨境业务、征收远期售汇业务风险准备金等措施来制约资本外流。据业内人士分析，引发此次股灾最直接的原因是证监会限定了清理配资的最后期限，股市热钱纷纷逃离；另外，人民币贬值压力和美联储加息政策放大了短期资本外逃规模，引发国内市场流动性不足。

有学者认为，“811”汇改和股市配资清理均是为人民币冲刺SDR做政策准备，相较于成功加入SDR所带来的利好，资本市场受挫、投资者承受一点损失是无可否非的。但不可否认的是，除投资者损失惨重外，人民币贬值仍在持续，证监会陷入了“拯救股市”还是“继续清查”的两难选择，人民银行面临着“支撑人民币”还是“允许资金外流”的双重困境，国外投资者及媒体不时有看空中国的声音发出，我国宏观形势进入了扑朔迷离的状态。那么，到底哪些因素影响了资本流动？大规模的资本流动会对我国金融市场及经济安全带来多大的危害？“811”汇改是否加剧了我国资本外逃规模，其时机选择是否有待商榷？我国金融改革政策到底该如何选择？市场开放后我国该如何应对更大的国际资本流动冲击，如何进行风险防控？这些问题不仅关系我国金融市场秩序以及宏观经济安全，也是我国由“金融大国”向“金融强国”迈进过程中不可避免的挑战，更是新兴市场国家融入国际金融体系中必须要解决的关键问题。

本文分析国际资本流动对我国金融经济秩序带来的直接影响和潜在影响，并追根究源，以2005年汇改和2015年汇改两个时间节点来研究汇改前后影响我国资本流动因素的差异，结合现实案例“股灾、资本流动、‘811’汇改之间的关系”来探讨我国相关金融改革政策的时间窗口选择。这不仅有利于系统性金融风险的防范，有助于维护我国金融市场秩序及经济安全，更能为金融改革政策的适时推出提供相应的决策参考，具有重大的理论价值和现实意义。

二、资本流动对我国经济金融秩序的影响分析

新兴经济体在发展过程中总伴随着大规模的资本流动，我国也不例外。由图2可知，2005年汇改之后，人民币升值预期不断强化，且随着次贷危机后美、欧两大经济体量化宽松政策的实施，中国以持续较高的经济增长率吸引着国际资本的流入。然而，随着我国经济发展进入新常态、经济增长速度放缓以及受美联储加息的影响，自2014年第二季度开始，我国资本净流出规模持续扩大，国内不少行业开始出现流动性危机，大规模的资本流入、流出波动势必会对我国经济金融活动各方面造成影响。

（一）影响国内货币供给及经济增长

截至2014年，我国国际收支一直维持“双顺差”局面，外汇储备余额持续上涨。在货币乘数作用下，外汇占款通过影响基础货币带动国内货币供应量的变化，进而影响国内物价水平，干扰货币政策的有效性；同时央行因为外汇储备增加而要采取“对冲”操作，通过减少国内信贷总量来缓解资产总额压力，高强度的“对冲”操作势必会影响国内信贷额度，进而牵制国内经济增长速度。

（二）影响汇率政策及国家财富

当短期资本流动的规模和速度达到一定程度后便会对一国汇率产生强烈冲击。由图1、图2可知，自2005年汇改后，由于我国经济形势向好加上人民币升值预期，国内资本总体上呈现流入状态，且在2013年年末人民币跨境交易政策推出后达到流入高峰；然而，2014年第二季度后，资本持续净流出，人民币面临贬值压力，央行为保持人民币汇率的稳定，不得不抛售外汇储备来拉升人民币汇率，外储余额已由2014年6月的3.99万亿美元下降至2015年11月的3.43万亿元，创下有记录以来最长的连续下降时间。路透社调查称，由于资本外流导致中国庞大的外汇储备规模正以每年5000亿美元左右的速度缩减，造成我国国家财富的大量损耗。

（三）影响国内资产价格

随着人民币汇率的升值，国际热钱大量涌入我国，流向高收益行业（如房地产）或虚拟市场（股市），坐享货币升值和资本利得的双重收益。然而，大量涌入的资本一方面拉升了国内经济泡沫，另一方面也扭曲了国内资产价格（Kim and Yong于2011年以亚洲新兴经济体为样本，也得出了类似的结论）。而一旦国内经济形势逆转，该部分资本争相逃离，国内泡沫破灭，资产价格下跌，后果不堪设想。日本经济“萧条的十年”便是最好的例证。

（四）影响宏观经济安全

王擎、赵进文、易顺等均认为国际热钱的大进大出会对我国资产价格和汇率造成极大的影响和冲击，乃至破坏正常的市场秩序，影响我国金融市场的安全和稳定。具体而言，大规模资本流入会导致流入国资产价格上升、本币升值、宏观经济过热，而此后由于经济形势改变而发生的流入中断或逆转，将导致资本流入国价格泡沫破灭、本币贬值甚至货币危机，影响国内宏观经济安全。经济学家吴敬琏也认为股灾的很大一部分原因在于股市资金流动性宽松且进出频繁，以致后来资金撤离、泡沫破灭，对我国金融秩序及经济稳定带来了巨大影响。

综上所述，资本波动对我国经济金融秩序造成的影响颇大（综合影响见图3），既有直接影响（货币供应量、汇率、资产价格），也有潜在影响（国内物价、经济增速、国家财富、经济安全）。然而，不可否认的是，在我国经济飞速增长的阶段，来自海外的资本支持功不可没，且我国利用外资的政策将会持续下去。那么，如何在利用流入资本的同时控制其流动风险，需要追根溯源的研究资本流动的影响因素，从源头上把控资本波动风险，降低其对国内宏观经济的负面影响，保障国内金融秩序的稳定。

三、汇改及其他因素对资本流动影响的实证检验

（一）变量的选取及检验

1.资本流动变量选取。国际资本的流动性与期限有明显的正相关关系，期限越短，资本流动性越强，且短期资本流动与一国宏观经济状况和金融市场波动关系最为密切。由于我国尚未正式公布短期资本流动的月度数据，学者对其定义也莫衷一是，Lu and Zhi采用“中央银行外汇资产月度增量+商业银行外汇资产月度增量一月度货物贸易顺差一月度实际利用FDI规模”来测算短期资本流动规模；张明、肖立晟又定义“短期资本流动规模=国际收支表中金融账户余额-直接投资项目余额”；目前较为认可的一种方法是“短期资本流动规模=月度外汇占款增量-月度货物贸易顺差一月度实际利用FDI规模”，本文即采用此方法，因我国自1999年末才公布外汇占款月度数据，因此数据时间序列选自2000年1月-2015年11月。

2.影响因素选取。Fernandez-Arias、Forbes、IM（2011）F将影响国际资本流动的因素分为驱动因素和拉动因素两大类，推动因素是指资本供给层面的、全球性的影响因素，而拉动因素是指资本需求层面的、特定国家内的影响因素。Milesi-Ferretti、Tille研究发现市场预期和信心是影响国际资本流动的主要驱动因素，国际资本流入规模与新兴市场国家的金融、宏观经济状况密切相关。张明、谭小芬认为中国经济增长率、通货膨胀率、人民币利率、股票价格指数、房地产价格、人民币信贷增量、人民币升值预期等是短期资本流入最主要的驱动因素。孙涛、张晓晶也曾证实过市场预期、突发事件对短期资本流动的影响。Calvo et a1.、Chuhan et a1.重点强调了美国金融市场利率以及美国宏观经济波动对新兴市场国家资本流动的影响；刘莉亚、程天笑等对此进行了再次验证。

在借鉴国内外学者研究的基础之上，选取影响因素如表1所示。

3.时间序列选择。为检验汇改对资本波动的影响，将时间区间划分为2000年1月-2015年6月、2005年7月-2015年8月、2015年9月至11月三个区间，第三区间因数据限制无法进行建模，遂以第二区间数据模拟，模拟值与真实值之间的差距能在一定程度上反映“811”汇改的影响。

4.变量的检验。为避免因为时间序列的非平稳性而造成的伪回归现象，对各变量序列进行平稳性检验，方法为ADF单位根检验，滞后阶数依据SIC准则确定。结果显示：第一区间内，AI在10%的置信水平下平稳，AIDV在5%的置信水平下平稳，其余变量均在1%的置信水平下平稳；第二区间内，AI、AIDV在10%的置信水平下平稳，SCF在5%的置信水平下平稳，其余变量均在1%的置信水平下平稳。总之，所有变量在各自区间内均满足10%的置信水平下平稳，满足基本建模要求。为检验变量之间是否存在长期稳定关系，对变量序列进行协整检验，方法为Johansen协整检验。结果显示，变量在各自区间内均存在不止一个协整向量，说明变量之间存在长期均衡关系，可对其进行下一步建模。

（二）模型选择及构建

1.构建VAR模型。向量自回归（VAR）模型由Sims于1980年提出，其采用多方程联立的形式，将所有变量都看做内生变量，每个解释变量都对自身及其他被解释变量的若干滞后值进行回归，以此来估计所有变量间的动态关系。含有n个变量滞后阶数k的VAR模型表达式为：Y1=α+Ⅱ1Yt-1+Ⅱ2Yt-2+…+ⅡkYt-k+μt。其中，Yt为n×1阶时间序列列向量，α为n×1阶常数项列向量，Ⅱ1，Ⅱ2，…，Ⅱk均为n×n阶参数矩阵，μ～IID（0，Ω）是n×1阶随机误差列向量。根据前文理论分析，建立短期资本流动影响因素VAR方程组如下：

利用eviews7.0软件对短期资本流动VAR模型进行估计，滞后阶数k的选择根据AIC最小原则确定。结果显示：在第一区间滞后3阶的VAR模型中，上证综指波动率R28=0.392476，标普500指数波动率R29=0.319659，拟合系数过低，遂将其剔除；再次进行VAR模型拟合，得到稳定的滞后3阶VAR模型，模型稳定性检验见图4。在第二区间滞后4阶的VAR模型估计中，国内通货膨胀率R25=0.460106、新增外汇储备R27=o.385580、上证综指波动率R28=0.326596、标普500指数波动率R29=0.413741均不显著，遂逐步将其剔除；再次进行VAR模型拟合，得到稳定的滞后5阶VAR模型，模型稳定性检验见图5。

由图4、图5可知，所有特征值均处于单位圆内，汇改前后的VAR模型均是稳定的，说明变量之间存在长期稳定关系，可在此基础上进一步建立SVAR模型。

2.构建SVAR模型。与VAR模型相比，结构向量SVAR模型能够体现变量之间的当期关系，使模型的经济意义更加明确；对于逐利性及波动性都十分鲜明的短期资本，当期变量的影响更具有经济意义。含有k个变量的结构向量自回归模型SVAR（P）一般矩阵形式可表示为：

由前文可知，第一区间的短期资本流动方程组已剔除了上证指数波动翠和标晋指数波动率变量，基于SVAR模型理论，建立短期资本流规模SCF的SVAR方程（1）：

第二区间的短期资本流动方程组已剔除了国内通胀率、新增外汇储备、上证指数波动率和标普指数波动率变量，基于SVAR模型理论，建立短期资本流动SCF的SVAR方程（2）：

3.SVAR模型脉冲响应函数分析。在实际应用中，VAR作为一种非理论性模型，常常通过分析模型中变量受到某种冲击对系统产生的动态影响，从而来判断变量之间的影响关系，SVAR模型亦如此，而脉冲响应函数是对该种动态影响最直观的反映。

（1）第一区间VAR模型和SVAR模型脉冲响应函数比较分析

由图6可知，第一次汇改前，国内利率、经济增长潜力、新增外汇储备与短期资本流动规模呈正相关关系，国内通胀率对资本流动呈负向影响；间接标价法下的人民币升值预期越大，资本流入规模也越大；而国外利率短期内对资本流动规模有一个正向冲击，充分表明汇改之前我国短期资本流入以真实投资为主，不受国际市场收益率变化的瞬时影响，而在长期内则依然满足“国外利率越高，流入我国资本规模越小”的逐利性质。在考虑当期变量影响的SVAR模型脉冲响应函数中（见图7），短期资本流动除对变量4（人民币NDF）的冲击有相对明显的响应外，对其他变量的冲击几乎无响应。

（2）第二区间VAR模型和SVAR模型脉冲响应函数比较分析

由图8可知，汇改之后，国外利率、国内利率对短期资本流动规模的冲击较汇改前更为强烈，国外利率越低、国内利率越高，越发刺激短期资本的逐利性，短期资本流入规模越大；人民币汇率升值预期仍在短期资本流动中占据主要影响因素地位；国内经济增长潜力对短期资本流动的影响力较汇改前也有所提升，可能与次贷危机后中国经济增长在拉动世界经济复苏中发挥越大越大的作用有关。考虑当期变量影响的SVAR脉冲响应函数（见图9），国外利率和国内利率仍是短期资本流动规模的主要影响因素；人民币汇率预期的影响程度被放大，升值预期越强烈，资本流入规模越大；而国内经济增长潜力的影响几乎为零，充分证明汇改后流入我国资本大多为投机性“热钱”，仅随资产价格和汇率价格的瞬时波动而频繁流动。

四、我国金融改革政策时间窗口选择的重要性

由第三部分检验可知，国内股市和国外股市波动均不是影响我国短期资本流动的重要因素，也从侧面表明短期资本流动并非“股灾”的直接诱因。汇改前我国短期资本流动影响因素依次为人民币升值预期、新增外汇储备、国内利率、国内通胀率、经济增长潜力、国外利率，汇改后我国短期资本流动规模影响因素依次为人民币升值预期、国外利率、国内利率、经济增长潜力；汇改之前内部拉动因素以国内经济基本面因素为主因，而汇改之后外部驱动因素以资本获利因素为主因。

汇改前后影响因素的差异充分表明汇率政策的改变对资本流动起关键作用。那么，假设“811”汇改没有推行，人民币汇率一直保持在稳中升值状态，后续资本流出规模是否会相应减少？股市下行的压力是否能在一定程度上缓解？回顾2005年汇改，彼时我国国际收支“双顺差”规模持续扩大，外汇储备余额迅速积累，GDP一直高速增长；目前我国经济下行压力增大，宏观经济形式复杂多变，为什么“811”汇改要在股灾后强行推出？为什么在一些国际资本看空中国资产的背景下，还让人民币贬值？为什么在GDP增长率“保7”愈发困难的情境下，还要分散精力于人民币维稳？若为冲刺SDR，央行在年初就可改变策略，顺应市场允许人民币贬值，用一个季度或两个季度时间来缓解释放人民币贬值压力，也许市场对于“811”汇改的反应会更加平稳有序。外管局副局长王小奕表示，跨境资金流出增多和逆差增大，与“811”汇改没有直接关系，也意味着股市资金抽离并非受到汇改的直接影响，而是证监会“限时清理配资”政策的诟病，不仅暴露出我国证券市场危机应急处理能力的薄弱，也暴露出急于求成的市场化改革，会带来诸多致命性的风险。

股灾的突发和“811”汇改后人民币贬值都充分表明金融改革政策时机选择的重要性，目前国内学者在“811”汇改时机选择上的看法也莫衷一是。有学者认为，“811”汇改是惊人之举，央行为推动人民币加入SDR，必须要让人民币对美元中间价决定“黑箱”变得透明，让“有管理的浮动汇率”真正有浮动之实；并且其认为若要沪深股市涨至10000点再清理配资，人民币贬值预期会更强烈，维稳成本也更高，因此“811”汇改是在正确时间做了正确的事。但也有学者认为，为满足加入SDR条件而实行“811”汇改，与加入SDR的目的相违背，加入SDR是为了给中国经济带来稳定和发展，但“81l”汇改带来了中国股市的暴跌，使中国投资者损失惨重，汇改方向是正确的，但时机和方式确实值得商榷和考量。

五、相关政策建议

纵观世界其他各国金融改革历程，拉美国家大爆炸式的金融改革大多以失败告终，美国先外后内的金融改革取得了成功，英国与美国顺序一致却并不成功，日本失败教训惨痛，德国各项金融改革同时推进，紧密配合，协调效应显著，相当成功。由此可见，金融改革政策的时间窗口选择至关重要，只一味加快改革力度而不考虑国情无异于饮鸩止渴。因此，我国金融改革应植根于国情，全面协调稳步推进。

（一）将金融改革与汇率超调理论结合

在人民币真正入篮SDR的过程中，应在汇率改革过程中充分考虑国内相关资产价格的调整速度，考虑境内国际资本因汇率变动可能会产生的流动幅度，考虑资本市场、金融市场的承受力，不能一味地为了迁就无理要求而不断牺牲国内经济利益。虽然“811”汇改给国际的影响是积极的，但我国金融本身存在的不足也十分明显，SDR不是我国汇率改革的最终目标，人民币国际化更需要的是汇率的稳定以及国内良好经济的强大支撑。因此，在后续汇率自由化改革中，有必要将金融改革与汇率超调理论相结合，尽量降低局部均衡值与一般均衡值之间的差异，提升汇率制度的灵活性，为最终形成富有弹性的汇率制度创造过渡条件。

（二）将金融改革与利率平价理论结合

商业银行等金融机构存款利率浮动上限的放开，标志着中国利率市场化迈出了关键性的一步，但并不意味着利率市场化改革的全面完成，强化金融机构的市场化定价能力和疏通利率传导机制是下一步改革的重点。由前文实证分析可知，国内外利率差异是引起国际资本流动的重要因素，随着美联储加息的落实，国际游资必将引来新一轮的洗牌。因此，我国更应该充分考虑国内外利率差异，通过建立有效的货币市场来调节资金余缺，稳定金融市场利率，降低国际游资套利机会，增加热钱进出的风险和成本，减少其对国内金融市场的冲击。

（三）宏观审慎、稳步有序的推进资本项目开放

篇4

1 财务危机预警机制建设对企业集团发展的意义

当前国内市场竞争激烈，国际市场风云变幻，企业集团参与市场经营活动面临的风险越来越高。自美国发生金融次贷危机，世界各地的经济形式不容乐观，中国作为世界主要的经济体，受国际形式影响较大，国内企业经营正面临着产能严重过剩、人民币升值等一些列连锁反应的压力，财务危机成为当前造成国内企业倒闭的主要原因，在这样的背景下，企业集团更应该重视财务危机预警机制的建设。

1.1 有效防范财务危机

财务危机防范是构建财务危机预警机制的主要目的。企业集团的财务状况直接决定了企业的市场竞争力，在企业管理过程中对财务状况的及时掌控是管理的重要内容。财务危机发生之前通常能通过财务信号提前表现出来，也就是说财务危机的发生是具有一定的先兆性的，而通过构建财务危机预警机制则能及时掌握企业集团财务状况，通过科学分析及时预测企业的财务困境，这有利于企业防范财务危机的发生，并保护好投资者、债权人和相关参与者的利益。

1.2 提高企业资本运营效率

当前国内金融市场发展比较活跃，由此使得不少企业集团进入到了金融领域，资本运营效率得到改善，但同时也对企业集团的综合管理水平提出了更高的要求。

在有些企业集团内部，一些子公司为了自身利益往往缺乏与集团整体资本运作相配合的热情，导致集团资本运作陷入涣散的窘境，构建企业集团财务预警机制将使这种状况得到很好的改善。通过有效的机制实现集团对子公司财务的监督管理，不仅能大大提高企业资本运营效率，通过财务预警还能及时发现企业内部的一些亏损问题，及时做出调整，优化企业资源配置。

2 国内财务危机预警机制构建现状

自上世纪80年代始，我国有关学者开始了对财务危机预警机制构建的研究，发展到现在也有几十年的时间了，因此，国内企业集团财务危机预警机制的构建取得了不菲的成绩。

2.1 国内企业财务危机预警机制理论研究颇有成果

经过广大经济学家的不懈努力，国内财务危机预警机制的研究取得了较好的成果，为实践中的具体应用提供了理论支持。如，1986年吴世农、黄世忠最终提出的企业破产分析指标和预测模型曾被广泛应用。2001年吴世农等人以70家财务困境的企业和70家财务正常的企业为样本，研究找出了企业财务危机预警的6个预测指标，并建立了Fisher线性判定分析、多元线性回归分析和Logisti C回归分析的三种预测模型，实现对企业财务困境的准确的预测。目前这三种预测模型是企业集团财务预警构建的主要理论参考依据。

2.2 国内企业在财务危机预警方面的应用现状不容乐观

国内企业财务预警目前主要是在上市企业中得到一些应用。虽然2002年曾有学者提出将财务预警指标体系纳入上市企业的评价指标体系，但到目前为止财务危机预警系统的应用还是比较有限。一方面，国内企业管理危机意识不够，大部分企业的经营还是以短期经济效益为主要目标，对财务管理的重视度不够，更谈不上财务危机预警。另一方面，国内财务预警模型应用还不够成熟，国内企业集团大多还存在法人治理结构不完善、会计信息失真的问题，而且大部分企业缺乏财务预警模型的专业人才。财务危机预警系统的构建需要专业人员的专业指导，并且还需要科学的维护与更新。但国内的构建环境尚有欠缺，导致了企业财务危机预警机制很难发挥作用，致使企业对财务预警构建的热情不高。此外，也会有一些企业考虑到财务危机预警系统构建需要的成本支出较大而临时搁浅。

3 构建企业集团财务危机预警机制的策略

当前社会环境下构建企业集体财务危机预警系统是非常有必要的，而且在市场经营风险越来越高的情况下构建企业集团财务危机预警系统显然会收到事半功倍的效果。

3.1 完善企业集团财务危机预警机制需要的内部环境

企业集团的内部环境是确保财务危机预警有效实施的关键。首先，要加快企业组织结构的优化，在组织结构上明确母公司和子公司的经营内容、责任权限，要确保母公司对子公司经营战略的制定有决定性的影响力，避免子公司各自为政的问题发生。其次，要在集团企业内部建立统一的会计制度，统一会计制度的建立是构建企业财务危机预警机制的重要前提。企业集团的财务报表、票据、仓库进出管理流程等等，通过统一的会计制度能实现母公司对子公司财务的有效监管，同时统一的会计制度是保障财务信息真实、有效的最好措施。第三，要在企业内部建立财务风险预警委员会，专门负责管理企业的财务危机预警。要加强对企业管理层的培训，引导管理层对财务预警机制建设的足够重视，保证财务预警委员会工作的有效开展。财务风险预警委员会必须有专业的财务管理人员负责，还要不断的引进人才和组织学习培训，不断提升财务预警委员会的工作能力和工作水平。

3.2 财务危机预警系统的建设要建立在科学的基础上