资产负债率概念范文
时间：2023-06-29 09:33:06
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篇1
一、引言
2011年，国资委调整了对高负债中央企业的界定，认定标准由原来的80%降低至75%，并将资产负债率偏高的中央企业划分为重点关注企业（75%-85%）、重点监控企业（85%-90%）和特别监管企业（90%以上）。国内某军工科研事业院所近年来资产负债率基本维持在78%以上，已达到了被重点关注企业的水平。
资产负债率，从概念上讲是指负债总额与资产总额的比率，它是衡量企业利用债权人提供的资金进行生产经营活动的能力，同时也可以用来检查企业的财务状况是否稳定。其计算公式为：
资产负债率=负债总额/资产总额×100%。
从公式可以看出，资产负债率的高低，实际上就是负债总额占全部资产总额的比率大小。从财务学的角度来说，一般认为理想化的资产负债率是50%左右。但是站在不同的角度，对该指标的理解也不尽相同。
（一）对企业所有者来讲
当资本收益率大于筹资资本成本率时，资产负债率越高越好，俗称“拿别人的钱赚钱”。但资产负债率过高，势必影响到单位的偿还能力，为筹资带来困难。
（二）对债权人来讲
资产负债率越低，风险越小，债权人总希望把钱借给那些负债率较低的企业，因为如果某一个企业负债率比较低，所借出的钱收回的可能性就会大一 些。
（三）对企业经营者来讲
经营者强调的资产负债率要适度，因为负债率太高，风险就很大，资产负债率太低，又显得太保守。单位应根据自身情况将资产负债率控制在一定的范围内，当资产负债率接近100%时，或超过100%时说明单位的偿债能力非常脆弱，或所有资产不足抵偿债务时，已达到了破产的警戒线。
本分析选取某军工科研事业单位某一年度的数据，该年度资产负债率水平为79.47%。
二、高资产负债率成因分析
从资产、负债的结构来看，负债的构成主要包括预收账款、专项应付款、应付账款、应付票据、其他应付款等科目。从形式上来讲，可以将应付账款、应付票据等归纳为外部往来款，其他应付款等科目可以归纳为内部往来款，因此将资产负债率拆分如下：
资产负债率（79.47%）=预收账款类（52.45%）+专项应付款类（7.95%）+外部往来款类（16.52%）+内部往来款类（2.55%）。
（一）预收账款
军工科研事业单位会计制度规定，对于军工科研单位按照合同规定向购货方或接受劳务单位预收的货款，需要用以后的产品、劳务等偿付，来款记入拨入科研费，按国资委转表规则记入预收账款，属于负债类科目，这部分对应的资产负债率（即拨入科研费/资产总额）为52.45%。
这部分负债的偿还是以产品的完工交付为对象，如果要降低，唯一途径就是尽快交付产品，需要提高项目的计划完成率与结算效率。
（二）专项应付款
军工科研事业单位会计制度规定，对于基建项目收到的财政所拨付的专项资金，在未完工交付以前反映在报表上的专项应付款，由于军工项目的专用性较强，每个研保项目往往需要较长的时间才可完工交付资产，这部分对应的资产负债率（即专项应付款/资产总额）为7.95%。
这部分负债的偿还以工程竣工验收交付为对象，如果要降低，唯一途径就是要尽快完成基建项目的竣工验收，提高基建项目的计划完成率，高效的利用好财政资金，提高资产规模增长的科学性。
（三）外部往来款
由于民品发展现金、自筹基建项目投资过大，导致所属单位现金流不足，需要通过对外举借贷款、压缩对外付款等形式来增加现金流，反映在报表上的短期借款、长期借款、应付账款、应付票据等科目，这部分对应的资产负债率（即外部往来款/资产总额）为16.52%。
这部分往来款大多需要通过货币资金对外进行偿还，降低的途径需要提高单位自有资金的积累能力，统筹平衡自筹基建项目的投资力度、提高民品投资的回报率。
（四）内部往来款
由于内部往来款不能及时清理导致其他应付款等内部往来科目的余额呈现增长的趋势，这部分的资产负债经（其他应付款等/资产总额）为2.55%。
这部分属于内部往来形成的负债，降低的途径需要加大内部往来款项的清理，提高工作效率，加大清欠力 和员工主人翁的责任感。
三、降低资产负债率的对策
根据该单位长远规划，资产负债率控制目标在69%左右，以当前的资产负债率水平来看，需将资产负债率降低约10个百分点，通过对影响资产负债率的因素进行分析，建议对每类影响因素进行控制，降低资产负债率。
（1）进一步梳理现有军品任务的实际生产阶段、收款、付款、结算和存货等情况，及时签订型号合同并办理拨款，减少个别完工型号项目长期挂账的情况，提高收入确认效率，将拨入科研费类对资产负债率的影响控制在50%以内，降低约3个百分点。
篇2
一、引言
资本结构指的是企业资本的构成及其比例关系。对资本概念理解的不同形成不同的资本结构概念。广义资本指企业的全部资金来源，狭义的资本仅指企业的长期资金来源或企业的股权资本。广义上的资本结构指的是企业资金来源中债务资本与股权资本的比例关系，更细致的定义是企业资金来源中短期债务、长期债务、优先股、普通股各自所占比例。狭义的资本结构指长期债务资本与股权资本的比例或仅指股权资本结构。对资本结构的研究目的不同使用的资本结构定义及其指标也不同。本文将使用广义的资本结构概念。
对资本结构问题的研究成果可谓汗牛充栋、数不胜数，但归结起来他们研究的主要问题:一是对资本结构的影响因素的分析及最优资本结构的存在问题;二是资本结构与公司价值的关系问题，即资本结构与公司价值之间是否存在相关关系，如果存在相关关系，是正相关还是负相关，或是非线性相关关系。而这两个问题实质还是资本结构与公司价值的关系问题。如果资本结构不影响公司价值那也就无所谓最优资本结构的选择问题了。关于资本结构与公司价值的相关性问题，国内外现有的研究无论是理论研究还是实证分析都从不同角度得出了不同的观点。
一种观点是资本结构与公司价值无关。持这种观点的研究主要来自理论推导，如传统的净营业收入(Net Operating Approach, NOA)理论认为如果假定债务成本是一个常数，但权益成本则不会不变，因为随着负债的增多，公司承担的风险增大，则股东要求的收益率也要增大。因此平均下来，公司的资金成本没有改变，是一个常数，决定公司价值真正的要素是净营业收入。MM定理认为,如果公司的投融资政策是相对独立的,没有公司所得税和个人所得税,没有破产风险,资本市场充分有效运行,则公司的资本结构与其市场价值无关,亦即公司的资本结构选择不影响公司的市场价值。但是到目前为止，无关论还没有得到实证研究的证明。
已有的实证分析大都支持另一种观点即资本结构影响公司价值。但是对资本结构与公司价值的相关关系，不同的理论与实证研究又得出了不同的观点，概括起来有正相关、负相关和倒U形相关三种观点。支持正相关观点最早见于净利理论(Net Income Approach, NIA)，净利理论认为，公司利用债券可以降低公司的综合资金成本，因此，企业利用负债资金总是有利的。这是一个负债越多，公司价值越高的观点。这种观点假设公司在获取资金的数量和来源上均不受限制。所以，净利理论认为，负债为100%是企业的最佳资本结构。此外，莫迪利安尼和米勒（1963），Brennan和Schwartz(1978)，MasuliS.Ronald.W(1980)，Masul15(1983)，Long和Maltiz(1985)，LxamiChnadBhnadari(1988)等分别在理论与实证角度证明了资本结构与公司价值正相关。国内也有学者以我国上市公司不同时期的财务数据做实证分析得出资本结构与公司价值正相关的结论。如王娟和杨凤林(1998)，刘明、袁国良(1999)，洪锡熙、沈艺峰(2000)，王娟、杨凤林(2002)，吕长江、王克敏(2002)等从不同角度证明了正相关的观点。第二种观点认为资本结构与公司价值负相关，即公司财务杠杆的提高会降低公司价值。支持该观点的国外研究有Myesr和Mujluf(1984)提出的啄序理论， Fr1end和Lang(1998)、Titman和weSSels(1998)、Rajan和lingales(1995)， Mohd，PeryrnadRimbye(1998)， Smierly和Li(2000)等的相关研究。国内的研究主要有：陆正飞(1996)的研究发现，我国企业负债率总体偏高，同时呈现以下特点:(1)负债率与企业规模负相关。(2)负债率与收益率负相关。陆正飞、辛宇(1998)发现，企业的获利能力与负债比率显著负相关。李善民、苏斌(1999)的研究发现，在亏损的公司中，净资产收益率与企业的总负债、短期负债率均呈显著的负相关关系。冯根福、吴林江、刘世彦(2000)，张则斌、朱少醒、吴健中(2000)，吕长江、韩慧博(2001)等的研究也得出了一致的结论。第三种观点认为资产负债率与公司价值成U形相关关系。严志勇，陈晓剑（2002）用主成份分析法计算的房地产公司业绩综合指标与资产负债率和长期负债率作回归分析得出结论：企业业绩与资本结构有密切关系，但并非简单的线性关系，而是满足二项式关系，当负债比率较低时，提高负债率有助于经营业绩的提高，当负债率达到一定程度后，提高负债水平将降低企业经营业绩。
从国内外现有的研究成果看，实证研究支持资本结构与公司价值之间存在相关关系的观点，但在不同国家，不同行业、不同发展时期的企业的不同资本结构范围内，资本结构与公司业绩之间表现出不同的线性关系。基于国内以往的实证研究要么以全部上市公司为一个样本要么以某一行业为样本，以全部上市公司为一个样本的分析将忽略行业因素带来的影响，而以某一个行业为样本的分析又有以偏盖全之嫌，所以，本文试图在剔除行业因素影响的基础上以全部非ST非金融保险类上市公司为样本进行回归分析，同时分别以三个行业数据进行回归分析，对比总体样本分析与行业样本分析异同，并以此为依据提出优化我国上市公司资本结构的对策。
本文的结构安排如下：第二部分为数据样本与研究方法，第三部分为实证检验与结果分析，第四部分为结论。
二、数据样本与研究方法
1.样本选择及数据来源
本文选取的样本数据为WIND数据库2007年度除金融保险行业外12个行业非ST公司的财务数据，公司总数量为1519家，样本数据1519组。
2.研究方法
(1)指标的选择
资本结构指的是企业资金来源中债务资本与股权资本的比例关系，由于股权资本市场价值的波动性，以市值计算的资本结构指标不稳定，所在本文选用在实证研究中通常用的账面资产负债率（D/A）来反映。公司业绩或者说公司的盈利性是公司价值变化的良好指标，本文选取了体现公司股权价值的加权净资产收益率（ROE）指标。
(2)研究方法
本文以加权净资产收益率为因变量(ROE),以资产负债率为自变量(DA),分别建立一元一次回归方程和一元二次回归方程，再用EVIEWS统计软件对数据进行回归分析，并对回归结果加以比较分析。回归方程如下:① ROE=C+a1DA;② ROE=C+a1DA+a2DA2。
三、实证检验与结果分析
1.总体样本的实证检验与结果分析
已有的研究表明行业因素影响公司的最优资本结构选择，所以在总体样本分析中，本文为了剔除行业因素影响，将各项财务数据分别减去各行业均值再做回归分析。即ROE=ROE（R）-ROE（A），DA=DA（R）-DA（A）其中，ROE（R）和DA（R）表示各企业实际的净资产收益率和负债率，ROE（A）和DA（A）表示各行业的平均净资产收益率和平均负债率。
利用EVIEWS对选出的沪深1519家公司的加权净资产收益率和资产负债率分别进行一次线性拟合和二次线性拟合，得到如下结果：
（1）ROE=-11.38821-0.458787DA
（-5.054561）(-3.80591)
R^2=0.009458 赤池信息指标=11.6662F=14.48495(prob:0.000147) DW=1.9798
（2）ROE=-1.648845 - 1.038615DA-0.038449DA2
（-0.635595） （-7.253171）（-7.221206）
R^2= 0.042397 赤池信息指标=11.6337F=33.55956（prob:0.0000) DW=1.9814
上述回归结果表明，虽然一次线性拟合和二次线性拟合的结果都能通过三大统计检验，但二次线性拟合结果的可决系数大大高于一次线性拟合结果，虽然二次线性拟合结果的可决系数依然不高，原因在于影响净资产收益率的因素很多，而这里只考虑了其中一种。所以从回归结果看，净资产收益率与资产负债率之间呈二次线性关系，且二次项系数为负，即净资产收益率有最大值，解此二次多项式方程得最优的DA等于-0.7403898，因为DA为实际资产负债率减行业平均资产负债率，所以该结果表明，我国上市公司的最优资产负债率低于平均资产负债率。换言之，我国上市公司的资产负债率普遍偏高。
2.行业样本的实证检验与结果分析
为剔除行业因素的影响，同时考查不同行业最优资本结构的存在性及范围，本文选取了上市公司较多且不属于国家垄断行业的三个行业数据，分别用EVIEWS进行回归检验，得到如下结果。
(1)三个行业的一次线性回归均没有通过T检验，可决系数也非常的低。说明在同一行业内公司业绩与资本结构的关系不是简单的一次线性关系。
(2)三个行业的二项式检验结果都通过了三大检验，可决系数相对一次线性回归模型提高很多，相对总体样本二项式回归模型的检验结果也优化很多，且与一些学者对其他行业的实证分析结果相近。这说明剔除行业因素的影响，同一行业内，公司业绩与资本结构呈二项式关系。实证结果如下：
①制造业二项式回归结果
ROE=-86.86696+5.357078DA-0.063755DA2
（-4.459681） （6.440574） （-7.563347）
R^2= 0.072498 赤池信息指标=12.05835 F=37.32388（prob:0.0000)dw=2.0067
②房地产业二项式回归结果
ROE=-34.98824+1.835794DA-0.017152DA2
（-2.171908）（3.015510） （-3.130001）
R^2= 0.124098 赤池信息指标=12.05835F=4.95879（prob:0.0096)dw=1.9219
③信息业二项式回归结果
ROE=-5.339373+1.581184DA-0.026682DA2
（-0.368146） （2.442523）（-3.964669）
R^2= 0.316669 赤池信息指标=9.87457F=21.78071（prob:0.0000)dw=2.135012
令d(ROE）/d（DA）=0分别计算三个行业的最优资本结构得：
①制造业最优资本结构：DA=42.01(%)
②房地产业最优资本结构：DA=53.52（%）
③信息业最优资本结构：DA=29.63（%）
以上的实证检验结果表明，同一个行业内公司价值与资本结构存在二项式相关关系，每个行业的最优资本结构差异较大。但与总体样本分析结果一致，即最优资本结构比率小于实际平均资本结构比率。
四、结论
本文在以全体上市公司和某一行业上市公司两个层面的数据做回归分析的基础上发现，公司资本结构与公司业绩之间存在确定的倒U形相关关系，即在低于某一确定的资产负债率时，提高资产负债率能改善公司业绩，增加公司价值，在高于这一资产负债率之后，提高资产负债率将降低公司业绩，减少公司价值。不同行业公司的资本结构与公司业绩之间的相关系数差异较大，即不同行业有不同的最优资本结构。在本文选取的三个行中，信息业的最优资本结构比率最低，只有29.63%，制造业的最优资本结构比率为42.01%,房地产业最优资本结构比率最高,达53.52%，这与闵丹等在《市场结构、行业周期与资本结构》中的“行业特征对企业资本结构具有重要影响”的结论一致。
相对于回归模型计算出来的最优资产负债率，本文所选取的三大行业公司的实际资产负债率都普遍偏高，如信息技术业98家公司中资产负债率低于最佳值只有20家，而高于最佳值的有58家，且其中36家公司的资产负债率高于50%，房地产业和制造业的情形也与信息技术业相近，资产负债率高于最佳值的公司占总公司数量的60%左右。这种结果我们要从两个角度来分析，首先是相对于国际平均资产负债率来说我国的最优资产负债率偏低，说明负债对我国上市公司业绩影响的正面效应太低；其次是我国上市公司的盈利能力太低，公司资产收益率的提高的速度比不上负债增加引起的债务费率的提高速度，从而使得公司债务的提高反而降低公司的净资产收益率。所以，当前我国上市公司提高公司业绩进而提升公司价值的选择是，要么降低资产负债率，要么提高公司负债的利用效率。
参考文献：
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[4]Miller，M.，DebtandTaxes，[J]TheJournalofFinance，1977，vol.32，pp.261～275
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[6]张则斌朱少醒吴健中:上市公司的资本结构的影响因素[J].系统工程理论方法应用.2000.(2)
[7]陆正飞辛宇:上市公司资本结构主要影响因素之实证研究〔J〕.会计研究，1998.(8)
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[10]刘鹏程:上市公司资本结构与公司业绩的实证分析，优秀硕博论文，2008年
[11]闵丹韩立岩:市场结构、行业周期与资本结构[J]，管理世界，2008（2），P82～89
篇3
一、相关概念的界定
关于资本结构概念的界定，学术界存在一定的分歧。其分歧主要体现在资本结构中负债内涵的界定上。一种观点认为资本结构中的负债是只企业的长期债，短期负债不属于资本结构的研究范畴。另一种观点则认为资本结构中的负债是企业资产负债表右方所列示的所有负债。前者是反映长期负债与所有者权益的关系，可称之为狭义资本结构。后者则系统反映了总负债和总资产、总负债和总权益、不同债务之间、不同权益之间的相互关系，可称之为广义资本结构。对资本结构概念界定的差异，给予对长期负债与短期负债功能认识上的不同，狭义资本结构观认为只有长期负债才具有税收优惠及负债约束功能。而广义资本结构观则认为长短期负债具有同样的功能。限于条件的约束与本人的理论认识有限，本文使用的是广义的资本结构概念。
二、广西上市公司资本结构描述性统计
制度安排与经济环境直接或间接地影响着上市公司的资本结构，资本结构主要通过公司债务筹资占总筹资额的比率来衡量，即杠杆比率。一般有三种做法：一是使用总负债与总资产的比率，即通常所说的资产负债率；二是使用负债与权益的比率，这实际上是资产负债率的另一种表达方式；三是长期负债与总资产的比率，即长期负债率。本文以传统的资产负债率来说明企业的资本结构，选取的样本是截止2005年12月31日的22家上市公司(见表1)。
表1：广西上市公司一览表
公司名称交易代码上市时间所属行业
广西柳工机械股份有限公司0005281993-11-18制造业-机械、设备、仪表-专用设备制造业
北海市北海港股份有限公司0005821995-11-02交通运输、仓储业-交通运输辅助业
南宁百货大楼股份有限公司6007121996-06-26批发和零售贸易-零售业
广西阳光股份有限公司0006081996-09-19房地产业-房地产开发与经营业
广西索芙特股份有限公司0006621996-12-16综合类
世纪光华科技股份有限公司0007031997-03-28信息技术业-通信及相关设备制造业
广西南方控股股份有限公司0007161997-04-18综合类
桂林集琦药业股份有限公司0007501997-07-09制造业-医药、生物制品-医药制造业
北海银河高科技产业股份有限公司0008061998-04-16制造业-机械、设备、仪表-电器机械及器材制造业
广西贵糖（集团）股份有限公司0008331998-11-11制造业-食品、饮料-食品加工业
南宁糖业股份有限公司0009111999-05-27制造业-食品、饮料-食品加工业
广西河池化工股份有限公司0009531999-12-02制造业-石油、化学、塑胶、塑料-化学原料及化学制品制造业
广西桂冠电力股份有限公司6002362000-03-23社会服务业-公共设施服务业
南宁化工股份有限公司6003012000-07-12制造业-石油、化学、塑胶、塑料-化学原料及化学制品制造业
桂林旅游股份有限公司0009782000-05-18社会服务业-旅游业
梧州中恒集团股份有限公司6002522000-11-30综合类
广西五洲交通股份有限公司6003682000-12-21交通运输、仓储业-公路运输业
广西桂东电力股份有限公司6003102001-02-28电力、煤气及水的生产和供应业
广西北生药业股份有限公司6005562001-08-07制造业-医药、生物制品业
柳州化工股份有限公司6004232003-07-17制造业-石油、化学、塑胶、塑料-化学肥料制造业
柳州两面针股份有限公司6002492004-01-30制造业-其他制造业
北海国发海洋生物产业股份有限公司6005382003-10-14制造业-医药、生物制品业
表2：资产负债率统计表（2002-2005）单位：%
公司名称2005年2004年2003年2002年
广西柳工机械股份有限公司38.3516.2742.1246.52
北海市北海港股份有限公司40.8639.7642.2344.27
南宁百货大楼股份有限公司82.9883.4275.6257.83
广西阳光股份有限公司63.3967.2968.1155.15
广西索芙特股份有限公司45.9852.4351.1349.99
世纪光华科技股份有限公司61.7250.2959.1662.91
广西南方控股股份有限公司72.5458.3351.5247.50
桂林集琦药业股份有限公司-33.59-27.330.320.18
北海银河高科技产业股份有限公司60.0051.0450.1349.87
广西贵糖（集团）股份有限公司57.6058.3359.2752.72
南宁糖业股份有限公司61.2054.5050.7948.47
广西河池化工股份有限公司61.6361.3565.2460.01
广西桂冠电力股份有限公司69.7163.4648.2422.89
南宁化工股份有限公司53.2738.0834.9431.54
桂林旅游股份有限公司43.1040.7322.2625.69
梧州中恒集团股份有限公司76.1273.1759.9045.38
广西五洲交通股份有限公司18.5018.8819.3523.04
广西桂东电力股份有限公司59.5853.5841.8620.85
广西北生药业股份有限公司45.8044.8457.6058.31
柳州化工股份有限公司48.4336.7633.6863.39
柳州两面针股份有限公司21.3826.0540.7345.49
北海国发海洋生物产业股份有限公司56.5150.0435.3137.28
表3：流动负债率统计表（2002-2005）
单位：%
公司名称2005年2004年2003年2002年
广西柳工机械股份有限公司99.5496.4591.1991.89
北海市北海港股份有限公司62.0057.0066.8769.09
南宁百货大楼股份有限公司100100100100
广西阳光股份有限公司67.4475.0473.3890.03
广西索芙特股份有限公司100100100100
世纪光华科技股份有限公司95.8795.9710092.48
广西南方控股股份有限公司10098.4985.4891.91
桂林集琦药业股份有限公司89.1384.2587.5879.90
北海银河高科技产业股份有限公司86.9580.4680.4685.43
广西贵糖（集团）股份有限公司97.9192.0585.4882.95
南宁糖业股份有限公司84.1683.5492.1496.23
广西河池化工股份有限公司72.4966.0465.2361.06
广西桂冠电力股份有限公司31.3363.4648.2468.45
南宁化工股份有限公司73.2270.2587.1081.69
桂林旅游股份有限公司69.5970.8795.6581.22
梧州中恒集团股份有限公司45.7750.7979.3975.57
广西五洲交通股份有限公司22.2914.6313.7424.61
广西桂东电力股份有限公司36.5343.6583.3792.11
广西北生药业股份有限公司72.4869.5250.5141.59
柳州化工股份有限公司26.1432.8439.7547.63
柳州两面针股份有限公司93.8895.4295.0593.98
北海国发海洋生物产业股份有限公司93.7282.6073.17100
三、广西地区上市公司资本结构的现状
（一）资产负债率偏底
资产负债率反映企业负债总额占资产总额的比例，反映企业全部资产中有多少是通过负债经营得来的。从表2可以看出在分析期内广西上市公司的资产负债率是逐年上升的，简单的计算各年的平均值为，2002年为43.155%，2003年的为45.89%，2004年的为45.97%，2005年的为50.23%。2002-2005年的加权平均值为46.31%，一般认为，资产负债率以50%为最佳。2002年资产负债率大于50%的公司数2002年有7个。2003年有11个，2004年有13个，2005年有13个，资产负债率呈现逐年提高趋势。尽管在分析期内的资产负债率逐年提高，但是，从总体上来看，与我国国有工业企业同期的资产负债率相比较，广西的资产负债率仍然是偏低的。分析期内资产负债率发生了变动，其原因一方面是各上市公司在上市之初，为了达到证监会的要求，都尽量将其债务剥离，公司上市前几年的资产负债率都较低，随着上市公司的发展，资金需求不断增加，资产负债率逐步提高。另一方面是因为债务融资同股权融资相比具有融资成本较低，执行简便以及避税等作用。
（二）负债结构不合理
从表3可以看出在分析期内广西上市公司的流动资产负债率是偏高的，简单计算各年的资产负债率平均值都大于50%，2002年的为79.45%，2003年的为76.99%，2004年的为73.79%，2005年的为73.66%。2002-2005年的加权平均值是75.97%；流动负债率主要集中在60%～100%之间，个别公司流动负债率达到100%，负债结构不合理，流动负债过高，长期负债偏低。说明了广西绝大部分在负债经营时偏重于短期负债，因故短期偿债压力大。形成这种现状的原因一方面是上市公司的股本过度扩张，业绩无法跟上股本扩张速度，另一方面是公司在运作过程中，融资、投资没有完全达到预期的收益率，使得公司经营净现金流量严重不足，公司不得不使用过量的短期债务以解决临时的财务困难。一般而言，流动负债占负债一半的水平较为合理，流动负债的债务风险较大，过高的流动负债水平既约束了上市公司扩大总负债的动机，也约束了其高负债率的能力，它将使上市公司在金融市场环境发生变化，比如利率上调、银根紧缩时，资金周转将出现困难，从而增加了上市公司的信用风险和流动性风险，是公司经营的潜在威胁。
四、影响广西上市公司资本结构的相关因素分析
（一）宏观因素
资本结构理论认为，公司融资方式的选择受到经济周期、资金成本和融资工具等外部环境因素的强烈影响。事实上，广西上市公司的融资行为也是既定的制度框架和市场环境下，综合权衡后结合自身情况做出的“理性”选择。
1.经济周期
在市经济条件下，任何国家的经济都既不会较长时间地增长，也不会较长时间地衰退，而是在波动中发展的。一般而言，在经济衰退、萧条阶段由于整个宏观经济的不景气，多数企业生产经营举步维艰，财务状况常常陷入窘境，企业若尽可能压缩负债甚至采用“零负债”策略，仍不失为一种明智之举；而在经济复苏、繁荣阶段，市场供求趋旺，大部分企业的小时顺畅，利润水平不断上升，此时若增加负债，往往能使企业抓住机遇，迅速发展。
2.资金成本
资金成本是公司融资行为的最根本决定因素。作为两种不同性质的融资方式，债务融资的主要成本是必须在预定的期限内支付利息，而且到期必须偿还本金；而股权融资的主要成本则是目前的股息支付和投资者预期的未来股息增长。
从实际情况来看，由于证券市场的过小规模与投资者巨大需求间存在反差，以及非流通股的大量存在，证券市场市盈率和股价长时间维持在较高水平，而与之相比的公司派息水平则显得微不足道，因此投资者并不指望通过获取公司的派息来得到投资回报，而是希望在市场的短期投机行为中获得资本利得。所以投资者也偏好以股本扩张进行分配的公司。
3.融资工具
广义或完整的资本市场体系包括长期借贷市场、债券市场和股票市场。从现实情况来看，广西资本市场的发展存在着结构失衡现象。一方面，在股票市场和国债市场迅速发展和规模急剧扩张的同时，企业债券市场却没有得到应有的发展，甚至徘徊不前，而且企业债券发行市场的计划管理色彩过浓，发行规模过小，导致企业缺乏发行债券的动力和积极性，也使企业债券市场的发展受到了相当程度的限制。另一方面，由于我国商业银行的功能尚未完善，而长期贷款的风险又较大，使得金融机构并不偏好长期贷款。这两个因素导致债权融资的渠道不畅，上市公司在资本市场上只有选择配股的方式进行融资活动，从而影响其融资能力的发挥和资本结构的优化。
（二）微观因素
影响资本结构的因素有很多方面，不少西方学者对此作了定量的研究，并得出很多有益的可借鉴结论。我国学者结合广西上市公司的实际情况和我国资本市场的具体完善程度，也进行了一系列的实证研究。本文对选取的样本，采用Excel对其进行多元回归统计分析。
在我们的回归模型中，我们选择了一个被解释变量和五个解释变量，各变量的定义如下：
以资产负债率（DABR）作为资本结构指标。DABR=总负债/总资产。
以净资产收益率（ROE）作为盈利能力指标。ROE=净利润/总资产-负债。
以总资产取自然对数（LNASSETS）作为公司规模指标。LNASSETS=Ln（总资产）。
以固定资产比率（FIX）作为资产担保价值指标。FIX=固定资产/总资产。
以主营业务增长率（GROW）作为成长机会指标。GROW=（本期主营业务收入-上期主营业务收入）/上期主营业务收入。
以第一大股东持股比率（FSP）作为股权集中度指标。FSP=第一大股东持股数/总股本。
表4：变量的描述统计
变量样本数最大值最小值均值标准差
DABR2283.42-33.5946.3120.33
ROE2229.14-69.263.9113.69
LNASSETS2223.0118.8320.900.67
FIX2280.710.2444.0822.15
GROW22711.33-80.2134.81111.16
FSP2270.6514.6638.3817.70
回归分析结果以DABR为被解释变量，以ROE、LNASSETS、FIX、GROW、FSP为解释变量，多元回归结果如下：
DABR=-27.6853+0.1605ROE+2.3422LN+0.1446FIX-0.0310GROW-0.0434FSP
T值（-0.2418）（0.4962）（0.4264）（0.9956）（-0.4583）（-0.2181）
R2=0.1432
从多元回归结果中可以发现影响资本结构的因素：
(1)净资产收益率（ROE）与资产负债率（DABR）的回归系数为0.1605，t=0.4962，表明广西上市公司的盈利能力与资产负债比率呈弱正相关，这与发达国家研究结论“企业投资报酬率高、获利能力强，其内部积累能力也较强，企业的获利能力较差时，则不得不依赖外部负债融资”不相同，实证结果表明广西上市公司偏爱股权融资。
(2)总资产的对数（LNASSETS）与资产负债率的回归系数为2.3422，t=0.4264，表明广西上市公司规模与资产负债率呈显著正相关，这与发达国家研究结论一致。规模是公司实力的象征，规模较大，负债担保能力和资信能力较好，破产风险就较小，导致其负债融资能力较强。
(3)固定资产率（FIX）与资产负债率的回归系数为0.1446，t=0.9956，表明广西上市公司资产担保价值与资产负债率呈显著正相关，这一结果也与发达国家研究结论一致。说明随着资产担保价值的提高，上市公司的资本结构水平有上升趋势。在西方，企业担保价值大，企业信用能力强，因而企业越容易进行负债融资，可以有更高的负债率。
(4)主营业务增长率（GROW）与资产负债率的回归系数-0.0310，t=-0.4583，这与发达国家研究结论“成长机会越高，负债比率越高”不一致，说明广西上市公司在具有比较高的成长机会、对资金的需求比较多时，并没有倾向于采取较高的负债比率。同时其回归系数远小于其他显著性影响因子，成长性对广西上市公司的资本结构影响不大。
(5)在资本结构的回归模型中，第一大股东持股比率与资产负债率的回归系数为-0.0434，t=-0.2181，第一大股东持股比率的影响并不显著。股权集中度指标并没有如发达国家研究结论那样，呈现与资本结构显著的负影响关系。
(6)回归模型的拟合优度R2只有0.1432，说明上述五个特征变量对资本结构比率的解释能力较为有限，广西上市公司偏低的资产负债率表明广西上市公司有着股权融资的偏好，说明广西上市公司的资本结构更多地受到宏观因素的影响。
五、优化广西地区上市公司资本结构的对策建议
广西虽然是经济不发达的少数民族地区，但由于毗邻经济发达的广东沿海地区，背靠幅员辽阔、自然资源丰富的大西南地区，有着沿海、沿边、沿线的地理位置优势，发展潜力巨大。而国家实施西部大开发的发展战略，更为广西上市公司的发展提供了一次难得的发展机遇，针对广西地区上市公司资本结构的现状，对其资本结构的优化，可以从以下几个方面着手：
篇4
自1958年Modigliani与Miller提出著名的MM定理以来，调整资本结构成为提高企业市场价值、实现财务管理目标的经典思路，最佳资本结构决策成为财务管理学界关注的焦点。资本结构的效应，概括起来主要有“财务杠杆效应”与“公司治理效应”两种，我国上市公司的两种效应均比较弱化。针对这一问题，本文选取与国民生活息息相关的家电行业作为研究对象，通过对其最佳资本结构与财务杠杆效应的实证分析，为上市公司合理利用债务融资、动态优化资本结构、发挥财务杠杆效应提供一定参考。
一、研究设计
（一）理论分析 资本结构是指企业全部资本的价值构成及比例关系，其概念有广义和狭义之分。广义的资本结构是指企业全部资本的构成，不仅包括长期资本，还包括流动负债；狭义的资本结构专指长期资本结构，流动负债列入营运资金管理。由于我国上市公司的流动负债在资本来源中约占80%的比重，因此本文所指的资本结构将流动负债考虑在内，运用广义的资本结构概念，以资产负债率作为资本结构的代表指标。财务杠杆效应是指企业通过对资本结构中负债比例的选择而对净资产收益率的影响，关系到股东财富的扩大和企业价值的提升。本文以股东财富的代表指标――净资产收益率最大化作为出发点，对其进行逐项解析，通过公式（1）将资本结构的财务杠杆效应加以定量描述：ROE=■=■×■×（1-T）-■=（1+■）×ROA×（1-T）-■=ROA×（1-T）+■×ROA×（1-T）-■=（ROA+■×ROA-■×Rd）×（1-T）=［ROA+（ROA-Rd）×■］×（1-T）…（1）。
其中：ROE为净资产收益率；Rd为债务利息率；D为债务资本（流动负债与长期负债合计）；E为权益资本（股东权益合计）；V为资本总额；T为企业所得税税率。由公式（1）可以看出：第一，当总资产息税前利润率ROA大于债务利息率Rd时，企业如果适度扩大债务资本比重，就可以进一步提高净资产收益率ROE，使股东财富以更快的速度增长，产生财务杠杆的正效应；第二，当总资产息税前利润率ROA小于债务利息率Rd时，企业如果继续扩大债务资本比重，就会进一步降低净资产收益率ROE，侵蚀股东权益，甚至有可能出现财务危机，产生财务杠杆的负效应；第三，当总资产息税前利润率ROA等于债务利息率Rd时，企业就不能获得财务杠杆效应。但由于借入的债务资本无法增值，企业如果不尽快采取措施扭转这种局面，就会演变为财务杠杆的负效应。净资产收益率作为衡量财务杠杆效应的核心指标，主要受到总资产息税前利润率、债务利息率、债务资本比重等因素的影响。尽管理论分析结果并没有明确指出各因素对净资产收益率的具体影响程度，但为企业适度运用债务融资获取财务杠杆的正效应提供了借鉴思路，也为本文进行财务杠杆效应的实证分析提供了理论基础。公式（1）给出了净资产收益率的理论公式，但在最佳资本结构的实证分析中，需要将理论公式作出一定程度的修正，即只考虑债务资本总额中的有息负债比重，准确客观地揭示出当期债务利息，才能符合企业实务现状。由于我国上市公司极少发行债券融资，因此本文所指的有息负债包括短期借款与长期借款的合计数额。因此，本文将公式（1）变换为公式（2），并且重点研究净资产收益率（代表股东财富和企业价值）与资产负债率（代表资本结构）之间的函数关系，即：ROE=■=■=■×■=（■-■）×■=（ROA-■×P×Rd）×■。
其中：P为有息负债在负债总额中所占的比重；其余同公式（1）。设资产负债率■为ALR，公式（2）可以表达为公式（3）：ROE=（ROA-ALR×P×Rd）×■。从公式（3）可以看出，净资产收益率ROE与资产负债率ALR之间并非简单的单调增减关系，因此有必要进一步讨论。同时，债务利息率与资产负债率有关，通常资产负债率越高，债务利息率随之而增大。利用公式（3）对ALR求导，可以得出公式（4）：■=■×［ROA-P×Rd-P×（1-ALR）×ALR×Rd'（ALR）］。
由于1-T≠0，令■=0，可以得出公式（5）：ROA-P×Rd-P×（1-ALR）×ALR×Rd'（ALR）=0。
为进一步研究净资产收益率与资产负债率的关系， 现对公式（4） 进行二阶求导，得到公式（6）：■=■×［ROA-P×Rd-P×（1-ALR）×ALR×Rd'（ALR）］-■×［-2P×（1-ALR）×Rd（ALR）-P×（1-ALR）×ALR×Rd''（ALR）］。。
为了得到净资产收益率的最大值，需要讨论公式（6）的极值点性质。当■=0时，公式（6）中第一项为0；一般债务利息率具有加速递增的性质，若Rd''（ALR）>0，则公式（6）中第二项小于0，且■
（二）样本选取和数据来源 作为国民经济发展的基础性行业，家电行业正处于快速上升阶段。随着我国全球经济化进程的加快，制造业外向型发展趋势的确立，对家电行业上市公司最佳资本结构及财务杠杆效应的研究具有重要意义。本文考虑到地域分布性、行业代表性以及沪深股市覆盖面等因素，选取了青岛海尔股份有限公司、广东美的电器股份有限公司、四川长虹电器股份有限公司为样本，其基本概况如（表1）所示。这三家样本公司的资本规模较大、财务状况较好、品牌价值较高，均是家电行业的代表性企业，其经验数据能够一定程度上反映出家电行业上市公司当前资本结构的整体状况，从而为本文研究结论的形成提供合理保证。数据来源于上市公司资讯网（省略）、巨潮数据库（省略）。
（三）模型建立和变量定义 为了验证财务杠杆效应，本文设解释变量ALR、ROA、Rd作为自变量，被解释变量ROE作为因变量，由此建立多元回归模型：ROE=?茁0+?茁1×ALR+?茁2×ROA+?茁3×Rd （7）。其中：β0为常数项；β1、β2、β3分别为各解释变量的回归系数。回归变量的定义见（表2）
二、实证结果分析
（一）描述性统计 （表3）描述了样本公司2006年至2009年的资本结构现状，包括债务资本与权益资本、流动负债与长期负债的来源及比例，以此作为最佳资本结构决策、财务杠杆效应分析的基础数据。可以看出，样本公司的流动负债比率严重偏高，基本上保持在95 % 以上，只有四川长虹呈现下降趋势，说明家电业上市公司财务状况不太稳定，需要频繁安排债务清偿而使企业形成财务压力，甚至出现财务危机。与此同时，青岛海尔历年债务资本比重都很低，虽逐年上升，但仍在50%以下，存在强烈股权融资偏好；美的电器资产负债率主要维持在60%以上，尽管2009年略有下降，负债水平依然较高；四川长虹资产负债率稳步上升，由2006年的44.22%上升到2009年的63.23%，负债经营规模在不断扩大。样本公司2006年至2009年财务杠杆效应各变量描述性统计见（表4）。
（二）最佳资本结构实证求解 现以青岛海尔为例，详细论证其最佳资本结构的决策过程。由于我国上市公司短期借款占比很高，因此本文选取商业银行一年期的贷款利率作为债务利息率，并根据中国人民银行公布的“金融机构一年期贷款利率”加权平均得出。以2006年为例，一年期的贷款利率处于国家动态调整过程，1-5月份为5.58%，6-8月份为5.85%，9-12月份为6.12%，由此可得：2006年度的债务利息率=5.58%×■+5.85%×■+6.12%×■=5.83%。理论上，随着资产负债率的上升，债权人面临的违约风险增大，必然要求更高的债务利息率作为补偿，即债务利息率与资产负债率是同向变动的。但当前财务理论并没有提供二者之间具体明确的函数关系。本文通过大样本观测，认为债务利息率Rd与资产负债率ALR之间存在近似的函数关系：Rd=■-b，其中a、b是根据实际情况得出的常数。代入（表5）中的数据，就能推导出青岛海尔2006年至2008年债务利息率和资产负债率的函数关系大致为Rd=■-0.0912，即Rd'（ALR）=■。将其代入公式（5）得到ALR=■，由此可以求出青岛海尔的最佳资产负债率。依据上述求解过程，样本公司2006年至2009年最佳资产负债率见（表6）。需要说明的是，资本结构的确定受到企业内外部诸多因素的共同制约，本文所提出的最佳资本结构决策方法仅考虑了总资产息税前利润率ROA与有息负债比重P两个定量指标，所确定的最佳资产负债率只是大致估算，只有当有息负债比重大于0时该模型才适用。由于青岛海尔在2009年度的有息负债比重为0，从而导致其最佳资产负债率为100%，理论计算结果存在一定程度的不合理性，但从另一方面也说明了青岛海尔当前的资产负债率严重偏低。通过当前资产负债率与最佳资产负债率的对比，样本公司在2006年至2008年资产负债率大都低于最佳水平，表明其当前资本结构中负债规模不足，没有充分发挥债务融资的财务杠杆正效应，净资产收益率还有进一步提高的空间。
（三）回归分析 通过最佳资本结构决策可以看出，样本公司的财务杠杆效应并没有得到充分利用，有必要进一步深入探讨。多元回归分析结果见（表7）至（表9）。由于（表8）中的Significance F值6.52E-06小于给定的显著性水平α=0.05，因此可以判断ROE与ALR、ROA、Rd之间总体上呈显著的线性关系。根据（表9）中的回归系数，可以得出ROE与ALR、ROA、Rd的多元线性回归模型为：ROE=-14.4699+0.2268ALR+2.3529ROA+0.1565Rd。
各回归系数的实际意义为：β1=0.2268表示：在ROA和Rd不变的条件下，样本公司的ALR每增加1%，ROE平均增加0.2268%；β2=2.3529表示：在ALR和Rd不变的条件下，样本公司的ROA每增加1%，ROE平均增加2.3529%；β3=0.1565表示：在ALR和ROA不变的条件下，样本公司的Rd每增加1%，ROE平均增加0.1565%。由于样本公司具有较高的行业代表性，本文将样本公司经验数据的回归分析结果推广到整个家电行业上市公司，进而得出以下研究结论，并对其合理性予以解释：第一，β1=0.2268，小于β2，在一定程度上表明家电行业上市公司的净资产收益率与资产负债率呈正相关关系，且资产负债率对财务杠杆效应的影响程度远远低于总资产息税前利润率。一方面，该行业上市公司如果扩大债务资本比重，就能进一步提高净资产收益率，其资本结构整体上发挥着财务杠杆的正效应；另一方面，实证结果与本文最佳资本结构决策的研究结论相匹配，即该行业上市公司并没有充分发挥债务融资的财务杠杆效应，应合理利用债务资本，适度扩大负债规模，形成最佳资本结构，实现企业价值最大化。第二，β2=2.3529，大于β1与β3，在一定程度上表明家电行业上市公司的净资产收益率与总资产息税前利润率呈正相关关系，且总资产息税前利润率是影响财务杠杆效应的最主要因素。因此，该行业上市公司在资本结构不变的条件下，提高总体资产的利用效率与营运水平，就能增强股东权益的投资回报，同扩大债务资本比重一样，是实现企业价值最大化的两大并行途径。大多数家电行业上市公司的总资产息税前利润率均较高，大都有效利用了整体资产的获利能力来提升企业价值，但还需要进一步增强。第三，β3=0.1565，小于β1与β2，在一定程度上表明家电行业上市公司的净资产收益率与债务利息率呈正相关关系，且债务利息率对财务杠杆效应的影响程度相对较小。一方面，该行业上市公司在债务融资时，即使面临较高的利息率，也可以适度扩大负债规模，只要增加的利息支出小于带来的节税利益，同样能提高净资产收益率，发挥财务杠杆的正效应；另一方面，应考虑到过度负债对企业价值产生的财务杠杆负效应，合理确定最优债务区间，既能充分获取财务杠杆利益，又能有效规避财务风险。
三、结论
本文基于企业价值最大化的理财目标，以净资产收益率最大化为出发点，对我国家电行业上市公司的最佳资本结构及财务杠杆效应进行了实证分析，揭示了财务杠杆效应的影响因素及其相关关系。研究结论对于促进我国上市公司融资方式的理性回归，保证财务杠杆效应的充分发挥具有重要的理论意义与实践价值。
*本文系四川省教育厅重点课题“大股东出资行为及经济后果研究――基于上市公司实施定向增发的经验证据”（项目编号：09S
A042）的阶段性成果
参考文献：
［1］朱叶：《中国上市公司资本结构研究》，复旦大学出版社2003年版。
［2］张虹、林祥友：《企业负债融资中正负财务杠杆效应决策模型研究》，《财会通讯》2009年第17期。
［3］刘军辉：《公司财务杠杆效应的实证分析》，《经济述评》2009年第6期。
［4］胡援成、姜光明：《基于风险与收益对称的最优资本结构研究》，《管理科学学报》2006年第5期。
篇5
我国经济体制的逐步改革和资本市场的不断发展，上市公司已经成为我国国民经济的重要组成部分。与此同时，我国的资本市场也在一次一次改革中不断发展，上市公司融资方式逐步趋于多样化，内部融资和债券融资不再是公司选择的唯一渠道，股票融资逐渐兴起。因此，如何更好地选择公司的融资结构使资本结构更合理成为各上市公司关注的问题。资本结构和盈利能力的关系又如何？
盈利能力是一个企业生存和发展的基础，而影响盈利能力的因素有很多，资本结构就是其中之一。矿业这一行业作为我国国民经济的重要组成部分，行业所属企业资本结构具有高负债率、内源融资少等特点，并且因矿产品的投资金额大、回收周期长等特点，矿业企业的盈利能力也和一般行业有所不同。矿业作为我国国民经济的基础产业，对我国经济发展有着重要的影响。目前我国矿业上市公司也存在着资本结构不合理，盈利能力低的问题。因此，如何有效的优化矿业上市公司的资本结构，提高盈利能力，在现实中有着重要的意义。
一、资本结构和盈利能力的概念界定。
资本结构指企业各种各样的资本比例和组成情况。资本结构在广义上来说，指企业的各种资本渠道，即包括短期资本渠道和长期资本渠道的比例和组成情况；资本结构在狭义上来说，则特指企业的各种长期性质的资本渠道的比例和组成情况。一般情况下认为，长期性的债务资本和权益性资本组成了企业的资本，资本结构指的就是长期性债务资本和权益资本占总资本的比例各有多少。本文所研究的资本结构就是狭义概念上的资本结构，即通过度量企业的各种各样长期性资本占据资产的大小来评价资本结构的优劣，即将资产负债率这个指标作为评价资本结构优劣的标准。
盈利能力又可进一步理解为企业资本或者资金的增值能力。盈利能力和企业的三大报表之一的利润表有着密不可分的联系。利润表反映的是企业一定时期的经营状况，其报表中的销售收入、销售成本、利润总及净利润等指标都可以在一定程度上反映企业盈利能力的好坏。总资产报酬率和净资产收益率评价盈利能力更具有代表性。
二、资本结构及盈利能力的评价指标。
评价资本结构首先要清楚一个企业的资本来源，其次弄清各种资本的占有比例。资产负债表的左侧表示企业各种资产的构成比例，而右侧则由负债和所有者权益构成，而负债按照偿还期限的长短又分为流动负债和长期负债。从资金角度，资产负债表的左右两侧分别反映资金的去向与来源，即左侧主要指资金如何运用，企业拥有哪些库存现金、银行存款等流动资产、固定资产、无形资产以及其他资产，也可按有无实物形态分类为有形资产和无形资产；而右侧反映了债权人和股东的对企业投资。因此资本结构的评价指标可以分为以下六类：（1）资产负债率；（2）流动负债率；（3）长期负债率；（4）长期资本负债率；（5）固定资产与权益比率；（6）有形净值债务率。
盈利能力的评价指标将目标层上市公司盈利能力分为三个准则层，即基于权责发生的获利能力、基于收付实现的获利能力和盈利的持续稳定性，对应的指标层分别为销售净利率、净资产收益率、资产净利率；销售现金比率、盈利现金比率、全部新资产现金回收率；主营业务收入增长率。
三、矿业上市公司资本结构与盈利能力。
篇6
曾经市场一度认为注册制很快推出，于是不少中概股私有化，“海龟”游回A股，那些受到上市审批、排队等名额限制的“土豪”也跃跃欲试。可事实证明，我们的市场并不是取之不尽用之不竭的资本“永春泉”，于是一个个“壳”成了迫切进入资本市场的捷径。
一个急着找“路”，一个急着保“路”，二者一拍即合，于是涅重生再也不是过去的凑合活着，而是如今的轰轰烈烈。
此次《英才》记者就为投资者梳理出现有的壳资源谁最迫切逃生，谁的可能性更大。
ST兴化（002109.SZ）/概念股指数：
公司位于陕西省西安市兴平市，主营业务为合成氨、硝酸、硝酸铵的生产、加工、批发和零售。公司AB股总市值为23.73亿元，资产负债率为41.81%，净利润率为-15.72%。由于国内硝酸铵行业产能严重过剩，市场竞争激烈，2015年度扭亏无望，预计继续亏损1.1亿―1.4亿元持续经营能力不确定性风险加剧。公司积极谋求转型，于2105年12月推出重大资产置换及发行股份购买并募集配套资金暨关联交易预案。交易完成后，公司主营业务将由硝酸铵转变为LNG、煤化工产品的生产和销售。公司的资产总额和净资产规模将大幅度提高，公司的资产质量、持续经营能力和抗风险能力将得到恢复和提升。
ST南化（600301.SH）/概念股指数：
公司主营业务为氯碱化学工业及其系列产品、农药、消毒剂等无机和有机化工产品生产。公司AB股总市值为33.11亿元，资产负债率为74.27%，净利润率为-65.43%。近年来，受氯碱化工主业市场低迷的影响，公司经营困难，财务状况不断恶化，2015全年亏损0.42亿元，且公司自2013年9月起就处于停产状态。为避免公司2015年内净资产仍为负值，公司将所拥有的设计停产搬迁的资产出售给大股东南化集团。交易完成后，公司将拥有更加充足的时间寻找优质的合作资源注入。此时公司大部分员工转移了，设备没了，地没了，资产没了，公司将成为一个干净的壳，为今后的重组扫清了障碍。
ST蒙发（000611.SZ）/概念股指数：
公司主营业务为纺织业、租赁业务和贸易业务。公司AB股总市值为29.93亿元，资产负债率为24.92%，净利润率为-110.30%。2015年，公司三季度业绩报告显示，归属于上市公司股东的净利润为亏损2173万―2673万元，比上年同期下降约33.60%―64.34%。2014年度，公司亏损5224万元，因2014年报中的财务报告被审计机构出具了“无法表示意见”的审计报告，2015年4月30日被实施退市风险警示。公司在业绩预告中提醒，如公司2015年财务报告继续被出具“无法表示意见”或者“否定意见”的审计报告，公司股票将自2015年度报告公告之日起被暂停上市交易。
ST兴业（600603.SH）/概念股指数：
公司主营业务为新能源产业、新材料产业、房地产综合开发经营。公司AB股总市值为24.33亿元，资产负债率为154.83%，净利润率为-516.78%。2015年公司亏损，实现归属于上市公司股东的净利润为-18000万―-21000万元。2015年12月21日，公司重组预案，公司拟以全部资产及负债与亚中物流全体股东持有的亚中物流100%股权的等值部分置换。为了保障公司未来发展，2016年2月22日对方案进行了微调，借壳方亚中物流，决定剥离利润贡献程度较低的综合贸易部分业务及其相应资产，整体交易作价亦缩减至42亿元。
ST济柴（000617.SZ）/概念股指数：
公司主营业务为柴油机、柴油机发电机组、气体机、气体发电机组的生产和销售业务。公司AB股总市值为31.97亿，资产负债率为76.2%，净利润率为-8.45%。近年来，受宏观经济不景气及公司营业效率欠佳等因素影响，公司业绩不佳，2011―2012连续两年归母净利润亏损，2013年被实行“退市风险警示”的特别处理。2014年受主要客户群大幅压缩石油动力装备投资额度等因素影响，公司营业收入9.30亿元，同比下降42.79%，年度经营亏损1.15亿元。2015年度主要财务指标显示，基本每股收益-0.26元，加权平均净资产收益率-13.53%。
ST江化（002061.SZ）/概念股指数：
公司地处浙江省江山市，主要从事化工产品的开发、生产和销售。公司AB股总市值为28.92亿元，资产负债率为65.11%，净利润率为-7.39%。2016年3月23日，公司第一季度业绩报表显示，第一季度归属上市公司股东的净利润预计亏损1000万―1800万元。2015年度报表显示，每股收益-0.40元，净资产收益率为-18.86%。由于外部市场环境低迷，公司主导产品价格大幅下跌，虽然公司主导产品DMF、DMAC、顺酐等基本实现满产满销，但公司亏损扔在加剧。
ST舜船（002608.SZ）/概念股指数：
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中图分类号：F272 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2013）11-0111-03
一、研究方法、目的和意义
为研究我国医药上市公司销售毛利率和资本结构的关系，笔者选择了沪深两市2011年12月31日之前上市的69家医药行业上市公司为样本，样本数据是通过查阅医药上市公司的年报和财务报表并进行整理而获得的，在定量分析时应用了统计学中的描述性统计分析，并利用面板数据回归模型对数据进行研究。这些统计分析过程都由Eviews6.0统计软件以及Excel电子表格运算完成。
本次研究的目的在于通过对样本医药行业上市公司的资本结构和销售毛利率进行对比和分析，试图找出两者之间是否存在联系，从而提出对优化医药上市公司的资本结构的一些建议。
医药行业作为最有发展前途的行业，已成为投资者关注的焦点，而医药上市公司是整个医药行业发展的主力，经过多年的成长，已成为最活跃的上市公司板块，但同时也存在资本结构不合理等不足之处。资本结构不合理会影响上市公司的盈利能力，进而影响公司未来的发展。因此，研究我国医药上市公司销售毛利率与资本结构的关系显得尤为重要。
二、相关概念的定义和说明
（一）资本结构
资本结构是指上市公司债务资本与资本总额的比例关系，在实践中，资本结构有狭义和广义之分。本文研究偏向于狭义的资本结构，理由是短期资金的需要量经常是变动的，并且在整个资金总量所占比重不稳定。因此，在通常情况下，公司的资本结构就是指长期资本中债务资本与全部资本的比例关系[1]。
（二）销售毛利率
销售毛利率简称为毛利率，是毛利占销售收入的百分比，即销售毛利率=（销售收入-销售成本）/销售收入×100%，它反映了企业产品销售的初始获利能力。如果销售毛利率过低，表明企业没有足够多的毛利额，补偿期间费用后的盈利水平就不会高。通过这一指标可预测企业的盈利能力。
三、我国医药上市公司资本结构和销售毛利率的数据描述
（一）我国医药上市公司资本结构的现状
下面将从图1分析我国医药上市公司2002—2011年的资本结构变化情况。
图1描述的是2002—2011年间我国医药上市公司资产负债率的变化趋势。从图1可以看出，我国医药上市公司的资产负债率在2002—2011年期间经历了一个先上升后下降的过程。图1显示，资产负债率在2002年和2003年两年几乎保持不变，分别是45.54%和45.56%。从2004年开始，负债率进入了一个相对较快的增长期，2008年达到最高的51.22%，随后又快速下降，在2011年资产负债率已降为46.41%，低于医药上市公司在2002—2011年间48.17%的平均水平。从图中可以看出，资产负债率每年的下降幅度已有所缩小，在未来一段时间内将会止跌，并开始回升。
（二）我国医药上市公司销售毛利率的现状
2011年我国医药上市公司销售毛利率的行业水平是33.78%，相比2010年32.38%，增长了1.4个百分点。我国各家医药上市公司的销售毛利率呈现出很大的差异，毛利最高的和毛利最低的相差84.56个百分点，在这69家医药公司中，销售毛利率超过行业平均水平33.78%的有32家，占比为46.38%，而大部分的医药上市公司都处在行业水平之下。下面我们将通过表1和图2来说明我国医药上市公司销售毛利率近几年来的变化趋势。
图2反映的是2002—2011年我国医药上市公司销售毛利率曲线的变化情况。从表1和图2可以看出，我国医药上市公司销售毛利率的变化幅度不大，在34.05%的水平上上下浮动。在2002—2011年这10年间，我国医药上市公司的平均销售毛利率先从2002年的36.57%下降到2003年的33.76%，接着连续两年上升，在2004年达到最高值36.99%，随后逐步降低，在2009年降为30.69%，达到谷底后，在最近两年开始反弹，2010年32.38%，2011年达到33.78%，但仍低于10年前的水平。目前，我国医疗体制改革正在进行中，人们的医药需求也会进一步增加，这些都会促进我国医药上市公司销售毛利率继续上升，从趋势图中也可以看到，在未来我国医药上市公司的销售毛利率仍处于上升的趋势。
四、我国医药上市公司销售毛利率与资本结构数据比较分析
图3描述的是我国医药上市公司2002—2011年间销售毛利率与资本结构的变化趋势。从图3可以看出，总体上我国医药上市公司的销售毛利率随着其资产负债率的增加而减少，反之亦然，两者呈现出负相关关系。从图3可看出，在2002—2005年这段时间，销售毛利率与资产负债率的负相关关系不明显，此间资产负债率微弱上升，而销售毛利率却是先下降后逐渐上升。2005年后，两者呈明显的负相关关系，在资产负债率达到最大值时，销售毛利率处于较低水平。
表2描述的是不同的资产负债率区段所对应医药上市公司的销售毛利率均值。通过表2可以看出，2002—2011年间，每年我国医药上市公司的销售毛利率大体上都随着资产负债率的增加而下降。如2011年，资产负债率在30%以下的医药上市公司平均销售毛利率为47.62%，30%—40%的为42.71%，负债率越高毛利率越低，负债率达到70%以上的公司毛利率均值仅有18.01%，远低于行业33.78%的水平；2010年的情况也如此，负债率30%以下的毛利率为43.62%，70%以上的仅有17.86%。负债率区段为30%以下所对应的医药上市公司10年间销售毛利率算术平均值为46.69%，70%以上的为20.96%。从这里也可看出，资产负债率越高的公司其所对应的销售毛利率就相对较低，负债率与毛利率呈负相关。
以上图3和表2分别从医药上市公司销售毛利率与资产负债率在10年间的变化趋势对比和不同资产负债率区段所对应的医药上市公司销售毛利率变化对比反映出了我国医药上市公司销售毛利率与资本结构间呈负相关。
五、我国医药上市公司销售毛利率与资本结构关系的实证分析
由上文数据描述和对比分析可知，我国医药上市公司销售毛利率与资本结构呈负相关关系，但以上数据是行业的算术平均值，为了验证结果的准确性，下文将用计量经济学的方法来进行实证分析，所用数据为69家样本医药上市公司2002—2011年10年间的面板数据。
从图3和表2所反映出的变化趋势，建立假设：我国医药上市公司销售毛利率与资产负债率之间存在负相关关系。
将我国医药上市公司销售毛利率与资产负债率进行面板数据回归后，回归结果示于表3。
从表3可以看到，判定系数R2=0.8846，调整后的判定系数R2=0.8844，两者的值均较高，说明拟合效果较好，并且杜宾值为1.96，在2附近，表面不存在序列自相关性。其中MLL？为销售毛利率，AR（1）为资产负债率。MLL？系数为-0.25，表示当销售毛利率上升时，资产负债率会随着下降。这显示我国医药上市公司销售毛利率与资产负债率呈负相关关系。从而基本上验证了以上假设。
六、研究结论和启示
1.通过以上对我国医药上市公司销售毛利率与资本结构关系的分析研究，得出了以下结论。
我国医药上市公司销售毛利率与资本结构之间呈负相关关系。企业的资本结构对医药上市公司销售毛利率产生影响。一般来说，资产负债率越低的公司销售毛利率越高，盈利能力越强。
因为负债利息可以在税前利润中抵扣，企业可以少纳所得税，资产负债率越高，节税带来的收益越大[2]。所以，在企业的资本结构中，一定比例的负债可以降低企业的综合成本，提高销售毛利率。但当债务融资所占比重较大时，企业的财务风险增加，企业自用资金的成本提高，从而导致了企业销售毛利率的下降。
2.通过对所选样本的研究分析，得出了以上的结论，并从中得出了以下优化我国医药上市公司资本结构的启示。
就我国医药上市公司本身而言，其应优化自身资本结构，使资产负债率保持在适度的水平。由于我国医药上市公司资本结构与销售毛利率之间的负相关关系，公司在进行负债融资时，要进行负债的规模管理。最优的资产负债水平应当是在免税利息和负债增加引起的破产成本之间权衡，使负债即起到了节税的功能又不会带来较大的财务风险，以达到股东财富最大化的目标[3]。
政府应大力发展债券市场。与股权融资相（下转150页）比，企业债券是一种较硬的融资方式，它要求按时还本付息，这可以形成对经理层的有效监督，实现最佳的资本结构。政府应积极培育企业债券流通市场，建立多层次债券交易市场体系，对符合要求的公司债券积极鼓励其挂牌上市 [3]，通过这种方式来推动资本市场的均衡发展，优化医药上市公司的融资结构。
参考文献：
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一、企业债务来源及必然性
对于企业来说，企业债务主要有以下三种来源和分类：
1.战略性发展需要而筹措的长期债务。
2.短期资金不足而借入的短期借款。
3.日常经营活动产生的应付项目。
其中，战略性发展需要而筹措的长期债务是企业有计划有安排主动承担的债务，是为了支撑企业的战略发展“准备粮草”。短期借款则是企业为了应对短期流动性资金不足而向企业外部筹措的资金。应付部分则一定与企业生产经营过程相关。
企业负债在会计上划分为流动负债和非流动负债。流动负债是指一年内或者超过一年的一个营业周期内需要偿还的债务，它与流动资产相对应。非流动负债通常是指偿还期限超过一年的债务，它通常会形成企业的一些长期资产，如：固定资产，无形资产、长期股权投资等。
随着现代企业规模化的不断运营，企业快速做大做强的需要使得企业债务与生产运营同行，所以它的产生也具有一定的必然性。一般企业的生产经营过程可以简单划分为经营活动、投资活动和筹资活动三大部分。其中，筹资活动是企业筹措资金的一项基本活动，企业通过科学合理地筹措资金来支持经营和投资活动的正常进行，三大部分的有机结合和顺序进行才能使企业正常的运行并发展壮大。
二、企业债务的成本及风险
无论是何种类型的企业债务，企业都要考虑使用这些资金的成本。企业借款时要考虑怎么还本和如何付息，但首先要考虑的利息的多少，也就是借钱是否划算。只有当我们的资金利润率大于借款利率时，借款才是可行的方案，这样我们就可以在付完银行固定利息后，还可以享有超过利息的那一部分利润，从而提高我们的利润率，否则就变成了给银行打工。
企业债务的规模和结构对企业影响同样应该得到足够的认识，控制的好对企业的发展有帮衬与促进作用，控制的不好要给企业带来很大的麻烦。如果企业负债规模过大，结构单一，不但资金成本高，管理债务资金也要花相当大的精力。如操作不当或遇到货币政策调整，还会有失公司信誉与利益，对企业生产经营造成重大不利影响。严重者企业不得不破产，被债务拖垮拖死。
三、如何降低企业债务风险
根据企业规模和发展情况，正确把握企业债务的规模，合理搭配债务的结构是降低企业债务风险的根本。
而中国企业普遍存在的问题是债务规模大、风险高。减债已成为中国企业降低企业债务风险的最重要的途径。减债应该有两层含义，一个是指企业债务总额的绝对减少；另一个是指债务总额的相对减少（也就是降低资产负债率）。是减少债务总额还是降低资产负债率要区别企业的不同阶段和具体情况而定。
减债的主要目的是为了降低财务风险，同时也可以减少财务费用提高企业盈利能力。我们通过资产负债率的公式来找出减债、降低资产负债率的方法和途径。
资产负债率=负债总额/资产总额*100%
资产总额=负债总额+所有者权益（净资产）
由此可以看出，减债的办法不外乎是减少负债或增加净资产。
（一）减债的一般途径和方法：减少企业债务最有效也是最根本的途径和方法，就是提高企业效益增加净资产和提高资产运营水平减少各类无效资产的占用，这两个途径和方法适用于所有的企业
1.提高企业的盈利能力，增加积累。企业盈利的直接结果是增加净资产和增加企业的现金积累，在不搞项目建设的情况下，积累的现金可以用于偿还债务，如果搞项目建设则可以充作项目资本金，从而减少借款，节省财务费用，同时负债率也不会因此而提高。
2.提高资产运营效率，降低存货、应收账款等的资金占用，这也是各企业降低资产负债率非常重要的一项措施。企业流动资金借款主要是用于存货占压和销售回款的拖欠，如果能够有效地减少这两项资金的占压，就可以节约大量资金偿还债务，从而减少负债，降低资产负债率。
3.科学决策，谨慎投资，提高收益回报率。近几年中国企业资产负债率上升比较快的原因除了部分企?I出现亏损减少了净资产以外，固定资产投资多、回报率低也是一个重要的原因。如果投资回报低于贷款利息，或者投资失败那就会减少利润或者增加亏损，就会使资产负债率上升，增加财务风险。所以，做到每一个投资项目真正达到预计的盈利水平，对于降低资产负债率是非常重要的。
（二）一些特殊的途径和方法：这些方法要看每个企业的具体情况区别对待，它们不适用于所有的企业
1.引进战略投资者（包括债转股）。它可以增加企业的净资产和资产总额，从而降低资产负债率。但这要从企业的总体战略和对产权结构的要求考虑，不适用于每一个企业。
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1企业负债水平影响信贷投放的一般理论。
在信息不对称条件下的信贷交易中，处于信息弱势一方的银行，必然面临着逆向选择和道德风险问题。由于信息方面的原因，银行事先无法对借款申请人和项目是否真正优良进行有效甄别，逆向选择问题因此而生；银行事后也无法对借款人及其项目实施有效地跟踪监督，因此，借款人随意改变资金用途等机会主义行为不可能完全避免，这是银行信贷业务中的道德风险问题。
为了克服信息不对称条件下的逆向选择和道德风险，提高贷款的安全性，银行必然要对借款企业提出资本亦即净值要求。因此，借款申请人负债水平的高低，亦即净值的多少就成为能否获得贷款的一个重要条件。米什金(Mishkin，1998)认为，借款人较大的净值，对银行贷款的安全性具有二个保护作用：第一、即使借款人从事了导致亏损的投资，贷款的偿还仍然有净值作为保证；第二、使借款人与贷款银行出现了更多的利益一致性，从而避免净值很低时借款人倾向拿别人的钱进行冒险的激励。默顿(Merton，1973）分析说，在有限责任的公司制度条件下，债务合约本质上相当于一种期权合约。对于借款人来说，签订贷款合同就相当于购买了一份欧式看涨期权。该期权以贷入资金所形成的资产为标的，以贷款额为执行价格。当贷入资金所形成的资产市值大于贷款额时，借款人就选择履行债务合约，以相当于贷款额的执行价格“买入”贷款所形成的资产。否则，就选择违约不还款，放弃实施购买权。即使公司进入破产还债程序，其损失也仅限于净值——这时，借款企业的净值，实际上是这份看涨期权的买入价格。显然，如果银行放贷时提高净值要求，则有利于抑制借款人不执行期权的成本。换句话说，净值本质上相当于借款人针对信贷项目所下的“赌注”，若借款人自己下的赌注越大，就越容易说服贷款人相信借款人的判断力和责任心，也越容易抑制信贷过程中的逆向选择和道德风险现象发生。
伯南克和格特勒(BemankeandGertler,1995)，提出了货币政策传导中的一种重要信贷传导渠道，即资产负债表渠道(Balance-sheetchannel)。他们将借款人的资产负债状况用“净值”(netwealth)来表示，他们认为，中央银行特定取向的货币政策操作首先影响企业的“净值”，进而会影响到企业获得银行信贷资金的条件，并进一步影响银行的实际贷款数量，以至于产出、价格水平这些宏观经济指标。例如，中央银行实施紧缩政策时，随着货币供给减少、利率上扬，一方面，企业的净现金流入减少，另外一方面可用于抵押的资本品价值缩水，这会导致企业的“净值”减少，企业获得银行信贷的自身条件也随之恶化，其投资性支出于是出现下降。虽然，伯南克和格特勒所称的“净值”，并不是所有者权益的概念，而是指企业拥有的流动性资产和可用于抵押的资产加总。但无疑，企业所有者权益，即真正净值的多少，对可抵押资产的价值有着直接的影响。例如，一个净值低而负债高的企业，由于不能重复抵押的缘故，其用于抵押的资产，必然要少于净值高而负债低的企业。若逢央行紧缩性的货币政策取向时，前者的“净值”则更少了。
2我国企业负债水平制约信贷投放的经验事实。
中国人民银行1996年颁布的《贷款通则》在第十七条中，明确规定“借款人的资产负债率要符合贷款人的要求”、“申请中期、长期贷款的，新建项目的企业法人所有者权益与项目所需总投资的比例不低于国家规定的投资项目的资本金比例”。以此为依据，我国各银行在具体贷款审核操作实践时，均对借款申请人提出了明确的资产负债率水平要求。例如，目前中国农业银行北京市分行在其公开的信贷条件中，对各种类型的贷款均专条规定了借款人必须满足的资产负债率水平。其中，信用贷款借款申请人的资产负债率不能超过40％，担保贷款、抵押贷款和买方信贷则不能超过70％农行北京分行业务网站。在借款申请人达到了最低要求的前提下，资产负债率越低的企业，越有利于从银行取得贷款。
中国人民银行贷款有效需求专题研究小组(2002)，对重庆的典型调查表明，企业的贷款满足率与其负债率状况密切相关。68家各种类型的样本企业，从23家样本银行支行未能获得贷款的7项原因中，过高的负债率居于第一位，占221%。随着负债率的升高，企业贷款满足程度明显下降(见表1)。负债率低于60％的企业，其贷款满足率高达1047％，而负债率超过95％的企业，其贷款满足率仅为582％。值得注意的是，该项调查还发现，企业的效益指标与负债率成明显的反比关系。因此可以推断，低负债率企业所具有的高效益可能进一步提高了其贷款满足率。中国人民银行(2004)在全国范围内对贷款满足情况再次进行了大规模调查。调查期间为2004年4月至8月，调查涉及的贷款总数为：流动资金贷款48864笔，金额4007亿元；中小企业贷款30870笔，金额1743亿元；非公有制企业贷款28819笔，金额2100亿元。最后的结果显示，借款申请人较高的资产负债率是造成借款愿望未被银行满足的重要原因之一。负债率,信贷增长,货币政策效果,区域差异-[飞诺网]
简言之，一般理论和经验事实表明，企业负债水平是制约银行信贷投放的重要因素，即企业的负债水平高(低)，则银行贷款投放少(多)。
二、企业负债水平与贷款增长关系在我国区域经济层面上的实证分析
在我国的经济运行中，企业负债水平对贷款投放的前述反向影响和制约作用，在区域经济层面上也是否存在呢?即：高负债率的地区，其信贷增长率却低?或者，反之则反是?
1一般性分析。
1997—1998年东亚金融危机后，我国银行日益重视信贷风险控制，其商业化进程开始进一步加快。在这种背景下，企业负债率对贷款投放的约束更加“硬化”。我们运用2000—2004年间的资产负债率与信贷增长率指标数据，通过相关性分析方法实证检验：在我国省域层面上是否存在企业负债水平对信贷投放增长的制约关系。为此，本文选取31个省在t-1时点上的资产负债率(D／A)t-1，以及t时点上的信贷增长率指标(L／L)t，并求取两者在t=2000～2004年中每一横截面上的相关系数r(D／A)t-1,(ΔL/L)t(见表2)。
相关性分析显示，2000-2004年间，在我国31个省区的截面上，t-1年的资产负债率与t年的贷款增长率之间均存在负向关系，其中，在2001、2002年时分别以1％和5％的显著性水平明显呈现出线性负相关关系，其余3年的负相关关系则不显著。但是，在5年间的序列方向上，相关系数均呈现出一致性的负值这一结果，从总体上还是能够说明：我国各省区企业的资产负债水平对其贷款增长速度存在负向的制约关系。
数据来源：各省区资产负债率数据，取自中国统计年鉴(2000-2004)“工业年度数据——全部国有及规模以上非国有企业主要经济效益指标”。贷款增长率数据，2000、2001、2004年根据各省当年的《社会经济发展统计公报》“财政与金融”部分提供的数据整理而得，2002-2003年根据中国人民银行《金融统计与分析》(2003-1、2004-1)提供的数据整理而得。相关系数的计算工具是Excel的相关件函数。
进一步地，对数据进行经济大区层次上的区域对比分析，我们发现，在1999—2004年间，东部沿海指辽、京、津、冀、鲁、苏、沪、浙、闽、粤、琼Il省，其余属中西部省区。11个省区企业的资产负债率水平，同比均明显低于中西部省区，而其贷款增长率则同比呈现出明显高出态势(见表3)。可见，在我国区域经济层面上，东部沿海发达地区企业的较低负债水平是造成其信贷增长速度较高的重要原因，而中西部落后地区的情况则相反。
资料来源：同表2，D/A表示资产负债率，L/L表示贷款增长率。由于经济规模太小，且情况特殊，故将其剔出。表中数据，均为各地区的年算术平均值。
2典型性分析。
华东沿海五省(鲁、苏、沪、浙、闽)和西北内陆五省(甘、陕、新、青、宁)，是我国在发达与落后方面形成鲜明对比的两大经济区域。根据2000—2004年的数据动态(见图1)，我们就这两大地区的资产负债率与信贷增长情况，进一步进行典型性的区域对比分析。
时序数据动态显示，这两大区域在负债率和信贷增长率方面的差值，比东部沿海与中西部内陆地区之间的差距更加明显。(1)近5年来，华东5省的负债率明显低于西北5省的水平约8个百分点，但两大区域的总体负债率水平呈稳定下降态势。(2)华东5省区的全部金融机构贷款增长明显高于西北5省，但高出的水平波动较大：2000年，华东5省的贷款增长率高出西北5省4.87个百分点，2001年时的高出值缩小为2.25个百分点，2002、2003年又分别迅速扩大为12.01、11.98个百分点，在国家的宏观紧缩政策背景下，2004年的高出值又迅速减小为5个百分点。
数据来源：同1，其中，企业负债率比标识时间提前一年(t-1）
实证分析表明，我国东部沿海和中西部地区企业在负债水平方面的明显不同，导致了两大区域间信贷增长率的不同。无疑，企业的低负债率是其获取银行贷款的有利条件。东部沿海地区企业的负债率较低，这是该地区信贷增长速度较高的重要原因。但问题是，从资产负债率与信贷增长率之间的动态关系看，较高的信贷增长反过来完全会有可能提高企业的负债率。我国东部沿海地区在较高的信贷增长条件下，却能够持续保持较低的资产负债率水平，这说明：该地区的企业比中西部地区的企业，或者有更多的外源性股权融资渠道，或者有更强的内源性融资能力。众所周知，我国的资本市场还很不发达，企业外部融资的绝对主渠道是金融机构贷款途径，因此，东部沿海地区企业能够持续保持较低的负债率水平，只能是它拥有更强的内源性融资能力的缘故了。而内源性融资能力的大小，又进一步地完全取决于企业运行效率的高低。因此，隐藏在区域间负债水平差异背后的因素是企业运行效率的不同。以西北内陆五省和华东沿海五省为例，1999-2003年间，后者企业的总资产贡献率每一年均大幅高于前者，5年中的年均指标值高出36个百分点，高出幅度达54个百分点根据中国统计年鉴“工业年度数据——全部国有及规模以上非国有企业主要经济效益指标”(2000-2004)整理计算。
三、结论及政策含义
1企业负债率水平影响我国统一货币政策的地区实施效果。在我国横向的区域经济层面上，所呈现的高(低)负债率与低(高)信贷增长的匹配格局，表明各地区的企业负债率水平是制约区域信贷增长的重要因素。在我国货币政策传导以信贷渠道为主的情况下，各区域经济的企业负债水平差异，会通过对当地信贷投放的反向制约机制，致使全国统一的货币信贷政策产生不同的区域效应。
2提高中西部地区企业的运行效率，是降低其资产负债率水平、改善货币政策效果的关键。中西部地区若要降低其资产负债率水平，改善其货币政策实施效果，就必须要提高本地区企业的运行效率，增强本地区企业的内源性融资能力。
3国家可以考虑对中西部地区的企业实施“优化资本结构、降低负债率”的专项财政支持政策。由于历史的原因，中西部地区的所有制结构中，国有企业所占比重普遍较高。改革开放以来，国有企业体制转型中存在的特殊困难、国有银行和国有企业之间事实上持续了多年的资金供给体制，是造成中西部地区企业负债水平高的历史性原因。因此，考虑适当的专项财政优惠政策，进一步扶持西部企业降低负债率水平也是必要的。
参考文献：
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［3］米什金货币金融学［M］.北京：中国人民大学出版社，1998.190-193
篇10
标的资产负债率畸高
广宇发展预案显示，公司拟向鲁能集团发行股份，购买其持有的重庆鲁能34.50%的股权、宜宾鲁能65.00%的股权、海南三亚湾100%的股权、海南英大100%的股权、鲁能亘富100%的股权、顺义新城80.71%的股权；向鲁能集团全资子公司鲁能置业发行股份，购买其持有的鼎荣茂华70%的股权；向世纪恒美发行股份，购买其持有的重庆鲁能英大30%的股权。
根据预案，本次发行股份购买资产的股份发行价格为7.21元/股。截至2013年8月31日，标的资产的预估值合计约为124.84亿元，预估增值率约为133.3%。同时拟以不少于7. 21元/股向不超过10名投资者定增不超过本次交易总金额25%的配套资金。根据标的资产预估值124.84亿元计算，募集配套资金总额不超过41.61亿元，主要拟用于本次交易标的资产涉及的房地产开发项目建设以及补充上市公司流动资金等。
对此公司表示通过本次交易，鲁能集团将符合条件的房地产资产注入上市公司，是推动鲁能集团房地产业务整体上市的重要步骤。上市公司的总资产规模，总收入以及净利润规模均将大幅上升。但是细观各项标的资本结构，畸高不下的资产负债率实在令人担忧。据记者统计，本次收购的七项资产中顺义新城的资产负债率最高，可达97.4%，而根据预案对于该公司的预估值为8.77亿元，增值率为483.62%，此外，重庆鲁能英大、宜宾鲁能以及鲁能亘富三项资产的资产负债率也高达88.7%、76%、70.5%。对比同行地产上市公司60%的资产负债率，此次收购的标的资产负债率如此之高备受质疑。对于如何应对高负债率的问题，记者致电该公司证券部，工作人员以董秘不在为由委婉拒绝了记者的采访。
机构纷纷出逃
事实上，8月8日停牌前市场早有预期，股价的走势也折射了投资者对于公司重组的期待。在重组停牌前，该公司股价扶摇直上，从阶段新低4.6元一度上涨至8.28元，期间涨幅超过80%。
三季报则暴露了资金行踪，数据显示该公司三季度新进6家基金，其中信达澳银持有742.01万股，汇添富持有720万股，益民基金持有637.49万股，招商基金持有579.99万股，易方达基金持有550.17万股，事实上，股价的启动也正是源于三季度初，显然对于复牌后股价的走势众多投资者也寄予厚望，记者注意到在公司公告当日早间仍有投资者在股吧留言认为“身兼重组、土地流转以及天津自贸三大概念，复牌多个涨停毫无悬念”。
但是理想很丰满，现实很骨感，复牌后股价走势给了投资者当头一棒。复牌当天股价直接跌停，全天最终也以跌停价7.19元收盘，记者注意到根据预案，本次发行股份购买资产的股份发行价格为7.21元/股，这也意味着股价已跌破重组预案的增发价。
盘后龙虎榜数据显示，机构抛盘或许是当天暴跌的罪魁祸首。前五家卖方席位均为机构，合计减持4819万元，占当天总成交额的58%。按照当日的均价7.19元计算，五大卖出机构分别抛售267.6万股、122.1万股、100万股、93.2万股、87.3万股，买方前三家席位都是活跃游资，华泰证券旗下的两营业部排名第一、二位，分别买入1443万元、1438万元，另外国泰君安证券深圳福华三路营业部以及两家机构分别少量吸纳359.5万元。
对于复牌后的大跌有分析人士认为，由于在广宇发展停牌的三个月期间地产股均出现大幅下滑，本次拟注入仍为房地产业务使得广宇发展必然要补跌。
重组之路或将再次遇阻
篇11
短期偿债能力分析指标主要包括流动比率和速动比率。
（一）短期偿债能力分析指标存在的缺陷。主要有：（1）分子和分母的计价基础不一致。流动比率和速动比率两项指标中的分母（流动负债）一般是按到期终值计算，而分子（流动资产、速动资产）则采用多种计价方法计价，削弱了分析结果的可靠性。（2）不能从动态上反映未来现金流量。短期偿债能力分析指标的计算均来自资产负债表的时点值，只能表示企业在某一特定时刻一切可用资源及需偿还债务的状态或存量，与未来资金流量并无因果关系。（3）对速动资产的概念界定不统一。速动比率的计算口径不统一，有的将速动资产界定为“流动资产–存货”，有的将速动资产界定为“流动资产–存货–预付账款待摊费用–待处理流动资产损失”；有的将速动资产界定为“流动资产–存货–预付款项–待摊费用”，这势必影响指标的可比性。（4）未充分考虑流动资产的质量。如果将长期积压物资、无法收回的应收账款作为偿债的保证，就会高估企业的短期偿债能力。但如果在计算速动比率时将存货全部扣除，也是也不合理的。（5）未考虑预收账款的特殊性。预收账款是企业预先向客户收取的销货款，属于流动负债，但企业并不需要以现金形式偿还，只需在未来某一时点用存货偿付。因此，预收账款对短期偿债能力的影响与其他负债不同。（6）有可能被认为操纵。企业管理当局有可能为了完成业绩指标，或者处于对外融资的需要，通过瞬时增加流动资产或减少流动负债，人为粉饰流动比率，误导信息使用者。（7）不能充分反映企业的表外融资能力和或有负债。企业未使用的银行贷款额度、可立即变现的长期资产、良好的长期筹资环境、金额较大的或有负债和担保等表外事项都没有通过流动比率和速动比率反映出来。
（二）短期偿债能力指标的改进。为使短期偿债能力指标更加准确地反映企业的短期偿债能力，使计算结果更具可比性，笔者认为应对短期偿债能力指标进行修正、补充和改进：（1）对流动比率中的存货分别按历史成本、重置成本或现行成本计价，对计算出来的流动比率进行比较。若在重置成本或现行成本下计算出来的流动比率比存货按历史成本计价计算出的流动比率数值大，表明企业短期偿债能力增强，反之则说明短期偿债能力削弱了。（2）规范速动资产的概念。速动资产应指确有把握能随时变现的资产，不应笼统地界定为流动资产扣减某些项目。笔者认为其构成应包括货币资金、短期有价证券、剔除应收关联企业的应收票据、账龄小于1年且剔除应收关联企业的应收账款净额、和变现能力很强的存货净值。（3）计算流动比率时，对应收账款应按账龄逐一分级折算变现能力。（4）计算流动比率时，将预收账款作为分子中存货的减项，而不是作为分母的一部分；计算速动比率时，预收账款也应从流动负债中扣除。（5）将表外项目作为短期偿债能力指标的必要补充。由于流动比率与速动比率固有的缺陷，会计信息使用者在对企业短期偿债能力进行分析时，还应结合有关表外因素进行分析，使评价结果更为准确。（6）运用现金流动负债比率时，还应结合现金流量结构比率进行分析。
二、长期偿债能力分析指标的缺陷及改进
长期偿债能力分析指标主要有资产负债率和已获利息倍数。
（一）长期偿债能力分析指标的缺陷。资产负债率的缺陷。资产负债率又称负债比率，是企业负债总额对资产总额的比率，该指标是国际公认的衡量企业长期债务偿还能力和财务风险的指标。但在运用该指标进行企业长期偿债能力分析时，仍存在一定的缺陷：（1）资产负债率以企业的全部负债和全部资产作为计算基础，实际反映的是企业全部负债的偿付能力，将其作为反映企业长期负债偿付能力的指标有失偏颇。（2）资产负债率的分母（资产）并非都可以用来偿债，如待摊费用和长期待摊费用本身并无直接变现能力，无形资产中的商誉、专利权等能否可用于偿债，也存在很大的不确定性。（3）部分自有资金是需要偿还的。如发行优先股筹集自有资金需要支付固定股利；发行的不可赎回优先股是企业的一项永久性财务负担，也难以成为企业偿还长期负债的保障。
已获利息倍数是企业息税前利润与利息支出的比率。该指标既是企业举债经营的前提依据，也是衡量企业长期偿债能力大小的重要标志。但该指标也存在一定的缺陷：（1）偿债能力包括归还本金和支付利息的能力，而该指标仅衡量支付利息的能力，只能体现企业举债经营的基本条件，作为评价企业长期负债偿债能力的指标是不全面的。（2）企业的本金和利息不是用权责发生制下的利润支付，而是用现金支付，运用该指标不能了解企业是否有足够多的现金偿付本金和利息。（3）该指标忽略了企业必须支付的其他费用，有一定的误导性。
（二）长期偿债能力分析指标的改进。对长期偿债能力分析指标的改进，同样应本着安全性与稳健性的原则。
篇12
关键词：企业价值 资本结构 上市公司 实证分析
一、引言
关于资本结构的定义，从广义上说，它指的是资产负债表右半部分的比例关系。包括负债以及所有者权益。而狭义的概念仅仅指的是企业长期资本的来源，指长期负债和所有者权益的比例，并没有包括短期负债。公司价值，指的是企业能够给其拥有者所带来的现在和预计未来现金流量的现值。
早期资本结构理论，主要包括净收益理论、净经营收益理论、传统理论。净收益理论认为公司的资本成本与企业的负债正相关，净经营收益理论认为两者无关，传统理论认为，存在一个负债的临界点，此时，企业价值可以达到最大。现代资本结构理论源于佛朗克・莫迪格莱尼和莫顿・米勒的研究。从那时起，资本结构理论有了可以用正式的统计分析进行检测的模型。现代资本结构理论，主要包括无所得税情况下MM理论、引入财务拮据和成本的权衡模型、有所得税情况下的MM理论。新资本结构理论，主要包括学者们提出的一些比较新的资本结构理论，包括优续融资理论、信号传递理论等。
国外的研究理论相对成熟，大多认为资本结构与企业价值正相关，这是由于国外的证券市场相对发达，市场相对有效和充分。但我国的证券市场相比国外起步较晚，仍有许多不完善之处，因此，需要对国内的公司进行分析，得出适合中国国情的关系，以指导企业的经营。
二、研究假设
笔者假设资产负债率与企业价值负相关。这是因为，第一，根据优序融资理论，企业往往更加愿意首先进行内部融资，因为内部融资比较稳定，且成本较低，是企业融资的首选。其次企业才会进行外部融资。第二，当企业负债较多时，会存在很高的偿本付息的压力，可能会存在破产的风险，带来财务拮据和破产成本。
三、研究设计
（一）样本选择与数据来源
本文数据取自国泰安CSMAR数据库，选取2013―2015年度在上交所和深交所A股上市的所有公司年报中的数据，共计2 662个公司。剔除ST和*ST公司、数据不全、异常、有缺失值的公司，以及金融类上市公司（行业代码为I开头）。最终得到了个805符合需要的数据。
（二）变量设计
1.被解释变量。关于企业价值，笔者选取了总资产增长率、净利润增长率、总资产净利率ROA、净资产收益率ROE、成本费用利润率五个指标，并采用主成分分析法计算因子得分。
第一步，适合性检验，进行因子分析的第一步要求所选择的原有变量之间存在高度的相关性。因此，对原有变量之间进行相关系数的检验（详见表1）。从表1可以看出，各变量之间存在着比较高的相关性，初步分析显示适合使用主成分分析降维法。
第二步，因子变量提取。下页表2中，第二列是根据因子分析初始解计算出的变量共同度，每个原始变量的共同 度都是1。第三列表示的是变量共同 度，这是由因子分析最终计算出的。根据后来提取的特征向量及特征值计算出因子载荷矩阵。由于原始变量个数大于因子变量个数，因此，共同度 必小于1是每个变量的特征。例如总资产净利率0.886表示几个因子表达了原来方差的88.6%。
表3给出了总体方差的稀释程度，结果显示从初始解中提取了4个公共因子对原始变量加以解释，方差解释度达到了95.788%，反映了原变量的大部分信息。
第三步，获取旋转的因子载荷矩阵（见表4）。
经过主成分分析法和具有Kaiser 标准化的正交旋转法，第一个成分主要表示ROA和ROE，第二个成分主要表示成本费用利润率。第三个成分主要表示总资产增长率，第四个成分则主要表示营业利润增长率。这样，就将原有的五个维度降低到了四个，可以更容易地进行分析。
第四步，计算因子得分。通过SPSS软件，可以得到各成分的成分得分系数（见表5）。
F1 =0.528ROA+0.628ROE-0.233x-0.040y-0.001z
F2 =-0.052ROA-0.274ROE+1.094x+0.014y-0.024z
F3 =-0.051ROA-0.002ROE+0.012x+1.007y-0.061z
F4 =-0.016ROA+0.014ROE0-0.021x-0.061y+1.006z
SPSS将4个因子得分作为新的变量，保存在数据中，即fac1_1，fac2_1，fac3_1，fac4_1。
第五步，进行综合因子得分。根据一些因素给予这四个因子权重，在这里，使用了表3中旋转平方和载入后的四个因子各占的贡献率。其中，第一个是35.521%，第二个是20.225%，第三个是20.032%，第四个是20.010%。
ZF=35.521%F1+20.225%F2+20.032%F3+20.010%F4
这样，在SPSS中可以自动计算出一个综合得分，即企业价值指数，来作为企业价值的表示方式。
2.解释变量设计。本文采用广义的概念，即用资产负债率表示资本结构。
3.控制变量设计（见表6）。公司规模（SCALE），用资产总额的对数值表示。行业变量IV（industry variation），根据中国证监会公布的上市公司行业分类进行分类，在所选出的数据中，共有12个行业。第一大股东持股比率LSR（largest stockholders ratio），即第一大股东持股比例/总股数。
（三）建立模型
本文借鉴罗成德在2011年所使用的模型：
ZF=β0+β1DAR+β2SCALE+β3LSR2+■λiINDi+ε
其中，β0是回归常数，β1、β2、β3、λi是回归系数；ZF为被解释变量（因变量），DAR、SCAL、LSR2 、INDi为解释变量（自变量）。ε为随机误差。
同时，同样假设E（ε）=0；var（ε）=σ
分析资产负债率DAR对公司价值的影响，引入了公司规模（SCALE）、第一大股东持股比率（LSR）的平方和行业变量（IND）作为控制变量。
1.描述性统计（见上页表7）。表7所选取的2013―2015年度连续三年年报的数据中，共计805个，全部有效。从中我们可以看出，第一大股东持股比率该组数据不稳定，变化较大；公司资产、规模差距较大；资产负债率的变化也不小，可能是由于行业等因素导致。
然后针对不同的资产负债率进行统计，得到表8。
根据表8，可以初步看出，资产负债率和企业价值负相关，随着资产负债率的提高，企业价值下降。此外，我国上市公司的大部分企业的资产负债率维持在60%―70%的水平。
2.回归分析。以之前得到的综合评分代表企业价值作为被解释变量。以资产负债率为解释变量，代表资本结构。以行业、第一大股东持股比率、公司规模为控制变量。其中，共有12个行业，引入11个哑变量进行回归。运用SPSS将数据进行分析，得到表9―表11。
表9为输入和移去的各变量。说明在对这些数据进行分析时所使用的是全部引入法，即进入法。
从表10中我们可以看出，调整后判定系数为0.065，回归的标准误差为0.7138，回归方程的拟合优度不理想。
从表11中我们可以看出平方和中，回归平方和为35.714，残差平方和为402.466，总计为438.18，F为5.007，伴随的p
从表12中我们可以看到，常数项为0.446，t检验时值为2.708，相伴的p值为0.007
四、结论和建议
经过上面的分析本文可以得出结论：我国上市公司资本结构与公司价值表现为一次线性正相关关系，基本证明了假设。资产负债率与企业价值负相关，尽管行业平均负债率并未超过国内有关学者预计的60%的最佳负债率，但并不能因此而扩大负债，相反，仍应严格控制负债规模，防范财务风险。
负债会带来一些风险，主要是破产风险，负债的增加很可能会导致企业的破产，这种负面效应远远超过了负债的抵税作用。因为由于负债的增加，企业价值可能会因此降低，同样，无论短期负债还是长期负债都应控制在一定的范围内，应根据行业的特点进行举债。
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