风险投资现状分析范文

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0前言

风险投资对今天的中国人来说已经不是一个新概念。早在1985年，国务院就批准成立了中国第一家风险投资公司―中国高新技术创业投资公司（简称为中创公司，CVIC）。这是一个国家投资成立、以支持高新技术创业发展为初衷的风险投资公司。国家科委和财政部分别拥有40%和23%的股份。同时，中国人民银行还特别批准了中创公司广泛的金融业务经营权。即便拥有如此之多的优势和特权，由于权、责、利的不明确以及监管措施的缺位等许多历史性的原因，成立以后运营效果一直不甚理想。1998年6月22日，国家宣布了中创公司的正式破产，导致破产的直接原因据说是由在房地产项目投资上的失败引起的。本文将重点分析我国当前风险投资业的发展现状，以及风险投资对我国快速成长的社会主义市场经济可能产生的积极效应。

1我国风险投资业的现状分析

1.1我国本土已经形成了一定规模的风险投资公司群体

中创公司成立以后，在国家“863”计划和国家“火炬”计划的鼓舞下，一些较为发达的省、市等地区也开始尝试着成立各种风险投资公司，其资金也大多由当地政府机关（科委）提供。

1.2风险投资在我国部分地区迅速发展

由于经济实力和科技基础的差异，风险投资在我国的发展也是极为不平衡的。资料显示，我国的风险投资公司、投资项目以及投资额都主要集中在上海、深圳和北京等沿海开放地区。它们一方面纷纷制定了促进风险投资业发展的种种条例、法规，一方面加紧营造各种交易市场以加快风险投资业的市场支持环境建设。1997年9月，深圳市政府正式宣布组建深圳市科技风险投资顾问公司，同时，深圳将科技风险投资体系分为三大系统（即项目系统、资金系统和股权交易系统）和八个子系统。上海和北京自然也不甘落后，针对深圳市风险投资的蓬勃发展之势，北京市政府推出了6项改革措施，用以推动首都高新技术产业的发展。而上海市则依托其雄厚的经济实力，立足国际化、高起点发展风险投资，并建立了目前国内规模最大、影响力最强的上海技术产权交易所，极大地推动了上海市新技术成果产业化进程。统计数据表明截至2002年1月12日，上海市技术产权交易额已经突破1000亿元大关，并呈进一步扩大之势，但进入2008年后，现在上海市每月的技术产权交易额就超过10亿元，一年的交易额超过截止2002年的累计交易额。近几年来，上海逐步建立起由产权交易、企业兼并、上市、资产重组等组成的股权转让机制，为风险投资资金多渠道进入和退出的良性循环创造了条件。而上海自1998年推出鼓励高新技术成果转化的一揽子政策以来，着眼于风险投资的培育与发展，不断强化对科技创新、风险投资的政策性支持，使有利于风险投资发展的政策环境形成气候。据清科公司统计数据显示，目前，上海已经有一批境外投资者和国内投资者设立的风险投资机构，上海现有的50多家风险投资管理公司中，中外合资的也已经超过20%，至此，京、沪、深三地的风险投资公司几乎占据着全国总量的70%。

1.3包括香港特别行政区、台湾地区在内的大量海外风险资本快速进入我国

随着我国经济的快速发展，对外开放步伐的不断扩大，包括香港特别行政区、台湾地区在内的大量海外风险资本正大量进入我国。1992年，美国太平洋技术风险投资基金在我国成立，这是美国国际数据集团（IDG）投资成立的中国第一只风险投资基金，成立伊始就分别在北京、上海和广州设立了分公司，着手发展在华业务。1996年，该基金首先进驻北京科利华有限公司。这是家以善于经营教育软件而享誉国内的高科技软件公司，至今发展非常成功。几年之后，在IDG的直接操作下，科利华通过入股上市公司“阿城钢铁”成功实现了在我国主板市场上的买壳上市，IDG也由此得以成功退出，获得了不俗的投资回报率。接着，国际风险投资业的巨头华平投资、INTEL投资、华登国际、日本软银亚洲信息基础设施基金等也纷纷进入中国，2002年以来更是有凯雷投资、祥峰投资、新加坡淡马锡投资、德丰杰投资、JAFCO集团投资等著名外资风险投资的接踵而至，一时之间，中国俨然成为了国际风险资本的冒险乐园。尤其应该着重关注的是华平投资，这家公司是全球最大的风险投资公司之一，有着30多年的历史，直接投资遍布29个国家和地区，涉及450多家公司，旗下先后管理10只风险基金，其管理的直接投资基金高达190亿美元。更可贵的是，与一般过分强调退出的风险资本不同，华平的投资理念中更加提倡创立承受千锤百炼的创新企业，尤其能够经受最严峻的时间考验，其平均投资期达到5年～7年。进入中国以后，华平投资成功地演绎了国内几个经典案例，发挥了应有的示范效应，其中包括：1999年在新加坡证券交易所成功上市的鹰牌控股、提供银行和金融机构应用软件与集成服务的上海华腾软件，2000年3月在纳斯达克市场IPO的亚信，2002年1月在香港创业板公开发行的媒体世纪以及最近追加3700万美元投资的港湾网络等等。而后者更是迄今为止国内创新企业获得的最大一笔风险投资。

2我国风险投资业存在的问题分析

2.1风险投资资金来源比较单调与匮乏，风险投资基金运作方面极不成熟

“2006年中国风险投资行业中期调研”的数据显示：考察25家机构新筹集的133亿元风险资本，其中，来源于中国大陆的风险资本有34.83亿元，包括中国政府、金融机构、企业和个人资本（政府和国有独资公司依然是风险资本的重要来源和主要推动力），占26.19%；来源于海外的风险资本高达98.18亿元，包括大型企业、大学基金、养老保险基金等机构及战略投资者等，占73.81%，是国内资本额的28倍多。可见，随着外资机构的大量进入以及海外风险资本的冲击，本土的风险投资机构却面临着融资渠道的单调与不畅，长远的发展受到阻碍。此外，投资主体倾向于政府也给风险基金的运作带来很多弊端。一是政企不分的弊病延续到风险投资公司，使其不可避免地受到行政干预；二是落后的经营机制某种程度上在风险投资公司中复制；三是导致风险投资短期化。

2.2风险投资机构本身不完善

国外风险投资发展的经验充分证明，有限合伙制是适应风险投资发展的一种行之有效的风险投资机构的组织形式。有限合伙制的治理结构的基本特点是：承诺出资99%的有限合伙人，将投资管理全权委托给出资1%并承担无限连带责任的普通合伙人，并将承诺自己将基金2%-3%作为管理费支付给普通合伙人，还允许普通合伙人分享基金净利润的20%，但同时保留中断后续出资的权利，尽管可能要承担相应责任。我国的风险投资大多采用的是公司制，这种制度不利于把基金管理人、职业投资人的利益与投资股东的利益作有机的结合，还有公司制机构承担着双重税负，这些都是阻碍风险投资事业成功的关键。

2.3风险投资发展的制度环境不完善

目前，中国风险投资发展的制度环境（包括法律、资本市场以及相关中介机构体系等各方面）都不完善。如今还没有一部关于风险投资的全国性发案、没有严格的知识产权法、也没有相关私募基金的规范法律。此外，由于缺乏有力的引导政策，尚未形成对风险投资的政策支持环境。另外，全国性的风险投资协会也迟迟建立不起来，以至于很多问题不能得到快速解决，也间接增加了政府管理的负担和阻碍了市场机制作用的有效发挥。有关支持风险投资发展的税收政策、引导基金政策以及保险资金参与风险投资的政策，仍还在研究制定之中。

2.4外国的风险投资纷纷进入我国，对我国本土风险投资业的发展造成很大压力，同时还缺少引导他们为我国自主创新型经济作贡献的对策

自从2004年以来，外资的实际投资量已经超过了本土的投资量，而且获得很高的回报。如何利用海外的风险资本促进我国自主创新型国家的建设、更好地为我国创业创新事业服务是摆在我们面前的一项新的任务与挑战。

3小结

由于我国风险投资市场还非常不成熟，应该深入调研我国风险投资的现状，弄清风险投资在促进高科技健康发展中的重要地位，把风险投资事业作为我国经济社会和技术发展的重要战略目标与手段，作为政府加快投资体制改革的工作重点之一，尽快制定一系列相关措施，推动我国高新技术产业与风险投资事业健康协调发展。

参考文献：

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一、山东省发展风险投资业的有利条件

（一）经济实力较强，发展风险投资的潜在资本供给较为充裕

2006年山东省GDP总量突破2万亿元，人均GDP逼近3500美元大关；预计规模以上工业增加值增长23％，规模以上工业增加值居全国第一位；进出口总值达945亿美元，外商直接投资达100亿美元。此外，风险基金的设立、各种公益基金、保险基金沉积的大量资金、国外风险基金的进入和城乡居民稳定的高额储蓄，也为山东省发展风险投资业提供了坚实的资本基础。

（二）科研投入逐年增大，科技综合实力有所提升

先进的科技成果和科研水平的提高是发展风险投资的前提，区域创新能力是影响风险投资发展的关键性因素。近几年来山东省主要科技指标逐年增长，科技活动经费支出力度加大，全社会研发经费支出额以年均28.3%的速度增长，2005年科技活动经费支出与研究与试验发展（R&D）经费支出均排在全国第5位。

（三）政府重视投资风险业的发展，各类风险投资机构发展开始步入正轨

2000年5月，山东省政府出资6亿元建立了风险投资基金，并计划今后逐年增加，3年内达到20亿元，以支持高新技术产业化及科技成果转化。2002年10月，为促进风险投资事业的快速健康发展，山东省科技厅和财政厅联合下发了《山东省高新技术风险投资机构认定及享受财政专项资金扶持确认办法》,对高新技术风险投资机构的认定条件予以明确，并在投资资金方面给予政策倾斜。在2006年2月的《山东省中长期科学和技术发展规划纲要(2006－2020年)》中，又进一步明确提出“加快发展创业风险投资事业，鼓励设立创业风险投资引导基金，支持保险公司、证券公司依法依规开展创业风险投资业务。”在政府的大力支持下，山东省各类风险投资机构发展开始起步，表现为：由政府注资组建了山东省高新技术风险投资公司等风险投资机构；在现行法规下，采取政府出资为主的方式建立基金，通过风险投资公司来招募基金管理人或管理团队；在项目选择上，严格规范项目标准和投资管理程序，初步形成了各具特色的内部约束制度和运作机制。

二、山东省风险投资业存在的缺陷

（一）R&D经费支出占GDP比重低，风险投资项目缺失

2005年全国R&D经费投入为2449.97亿元, R&D经费占GDP比重平均为1.34%，而山东省虽然比重虽然逐年增加，但2005年仅为1.05%，低于全国平均水平。此外，国外研究表明，要实现企业的进一步发展，R&D①投资必须占到总产值的5%以上。山东省与之相比更是相去甚远，2004年全省大中型工业企业研发经费占销售收入的比重仅为0.76%。这说明企业科研与市场脱节，科技与经济发展脱节。

（二）风险投资主体单一，风险资本来源错位

目前山东省的风险投资主体主要是风险投资公司和商业银行，而且风险投资公司占有主导地位，其他的投资主体如投资银行、保险公司以及个人投资者由于政策法规不允许和投资渠道不畅通等原因都难以投入到风险投资业中来。山东省20余家风险投资公司由于大多是政府独资，发展模式为“政府主导型”，民间资本和国外资本无法进入。

（三）法律法规不完善

我国还没有出台一部正式的有关创业投资的法律,各地的风险投资所依据都是一些地方性法规。目前山东省使用的是2002年颁布的《关于加强科技创新体系建设、进一步加强高新技术产业发展的决定》和2005年颁布的《山东省高新技术发展条例》，带有很大的区域性，而且是发展高新技术企业的法规中捎带着对风险投资业提出了一定的规范和约束，没有完整、准确的风险投资法规体系。

（四）风险投资退出机制不完备现象突出，投资额度不高

风险投资退出方式主要包括公开上市、股份回购、企业购并三种方式①，根据美国的统计,公开上市占20%，企业购并占35%，股份回购占25%（见表2）。目前山东省主要采用公司收购和企业回购两种方式。对于公开上市方式，由于资本市场体系不够完善而无法采用。风险投资退机制的不完备，再加上投资环境、法规制度等方面的原因，山东省投资额度不高，风险资本规模有限。根据中国风险投资研究院的统计，山东省风险投资额度在东部经济发达地区仅仅是中下水平。

三、山东风险投资业的发展路径选择

（一）促进高科技技术与经济发展的有效结合，提高科研成果转化率，提供有发展空间的投资项目

科学技术作为第一生产力，是经济发展的内在要素和主导力量。经济的持续发展不仅为科技的发展提供物质保证和支持，更为科技的发展提供了持久的需求。要做到这一点，就要注重处理好经济与科技的关系，推动经济与科技紧密结合，把经济发展切实转到依靠科技进步和创新的轨道上来，科技发展要自觉地为经济建设服务。根据《山东省中长期科学和技术发展规划纲要》，到“十一五”末，山东省综合科技进步水平指数要进入全国前列，社会R&D经费占GDP的比重达到2%以上，科技进步对经济增长的贡献率要达到55%，成为经济增长的主要推动力量。到2020年，山东省科技综合实力要达到中等发达国家的平均水平，建成创新型省份。

（二）实行投资主体多元化，拓宽资金来源渠道

从发达国家看，风险投资的来源是多元化的，其中主要有富裕的家庭和个人、养老基金、保险公司、证券公司、银行、国家资金和外国资金和大公司的资本。就山东省的情况而言，风险投资业的投融资体制需要按照“多方投入、拓宽渠道、风险共担、利益共享”的原则，充分发挥不同投资主体的作用，拓宽融资渠道，实现风险投资领域的投融资市场化。在当前法律体系对投资主体仍然有所限制的情况下，应该改变政府投资为主体的状况，充分发挥民间资本的作用，帮助中小创新型企业发展，同时要引进外资，建立项目市场。一旦时机成熟，政府投资资金可以逐步退出，建立以民间资本为主导的风险投资投融资体制，为风险投资业的发展提供一个良好的运行环境。

（三）完善风险投资业的法律体系，创造有利于风险投资的政策法规环境

在山东省乃至全国，风险投资业都需要在若干环节上加强法制建设。建立规范风险投资运营机制的法律制度，是保证风险投资业健康发展的必要措施。为了适应我国风险投资发展的需要，我国的立法机构应在充分论证的基础上加快风险投资的立法进程，尽快颁布全国性的《风险投资法》、《风险投资基金法》等风险投资业的核心法规，将风险投资与常规投资区别开来，规范风险投资业的发展。山东省在全国性法规的基础上，可以根据本省实际情况，就风险投资机构的创立、运营、风险转移等方面制定具体的管理办法，制订适合山东省风险投资企业发展的地方性法规；努力创新宽松的政策环境，实行优惠的税收政策，引导各种风险资本进入。

（四）构造多层次资本市场体系，建立和完善有效的风险投资退出机制

一般而言，在投资项目进入成熟阶段以后，风险资本就要考虑退出问题，通过一定的退出机制来实现其风险收益， 然后再可进入风险投资的下一个循环，否则风险投资的持续发展就得不到有效保证。针对山东省具体情况，可以采取以下措施：1、推动建立二板市场，为高新企业上市做好准备。从支持风险投资业发展的长期目标出发，建立我国的创业板市场势在必行。山东省应该抓住机遇，提早准备，大力发展高新技术园区，培植合乎标准的企业；对一些具有发展前景的企业，可借鉴国外高科技企业上市的经验，使之从开始就按照规范化标准进行运作，为将来能够上市并使风险资本成功退出做准备。2、完善山东省产权交易中心建设。在市场体系尚不完善的情况下，健全的产权交易市场是实现退出的一个关键因素。山东可以以建立健全产权交易中心为契机，建立公平、透明、高效、有序的交易系统，逐步构造完善的多层次的资本市场体系，为风险资本选择多样化资本退出方式创造有利条件。

参考文献

[1] 李艺，《中国风险投资战略与制度》[M].北京：中国财政经济出版社，2003.

[2] 李月平、王增业，《风险投资的机制和运作》[M].北京：经济科学出版社，2002．

[3] 宿玉海，《培育和发展山东风险投资市场的思考》[J]. 山东经济战略研究，2000（10）：8-10．

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风险因素是指，风险对于项目而言，究其原因，较为复杂，难以总结出统一的模式和固定的规律，项目因各自的具体建设条件不同隐含的不确定性也就不一。尽管如此，大量统计结果仍然表明，有许多共同的原因常常是导致风险问题的根源，我们称之为风险因素或风险源。随着我军军革的逐步深入，国防工程投入不断增加，但是国防工程建设项目往往具有投资规模巨大，建设周期长，技术风险和经济风险大，不确定因素多的特征，从而导致国防工程建设项目实际发生的后果与预期后果产生某种程度的背离。因此，必须对国防工程建设项目投资进行风险分析，加强风险管理，避免风险对国防工程投资可能带来的损失。

一、 国防工程投资风险管理的现状分析

（一）风险管理环境尚不成熟

风险管理和安全系统工程等理论引入我国是在20世纪80年代，即使是到目前为止，从业人员还是存在风险管理意识薄弱，缺乏足够的风险认识，没有专门的风险管理人员，很少采用科学的评价方法。在我国，虽然风险意识在逐步提高但军队和政府的相关人员风险意识较为淡薄，不利于我军风险管理的发展进步。

（二）军队风险管理水平相对滞后

风险研究领域正在不断扩大，开始由单一的企业风险研究转向个人、家庭及社会的多主体、多角度的风险研究。而我军风险管理水平还有较大滞后性，缺乏相应的风险管理人员。

（三）决策者的风险管理知识缺乏

社会中介服务不健全，监督管理工作滞后，没有专门的单位和人员进行风险管理工作。无法提供详尽的风险评估报告。决策者的风险管理知识缺乏，风险管理意识淡薄，项目可行性研究不能真实反应客观情况，缺乏项目监理，投资工作与经济发展不相适应，相关法制建设滞后于经济发展。

（四）项目周期管理不完善

投资项目周期管理就是对项目建设经营过程中的工作进行的计划、组织和协调。项目周期管理不完善，就会使项目在建设经营过程中产生大量本可以避免的风险，无法实现预期的目标。

项目可行性研究不能真实反应客观情况；项目设计管理未能引起人们的高度重视；项目监理制度尚未完全推广，制约了项目风险管理水平的提高；投资项目后评估工作刚刚起步，远远适应不了经济发展的需要。

现行风险管理基础工作缺乏相关人才，在职人员专业素质不足。在我军，目前还没有专门的机构进行项目风险管理的研究并提供详尽的研究报告，也没有哪个单位总结过已完成项目的风险管理工作。这样一来，新建项目若要进行风险管理，只能从头开始识别风险事件与风险因素，研究费用必将增大，风险管理的成本也必然随之提高。

二、防范国防工程投资风险的对策

（一）军队建筑工程项目投资风险回避

对国防工程建设项目进行合理全面的风险识别、估计与评价。运用相关的风险识别方法总结影响具体的军事工程建设项目的风险因素，并用相应的风险估计方法确定所识别风险的权重，对权重较大的风险因素进行分析评价，如果得出相关风险太大的结论，则考虑放弃此国防工程项目的投资，选取其他等效低风险的军事项目进行投资达到符合军事要求，节省军费，减少损失的目的。

（二）建筑工程项目投资风险转移

国防工程建设项目投资中，对于承包给地方单位施工的项目在签订合同时通过合同条款，将合同中可能发生风险损失的财务负担和法律责任转嫁给合同对方承担。在建筑工程项目投资开发过程中，可采用建筑工程承包合同、材料设备供销合同等转移风险。这样就形成了风险摊销，把风险转移出去，降低了国防工程建设投资的风险。

（三）国防工程建设项目投资全过程风险管理体系的构建

1.决策阶段风险的对策

充分估计风险，依法决策、科学决策，合理地确定国防工程的建设地区和建设地点，科学地确定建设标准水平、建设规模以及选择适当的建设施工手段和技术，确立战术指标要求，明确建设部队的未来编制动向。积极做好项目决策前的准备工作，认真搜集有关资料，调查、了解地块的自然属性、使用属性以及地下埋藏物情况；妥善处理与地方部门的征地、拆迁和安置补偿问题；切实做好项目可行性研究报告，科学的进行军事效用分析。充分考虑国家经济形势的发展情况，编制投资估算，使投资估算真正起到控制项目总投资的作用。增强合同意识，认真签订各种建筑工程合同，尽量避免合同歧义、漏洞、陷阱。

2.设计阶段风险的对策

通过技术比较、经济分析和效果评价，正确处理技术先进与经济合理的关系，力求在技术先进条件下的经济合理，在经济合理基础上的技术先进，把控制工程投资的观念渗透到各项设计中去。在实施中按照事先拟定的计划和标准，通过采用各种方法，对发生的各种实际值与计划值进行对比、检查、监督、引导和纠正。

3.招投标阶段风险的对策

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一、引言

我国早在20世纪八十年代就已开始探索风险投资业的发展，1985年成立了我国第一家官方性的风险投资公司——“中国新技术创业投资公司”，通过投资、贷款、租赁、财务担保和咨询等方式为高新技术风险企业的发展提供支持。1998年成思危在全国政协九届一次全会上提出了《关于加快发展我国风险投资事业》的议案，该提案受到了全国政协的高度重视，被列为《一号提案》。这一提案在理论界、经济学界、各级政府引起了强烈的反响，风险投资成为热门话题，唤起了创业的热情，中国风险投资事业进入了稳步发展阶段。

二、我国风险投资现状

随着我国风险资本市场不断成熟和完善，我国风险事业的发展正面临着一个空前的历史性发展机遇。到2002年6月，我国已成立了296家风险投资公司或基金，注册资金达580亿元，分布于25个省、市、自治区。2005年以来，风险投资迎来了“第二春”，随着外资的加速注入，我国区域内的资金募集规模、投资规模、专业投资机构都呈现出逐年加速增长的趋势。2007年我国风险投资业呈现爆发性的发展，政府、民间资本扎堆进入，合伙企业渐成趋势。

（一）风险投资机构总量分析。从1985年9月第一家风险投资企业的成立至今二十年间，我国风险投资机构的数量呈现快速增长的趋势，从图3可以看出我国风险投资机构到2006年增加到了336家，较1994年增加了近17倍，年均增长率约为26.5%。（图1）

（二）风险资本分析

1、风险资本总量。中国风险投资业从无到有，经历了几次兴衰和多次的调整，近年来，其总量规模逐年递增，截至2007年底，内外资风险投资机构所管理的可投资中国内地的风险资本总额高达1，205.85亿元人民币，超过2006年度管理资本总额的1倍以上。

2、风险资本来源分析。截至2007年底，在能够获得来源信息的727.56亿元的风险资本中，来自海外的资本比例为55.63%，与前两年相比，呈逐年上升的趋势。在对来源于中国内地的风险资本进行分析后可以看出，来源于企业的资金额最高，占本土风险资本总额的53.53%；其次是政府资金，占24.13%；另外，个人资金所占比例较往年有较大提高，由2006年的5.7%上升到了10.46%。

三、我国风险投资业发展中存在的问题

我国风险投资在总量上虽然每年呈现递增趋势，并已经具备了一定的规模，也出现了一批依靠风险投资成长起来的高技术企业，如联想、方正、四通。但同发达国家相比，仍处于起步阶段，我国的风险投资仍没有形成一个产业，没有形成高新技术企业发展的一个强有力的融资渠道，因此在很多方面还需要我们进一步探索和探讨。

（一）制约我国风险投资发展的要素分析。2007年我国风险投资研究院进行了一项调研，通过对国内159家风险投资机构有效样本的调查，得到了制约我国风险投资发展的因素所占比例。

（二）我国风险投资发展中存在的问题。根据以上分析，我们可以得到我国风险投资发展受到六大因素的制约，这也是我国目前风险投资在发展中所面临的主要问题。

1、政府对风险投资事业的支持力度不够。国外风险投资的迅速发展，政府的扶持是一个重要的因素。我国虽然对高技术企业有税收优惠及鼓励政策，但从力度上看远不及风险投资发达国家。比如，增值税，由于高技术企业产品的附加值高，销项税额也就高，消耗的原材料少，允许其抵扣的进项税就少，从而使高技术企业承担的增值税比一般企业高。这些都从客观上抑制了风险投资的发展。

2、风险投资人才匮乏。在我国，由于受长期以来的计划经济体制和传统文化的影响，许多风险投资公司基本上沿用传统的国有企业管理模式，没有建立起适合风险投资运行的激励和约束机制。这造成风险投资机构人员素质和管理经验都很欠缺，懂技术的往往不懂管理和金融，而懂管理和金融的又往往不懂技术，大部分投资公司对投资项目的后期跟踪跟不上，无法与国际上有实力的风险投资机构相竞争。

3、项目源头不足。风险投资需要具有创新性和市场性强的技术项目来进行投资以获取高额利润。据统计，前些年我国每年仅在省部一级登记的技术成果就有2～3万项，但真正能够批量生产、取得一定市场占有率和经济效益的只有10%，具有国际竞争力的创新项目只有5%；我国从事科研的人员数量虽然名列世界第四，但在专利等科技创新能力方面却在三十几位；科学技术在经济增长中的贡献率一直在30%～35%之间，发达国家均在60%～80%。

4、风险投资退出渠道不畅通。风险投资区别于一般投资的一个重要特点是当所投资的企业开始步入成熟稳定阶段时，通过企业股票公开上市、协议转让等方式将其所拥有的已经升值的权益资本变现，以实现丰厚的回报。但在我国，一方面由于证券市场建立时间短，许多机制尚不健全，企业上市门槛高；另一方面由于许多高新技术企业脱胎于科研机构与原单位的产权关系模糊，加上我国产权交易市场不发达，使得高新技术企业不能自由地转让产权。上市发行股票难、产权不能自由流动，风险资本金只能滞留在企业，使风险投资很难适时退出。

四、我国发展风险投资业的基本思路

风险投资对经济的增长起着重要的作用。根据上文内容提出的我国风险投资中存在的问题，结合国际风险投资业的发展经验，应采取以下相关思路来推进我国风险投资业的发展。

（一）正确界定政府角色，充分发挥政府的扶持作用。政府的扶持作用关系到风险投资的兴衰成败。美国、日本政府在政策、法律、经济等各方面都对风险投资予以大力支持，充分体现了政府的引导作用。我国要发展风险投资，政府必须进一步完善有关风险投资的政策法规，通过直接和间接的多种方式有力支持我国风险投资的发展。

（二）培育一批优秀的风险投资家。由表3可知，目前我国风险投资发展中最大的难点就是缺乏专业人才，优秀风险投资家的主要任务就是用他们的专业知识和经验来筹集资金和投资，参加他们所投资的风险企业的董事会，并负责重大的财务和人事决策。因此，当前我国发展风险投资的最迫切任务就是培养一批优秀的风险投资家。一是要通过实践，发现和培养有潜力的人才；二是要有计划地把国内一些有一定风险投资管理经验的人员送到国外培训，吸取国外风险投资发展的成熟经验；三是聘用在国外从事风险投资的华人专家回国工作；四是建立对风险投资家的激励机制。

（三）拓宽风险资本来源，扩大风险投资资金规模。目前，我国风险投资虽然已有一定规模，但风险资金相对于国际风险资金还是很少，我们要结

合政府资金以及民间私人或者海外资金的风险投资基金，既依赖国家政府机构良好的信誉，又可以通过私人投资者的监督投资的决策和管理过程来发展风险投资。

2008年的金融危机使得中国经济成为国际资本看好的主要市场。中国经济的在这场经济危机中仍然保持着增长的趋势，国际资本对我国的经济发展前景十分看好，应该抓住这一机遇，争取国外风险投资主体在国内设立风险投资分支机构。另外，民间资本也是风险投资资金的一个重大来源，因此我们要继续通过政府资金的引导作用，拉动民间资本，发展成以民间资本、外资为主，政府资金为辅的风险投资格局。

（四）突出重点，引导我国风险投资服务于创新型国家建设。创新是一个民族进步的灵魂，是国家兴旺发达的不竭动力。我国虽然是一个科技大国，但还不是一个科技强国，对外技术依存度高达50%。而美国风险投资资金的主要投向是信息技术、生命科学等高技术企业，每年有数千个高技术企业项目得到风险资本的支持。而我国风险资金投向比较分散，如2007年的旅游餐饮业吸收的风险资本有明显上升趋势。成思危认为，当前我国还是应该引导风险投资重点支持高技术企业项目的开发。因此，我国风险投资发展一定要突出重点，加大技术创新的力度，服务于创新型国家建设。

（五）建立健全风险投资退出机制。风险投资追求高回报率和尽可能减少投资风险的投资动机，客观上要求有一个能使风险投资者“进可攻、退可守”的市场环境。借鉴国际经验，根据国内资本市场发展现状，应从以下几个方面来建立风险投资的退出机制：（1）建立二板市场，完善风险资本退出机制。我国于2009年5月1日正式实施中国证监会的《创业板上市管理暂行办法》，这为我国风险投资二板市场的建立奠定了法律基础；（2）建立规范化的收购兼并市场。因为股份转让是风险投资资本退出的另一途径，因此要建立规范的收购兼并市场，完善风险资本的退出机制；（3）建立健全法律体系，以清算方式退出市场。有相当大比例的风险投资项目是不成功的，对于风险投资机构来说，一旦确认风险项目失去了发展的可能就应该果断地采取撤出投资的决定，不及时退出只会带来更大的损失。因此，要完善破产清理方面的法规，给风险投资提供一个顺畅的退出通道。 002.2.

[2]成思危.中国风险投资形成发展的战略思考[M].北京：民主与建设出版社，2002.

[3]郭占力.我国风险投资业发展评价研究[J].尔滨工程大学学报，2005.5.

[4]成思危等主编.2007年中国风险投资年鉴[C].中国风险投资院，2007.

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一、装备制造业投资项目风险类型

装备制造业是一项资金密集、技术密集、劳动密集型三者兼备的产业，是少有的对资本、技术与人力的需求都很旺盛的行业，该特点也造成了装备制造也投资的投入成本高、投资建设及回收周期长、人才队伍建设慢等显著的特征，进一步增加了装备制造业投资的风险。

装备制造业项目投资的风险，业界并没有形成统一的划分标准。如按导致投资项目产生风险的原因将风险因素划分为人为风险和环境风险；按照风险涉及区域划分为项目整体风险和项目“个体”风险；按照风险能否预测划分为已知风险和未知风险等等。

笔者认为，从项目投资风险评价的全面性、科学性及可操作性角度，可以将装备制造业投资项目的主要风险因素总结为：政治风险、经济政策风险、市场风险、技术风险、管理风险、环境风险。

二、层次分析法概述

层次分析法（Analytic Hierarchy Process简称AHP）是将决策总是有关的元素分解成目标、准则、方案等层次，在此基础之上进行定性和定量分析的决策方法。该方法是美国运筹学家匹茨堡大学教授萨蒂于20世纪70年代初，在为美国国防部研究"根据各个工业部门对国家福利的贡献大小而进行电力分配"课题时，应用网络系统理论和多目标综合评价方法，提出的一种层次权重决策分析方法。

层次一、装备制造业投资项目风险类型

装备制造业是一项资金密集、技术密集、劳动密集型三者兼备的产业，是少有的对资本、技术与人力的需求都很旺盛的行业，该特点也造成了装备制造也投资的投入成本高、投资建设及回收周期长、人才队伍建设慢等显著的特征，进一步增加了装备制造业投资的风险。

装备制造业项目投资的风险，业界并没有形成统一的划分标准。如按导致投资项目产生风险的原因将风险因素划分为人为风险和环境风险；按照风险涉及区域划分为项目整体风险和项目“个体”风险；按照风险能否预测划分为已知风险和未知风险等等。

笔者认为，从项目投资风险评价的全面性、科学性及可操作性角度，可以将装备制造业投资项目的主要风险因素总结为：政治风险、经济政策风险、市场风险、技术风险、管理风险、环境风险。

二、层次分析法概述

层次分析法（Analytic Hierarchy Process简称AHP）是将决策总是有关的元素分解成目标、准则、方案等层次，在此基础之上进行定性和定量分析的决策方法。该方法是美国运筹学家匹茨堡大学教授萨蒂于20世纪70年代初，在为美国国防部研究"根据各个工业部门对国家福利的贡献大小而进行电力分配"课题时，应用网络系统理论和多目标综合评价方法，提出的一种层次权重决策分析方法。

层次分析法是将决策问题按总目标、各层子目标、评价准则直至具体的备投方案的顺序分解为不同的层次结构，然后得用求解判断矩阵特征向量的办法，求得每一层次的各元素对上一层次某元素的优先权重，最后再加权和的方法递阶归并各备择方案对总目标的最终权重，此最终权重最大者即为最优方案。这里所谓“优先权重”是一种相对的量度，它表明各备择方案在某一特点的评价准则或子目标下优越程度的相对量度，以及各子目标对上一层目标而言重要程度的相对量度。层次分析法比较适合于具有分层交错评价指标的目标系统，而且目标值又难于定量描述的决策问题。其用法是构造判断矩阵，求出其最大特征值及其所对应的特征向量W，归一化后，即为某一层次指标对于上一层次某相关指标的相对重要性权值。

层次分析法易于理解和操作，在风险分析中既有定性分析、又有定量计算，能较好的结合专家经验，相对全面的评价项目总体风险，为管理者提供一个全面了解项目全过程风险的分析思路，因此在项目投资风险分析中具有有相当广泛的应用性。

三、实例分析

本文拟以某大型模锻液压机制造生产线项目为例，对其投资风险进行评价。该项目主要用于生产各类大型航空锻件，在给企业自身带来发展的同时也为我国大型锻压设备的制造发挥积极的促进作用。

由于本项目政治风险和环境风险极小，故不予考虑。项目总风险分解为：技术风险（包括技术难度、完工时间的变化情况）；管理风险（包括项目经理素质、组织结构）；经济风险（包括资金成本风险、项目融资风险）；市场风险（下游市场需求风险上游市场供应风险）。

在参考专家意见的基础上运用层次分析法，结合项目风险划分体系，建立本项目主要风险因素层的判断矩阵：

四、结论与展望

本文从装备制造业投资项目投资者角度出发，按照风险管理的基本原则，针对装备制造业的主要特点，对项目的投资风险进行了分析和评价研究。首先，将装备制造业投资项目的风险进行层次分类，并提取各层主要风险因素，再运用AHP 法构建递阶层次结构模型，对这些因素进行比较分析，建立装备制造业投资项目风险因素指标评价体系。进而对这些风险进行量化分析，得出分析评价结论。但该评价方法尚有许多不足之处，需要进一步完善。笔者认为可以沿着以上分析思路完善风险分析决策流程，如下图所示。

参考文献：

[1]Models， Methods， Concepts and Applications of the Analytic Hierarchy Process （with L.G. Vargas）， Kluwer Academic Publishers， Boston， 2000.

2]沈建明.项目风险管理[M].北京：机械工业出版社，2010.

郭建斌，车璐.国内投资项目风险分析的应用情况与推进建议[J].建筑经济， 2006， （6）.

篇6

1、引言

近年来，我国中小企业发展迅速，已成为社会经济发展的重要推动力之一，但由于其规模小、信息不对称、抗风险能力较弱，资金匮乏，仍存在着融资难、融资贵问题。在此整体大环境下，风险投资逐渐得到业界业外广泛关注。本文以上海创业板中上市的中小企业在2014年12月31日至2015年12月31日年报上的财务数据为依据，采用实证分析的方法来研究风险投资如何缓解中小企业的融资约束，最后针对我国中小企业的“融资难”问题提出了相关政策建议。

2、研究背景

中小企业融资约束问题是一个世界性难题，早在20世纪80年代，学者们就把经济学中“不对称信息理论”引入融资领域，大大地拓展了对中小企业融资困难的研究。Dewatripant和maskin(1995)认为银行对中小企业信贷中产生“预算软约束”问题，导致银行更趋向大客户业务。Bergerandudell(1998)提出，因企业成长周期不同而发生的信息约束条件、企业规模大小等是中小企业融资约束的主要原因之一。伴随着金融市场与机构的发展以及金融衍生产品的出现，风险投资逐步引发热议。Denis分析了企业可行的融资渠道，认为外部股权融资的获取主要来源之一就包括了风险投资，风险投资作为一种新兴的融资方式，在企业融资中扮演着重要角色。此外，国外研究表明，风险投资在IPO过程中具有认证、监督功能，为被投资公司运营绩效上提供增值服务，并对其研发创新能力有积极影响。国内学者也对风险投资与中小企业融资之间的关系进行了一定的研究。王晶晶和杨晶(2013)概括指出中小企业融资问题主要有四方面原因，分别为融资成本高、融资渠道不畅通、银行的金融服务形式单一、信用担保体系发展不健全。张学勇和廖理(2011)探讨了风险投资与企业IPO的关系，吴超鹏(2012)讨论了风险投资对IPO后企业投融资行为的影响，并得出风险投资对缓解中小企业融资约束具有重要意义。本文着眼于当前我国中小企业融资发展现状，以风险投资作用机理来建立经济计量模型，来实证分析风险投资如何缓解中小企业融资约束，并给出结论和政策建议。

3、我国中小企业融资现状分析

3．1中小企业发展现状分析。中小企业在人员规模、资产规模和经营规模上都小于大型企业，2012年党的十提出“支持小微企业特别是科技型小微企业发展”，为加快中小企业发展增添了催化剂。近些年来，我国中小企业迅速崛起，快速占据市场，成为“大众创业，万众创新”的重要载体，对促进经济增长、促进就业起到重要作用。相比于同行业的大型企业，中小企业有其自身优势，据东方微巨公司对5000家企业进行调查，发现绝大部分中小企业有着制造成本低的优势，同时小规模的经营模式能够管控到人，提高整体劳动生产率。但中小企业普遍存在着寿命短的劣势，同时市场上大量僵尸企业的存在反映出企业人的社会责任意识差，从而产品质量也会存在一定问题。郭毅飞(2010)提出我国中小企业在技术创新、满足市场需求、特殊资源的发掘利用及专业化分工方面有其独特优势，但当今中小企业发展区域不平衡，环境污染严重也是不可忽视的问题。产权不清是中小企业所面临的另一个普遍问题，很多中小企业都采取租赁、承包的经营方式，因产权不明晰，主体缺位而带来的高风险使银行望而生畏。刘志龙等(2010)指出，大多数的私营企业产权极不清晰，家族式的产权制度导致内部结构复杂，创业初期的出资多数是亲戚朋友出资，借贷出资不明确，导致企业发展缺乏动力，为企业埋下隐患。3．2融资现状分析。我国证券市场自1990年上海证券交易所的建成开始发展，相比于西方国家，我国资本市场发展滞后，且不够成熟，2016年首次使用熔断机制就多次被触发，这一现状导致我国中小企业直接融资较为困难。同时，多起由于没有偿债能力而潜逃的恶性事件使得中小企业信誉下降，上述产权不清晰问题也使得银行不愿向中小企业发放贷款，从而中小企业获得银行信贷难度较大，对国民经济贡献率超过60%的中小企业所获贷款却不足正规金融机构带来总量的20%，因此当前中小企业融资面临着重大困难。面对融资难的问题，中小企业积极寻求其他融资途径，于洋(2013)则提出了民间借贷对中小企业融资的重要作用。我国小微企业有80%以上均通过民间借贷获得资金支持，民间借贷在客观上补充了商业银行贷款的缺口，是小微企业寻求外源性债务融资的重要方式之一，与此同时，我国政府部门已经意识到民间借贷的重要意义，近些年来放宽了对民间借贷的限制，但也加强了对其的管制，最高人民法院于2015年6月通过《最高人民法院关于审理民间借贷案件适用法律若干问题的规定》，对民间借贷双方的权利和义务做了明确规定。国内外学者对于小微企业融资难的现状也有着一定研究，克劳迪．奥岗萨．雷斯维加(2006)对小微企业融资难总结出四方面原因，分别源于企业自身因素、信贷配给、商业银行以及人力资源等其他因素的影响。于洋(2013)对小微企业融资难进行根本分析，从间接融资方面得出银行贷款难的主要原因源于信息成本和成本。即小微企业融资难的核心问题是由于小微企业间接融资中因信息部队称而导致的高交易成本以及严重的信贷配给。

4、风险投资作用机理

4．1研究假设及方法。根据现有理论可知，基于风险投资与各大商业银行、投资机构之间交易往来频繁，从而形成关系网络，而关系网络具有信息传播的作用，因此可以得出风险投资可以减少信息不对称。同时，风险投资会影响企业自身外部融资能力，笔者基于已有研究和理论，提出假设如下:H1:风险投资可以促进债务融资H2:风险投资可以促进权益融资基于此假设，选取200家创业板中小企业，以2015年12月31号所得数据为基础，并利用Eviews软件建立相关模型，通过t检验，F检验及经济意义检验等方法对解释变量显著性及模型整体有效性进行检验，分析风险投资对企业融资的影响方式及影响程度。4．2作用机理。企业融资方式可分为债务和权益融资，其中债务融资可分为短期债务融资及长期债务融资，分别以不同融资方式为被解释变量，解释变量为风险投资D，流动比率x1，资产负债率x2，总资产报酬率x3其中，所选取的解释变量流动比率及资产负债率反映企业的偿债能力，总资产报酬率反映企业整体的获利能力，被解释变量中，短期债务融资等于2015年企业短期借款及一年内到期的非流动负债之和与年初总资产之比，长期债务融资等于2015年企业的长期借款、应付债券及长期应付款之和与年初总资产之比，权益融资等于2015年股东权益的增加值与年初总资产之比。由上述4个模型的F检验的p值均小于0．05，因此以上3个模型在95%显著性水平下均通过检验，模型显著成立。在债务融资模型中，风险投资均不显著，表明风险投资对债务融资的影响不明显，假设1不成立，但对于权益融资在90%的显著性水平下，风险投资的系数通过检验，表明风险投资能够促进企业获得权益融资，假设2成立。并且，对于权益融资，当不存在风险投资时，取单位流动比率、资产负债率及总资产报酬率，则在其他条件不变的情况下，权益融资额为－0．0073，当存在风险投资时，权益融资额为0．1735。

5、总结与分析

5．1总结与归纳。根据上述结果可知，当前风险投资对于中小企业的投资力度较弱，市场风险投资者尚不饱和，对于中小企业自身而言，应当注重提高企业自身偿债能力及获利能力等重要指标，提高企业整体实力以吸引更多的风险投资。通过选取2015年12月31日200家创业板企业，针对所收集数据建立相关模型，得出结论:风险投资对于债务融资影响不显著，经过对所选企业风险投资背景进行研究，笔者发现，部分风投并不具有长期经验，在业界没有很高的声誉，同时一些风投机构具有国有属性，由于不同特征的风险投资对企业融资行为的影响程度不同，因此笔者认为风投的不同特征是导致最终风险投资对于债务融资的影响不显著的主要原因。但通过模型可以看出，风险投资对企业的权益融资有促进作用，风险投资一方面可以增加企业权益融资机会，为中小企业吸引更多的外来投资，另一方面，通过风投直接为企业带来外部资金，提高企业的自由现金流，有利于企业的稳健性增长。5．2分析与建议。基于风险投资在我国仍处于初级阶段的现状，要发挥风险投资对于缓解中小企业融资约束的重要作用，以下是笔者的几点建议。(1)培养一批优秀的风险投资人才。风险投资在我国仍未得到足够的重视，相关的教育和培训没有落到实处，导致风险投资人才匮乏。可以在各大高校增设相关课程，定期开展宣传教育和主题讲座，培养一批年轻优秀的风险投资者。(2)推广风险投资，拓展风投渠道。风险投资的资金来源广泛，从个人、企业到政府都是风险投资的有效来源，但在我国，风险投资的发展低于国外发展水平，导致风险投资的意识不够普遍，投资者多为精英人士及政府部门，政府应当积极引导，集合各方力量，使风险投资获得更多的社会资金。(3)发挥政府引导和扶持作用。目前我国关于风险投资的立法尚不健全，相关法律法规有待进一步完善，通过立法的手段来对风险投资进行引导，利用政府的强制性保护风险投资的合法权益，通过差异化的财税金融政策优惠措施，引导地方政府与民间资本合作，提供多渠道并行之有效的中小企业融资风险缓解措施和风险补偿机制，引导金融机构主动加大对中小企业融资的支持，支持中小企业发展等，从而促进风险投资在我国的进一步发展。5．3研究不足及展望。鉴于笔者研究能力的局限，模型变量的确定及数据的选取能力有待进一步提高，研究成果有待进一步完善。本文只是就风险投资对中小企业融资约束的影响做了相关研究，研究范围及内容仍有待进一步充实。在我国，对于风险投资的研究仍然有所欠缺，但风险投资已经得到越来越多的关注，对于风险投资的相关研究也会逐渐完善。在我国投资环境逐渐宽松的背景下，风险投资对于企业绩效等各方面的影响将成为未来研究的一个方向。

【参考文献】

［1］黄娜．风险投资_中小企业融资的有效途径［J］．现代财经，2003(3)

［2］吕劲松．关于企业融资难、融资贵问题研究［J］．金融研究，2015(11)

篇7

引言

风险投资早在20世纪四五十年代就已经在美国产生，而我国则到了80年代中期才引进。经过几十年的发展，我国的风险投资业已经日渐成熟完善。但是，相比国外更发达的经济体制和市场环境，我国的风险投资业依旧存在许多问题，如不完善的风险资本退出方式绩效的评价指标、一些相关政策和法律制度亟待建立等等。此外，关于风险投资退出机制绩效的实证研究较少，因此，有必要针对风险投资的退出绩效进行实证研究。

一、国内外关于风险投资退出方式的研究现状

（一）国外研究现状

Kaplan通过研究不同国家的一些风险投资企业，最终得出不同国家的风险投资企业会因不同国家的金融体系的不同而采用不同的退出方式。Bygrave和Timlnons通过研究风险投资退出方式和企业净利润的一系列数据，最终得出以公开上市方式退出利润最高。Brau通过对一些风险投资企业项目的数据研究发现，当选择不同的退出方式时，其最终获得的溢价也不同。而且即使不受公司规模影响，IPO方式一般都要比企业并购高出20%左右。Murray通过对一些风险投资数据进行研究发现，当对初创企业进行投资时，大家一般更倾向于使用出售的方法来实现风险资本的退出。

（二）国内研究现状

通过分析研究国外风险投资成功退出案例，佟国顺在《风险投资的退出方式及其在我国的适用性分析》中结合我国发展现状，得出股权转让、IPO和企业清算最与我国现极端的发展情况和经济体制政策相适应，并对其适用性作了具体研究。王国松、戴国强从信息不对称角度对风险退出方式进行研究，发现基于信息不对称角度考虑，并购方式比IP0方式要好，尽管后者效率更好：同时研究还发现，是否采用IPO方式退出很大程度上取决于市场的好坏，市场状况好，则选择IP0方式，反之则用其他方式。李斌在《MBO，我国风险投资退出机制的一种现实选择》中结合管理层收购的优点，通过分析认为在短期内管理层收购方式将成为我国风险投资企业最重要的退出方式。最后作者还对这三种风险投资方式做了适用性方面的具体分析与探讨。黄超惠则认为，产权市场是未来我国风险投资企业最主要的退出方式，这是由产权市场自身的特点决定的。因此，我国必须加快产权市场建设步伐，帮助风险投资企业快速获取投资回报。通过研究美国风险投资金额和IPO实证，李松涛等得出IPO的频率也是风险投资者评价风险投资绩效的一个重要指标。丁楚红通过一系列研究，指出IPO等增值程度较高的方式是成功的风险企业退出时较多的选择。

（三）研究现状评价

国内外学者在风险投资方面进行了较长时间的研究，大部分是关于风险投资项目的选择、风险企业的管理等方面的研究，在风险投资退出方式绩效方面的研究较少，且国内学者关于风险投资退出问题方面的研究大多是对风险投资退出的宏观条件、外部环境、运行机制等方面的研究，缺少案例分析的研究，因此，笔者用案例分析的方法对风险投资退出方式绩效进行了比较研究。

二、运用指标对案例进行比较分析

（一）退出市场容量比较

从退出市场规模上看，对于首次公开发行，任何资本市场都有一定的限制，因为一个企业必须具备相应的条件，才能在资本市场上向公众融资，即只有满足这些条件时才能上市。2010年10月，渤海轮渡曾第一次申请上市，但证监会并没有审核通过；直到2012年公司第二次申请才于4月25日终获通过。而中青旅收购乌镇旅游则没有任何限制。从退出市场质量上看，因为有明确的产权界定规则，中青旅收购乌镇旅游时，企业间的并购只需在相关中介组织如投资银行等的帮助下，根据产权界定规则自行操作。相对于IPO来说风险投资采用这一方式退出简单易行。因此，从退出市场容量来看，企业并购的退出绩效比首次公开发行更高。

（二）退出时效性比较

由于受市场环境影响较大，渤海轮渡登陆上交所收盘上涨6.91%，报11.76元，差于市场预期平均价12.24元。市场行情并不是很好，因此不利于及时退出。而IDG有退出的需求时，中青旅方面也有增持的意愿，可以实现及时退出。因此，在退出时效性方面，首次公开发行企不如企业并购的退出绩效。

（三）退出成本比较

公司上市的成本费用主要由中介机构的费用组成，根据上市公司的公开资料分析统计，包括上市初费、承销费、保荐人费、法律顾问费、会计师费等在内。从上市各项成本费用与筹资额的比例看，渤海轮渡募集106421.17元资金仅发行费用就达4678.83元；而中青旅收购乌镇旅游的费用远没有上市的费用高。从退出的时间成本看，渤海轮渡两次申请上市，从准备上市到最终成功上市至少历时两年时间；而IDG从乌镇旅游的退出只用了要短短一个月左右的时间。显然企业并购的交易时间成本比IPO的要低。分析可知，首次公开发行退出的成本要高于并购。

（四）退出收益比较

从退出收益看，按首日上市发行价格计算，中信产业基金账面退出回报为13.78亿元，为理论账面退出回报率3.19倍。从最初入股时投入4412万元，到如今的约4.14亿元，IDG该笔投资的回报率达到了近8.4倍，明显高于中信产业基金首次公开发行。

结语

风险公司一般选择在公司的未来投资收益的现值比公司的市场价值高时把公司出售给收购者。收购的公司希望通过收购完成一个或几个战略目标，作为被收购的公司了解他们的这些目标是非常重要的。如果被收购公司对收购公司生存有重大意义，被收购公司在收购的谈判中就会处于非常有利的地位。因此，准备采用收购方式退出的风险投资企业，在选择收购企业时，应更多考虑与被收购企业相互补的企业，这样成功概率更大。总之，本文只是通过有限的几个指标和两个案例得出企业采用并购方式的退出绩效要优于IPO方式，对此，还有待后来学者进行更加全面、深层次的研究。

参考文献：

[1]邓小明.风险投资退出研究[J].价格月刊，2009，（7）：82.

篇8

2.政策法规不完善目前政策缺少针对性政策措施，现有政策大多是设立创投引导基金、规范管理、专项补贴等内容，缺少在市场进入、税收优惠、投融资管理等方面的针对性政策措施，对于吸纳民间资本，支持高新技术产业发展等引导力度还不够强。政策覆盖的范围也不够广，创业风险投资发展相关的基本法规、法律还不健全。

二、我国创业风险投资发展对策

结合我国创业风险投资发展现状，认为应从完善风险投资体系、强化政策支持和完善金融服务体系三个方面做起，来促进创业风险投资的规模与结构的优化和发展：

1.培育国有创业风险投资体系发挥产业引导作用，让国有创业风险投资机构走上健康发展的轨道，借鉴深圳等先进地区的经验，依托大型国有控股投资公司的基础上，支持并购重组和科技成果产业化为主、以中长期投资为发展方向的国有大型股权和创业风险投资集团。以期步入国家新兴产业创投计划，切实与金融央企对接，组建一批战略性新兴产业领域的创业风险投资基金。改变以往落后的考核机制，将创业风险投资纳入国资考核范围，并允许其可适当程度的投资风险损失等同于创造利润。依托我国创业风险引导基金以及海洋等省级产业投资基金，与国际创投机构合作设立一批专业领域的天使投资基金。

2.加大政策扶持力度全国各地可参照深圳、北京等待政策，对民营企业出资参与设立高新技术产业领域的创业投资基金，可按募集资金额和投资额给予相应的一次性奖励，并对符合导向的投资项目提供一定的风险补助。或在一定前提下，出台民营资本对创业投资领域的投入可直接抵扣出资企业的应纳税额等特殊政策。在此基础上，加大对创业风险投资的风险补助力度，鼓励各地龙头企业利用自身管理、技术、资本优势组建其产业领域内的风险投资机构，或创立创业风险投资基金。

3.完善金融服务体系完善金融服务体系，促进资本市场发育，建立活跃、规范而完善的创业风险投资服务体系，对于促进创业风险投资规模的扩大和结构的优化有着重要的作用。对此，我国各省应尽快完善产权交易中心建设，力求尽快组建规范、活跃的区域性资本市场。与此同时，还应不断推进金融改革，尤其是以区域资本市场建设为依托，畅通投融资和信息交流渠道，引导民间资本积极参与高新技术产业建设，依托募集、参股、信托、地方债券等多种方式向高新技术企业投资，解决创业风险投资去风险化问题突出的现状。

篇9

风险投资以股权投资的形式投入资本到具有发展潜力的企业,与一般股权投资目的不同,风险投资追求高于一般股权投资的收益，以补偿其高风险性。风险投资有着周期性和杠杆性两大特点：风险投资的过程可以简单描述为风险基金筹资、实施投资、资本退出这样一个循环的周期活动，体现出周期性；风险资本增值退出后再投资增值，又体现出杠杆性。风险资本能否成功退出风险企业直接影响到新一轮投资的进行，且风险投资的收益也在退出阶段产生。风险投资退出机制是风险投资机制的重要组成部分，从一定意义上讲,风险投资的成功与否最后取决于资本退出的成功与否。

一、我国风险投资退出现状分析

风险投资退出方式主要有首次公开发行(IPO)、股权转让、风险企业清算三种。理论与实证结果证明，IPO往往是投资收益最高的一种资本退出方式，也是国内外各大风险投资机构最理想的一种资本退出方式。但即使在风险投资的发源地美国，采用IPO方式成功退出风险企业的比例也未超过半数。由于我国资本市场还不完善，容量也较小，因此IPO退出的比例并不高。中国风险投资研究院《2006上半年中国风险投资业调研报告》显示，我国2006年1～6月共有39个风险投资项目退出，其中，11家风险投资企业的资本通过IPO方式退出，27家企业通过股权转让方式退出，1家企业通过清算退出。股权转让方式退出资本居第1位，占总数的69.23%；IPO方式退出居第2位，占总数的28.21%。在这11个IPO退出的项目中，仅有1例是在深圳中小企业板上市，其余皆在海外资本市场上市。从资料中可以看出，股权转让仍是最主要的一种风险投资退出方式，但是与2005年相比，其比例从73.59%下降到69.23%，而IPO方式退出的比例则从2005年的20.75%上升到28.21%。

二、影响我国风险投资退出的因素

（一）资本市场不健全。（1）我国主板市场上市门槛高。虽然我国最新修订的《证券法》对公司上市的条件有所放宽，将公司股本总额要求从“不少于人民币5000万”降低到“不少于人民币3000万”，也取消了开业时间在3年以上、最近3年连续盈利的要求，但与普通企业相比,风险企业的资产总额往往偏小，企业经营不稳定,效益不突出甚至亏损，很难达到在主板市场上市的条件，利用我国主板市场IPO退出困难重重。（2）我国创业板市场尚未建立。为了支持风险企业成功上市,目前国际上的通行做法是为这类企业专门设置一个有别于常规证券市场的特殊市场,即创业板市场,并为之制定特殊的上市标准、信息披露要求和监管方式。学术界与实务界都在期盼创业板的建立，创业板市场在我国处于筹备期,何时推出以及推出的规模、方式尚无定论。（3）中小企业板块容量小。深圳中小企业板块自2004年设立以来总体运行状况还不错。但中小企业板毕竟容量有限，满足不了众多风险投资退出的要求，目前只能是一个退出的补充渠道。

（二）法律不完善。尽管十部委联合制定的《创业投资企业管理暂行办法》于2006年3月正式施行，为创业投资企业提供特别法律保护。但我国尚缺乏专门以风险投资为调节对象的法律，风险投资依旧处于一种法律保护相对薄弱的境地；与风险投资密切相关的《公司法》、《证券法》也存在一些不利于建立风险投资体系的条款。我国有关法律规定,公司的国家股和法人股不能上市流通,而只能通过场外协议转让的方式实现流通。但场外协议转让会降低股权的流动性，且交易价格通常低于场内交易价格。因此往往当风险投资人认为时机成熟时却未必能顺利出售其股份,且即使交易成功,其投资回报率也较低。

（三）产权交易市场不完善。企业并购、股份回购以及破产清算等退出方式均是在产权交易市场中完成的。如果风险投资家不愿受上市条件的种种约束，可以采取灵活多样的方式通过产权交易市场退出。但我国实行经济体制改革时间短，产权交易市场还很不发达，表现为：退出成本高，风险资本在投资不理想或投资失败后退出较为困难，加大了投资风险；产权交易的标的主要是实物型产权，证券化标的很少；统一的产权交易市场尚未形成，跨行业、跨地区的产权交易难以实现；此外，产权交易一般都通过契约方式完成，历时很长。

（四）优秀人才匮乏。无论是在投资理念还是在实际操作能力等方面，我国风险投资从业人员的总体能力都有了较大提高，但尚未达到理想要求，在与国际接轨方面以及与中国特色接轨问题上还做得不太完善。风险投资的退出涉及到公司战略、经营管理、投资、财务金融及高科技等多方面的综合专业知识，并要在相关投、融资过程中解决一系列实际操作问题，因此要求风险投资人才既具备扎实的专业知识，又有丰富的实践经验。是否具有高素质且管理得当的团队非常重要。但在国内，这类高素质的风险投资人才仍然跟不上风险投资业发展的需求，是影响风险投资退出的一个重要因素。

三、完善我国风险投资退出机制的建议

（一）扩容中小企业板。现有的深圳中小企业板发展状况良好，如果对其进行扩容，中小板将成为风险投资退出的一个较好渠道。同时，由于中小板容量与主板市场相比小得多，扩容对整个股市的冲击不会太大，不会引起股市大幅度震荡；且若中小板管理比较规范，将更有利于中小企业的创新发展与退出。

（二）规范和管理产权交易市场。这里的产权交易市场是由财政部门和科技部门建立的技术产权交易市场。可以把产权交易市场作为多层次资本市场的初级阶段，将未上市公司的股权交易都纳入到产权交易所或者技术产权交易所交易范围内，对其行为进行规范。

（三）进一步完善法律法规体系。《公司法》和《证券法》的修订,为规范和完善我国风险投资退出机制迈出了最基础也是最关键的第一步，但仍需要尽快修订出台《合伙企业法》、《风险投资法》等法律法规，使风险投资退出各渠道有法可依；要进一步完善风险投资退出机制，促进风险投资在我国的长足、健康发展。

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随着经济的发展，中国风险投资的资本总量和每家机构平均管理资本额总体上保持上升趋势，风险投资在我国部分地区发展迅速，大量海外风险资本快速进入我国，2011年中国企业共获得了60亿美元的风险资本股权融资，同比增长了8%，在依国别进行的排名中，中国位列第二。但在实践中，我国风险投资仍存在诸多需要解决的问题。资金规模小，风险投资机构难以进行交流和合作，形不成风险投资的氛围，实力得不到提高；来源渠道单一，中国大陆创业投资机构的资金来源大部分来自于政府及国有大企业，真正的私人机构、外资机构及个人的资金较少，不占主导地位；我国风险投资的地区分布不平衡，各地区的风险资本额的数量差异也比较大，指向上海、深圳、汀苏、浙江、北京、天津等地，其中上海的风投机构数目最多，京津冀地区的项目投资强度最高，长三角与珠三角的差别不大，而东三省及其他地区的差别则较大；长期以来，中国风险资本主要投资于企业的成长期，而对初创企业的支持力度相对不足，无法体现风险投资支持创业的目的；另外，我国创投退出渠道比较单一，主要是通过境外IPO上市来达到退出目的；相关政策法规缺乏足够支持，国家虽然给高科技企业享受15%所得税税率的优惠政策，但对高科技企业的投资者却没有所得税优惠，风险投资者在高科技企业所得的股息和红利要双重征税；风险投资中介机构的发展滞后，我国风险投资市场所需的特殊中介服务机构如行业协会、标准认证机构、知识产权评估机构等还比较缺乏等。

我国风险投资要想进入良性快速的发展轨道，需要采取对策促进我国风险投资的发展，必然要求相关部门努力出台措施，以塑造良好的发展环境。

一. 拓宽资金来源，大力吸引民间资本进行风险投资，实行风险投资主体多元化

我国台湾地区和其它一些风险投资业发达的国家实践均已证明，在市场济条件下，发展以社会民间资本为主体的风险投资业是客观的必然。目前，我国风险投资资本的主要来源是财政科技拨款和银行科技开发贷款，风险投资资本的融资渠道狭窄。同时政府为主要出资方，造成投资主体单一，影响投资效益。根据国外成功经验和我国发展趋势，可从机构投资者、国内大型企业、私人资本和政府资金等方面拓宽风投资金的来源。

我国应该积极引导保险资金进入风险投资领域，建立信用担保基金，以促进银行进入风险投资领域。适度放宽养老保险基金可以进入的领域，允许养老保险基金进入风险资本市场。鼓励企业加大风险投资，吸引国外风险资本投资。建立风险投资基金，引导社会公众进行风险投资。对于资金实力雄厚的个人，允许开办私人风险投资公司，按公司的运行方式进行风险投资活动，普通居民可以通过购买风险投资公司发行的股票或债券等方式进行风险投资，个人直接以合伙人名义入股风险投资企业。

二. 建立多层次的资本市场体系

各国风险投资发展经验一再证明，风险投资的退出是风险投资成败与否的关键所在。风险投资的退出渠道一般有5种：企业上市、收购兼并、股份回购、股份转卖、清算。尽管退出方式很多，但是效益最高的退出方式还是IPO退出，即被投资企业上市。在我国的风险投资业中，虽然创业板已于2009年10月30 日隆重登场，但是对于规范创业板的操作尚在逐步完善中。我们可以结合目前国内的实际情况在有条件的地方建立区域性的柜台市场，针对高科技的中小企业应适当放宽高新技术企业上市条件， 完善产权交易市场，促进股权交易，以建立有效的风险投资退出机制。

三. 完善风险投资法律法规，建立健全的制度环境

不断地完善引导基金的运作模式，加强监管，完善激励机制，加强法人治理结构建设，发挥引导作用。加强行业管理，发挥行业协会自律功能，设立行业风险基金，分散风险投资主体风险。

采取税收优惠计划，消除或减轻风险投资的重复征税，降低风险投资的所得税税负，完善加速折旧、费用扣除等间接扶持措施，降低风险资本的获得成本，提高风险投资的平均收益率水平。

尽快制定相应的法规和管理办法.完善保护知识产权的法律制度，诸如《专利法》、《技术合同法》等，给风险创业者的专利权、专有权、创新权等以特定的保护。

四. 发展风险投资中介机构及项目评估机构

建立具有高度权威性的投资项目评估专门机构，由有经验的评估专家对风险投资项目经行评估等专业服务，以指导投资者进行有效的投资。建立风险投资咨询管理公司，可为国内外投资者评估与推荐投资项目，并接受投资者的委托进行项目管理。投资者可听取投资咨询管理公司对项目筛选、评估、建立等方面的建议后进行出资，以减少营运风险，提高投资决策的科学性。在我国建立风险投资咨询管理公司，不仅能起到中介服务作用，而且可受出资人委托与创业者进行谈判，并对所成立的风险企业进行管理。

参考文献：

[1]董潘，王景涛.新编风险投资学[M].大连：东北财经大学出版社，2009.

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关键词：自主创新战略；金融资源；高新产业融资

自主创新战略是国家经济社会发展不竭动力。加强自主创新能力建设是增强我国可持续发展动力和国际核心竞争力关键环节。金融对于高新产业的助推作用在我国未完全显现，随着人口红利即将消失，我国也将面临中等收入陷阱，如何即使提高金融对高新产业的支持，实现金融对我国高新产业战略的助推，促进科技发展，提高技术运用效率和对经济的贡献率，实现和谐发展，良性循环，是亟待研究和解决的问题，这一问题体现为高新产业融资问题。

一、我国高新企业融资现状

（一）我国银行业对高新产业支持现状分析

长期以来商业银行是我国金融体系主导，大部分资金由商业银行支配，具有很大的“全能性”，几乎是解决一切融资问题的绝对主体，为高新企业提供金融支持也不例外。我国的商业银行助力高新产业发展的模式目前主要由，为已具规模的高新技术企业提供贷款、为风险投资基金提供交易渠道和结算服务等。

2008至2010年，北京市各银行对生物医药、新型材料、电子科技等高新产业累计发放知识产权质押贷款21亿元，银行以企业发明专利、实用新型专利、商标等知识产权质押开展质押贷款，质押标的创新使这些具有持续增长潜力的高新企业得到银行贷款支持。在过去的几年中，北京地区银行机构针对高新技术企业信贷产品不断创新，多达百种，使一批中小高新企业的融资瓶颈得到解决。2006年国务院提出强化金融对高科技企业发展的支持力度，开放银行对高科技项目股权准入限制，从而事实上突破了银行分业经营体制下只能作为债权人的限制，让银行能够成为高科技项目的投资人。

由于高新技术产业具有高成长性，商业银行在适当阶段介入可以给商业银行带来新的利润增长点，也有助于改善信贷资产质量，优化信贷资产结构，并且有利于中间业务的大发展。但是商业银行毕竟只能在确立合理的风险容忍度的前提下赢取合理的利润，我国商业银行对高新企业金融支持在很大程度上是出于政策引导。显然单纯的政策引导不能从根本上转变商业银行运作模式，还需要多重融资渠道相配合为高新企业提供有效金融支持。

（二）我国资本市场对高新产业支持现状

企业上市是风险投资退出的主要机制，所以，资本市场对于高新产业金融支持体系是必不可少的。风险投资旨在取得丰厚的投资回报，往往在高新企业发展初具规模就撤资套现，并寻找新的投资项目。创业板市场建立为高新技术企业可持续发展提供了富有效率的融资渠道，有效地弥补了高新技术企业在利用风险投资等渠道起步后，稳定发展依赖银行贷款等渠道以前的发展壮大过渡期间大量的资金缺口。在我国，建设创业板市场是解决高新技术企业融资困境有效手段，也是风险投资退出机制必要环节。通过创业板市场上市让风险投资者通过公开发行获得可观的回报，事实上这些资金会重新投入高新技术产业，有利于行业发展。另一方面，通过创业板市场上股权的分散化和股票二级市场的流动性，有助于风险的分散与金融系统抗风险能力提高。

创业板市场建设和发展是我国资本市场对高新产业支持主要体现。创业板市场是主板市场之外专为中小企业和成长性企业提供融资渠道的新市场结构，是我国多层次资本市场体系重要组成。资金短缺制约我国高技术产业发展最大因素，融资是我国高新技术企业迫切需要解决的首要问题。而香港和境外创业板上市条件较为苛刻，深沪主板市场难以满足所有高新技术企业的融资需求，故只有进一步发展创业板市场才能切实改善高新技术企业融资环境，从而促进高技术产业发展。目前，相关政策的效果已经初步显现，以中关村科技园区为例，境内外上市公司已达175家，通过创业板融资近1600亿元。共有122家企业参与中关村代办股份转让试点，有20家挂牌企业完成或启动了24次定向增资，融资额为11.7亿元。

（三）我国风险投资对高新产业金融支持现状分析

风险投资被称为高新企业的孵化器，风险投资公司运作机制与高新产业发展最具有匹配度，它们直接参与萌芽时期企业经营管理事务，为企业发展战略规划、技术创新评估、市场分析和资本营运等活动提供一系列全面支持，直到高新企业发展到一定程度通过资本市场融资才进行资金退出。

在优秀的高新园区所在地，风险投资对高新产业的支持作用是十分显著的。在硅谷，虽然根据风险投资收益的“大拇指定律”，风险投资家承担的风险是很可观的，但是风险最大的种子期和初创期，相对应的回报也最为丰厚。美国等高新产业发展领先的国家能够拥有数量庞大的高科技公司，天使投资人在其中起到了重要的作用。

但目前在我国，风险投资家这一行业显然还未形成足够支撑高新产业迅猛发展的规模，甚至很多投资者将“高新技术企业”等同于“风险企业”，与国际一流的高新园区相比，我国风险投资对高新产业支持是所有金融支持渠道中差距最大的，具有相当的发展空间。

二、有效推进高新产业发展的思考——基于各融资渠道的所需资源分析

高新技术企业从成立萌芽时期到发展到一定规模过程中对资金的需要量一般较大，而其自身的运营特点和产业特征又使其难以得到所需的资金支持：由于发展具有不确定性难以得到政府政策补助，而且政府投入资金有限，即使获得也仍存在较大缺口；由于抵押质押资产多为无形资产，有形的实物资产少，在银行抵押质押的较为严苛的条件下，只有初具规模的高新企业才能获得贷款，处于萌芽状态的高新企业难以通过银行渠道获得金融支持；而通过创业板融资虽能实现高技术与资本高效结合，从而实现风险投资的退出，但对企业发展程度也有较高的标准，且资本市场的发展不可一蹴而就，降低上市门槛也有较高的难度；相比之下，风险投资助推高新企业发展具有较强的可操作性，但我国风险投资行业发展仍处于探索阶段，并不成熟，在高新企业发展的最初阶段难以给予有效支持。

我国高新产业的金融助推体系在很多方面具有完善和提升的潜质，对不同成长阶段的高新企业，金融业在对接政府政策和企业需求方面，应通过服务创新满足企业不同阶段与不同产品发展需要，而要实现创新，满足需求，就要满足各个融资渠道各自的一系列配套资源的需求，多管齐下，连点成线，才能有效解决高新产业金融支持不足的问题。一系列的配套资源包括金融行业中的各类金融机构的自发创新和政策引导创新，政府的政策支持等等。

（一）银行助推应当适度创新

如前所述，银行业在高新产业发展助推中起到了十分重要的作用，甚至有时在政策的引导下，改变了商业银行自身的经营理念和常规，起到了“过分”重要的作用。

从商业银行自身的决策角度来看来看，商业银行助推高新产业应紧贴企业发展需要，做到适度创新，一方面，应当以效益为中心，对于创新成本过大的，更适宜由风险投资或资本市场等渠道提供支持的高新产业，或风险超过银行放贷承受能力的，不宜进行过分的产品创新，应当引导企业向风险投资等渠道进行融资。在这种情况下，商业银行应当采取融资以外的支持方式：商业银行具有企业所不具有的网络资源、专业人才与财富管理等资源，可以为高新企业提供融资顾问、财务管理、支付结算等金融服务，实现双赢。另一方面，对于风险可以控制或管理的业务，商业银行应当充分发挥金融中介的功能，完善企业内部运行机制，建立支持科技进步的多渠道投融资体系，促进科技成果产业化。

从政策支持来看，政府应道给予政策鼓励，促进银行产品创新，助力解决企业融资难题，但也应注意适度问题，不应让商业银行承担过大风险，或过度改变其运营惯例。例如，商业银行可以发展科技贷款政府担保基金。高新技术产业自身财产担保不足部分，政府可以出面作为第三方提供政策性的担保，满足银行的贷款要求，从而促使银行向高新技术企业顺利发放贷款。科技担保基金的资金来源包括但不限于高新技术产业税收、财政拨款、科技三项费用等。通过改变传统信用抵押担保模式，创新贷款担保方式满足高新技术企业融资需求。

（二）利用社会闲散资金发展风投行业

我们应当认识到，风险投资行业是世界发达园区高新企业萌芽期发展的中坚力量，但是确实我国高新产业发展的薄弱环节。我国风险投资尚处于发展初期，高新企业对财政支持依赖度较高，这就决定了推动风险投资行业成熟应当从政策支持入手，建立以政府为主导的多层次高新技术产业风投机制。

政府部门充分发挥主导作用，积极促进高新技术风险投资公司组建工作，对高新技术项目给予必要的财政支持，在此基础上实现对风险资本市场引导与调控。除此以外，应建立高新技术项目风险投资基金，主要对高新技术产业在技术开发投资过程中遭受的损失给予一定补偿，由此对风投行业给予初期发展的支持。

但是行业的发展最终还是取决于市场选择。行业需要完善风险投资运作机制，保证投资的安全增值，构建约束制度、激励制度，完善高新技术产业风险投资组织和运作，构建科学合理化的风险投资项目评价制度；增强投资风险控制能力，转移或者是分摊风险投资。对风险投资加强监管，侧重于过程管理，构建投资项目内部控制制度。所以在扶持风投行业起步后，政府应当变扶持为引导。例如可以完善民间资本助推渠道，我国民间投资资金充裕，但投资渠道并不多，形成了投资需求的压力，而民间投资资金对风险的承受能力和高新企业风险投资的高风险、高回报正好形成了一种匹配，政府应当积极引导民间资本进入高新产业，既促进了民间投资规范化、可监管化，又扩大了助推国家自主创新战略的资金规模。

（三）建立专门的高新企业助推金融机构

建立特定类别、特定目的的金融机构以解决新兴的专门的金融问题一直是国内外应对和解决问题的常用方法和对策。解决高新产业金融助推问题也不例外，可以建立一种新型的金融机构，赋予其解决高新企业融资问题的特殊使命和战略定位，给予相关的政策支持，确定特殊的经营方式。例如，可在高新产业园区或密集区域构建中小型银行或其他新型机构专门为中小型高新企业进行金融支持，作为一种新型金融机构，可以适用不同的监管方法，指定一系列新的优惠政策，从而更有针对性助推高新企业发展。这类金融机构应当以高新中小企业为金融服务的主要对象，建立适用的风险评估和应对措施，组织一批专家对萌芽阶段的高新企业无形资产进行评估，作为提供资金的依据。

针对高新企业规模小数量大的特点，新技术企业可以按区域、按行业、按资金需求的共通性等结成融资联盟，资源共享，风险共担，共拓融资途径，也克服了单个的高新技术企业融资数额小，融资成本高，融资信息不畅的缺陷。高新技术企业共同出资成立互助基金、担保基金等，建立信用担保机构，为参加联盟融资的高新技术企业向银行等金融机构申请周转性贷款或中长期贷款时提供必要的信用担保。

专门金融机构的建立必然都需要一定的政策扶持，政府政策应当对接这类金融机构的管理和发展需求，由于是专门的金融机构，政府的政策可以紧密结合高新企业不同发展阶段对应的风险收益特征，大胆探索财政补贴、风险投资、银行信贷、发行债券等组合式融资模式。而作为此类金融机构，可以以在发展中不断摸索，总结经验，逐步走向成熟，促进科技创新成果有效转化为现实生产力，实现金融业和高新产业良性互动和互利共赢，共享自主创新成果。

三、结论

总之，有效引导金融资源支持自主创新能力建设和科技创新型企业发展，是金融服务实体经济的必然要求，是促进经济发展方式转变的重要动力与落实科学发展观重要举措。各类金融机构应当立足自身资源优势，结合自身发展模式，勇于创新，满足高新产业发展的金融资源需求。（作者单位：首都经济贸易大学金融学院）

基金项目：首都经济贸易大学研究生科技创新资助项目

参考文献

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中图分类号：F832 文献标志码：A 文章编号：1673-291X（2015）24-0098-05

随着高科技技术的不断发展，依托于互联网发展的电子商务企业也逐渐成为人们生活中的重要部分，同时电子商务企业的高速发展也为社会带来了良好的经济效益。以我国来说，有越来越多的传统企业正在转型为电子商务企业，这不仅在一定程度上节省了经营成本又能依托于互联网的强大网络营销能力扩大企业的规模。电子商务作为一种新型商务模式，它的特点决定了其发展必须得到金融市场的大力支持，电子商务的发展壮大过程就是不断的融资过程。然而，与电子商务企业快速发展的现状不相适应的是，电子商务企业的融资问题显得非常突出和复杂，其融资难、融资效率低的问题始终没有得到很好的解决。

一、电子商务企业现有的融资方式

电子商务企业面对融资方式的选择跟中小企业的融资方式大致相同，但随着电子商务企业的发展，其融资方式又有相应的创新和发展。

（一）内源融资

一般是经营者或企业自身的积累、企业内部筹资等方式。处于初创期的电子商务企业比较偏向于寻求融资效率比较低但是其融资成本比较低的内源融资方式，虽然内源融资的风险性也很大。过度依赖和使用内源融资，会制约企业本身的发展。

（二）外源融资

外源融资包括两种基本来源：债务融资和股权融资。债务融资的具体形式有：银行贷款、债券、商业票据和租赁。股权融资的具体形式有优先股、普通股和风险融资。

1.以银行为代表的信贷方式

银行贷款一直在中小企业的外源性融资中占据着主要地位。相比其他外源融资方式，银行贷款利率较低，但针对中小电子商务企业信息不对称、财务制度不健全，使得银行对其的信贷成本和管理成本较高，促使融资相关费用较多，导致企业融资成本较高。银行针对电子商务企业的传统贷款方式主要是抵押贷款和信用贷款。银行的抵押贷款主要接受固定资产如土地或房产的使用权做抵押。就目前来看，特别在提供中小企业融资产品的银行，提供了一项联保贷款，针对互相熟悉、产业关联或是具有产业集群特点的企业可以自愿组成一个担保联合体，并仅限于为其成员提供连带责任担保，申请贷款一般不需要其他的抵押物，部分银行还能申请到较高的贷款金额。

2.创业板市场以及海外上市融资

我国创业板上市开板于2009年10月23日，是地位仅次于主板市场的二板证券市场，其设立目的之一就是扶持中小企业。电子商务企业要到资本市场融资一般都是作为概念股上市，但对于电子商务企业来说由于自身发展的艰难性，电商企业上市是一个需要长期积累然后逐渐成熟盈利再从资本市场融资的过程。

相比于国内创业板较高的门槛，有很多发展相对成熟的电子商务企业走出国门，选择条件较低的海外去挂牌上市。2010年，麦考林和当当网得到了资本的认可，在美国资本市场实现IPO，募集资金3.85亿美元，终结了B2C企业无IPO的历史。有海外上市的成功例子，这会刺激电子商务企业对于海外上市的活跃性，特别是一些较为成熟、公司治理结构较为规范的企业，会积极考虑这种方式去筹集资金。

3.风险投资

风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资。目前，风险投资的方向特别针对于具有良好成长潜力企业的初期进行投资。风险投资的来源包括国内外风险投资公司。典型例子如B2C企业京东商城C轮过后已获老虎环球基金1.5亿美元投资，团购网站拉手网获得5 000万美元的投资。一般风险机构对企业的投资模式有两种：运用最多的投入方式为根据企业的发展情况，风险机构在定期的评估定级后分阶段性地调整投入的风险资金。其优势在于不仅能使风险机构规避现实风险，同时有利于风险机构获取最大收益，同时风险机构能够及时合理调整资金运作，降低资金使用的机会风险。尤其是对于电子商务企业来说，企业在各个不同的成长阶段特征鲜明，所需的资金规模差异明显，分批投入能有效地掌控被投企业的发展进度和所投资金的风险。而那些非正规经营的风险机构，例如天使投资人和个人风险资本家则多采用一次性投入。

在风险投资的潮流下，电子商务领域融资逐渐浮现出高估值、高金额的状况。电子商务企业应在发展比较成熟的情况下再考虑选择高风险的融资方式，同时对风险机构的正规性的考察和对于风险资本的投入方式都需要在接受融资之前根据企业的实际情况仔细分析，以保证企业和风险机构能达到共赢的局面。

4.网络融资

网络融资是指贷款人通过在网上填写贷款需求申请与企业信息等资料，借助第三方平台或直接向银行提出贷款申请，再经金融机构审批批准后发放贷款，是一种新型的融资方式。相对于传统金融机构的贷款手续，网络融资的贷款方式更灵活、融资门槛更低、效率更高。这对面临融资难的中小电子商务企业而言是相当具有吸引力的。2010年我国第三方电子商务市场企业全年“网络融资”贷款规模首度突破百亿大关，达到140亿元。

目前，第三方电子商务服务商提供的网络融资方式，大致分为以下三类：（1）信息平台模式，以“阿里贷款”为代表;（2）直接授信模式，以“一达通”为代表;（3）仓单杠杆模式，以“金银岛”为代表。

网络融资服务的整体市场仍处于积累用户的初级阶段，面临着风险和挑战，如法律、监管方面的制约，电子化、网络化信息需要整合以完善电子商务企业的征信体系，政策多变以及第三方支付的规范等。但网络融资未来前景广阔，中小电子商务企业可以加深对网络融资的了解，如果在融资前做好准备，可节约成本去获取所需资金。

二、电子商务企业不同融资方式的融资效率现状分析

（一）融资效率指标的选取

根据企业融资效率的概念和理论分析框架，融资效率的计算指标应该体现以下几个方面：

1.净资产收益率

高的融资效率也就是指以低融资成本融入的资金得到高效运用而为企业产生了良好的效益，其盈利能力反映为融资成本和资本使用效率的比值。在计算融资效率时还需要一并考虑企业债务资本的抵税效应和融资结构的风险程度。

融资效率=投资报酬率/资本成本率

净资产收益率作为一个衡量企业盈利能力的综合性指标，可以较好地反映融资效率的一个方面。该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。

净资产收益率的公式：净资产收益率=净利润/所有者权益

2.总资产周转率

对于成功获得融资的企业，其经营效率的提升也可以用来评价企业的融资效率。总资产周转率是综合评价企业全部资产的经营质量和利用效率的重要指标。企业拥有好的经营水平侧面反映出企业资产资金流通速度快、周转频率高。总资产周转率与融资效率成正比，总资产周转率越快，说明企业的经营质量越好，资金利用效率越高，融资效率越高。

总资产周转率（次）=营业收入净额/平均资产总额×100%

3.资产负债率

作为评价企业资本结构的优化程度的资产负债率是可以作为评价融资效率的财务指标的。外部企业对企业继续发放贷款的评价指标之一是企业的资本结构，资本结构的优化意味着企业的偿债能力增强，也表示着企业能高效利用融资提高企业的盈利能力，从而降低了金融机构的贷款风险和企业的经营风险。

资产负债率=负债总额/资产总额×100%

（二）不同融资方式融资效率现状分析

1.商业银行（中国建设银行供应链融资）融资效率现状分析

作为现代商业银行的一种全新金融产品服务，供应链融资应运而生。

（1）总资产周转率=销售收入总额/资产平均总额×100%

以供应链融资模式的特点来说，银行会选择一个发展成熟的核心企业再对其整条供应链下游的企业发放贷款。因此，参与银行供应链贷款的企业大多是还未发展成熟的下游企业，对于越是规模较小的企业，越需要在存货和固定资产方面投入更多的资产。通过表2数据可以看出，虽然样本企业的总资产周转率在2010―2013年呈整体上升的态势，但上升幅度很小。相对于企业设定的总资产周转率的比值为0.8还相差很远，从侧面说明电子商务企业在参与供应链融资业务的企业中，由于资金大量投资于固定资产和存货，导致总资产周转率低，周转天数也比较高，增加了企业的经营风险，企业的融资效率较低。

（2）资产负债率

从表3的数据可以看出：在2010―2013年，样本企业资产负债率的均值在75.5%～63%上下浮动，其中最大值甚至达到83.7%。数据显示，样本企业的资产负债率每年都有下降的趋势，说明企业的偿债能力有了加强，资本结构得到了优化，从而一定程度上降低了企业的经营风险。但样本企业的资产负债率明显高于我国认为正常的40%～60%的比例，说明企业的总资产中用借贷方式获得的资产所占比重很高。这也从侧面说明企业的经营风险仍然比较高，偿债能力比较弱，企业的融资效率低。

2.海外上市企业（麦考林）融资效率现状分析

（1）净资产收益率

通过表4的数据可知：麦考林在2010年成功在美国纳斯达克海外市场上市后，当天涨幅近60%。但两年前风光上市的公司，如今却陷入退市泥潭，到2013年公司的净资产收益率下降到3.45%。从公司净资产收益率变化总趋势来看，净资产收益率由2010年的23.79%到2013年的3.15%，大幅下降了将近20个百分点。麦考林上市最大的驱动者是其绝对大股东红杉资本，在麦考林上市后，红杉资本成功套现并把股份持有率从75.9%降到了63.2%。麦考林本质是一家传统企业，上市后其转型于电子商务发展的毛利率始终没有超过40%。因此，麦考林无法在原有红杉资本的投资之外从海外资本市场中融得更多的资金来实现企业的进一步发展，从而影响了企业的经营效率。

（2）总资产周转率

通过表5数据可以看出：2010―2013年，总资产周转率呈下降趋势。麦考林在2010年取得海外上市的资格后，从上市当天起，麦考林才正式开始了向电商的转型之路，在获得海外资金的融入后除了红杉资本在融资过程中实现成功套现，其剩余的资金并不足以促进企业的发展，优化企业结构，增强企业的盈利能力。由于处于电子商务企业初步发展阶段，麦考林需要投入大量资金以建立和完善企业的电商平台，为了保证企业“繁荣”的业绩以避免企业退市的风险，麦考林需要保持线下、邮购、电商的三种模式齐驱并进。这三种模式对供应链管理的要求完全不一样，因此企业的经营面临很大的难题，很难平衡高效地把资产分配利用到各个方面以提高企业的经营水平。企业经营水平的低下，侧面反映出企业资产资金流通速度慢、周转频率低。因此，麦考林上市的融资效率其实是很低的。

（3）资产负债率

从以上企业资产负债率变化总趋势来看，可以看出资产负债率的走势持续上升，资产负债率从2010年50%上升至2013年71%，上升了21个百分点。这反映企业资本结构发生变化，红杉企业把麦考林企业包装上市一年后红杉资本降低了对麦考林的股份占有。为了保证和扩大企业的经营效益和建立企业特色平台，企业仍需要大量资金，因此麦考林决定在美发行不超2亿美元的美国存托股份，因此企业负债率出现大幅上升。对于采用海外上市的电子商务企业，海外市场对上市企业的后期评估标准比较高，采取优胜劣汰的制度以维持良好的资本市场环境。由于麦考林在上市前还未成功实现转型，企业在加强自身经济实力建设的同时还需要外部融资以更好地为扩展企业规模为资金靠山。但在资产负债比率提高的同时，也意味着企业的经营决策权降低，因此企业的资金使用的自由度大大降低。

3.风险投资（艺龙旅行网）的融资效率现状分析

我国电子商务的风险投资来源基本是国外的风险投资公司，艺龙旅游网在上市后也是依靠多笔海外风险投资逐步发展为中国主要的网络旅游服务商。

（1）净资产收益率

通过表7的数据可知，艺龙网的净资产收益率自2010年后出现波动直到2013年下滑至27%，说明依赖于风险投资的企业在股东权益收益方面的比率偏低。由于获得风险融资的企业不只存在一家风险投资机构因此公司股权相对分散容易被风险机构夺取经营决策权，一般风险机构的退出方式都是以获得企业股份为条件或以高价出售手中持有的股份进行套现。因此在企业的所有者权益大幅上升时，真正的留存收益也是有限的，因此对于企业来说不是高效的融资选择。

（2）总资产周转率

通过表8数据可以看出，2010―2013年，艺龙旅游网的总资产周转率呈现波动下降的状态。2012年艺龙网在资本市场发行股票公开融资，企业实行价格战政策与外部同类机构竞争，加快了资金流转速度实现了盈利。2004年艺龙在获得风险投资后上市，投入大量资金进行技术的优化和更新，另一方面也加大了市场运作方面的投入。在逐步成长的过程中由于自身未形成品牌优势且外部竞争激烈，企业的盈利能力一直没有得到提升，风险机构在对企业进行评估之后也不愿意再投入资金供企业扩大发展。因此，在没有雄厚资金背景的发展前景下，艺龙旅行网的资产结构得不到优化，总资产周转时间慢，增加企业的经营风险，融资效率低。

（3）资产负债率

从表9的数据可以看出：艺龙网在2010―2013年，资产负债率的变动幅度较大。其资产负债率在2010―2011年期间出现了一个骤然上升但最终在2013年下降到了57%。相对于合理范围的资产负债率来说风险融资方式下的比率偏高。风险融资模式一般是权益性融资的股权融资，但风险机构融资的主要目的不是为了获取企业的控制权。因此风险机构不会一次性为一个企业投入很多资金，一般只占企业总资产的20%左右，虽然说风险资金比例少，不会影响企业的经营权但是风险机构的投资比例不能弥补电子商务企业的资金缺口。因此，获取风险投资的电子商务企业一般都需要与几个风险机构合作，不仅使得企业的融资主体自由度大大降低，同时企业的资产负债率也明显增加。

4.网络融资（淘宝贷款）融资效率现状

自2010年来阿里小贷面向阿里巴巴、淘宝等平台累积投放280亿，为超过13万家小微企业服务。淘宝网上该电子商务企业（大环数码商城）选择的是申请淘宝贷款中的订单贷款进行融资。该企业经营项目主要是电脑的销售，据店主的描述，由于目前电子商务企业竞争压力大，由于他与合伙人都熟悉电脑编程操作，因此准备加强资金的投入来建立具有店铺特色的个性化服务平台以吸引扩大目标顾客群体，增强企业的盈利能力。虽然淘宝贷款不仅方便快捷，从申请到放款短短十几秒钟就很好地帮企业改善了资金需求问题。但目前由于电子商务企业没有建立多层次的资产评估体系，网络融资的贷款金额范围只会建立在电子商务企业现已取得的资信评级或以实际订单为基础。作为依附于高新科技的电子商务产业，当企业拥有一个有成功预期的产品或理念，若企业能额外融得资金将产品投入实践一般在很短的时间内就能得到大量复制并获取巨大的成功。但在电子商务企业没有获得实质上的成功之前，网络融资方式不会以高风险的投资方式对电子商务企业的新理念或产品进行融资，因此限制了电子商务企业的多元化发展并且导致企业的融资效率比较低。

（1）总资产周转率

通过下页表10数据可以看出，虽然该电子商务企业在近几年内的总资产周转率稳步上升，但其周转速度明显偏低。该电子商务企业在淘宝网上的销售量比较大，同时企业经营者为了创建有自己店铺特色的个性化服务平台，一直在固定资产方面有大量的投入。且由于一般电脑的平均利润在1%～3%的利润点且资金周转率比较慢，该店铺每月销售量较大为了保持利润的增长，企业在贷款后会厂家低价出售商品时储备大量存货，因此企业的总资产周转率比较低，其融资效率也比较低。

（2）资产负债率

从表11的数据可以看出：在2011―2014年，该企业资产负债率在65%～76%上下浮动，一般认为，资产负债率的适宜水平是40%～60%，2011年由于该企业还处于创业期，基本上依靠内源融资和民间借贷来成长。到企业成长期时，由于销售量的扩大和利润的增加，逐步减少了外部融资的比例，依靠企业的资金周转基本能维持企业生存。在2013年下半年企业为了创建服务平台，但却不能在淘宝贷款平台获得需要的资金，因此企业选择了民间借贷方式获得资金，从而2014年企业资产负债率出现明显上升。由此可以看出，淘宝贷款只能满足企业基本需求而不能满足企业多元化的发展需求，融资效率偏低。

电子商务企业的发展在国民经济的发展中具有重要的意义，因此探讨电子商务企业在不同阶段选择不同的电子商务融资模式，对于解决电子商务企业的融资效率低的问题具有重要意义。由于缺乏一些海外上市电子商务企业的实际数据，本文所分析的各种不同电子商务企业的融资方式及融资效率方面存在片面性，还有待进一步探讨。

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