股市资金流向分析范文

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西方众多学者从不同的角度对股票市场的有效性进行了论证，结果大多都支持有效市场的假设，但也出现了一些无法用有效市场理论解释的“异常现象”，其中最重要的就是股票市场中广泛存在的动量效应和反转效应。因此，通过研究股市中的动量效应和反转效应是否存在以及表现强度如何，可以对市场的有效性做出一个基本的判断；并且正确识别和度量市场的动量效应和反转效应是投资者利用市场无效性进行套利的重要步骤。

20世纪90年代后期，随着资金流向指标的提出，人们开始意识到资金流向指标是比历史收益率更超前的技术指标。如果股市中存在动量效应与反转效应，资金流向也有可能出现动量或反转的特性，进而为投资者提前预测股价未来走势提供了一种新的思路。资金流向指标不仅为研究市场动量效应和反转效应提供了一个全新的角度，也为利用股指期货进行对冲套利提供了一种新方法。我国股票市场起步较晚，长期缺乏风险对冲工具，利用股市的动量效应和反转效应进行套利交易风险较大，因此在股指期货推出之前一直发展缓慢。股指期货的推出使得利用股市动量效应和反转效应进行套利交易成为可能，为投资者在期现套利和跨期套利之外提供了一种相对收益较高、风险较低的投资策略，有助于完善市场投资者结构，进一步增强股指期货的价格发现功能，提高股票市场的有效性。

资金流向指标基本概念及计算方法

设计资金流向指标的主要目的是测算推动股票价格涨跌的力量强弱，其定义规则是：将主动性买入股票产生的成交额认定为推动股价上涨的力量，这部分的成交金额被定义为资金流入；将主动性卖出股票产生的成交额认定为推动股价下跌的力量，这部分的成交金额就被定义为资金流出。资金流向指标能够帮助投资者透过股价涨跌迷雾看清市场交易对手特别是主力交易者的动向。股价上涨一个百分点，可能是一千万资金推动的，也可能是一亿资金推动的，这两种情形对投资者而言有完全不同的指导意义。

从资金流向指标的定义规则来看，要计算个股的资金流入和流出，最关键的一点就是要制定出一个有效的法则来判断一笔成交是主动性的买入还是主动性的卖出。目前，根据对该法则的设计不同，主要有三种资金流向指标的计算方法。

第一种是Bennett 提出的经典计算模型，该模型是根据市场的交易价格来判断资金是流入还是流出，其计算公式如下：

（1）

其中，Pi是第i笔交易的成交价，Pi-1是第i笔交易的前一笔交易的成交价，Volumei是第i笔交易对应的成交量。

由此可见，这种计算方法是将每笔交易之间的成交价高低作为判定主动性买入和卖出的主要因素，若本笔交易的成交价大于上笔交易，则本笔所有成交金额都算作资金的流入（正值），若本笔交易的成交价小于上笔交易，则本笔所有成交金额都算作资金的流出（负值）。这种算法最大的优点就是能很好地将股价涨跌与资金流向很好的联系起来，将上述计算公式进行变形可以得到：

（2）

从公式（2）可以看到，由于前两项始终为正，计算出的个股资金流向将于股票收益率呈严格的正相关关系，我国国内学者侯丽薇和谢赤在计算沪深300 成分股资金流向时就采用的这个模型。但其缺点也是显而易见的，首先，仅仅以成交价的涨跌无法有效判定交易者的主动性买卖意愿，最明显的就是遇到涨跌停板时，若按照此种方法股价在达到涨跌停板后的所有成交金额对资金流入和流出的贡献都为零，显然这些成交金额的背后不会完全没有投资者主动易的意愿；其次，从实际操作来看，由于分笔的交易数据并不容易获得，即使获得了也存在数据量庞大、计算繁杂的问题，因此Bennett和侯丽薇在各自的文章中都没有采用严格意义上的分笔明细数据，而用分钟级的分时明细数据来计算个股资金流向，最终计算结果的精度肯定会受到一定的影响。

第二种计算方法则直接将内外盘数据作判断买卖双方力量强弱的指标，简单地当用外盘手数减去内盘手数，乘以当天的成交均价就得出当天的资金净流量，如果外盘大于内盘就是资金净流入，反之就是资金净流出。计算公式如下：

Net Money Flow=（B-S）P （3）

其中，B是外盘成交量，S是内盘成交量，P是成交均价。

这种计算方法最大的优点就是简单方便，内外盘数据可以方便地从各类股票行情软件中获得，成交均价的计算也不算复杂，因此和讯等财经网站通常采用这种方法计算资金流向。不过，内外盘的划分本身就不是很严格的，这两个统计指标是由股票行情软件自己计算的，并不是交易所计算后传出来的。当软件收到一笔新数据时就会将成交价与上一次显示的买一和卖一进行比较，如果成交价小于或等于买一，那么相应的成交量就被加到内盘指标上去，如果大于或等于卖一，那么对应的成交量就被加到外盘指标上去。如果在两者之间则内外盘各分一半，这样内盘加上外盘就等于总的成交量。但由于各个通讯站点接受讯号有差异，所以不同的软件所计算出来的内盘和外盘是不一样的，而且由于网络延迟，内外盘的划分不能保证都反应实际情况。比如，你想以现价或高一点的价格买入一只股票，那么从你的操作动机来说，应该是主动性买盘。但是当你提交委托以后，由于网络延迟你报的价格已经比卖一的价格还低了，这时候正好有同样原因的非主动性卖单出现，那么你这笔成交就会在系统上显示为卖盘。本来是买盘，但是却被系统统计为卖盘。因此，这种方法计算出来的资金流向数据并无多少参考价值。

第三种计算方法是将高频逐笔成交数据与分时盘口数据相结合，将成交数据逐一还原至参与交易的交易者以追踪每位交易者的实际成交金额，进而获取每位交易者最初的委托单金额。实际上，这种方法是在第一种计算方法的基础上进行了改进，利用分时盘口数据来判断资金流入流出的方向，若一笔交易成交在买盘则算作资金流出，则将成交额算作资金流出，成交在卖盘则算作资金的流入，这样就解决了股价出现持续零涨跌时资金流向的方向问题，然后再利用逐笔数据计算每笔成交的资金流入或者流出的具体金额。这种计算方法目前来看精度较高，能较好地测算出股价涨跌背后的力量强弱，能客观反映出市场参与者的交易意图。但正如前文所讲，这种计算方式对数据处理要求较高，目前国内仅有万得资讯能够提供上诉方法计算的各股资金流向，本文的研究也将主要采用万得金融终端提供的近两年沪深股市的资金流向数据。

股票市场动量效应与反转效应分析

（一）动量效应和反转效应的基本含义

在传统的投资理论中，股票市场的动量效应和反转效应主要是指股票收益率的动量和反转特征。所谓动量效应（又称惯性效应）是指股票价格的变动在一定的时间范围内具有连续性和持续性，未来收益率与历史收益率呈正相关关系；所谓反转效应就是指股票未来价格变动在一定时间范围内与其历史走势具有负相关关系。

Jegadeesh和Titman（1993）被公认为首次发现和系统论证动量效应的存在，他们利用美国股票市场数据库CRSP（Center for Research in security prices）1965-1989年的日交易数据进行实证分析，根据不同的时间段将股票按照历史收益率进行排名，将过去1、2、3、4季度收益排名前10的股票选为赢家组合，将收益后10名的股票选为输家组合，然后买入赢家组合，卖出输家组合，并持有该策略头寸1至4季度。研究结果发现，各种赢家组合的收益减去输家组合的收益都是正的，这种异常的正收益在统计上也是显著的，按年折算这些组合策略的年化收益率达到了12%，从而证实了这种多空策略在市场中的获利性，验证了动量效应的存在。

股票市场的反转效应最早是由Lehmann（1990）在验证股票市场有效性时发现的。其采用纽约交所股票周收益率数据研究发现，在过去的一周有正收益的股票组合在接下来的一周很可能会出现负收益（平均收益率在-0.35%至-0.55%之间），而那些在过去一周有负收益率的股票组合在接下来的一周大多出现正的收益率（平均收益率在0.86%至1.24%之间），其中约90%的反转策略组合（买入过去收益为负的组合，同时卖出过去收益为正的组合）获得了明显的正收益，股票价格在短期（1-6周）表现出明显的收益反转特性。

（二）动量效应和反转效应的成因

对动量效应和反转效应存在的原因很难用传统的风险定价模型来加以解释，因此研究者大多从行为金融学的角度，通过研究市场投资者行为对股价的影响来解释动量效应的成因。

一般来说，导致股价出现动量效应的原因主要分为两类：

一是交易者的认知偏差，即交易者对上市公司未来成长潜力、风险等存在认识滞后和保守。这种认知偏差导致投资者对股票未来收益率的判断始终滞后于当前股价的涨跌，投资者往往会等到优质股票价格开始明显上涨时才出手买入，助推股价的上涨。在散户投资者为主的不成熟资本市场中，大量股票交易者对基本面缺乏实际的判断能力，跟风炒作、追涨杀跌的现象较为明显，常常导致股票价格的波动在短期内出现动量特征。周琳杰（2002）利用早期我国股市数据（1995-2000 年）测试了动量策略的赢利性，发现盈利结果与策略持有期呈负相关关系3，短期动量策略的赢利性较为明显。这与20世纪90年代中后期我国股票市场以散户为主、投资方式不成熟有关系。

二是交易者的“羊群行为”（herd behavior）。在市场发展到以机构投资者为主的时候，动量效应的存在可能与投资者从众投资行为有密切联系。这种从众投资行为可能是无意为之，也可能是有意为之。首先，从市场信息获取角度来看，大型机构投资者之间获得信息的渠道基本差不多，因而明智的投资经理对市场走势一般都会做出相同的正确判断，无意中形成相同的投资行为。其次，对于小型机构投资者和个人投资者而言，追踪大型机构的投资方向是其常用的投资策略之一。最后，从理性投资经理个人利益最大化的角度考虑，实现投资收益最大化可能并不是其最优选择，凯恩斯在通论中就对长期投资者追寻市场趋势和保证投资意愿提出了怀疑。在他看来，由于担心采取反常投资策略会使得自身信誉受到影响，投资者可能不太愿意完全根据其所掌握的信息和判断来进行投资。因此，在某些特定的环境下，投资经理会简单的模仿其他投资经理的行为，而不顾自己所掌握的有用私人信息。尽管从社会的角度看，这种行为是无效率的，但是从投资经理自身利益的角度来看，为维护自己在人才市场中的声誉，这种模仿行为可能就是理性的。

导致股价出现反转效应现象的原因常常被归结为市场对信息的过度反应。根据Fama提出的有效市场模型，股票的收益率和信息集之间满足如下关系：

（4）

其中，Ft-1代表t-1时刻的完全信息集；Rjt是t时刻证券j的收益；Em（Rjt│Fmt-1）是Rjt市场信息集Ft-1的条件期望。

有效市场假说意味着E（uwt│Ft-1）=E（uLt│Ft-1）=0，而过度反应则意味着E（uwt│Ft-1）0，市场存在超涨和超跌的现象，在一段时间之后市场为修正这种超涨或超跌会出现收益反转，前期超跌的股票会获得高于市场平均水平的收益而前期超涨的股票则会跑输市场。这种对市场信息过度反应现象出现的原因通常被归结为以下四点：

一是投资者的过度自信（over-confidence），心理学研究发现，投资者往往会高估自己的判断，对信息本身实际具有的权重考虑不够，这种对信息认识的偏差会导致投资者给予利好消息较大的权重，而有选择性地过滤或者忽视一些负面消息，这种过度自信导致的盲目乐观无疑会使股价的涨幅超出其理论价值，在一段时间的超涨之后，随着市场对信息的消化，投资者对股票的估价就会趋于合理，收益会出现反转。

二是有偏的自我归因（biased self-attribution），它是指人们会过分强烈地将证实其行动正确性的事件归因于自己的判断，而将证实其行动失败的事件归因于一些外部因素的干扰，这种倾向会使投资者对自己的投资保持一定的惯性，即使方向错误也不易自我修正，从而出现过度反应的现象。

三是“一月效应”的存在。“一月效应”是从统计学角度分析股市走势的一种惯常现象，指一月份的回报率往往是正数，而且会比其他月份为高；相反在十二月的股市回报率很多时会呈现负值。Bondt和Thaler在利用反转策略检验美国股市是否存在过度反应时发现，输家-赢家组合所产生的超额正收益有一大部分是在每年的一月份产生的，过度反应可能与一月效应存在紧密联系。

四是公司的规模效应。公司规模效应又称小公司效应，是指小盘股通常比大盘股的收益率高。在对赢家组合和输家组合中的公司规模进行分析后，Fama和Jegadeesh等学者发现输家组合和赢家组合的公司市值差距较大，从而认为公司规模的不同使收益产生了反转。

通过对动量效应和反转效应的成因分析，可以发现动量效应和反转效应可能同时出现在一个非有效的股票市场之中。例如，“羊群行为”可能在短时间内导致的股价出现动量特性，但这种持续的动量效应会导致股价偏离其理论价值，出现超涨超跌的现象，而后随着理性的回归收益率会出现一定的反转。因此，随着观察期的不同动量效应和反转效应可能存在相互转化的可能性。

（三）动量效应和反转效应与资金流向指标的联系

资金流向指标反映的是股价变动背后交易者的力量对比，能够最真实的还原当前市场上对某只股票的超额供给或者需求。因此，可以说资金流向的变动直接导致了股价的变动，个股的涨跌是资金流入和流出的结果。既然如此，那么在一个存在动量效应或者反转效应的非有效市场内，资金流向的变动必然也会呈现出某种动量或者反转的特性，资金流向与股票收益率之间也会有某种相关性。

首先，从上文分析的动量效应成因来看，如果市场中动量效应占主导，股票市场上的投资者追涨杀跌，采取从众的“羊群行为”的话，那么大量投资者的跟随行动，即持续买入被看好的股票或者持续卖出不被看好的股票，就会导致当期市场超额需求或供给的存在，而且当前市场的超额需求或供给也将导致未来市场上出现超额的需求或供给。因此，从这个角度来分析，资金流向将表现出相同的动量特征，历史资金流向与未来资金流向呈现出正相关关系，历史资金流向与未来收益率也将呈现出正相关关系。从反转效应的成因来看，如果当前市场的超额供给或需求是由于投资者过度自信等原因造成的，那么在一段时间之后股票的收益率就会出现反转，当前的资金流向与未来一定时间的资金流向呈负相关关系，当前资金流向与股票收益率也呈现出负相关关系。其次，从交易成本的角度考虑，大型机构投资者在建仓或减仓时，为降低对市场的冲击，通常会将大量的订单进行分拆，短时间内这种持续的增仓或者减仓将使得当期资金流向与未来资金流向呈正相关关系，资金流向与股票收益率之间也会存在正相关关系。由于传统的动量效应和反转效应对资金流向的影响并不一致，加上交易成本的影响，未来资金流向与当期（历史）资金流向之间、当期（历史）资金流向与未来股票收益率之间究竟有着怎样的相关性并不容易从理论上找出答案，需要利用大量的历史交易数据进行实证研究。

结论和展望

自股票市场诞生之日起，股票投资者和各类经济学者就开始从各种角度来探寻股票价格的波动规律并尝试对未来的股价作出种种预测，在这一过程中，诞生了像墨菲这样资深的技术分析师，也诞生了像巴菲特这样的伟大价值投资者。虽然人们找出了各种解释股票价格波动的原因，但很多解释本质上都是马后炮，对于未来股价的走势即使是最资深的股票分析师也不敢轻易言说。不同于任何实体商品市场，在电子化交易日益发达的今天，以股票市场为代表的资本市场能够比任何实体市场汇集更多的交易者，产生更多的交易金额。

导致我国股市资金流向出现短期动量特征和长期反转特征的原因有很多，综合历史资金流向对股票未来收益率影响的实证分析结果，本文倾向于认为投资者结构不合理，中小投资者比例偏高是导致历史资金流向出现短期动量特征的重要原因，而历史资金流向对未来资金流向和收益率表现出的长期反转特性则与我国股市强烈的处置效应、高换手率和板块轮动等因素密切相关。

参考文献：

1.俞乔.市场有效、周期异常与股价波动[J].经济研究，1994（8）

2.沈艺峰.会计信息披露和我国股票市场半强式有效性的实证分析[J].会计研究，1996（1）

3.吴世农，吴超鹏.我国股票市场“价格惯性策略”和“盈余惯性策略”的实证研究[J].经济科学，2003（4）

4.周琳杰.我国股票市场动量策略赢利性研究[J].世界经济，2002（8）

5.王永宏，赵学军.中国股市“惯性策略”和“反转策略”的实证分析[J].经济研究，2001（6）

6.赵宇龙.会计盈余披露的信息含量—来自上海股市的经验数据[J].经济研究，1998（7）

7.侯丽薇，谢赤等.如何使用A股市场资金流向指标[J].证券市场导报，2010（11）

8.何诚颖，刘瑛，徐清振.基于二阶段模型的中国股市资金流向研究[J].管理世界，2011（2）

9.Louis K.C.Chan and Josef Lakonishok，1995：The Behavior of Stock Prices Around Institutional Trades，The Journal of Finance，Vol.50，No.4（Sep.，1995）

10.Brian Boyer and Lu Zheng，1999：Who Moves the Market？A Study of Stock Prices and Sector Cash flow s，The Journal of Finance，Vol.24，No.3（Apr.，1999）

篇2

[3]中国银行业监督管理委员会.个人贷款管理暂行办法[EB/OL].中国银监会网站，

，2010-2-20.

[4]中国银行业监督管理委员会.固定资产贷款管理暂行办法[EB/OL].中国银监会网站，

，2009-7-27.

[5]中国银行业监督管理委员会.项目融资业务指引[EB/OL].中国银监会网站，

，2009-7-27.

The Status Quo， Problems of Monitoring the Flow of Banks’

Credit Funds and Suggestions

SHI Tao

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“打新”基金规模迅速增加

自去年6月证监会重启IPO后，公募“打新”的热潮不断升温。事实上，此前公募“打新”基金就一直以高中签率、收益稳定等受到了投资者的青睐，但此后由于证监会暂停IPO，公募“打新”面临无“新”可打的局面，因此淡出视野。但随着重启IPO再次受到市场的关注。

相关统计显示，自2014年6月重启IPO至今年7月7日，A股市场共有269只新股发行，共获得792只公募基金累计14599次有效申购，平均每只新股获得54只公募基金有效申购，申购金额为178亿元，获配金额6121万元。其中，首发时参与申购的公募基金数量最多的“一心堂”共获得217只公募基金网下有效申购;首发时参与申购的公募基金最多的“中国核电”共获得公募申购资金7520亿元;首发时获配的公募资金最多的“国泰君安”，公募基金获配金额达49亿元。

我们看到，随着行情的不断升温，公募基金参与“打新”的资金规模不断增加。据相关测算，2015年4月份以前用于申购新股的公募资金在1000亿以内，4月份在3000亿左右，5月份增长到5000亿左右，到了6月份则一跃增加到13000亿左右。同时，可以看到，公募资金在新股申购中的占比不断扩大。之前平均占网下申购资金的42%，占总申购资金的13%;到2015年6月该比例已分别提高至60%和20%。此外，在新股“巨无霸”上，公募申购资金占比则超过40%。

另一方面，虽然公募“打新”基金的规模不断增加，但是其收益率却逐步出现下滑。相关数据显示，2014年四季度“打新”基金的平均收益率达到6.18%，今年一季度下滑到4.3%，而二季度仅有2.73%。

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从公布今年1月份信贷资料看，当前市场货币资金流动性的确出现局部性宽裕，但是M1同比增长仅为6.68%，这是历史上最低水平，1月份M1与M2增速差距迅速扩大到12.11个百分点，M1与M2“剪刀差”是1996年9月以来新高，表示货币资金存款定期化特征甚为明显。M1与M2增长方向一减一增，意味着活期存款与定期存款增速一减一增趋势，正是反映企业投资需求下降，利润减少，居民消费意愿下滑，市场投资和消费信心趋弱，货币资金更多以定期存款等形式被企业和个人通过银行进行“窖藏”，从公布1月份居民储蓄（主要是定期储蓄）增加1.53万亿，创下多年新高，就可见一斑了。说明大量流动性资金沉淀滞留在银行体系内，充裕宽松的货币资金量没能够有效地流向实体经济，而流向了虚拟经济，如果缺乏实体经济基本面增长的支持，虚拟经济资产价格上涨，很可能是一种“虚胖”，尤其是1月份M1增速减慢，对资产和资本价格推动作用较为有限，对股市短期演绎则不利，所以讲，M1增速变化对股市运行影响较大。

再以1月份新增信贷1.62万亿元结构看，尽管新增信贷资金创出天量，但其中票据融资增加6239亿元，占企业贷款比重41.6%，而中长期人民币增量贷款占比仅有38.5%，显示企业贷款主要是解决资金流动性困难问题，真正对经济增长有支持作用的是中长期贷款，然而中长期贷款同比少增。又从金融数据结构看，企业得到绝大部分贷款没有用于投资生产领域，而是借新还旧。因为目前半年期银行存款利率为1.98%，票据贴现利率约1.92%，当企业需要支付款项时，可以通过在银行做半年期定期存款，然后开票据给收款单位，并同时承若支付企业有关票据贴现费用即可，如此操作企业还可获得到约0.06个百分点利差收入，这样一来银行票据融资和定期存款数量都大幅度增加，体现在银行资产负债表两端数据均变大。资金在银行和企业之间空转，可是并没有多少新增资金流入实体经济领域，也几乎没有什么投资和消费交易过程。

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当前，中国A股市场中的非理较为明显，由于市场规则不健全以及相关的法律制度不完善，加之政府政策对基本面产生的显著影响，导致投资者在进行市场交易时，往往会掺杂个人情绪的影响，使股票的实际价格与内在价值出现较大的偏差。因而对中国A股市场中出现的种种异常现象，传统金融学理论已无法有效解释，需要通过行为金融学理论加以认识。

本文将探讨中国A股市场中机构情绪和散户情绪对股票价格的影响，对投资者情绪与股票价格关系的深入了解，能够帮助我们更深刻地认识A股市场的现状，并更加理性地进行投资决策，使市场健康发展。

一、数据构建

（一）指标选取。

在国内，对投资者情绪的研究尚处于起步阶段，各类情绪指数相对较少且获取困难，中央电视台推出“央视看盘”数据也曾一度停止，故本文利用“资金流向”构造机构与散户的情绪指数。这一数据在市场交易中能够被直观地反映到，而且显而易见的，资金流入增多意味着市场信心增强，看多情绪浓厚，反之资金流出增多则意味着市场信心减弱，看空情绪浓厚。

指标按以下方法定义：

机构投资者情绪BSII=（主力资金流入-主力资金流出）/市场资金总流量

散户投资者情绪BSIP=（散户资金流入-散户资金流出）/市场资金总流量

对股票价格的考察选取变量“当日涨幅”，定义为：

当日涨幅CR=（本日收盘价格-昨日收盘价格）/昨日收盘价格*100%

数据来源于某股票软件的数据库，该数据库中记录了上海、深圳、各主要板块以及A股市场整体的资金流向情况。为区别上海和深圳两个市场，对上述变量进行如下角标：

上证综指市场：BSIIsh、BSIPsh、CRsh

深证成指市场：BSIIsz、BSIPsz、CRsz

（二）检验方法。

本文研究机构情绪与散户情绪对股价的影响采用格兰杰因果检验。该检验方法为2003年诺贝尔经济学奖得主克莱夫・格兰杰提出，用于分析经济变量之间的因果关系。他对这一因果关系定义为“依赖于使用过去某些时点上所有信息的最佳最小二乘预测的方差”。

二、实证结果及分析

进行格兰杰因果检验的前提是保证时间序列的平稳性，否则可能会出现虚假回归，因此在进行格兰杰因果检验前首先应对各指标时间序列的平稳性进行单位根检验。通常采用增广的迪基―富勒检验来分别对各指标序列的平稳性进行单位根检验。

检验结果如表1所示：

从上表的检验结果可以看出，上证综指、深证成指市场的机构情绪、散户情绪以及股价的当日涨幅均拒绝“存在单位根”的原假设，为平稳的时间序列。故接下来能够对它们进行格兰杰因果检验。

1.上证综指市场机构情绪、散户情绪对股票价格的影响

首先考虑上证综指市场情况，对机构情绪和散户情绪进行格兰杰因果检验，结果如下：

从上表可以看出，散户情绪不是机构情绪产生的格兰杰原因，而机构情绪为散户情绪产生的格兰杰原因。这是因为，上证综指市场主要以大盘股、蓝筹股为主，在该市场中，机构投资者在资金量和信息来源上占据绝对优势，不会因为散户的行为改变投资决策；另一方面，散户在进行决策时，盯住机构的行为无疑是一种稳妥的操盘方式，尤其是资金流动、成交量这种显性指标发生变化时，对散户将是一个明显的信号，使他们修正投资决策。

接着考虑机构情绪与股价当日涨幅的相互关系，检验结果如下：

从结果来看，两者互为因果。机构投资者对股市走势的影响不言而喻，但机构情绪同样也受到了股价涨跌幅度的影响，这表明机构并非理想化的理性投资者，他们的决策同样存在情绪化因素，即所谓的“羊群效应”。

再考虑散户情绪与股价当日涨幅的相互关系，检验结果如下：

两者同样互为因果，但散户情绪对股价的影响并不明显。事实上，在上证综指市场中，我们可以视散户为市场的追随者，他们对市场价格的影响实际上是对机构影响的补充，在这一市场上他们并不具备话语权。

2.深证成指市场机构情绪、散户情绪对股票价格的影响

然后考虑深证成指市场的情况，同样首先对机构情绪和散户情绪进行格兰杰因果检验，结果如下：

深证成指市场中机构情绪与散户情绪之间的相互影响显然与上证综指不同，在滞后期为3时，二者互为格兰杰原因。这是因为在以中小板为主的深成指市场上，散户投资者的影响不再无足轻重，机构在进行投资决策时，有必要将散户情绪纳入考量。两类投资者在相互影响中最终得出均衡价格，这一价格中包含的泡沫可能将比上证综指中要更大。

接下来考虑两类投资者情绪对股价的影响，结果如下：

从结果上可以看出，机构情绪和散户情绪都影响到了股价，同样的，股价也对两类投资者情绪产生了影响。在深证成指市场中，机构的散户特征更为明显，这也意味着市场中价格泡沫的变化将更为剧烈，股价与资产内在价值的偏离更为明显。

三、结论与启示

（一）市场参与者无论是机构投资者还是散户投资者都会受到噪声的影响，这意味着市场大部分情况下是处于失灵状态的。由于噪声交易的大量存在，使得股市的波动比其他成熟市场更为剧烈，而在当前市场处于低谷状态的情况下，被悲观情绪笼罩的投资者不愿将资金投入市场，这将导致低谷的持续时间更长，造成实体经济的进一步下滑，形成恶性循环。

（二）如前文中所述，市场中充斥着噪音的很重要原因在于规则不健全，监管不到位，政府政策对基本面影响的比重过大，使市场失去了自我调节的能力。因此，在强调提高交易者自身水平的同时，应当更进一步完善市场秩序，加强对市场的监管力度，使投资者能够在更有效的市场中选择有价值的股票，将投机行为转变成真正的投资。

参考文献：

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2006年，全球资金持续流入香港股市，竞相增持市场上有限的人民币资产。在这种供小于求的情况下，中资股资产价格不断攀升。“摩根士丹利资本国际”（MSCI）中国指数在年内飙升54.9％，投资回报在亚洲区内仅次于越南（113％）、国内A股（86％）和印尼（62.3％），升幅比亚洲区（日本除外）25.2％的平均回报高出一倍以上。

单从基本因素分析，投资者实在难以找到不断推高H股内在合理价值的充分理由。但股票市场从来就是根据供求关系来决定市场价值，因此，投资者在部署2007年对中国市场的投资策略时，应对全球资金走势进行较深入的研究。

新兴市场组合基金研究组织的最新数据显示，全球新兴市场基金把中国投资的权重从去年底的5.98％提升到今年10月底的8.35％，而亚洲（日本除外）区域基金，亦将中国投资的权重由去年底的9.67％提升到今年10月底的14.52％。全球基金调整投资组合，增持中国股票，与国际投资者重估新兴市场增长潜力、占全球经济的比重和长远投资价值直接相关。

自从2003年开始兴起的“金砖四国”（BRICs）――指巴西、俄罗斯、印度和中国四大新兴市场――在过去三年吸引了大量专注于新兴市场的资金流入其国内股市。国际投资者热切追捧“金砖四国”市场，笔者认为主要基于三大理由：

第一，这四个国家均具备强大的国内市场，其经济对美国的依赖程度比其他较小的发展中国家低，相对而言，受美国经济放缓的影响较小；

第二，巴西与俄罗斯的资源商品和石油出口受美国增长放缓的影响亦较小；

第三，“金砖四国”之间的经济依存度不断提升，特别是中国和印度经济高速增长，为俄罗斯和巴西的资源出口带来重大需求。

根据新兴市场组合基金研究组织的统计，今年流入新兴市场的组合资金当中，有25％是投资在“金砖四国”。即便印度股市已经成为继日本之后全球市盈率最高的市场，今年内印度股市也仍攀升了46.7％，而俄罗斯和巴西股市也分别上涨了49.3％和30.1％。

对投资国企股的投资者来说，最想提出的问题必定是――明年资金流向是否会逆转？全球基金有可能减持中国股票，转而投资到别的市场吗？

笔者认为，2007年投资中资股的最大风险因素，是美国经济不明朗的前景。若美国经济出现比市场预期更坏的衰退局面，将会提高投资者规避风险的意识，令股票市场的风险溢价上升，促使资金撤离风险较高的股票市场特别是新兴市场，导致股市大幅波动。

展望2007年全球经济前景，我们仍然维持美国经济将成功软着陆的预测，因此，笔者估计资金仍然会流入股票市场。不过，国企股在经历今年9月至11月21.6％的急升之后，短期出现获利整固的机会加大，投资者可等到投资基金在年结前获利带动市场调整后，再寻找具有价值的投资机会。

由于市场在明年仍将受到美国经济前景不明朗的困扰，笔者预期全球基金将继续寻找内需强劲和对美国依赖程度较低的市场作为避难所。在这样的客观环境下，“金砖四国”对全球基金仍具有一定吸引力。

从估值角度分析，在“金砖四国”当中，中国估值仅次于印度，为2007年14.8倍市盈率。对比巴西的8倍和俄罗斯的11.8倍市盈率，出现明显溢价，但相对于印度2007年17.8倍市盈率，中国股票的估值亦不算过分昂贵。

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沪港通股票成交额占比下跌，表现弱于大市：市场对沪港通计划的期望持续升温。共识普遍相信沪港通概念股将会受惠，而其正面的影响将扩散到整个市场。如是，沪港通有关的个股至少应该出现以下两个交易情况：（1） 由于市场对这些个股的热情提升，其成交额的占比理应相对增加；（2） 基于资金持续流入这些个股，其整体表现应跑赢大市。只有以上两项情况成立，我们才可以确认沪港通计划是最近市场反弹的主要动力之一。然而市场现实的情况却并非如此。

我们的量化分析发现，沪港通概念股的成交量占港股总成交量的比率由计划宣布前的约70%下跌至近日的约50%。此外，市值加权回报在4月公布有关计划后竟然稍微跑输了市场。此前，我们在报告中也曾提及在沪港通计划宣布后，A/H股的折让幅度反而加剧，与两者之间的折价会因套利交易而收窄的共识相悖。香港和上海股市在沪港通消息公布当日反应热烈 ，然而当时也只是一个“一日游”的行情。接下来的两个多月，市场的表现泛善可陈，直至最近才再度回升。换言之，市场有充分的时间和机会炒作沪港通的消息，根本没有必要等两个多月后再入市。由此看来，市场认为沪港通计划推动了市场回升的理论未能回答“股市为什么是现在反弹”这个问题。两地市场的交易规则不尽相同，要融合还须很多准备工作。有消息称一些内地券商的交易系统还没有准备好迎接资金的大幅流入和交易。

中国两地市场的活跃交易市值和资金流入即将或已经见顶；美联储或会擦枪走火：市场还普遍认为这轮外资流入中国是史无前例的，因为这轮资金的轮动和以前有所不同。然而，资金流向的数据却描绘出一个截然不同的情形。我们统计了全球所有主要中国ETF基金中占资产管理总规模>90%的基金。我们发现，这次反弹中资金流入中国两地市场的情况与过去几年没有任何区别。一如以往，资金流仍然仅仅是一个同步的市场指标。我们的研究发现，每一次从低谷到顶峰，国内市场的资金流入量净增加一般达30亿美元左右，离岸市场资金流量净增加达40亿美元左右时，资金流入将逐渐停止，市场将开始回落 - 类似于现时的情况。这些资金流量的上限可能与各个市场的外汇额度和交易所成交量有关。此外，我们注意到香港和中国的活跃交易市值已回到了2007年11月以来的高位。若要进一步推高如此大市值的市场，人民币500亿元的新增净资金流只是九牛一毛。

近期中国经济数据持续疲弱。疲弱的PMI指数反映内需不振，令补库存力度减弱。然而，PMI指数仍高于50水平，不足以促使央行进行广泛的货币政策干预。此外，许多城市逐步放宽房地产限购令，房地产市场出现一些趋稳的初步迹象，进一步降低了短期内下调利率或存款准备金率的概率。与此同时，美国经济依然保持强势；PMI指数、新屋动工、建筑许可证和申领失业救济金人数数据均胜预期。而且美联储最新的会议记录显示对于降息的时间点的辩论开始出现激烈的争议，资金已继续轮动回之前超卖的美元资产里。此外，美元在美联储公布会议纪要后走强，美国短期利率上升，以及美股的强势，均印证这一轮动交易。我们已在上一个报告《信贷转向及政策前景》建议了有关的轮动，我们相信这个轮动在短期内应该持续。

现时全球聚焦美联储于Jackson Hole会议的演说。美联储很有可能不得不确认美国经济的强势，并列出退市的理据，同时尽量避免触动市场的恐慌神经。然而在这一系列的微妙的平衡里，美联储很难保证不会擦枪走火。考虑到近日股市表现强势，资金流及活跃交易市值逐渐见顶，以及基本面走弱的同时大规模的货币政策干预却又不是时候，我们继续认为中国股市的风险高企。自我们提出有关创业板极端相对弱势以及向创业板轮动的建议，创业板已经飙升逾10%。虽然我们相信创业板的相对强势在短期内或能延续，其绝对强势很可能已经是强弩之末，并将开始拖累大市走低。铁矿石和螺纹钢近期不断探底，是中国经济基本面疲弱的真实反映。这些大宗商品交易员的判断正确，交易手段狠辣。值得注意的是，债券收益率已下跌，掉期利率和即期汇率亦然。而股市还是一如既往，后知后觉。

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不过，好景不长。周三，次级抵押贷款市场再次出现负面消息，贝尔斯登旗下两只对冲基金的投资者恐怕要“颗粒无收”；英特尔、辉瑞制药与雅虎的财报也令投资者失望，连续5个交易日的涨势被终结。不过，企业并购消息，以及即将不断披露的业绩，将对股市起到支持作用。

随着美国股市创出新高，亚太区指数也全面创出新高。从2003年起，MSCI亚太区(日本除外)指数一直在一条近乎完美的上升通道中运行，近期更是一举突破通道顶部，走势进一步转强，似乎要进入直线上升的阶段。目前的状态很像前期的A股市场，买什么股票似乎都会赚钱。

虽然亚太股市本周大多陷入调整，但从市场资金充裕、区内宏观经济和企业盈利前景理想等情况看，暂时不用担心出现股灾。

不过，分析人士指出，目前除了泰国股市，亚太区股市2007年预测市盈率全面达到18倍或以上水平，是大升市以来的最高。市盈率水平虽未达到20倍以上的危险区域，但这一估值水平已不便宜，即使后市继续上冲，投资者也应该谨慎起来。

现在最重要的，已经不是某只股票究竟有多好，而是资金是否会继续充裕，乐观的投资情绪还能维持多久。

本周，港股未能延续上周急升的气势，在23000点上方继续高歌猛进，而是小憩调整。内地公布的GDP和CPI数据显示，进一步宏观调控脚步越来越近，加上受内地下月起增加铅、锌、铜及钨矿资源税影响，港股上行信心不足。

对于市场担忧的宏观调控，有券商认为，此举会令内地资金进一步流入香港市场，即使中资股业务受宏观调控拖累，但股价在低位也会因为受到资金追捧而获得支持，H股有望继续跑赢A股。

里昂证券分析认为，在未来3个月里，单是内地QDII资金流入香港股市就会有1150亿元之多，其中全国社保基金的近200亿元资金将流入国企股，而新发行的券商、基金类QDII则会对蓝筹股更感兴趣。

虽然近期唱多港股的声音很多，但也有比较谨慎的观点。安本国际基金管理亚洲证券投资经理姚鸿耀表示，港股现在对负面消息颇为敏感，比如美国的次级抵押贷款、利息率、通货膨胀等，特别是美国可能调高利率。他认为，港股下调幅度可能会高达15％至20％，资金流向是后市的关键。不过他认为，长远看，恒指现有水平估值合理，企业负债偏低、盈利和派息能力高，这些都支持恒指有比较强的抗跌能力。

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尽管美国铝业率先公布的一季度业绩令人失望，但接踵而至的英特尔与摩根大通的超预期业绩还是给市场带来了信心。

拉开序幕的一季报助长着人们的乐观情绪。美国道指自2008年9月以来再次站在了11000点上方。美国白宫发言人吉布斯称，美国股市上扬是总统奥巴马振兴经济的措施正在产生效力的一个迹象。

有分析指出，道指上一次挑战11000点还是在2005年底，当时正值美国经济从复苏阶段转向可持续增长阶段。经过多次上攻，2006年1月6日，道指最终站上了11000点大关。从10000点攀升到11000点，差不多经过了两年时间。而当道指突破11000点时，美国失业率已下降两年多，非农就业人数连续28个月实现了增长，美联储将利率也从1％升至了4.25％。此次道指从10000点升至11000点，仅仅用了不到半年的时间。不过，与上一次不同的是，目前美国经济还只是处在复苏阶段，失业率仍高达9.7％，非农就业人数3月份才首度由负转正，但联邦政府增聘临时雇员起了很大作用，而美联储不敢轻言加息，联邦基金将利率维持在0至0.25％的极低水平。因此，有悲观者认为，这只是一次虚假的繁荣。

而乐观者认为，只要美联储继续维持目前极低利率水平的货币政策，只要有资金持续流向股市，只要美国经济稳步复苏，相信11000点绝不会是道指的终点。

随着股指不断攀升，美国保守的投资者也蠢蠢欲动起来。有数据显示，美国散户投资者有重投股市迹象。散户入市，往往是股市即将见顶的信号。不过，分析师指出，好在散户资金并未大举入市，这反而有助于牛市持续。

嘉信理财认为，盈利数据在未来数星期将成为推动市场的主要因素。目前企业专注的焦点已从改善盈利转为增加销售额，但企业在面对市场对产品及服务的需求持续上升之际仍继续控制成本，因此分析员预期即将公布的业绩将会相当不俗。由于市场近期表现已反映了一季度将有相对不错的盈利，所以可能需要有更佳的业绩才能进一步推高大市。如果市场预期变得过分乐观，短期市场可能会出现回吐的情况。

标普500指数也在18个月以后首度站上1200点大关。瑞士信贷上调了标普500指数今年年终目标，提高至1270点，而年中目标维持在1220点。

资金再入新兴市场

来自专业资金流向监测机构EPFR的数据显示，4月份第一周，全球股票基金获得总额为56.9亿美元的资金净流入。EPFR称，得益于美国近期公布的一系列经济数据，市场对全球经济复苏的乐观预期逐渐升温。投资者对新兴市场表现出了一定兴趣。新兴市场股票基金资金流入量创下了6个月以来的新高。其中，中国股票基金共吸引资金净流入1.9亿美元，创1月下旬以来的新高。

篇10

主力认同度由三个指标综合构成,分析师情绪指数,主力关注度,机构风向标三个小图。我们以002304洋河股份为例,见右下图。

一、分析师情绪指数

分析师情绪指数是表示分析师看好程度高低的指标,即如果分析师看好这个股票,那么情绪指数上升,越看好情绪就越高。即如果曲线向上那么说明分析师情绪上升,即看涨,如果曲线向下,那么说明分析师情绪下跌,即看跌。见右下图中分析师情绪子图趋势是上升。那么说明002304洋河股份分析师情绪仍然看涨。

二、主力关注度

目前市场主力是机构。因此分析机构的持仓情况来判断主力流向是一种很有效的方法。但是目前基金三个月提供一次持仓报表,虽然往往给出的信息已经延迟了。但是仍然可以提供主力的动向。见右下图中主力关主度使用蓝色的直方图表示。当主力关注度图中如果兰色的直方图从左向右排列是递增的,说明主力关注度变高了,如果兰色的直方图从左向右排列是递减的,说明主力关注度变低了。

三、机构风向标

机构风向标是衡量有多少机构关心的程度的指标。判断方法同分析师情绪指数一样。从图4-1中所见机构风向标是上升趋势,即说明关注这个股票的机构比较多,同时给出看好评级的机构也比较多。因此这股票的主力认为同度还可以。

篇11

朱红：现在权证占港股每天成交金额约20%，在香港，安硕A50ETF与她的相关权证的交易都比较活跃，近期发现当A股市场回落的时候，香港权证市场就发现有资金流入A股ETF的认购证看好，而且根香港信报的报道，安硕A50的认购证在2013年全年是最多资金流入的产品，可见投资者已经用自己的资金为A股的未来投下了一票。

《动态》：2013年第四季度港股当中的H股表现如何？有哪些中资股表现比较突出？投资者如何捕捉当中机会？

朱红：2013年第四个季度的H股走势明显转好，特别是在十一月的三中全会后，一些H股更创出今年新高，当中强势的板块包括：中资保险股和中资券商股。我们发现投资者除了买这类强势的H股外，也同时买入了它们的认购证作杆杠投资。

《动态》：权证有什么吸引投资者的地方？风险方面该如何控制？

朱红：最近几年的香港股票市场中，除了个别强势的板块外，不少股票都是窄幅波动或向下，所以靠长期持有一只股票赚钱的机会比以往困难。于是不少投资者选择了带杠杆、可以捕捉波动市或向下市的权证作投资。

篇12

中图分类号：F830.9 文献标识码：A

文章编号：1005-913X（2013）01-0084-03

一、引言

随着经济一体化的不断发展，各国经济的联系也日益紧密，国际资本在各个国家的各个市场之间的流动也日益频繁，国内市场和全球市场的联动作用也逐步加强。国内某一市场的变动不仅受到其自身变动的影响，也受到其他市场变动的影响。股票和债券是资源配置的两种基本手段。通常来说，当经济形势向好，投资者对于经济形势持乐观态度时，资金会从债券市场流向股票市场，寻求更高的收益。当经济不确定性增加，投资者对资金的避险性要求提高，资金会从股票市场流向债券市场。因此，国内外有许多专家学者都研究了股票市场与债券市场的相关性，如victor（2007）等通过研究1998～2004年美国债券市场和股票市场得出，只存在股票市场到债券市场的单向波动溢出效应。王茵田（2010）等通过建立VAR模型认为，我国股票市场和债券市场的波动率互为因果关系。但是，很少有专家学者研究不同国家的债券市场和股票市场的相关性。

美国是当今世界第一超级大国，美国的科技、经济、军事实力全球无可比拟。美国国债（尤其是指美国10年期国债）一直以来都被誉为全球最安全的避险资产。而我国在2005年进行了汇改和股改之后，资本市场逐步与国际资本市场接轨，我国的资本市场的开放程度也不断加大，因此，国际资本的流动对与我国股票市场的影响也日益加大。从理论上讲，当国际政治、经济形势发生动荡，全球经济不确定性增加时，资金会从股票等风险资产撤出去购买相对安全的美国国债，而当国际政治、经济形势趋于缓和，全球资本会从美国国债市场撤出去投资收益性更高的风险资产。因此，美国10年期国债市场的波动很有可能影响我国股票市场的资金流动，进而影响我国股票市场的收益率变化。本文采用计量经济学的方法对美国十年期国债收益率和代表中国股票市场的上证指数收益率实证分析，以期分析这两大市场的相关性，从而为我国股票市场的投资者的投资决策提供一个全新的国际性分析视角。

二、美国10年期国债市场变动与股票市场变动的相关性的理论分析

第一，美国是当今世界第一大经济体，美国国债（尤其是美国十年期国债）一直以来都被投资者视为最为安全的避险资产。因此，美国10年期国债市场收益率的变化反应了全球经济的趋势以及投资者对资产安全性和收益性的态度。当国际政治、经济形势发生动荡，全球经济的不确定性增加时，投资者的悲观情绪加重，他们对资金的边际安全性提高，因而他们把大量的资金（包括原来投资于上证A股市场的资金）从股票等风险资产撤出去投资美国国债以保证自己资金的安全。反之，当全球经济逐渐复苏并持续发展时，投资者对资金的收益性要求大于安全性要求，因而大量的资产从美国国债市场撤出去投资股票等风险资产。当一部分国际资金和原来去美国国债市场避险的部分国内资金涌入A股市场，会引起我国股票市场的变动。

第二，美国十年期国债市场的需求变化，意味着外汇市场上对美元需求的变化。当美国10年期国债需求减小，国债价格下降，收益率上升时，则意味着外汇市场上对美元的需求下降，美元相对贬值。为了维持稳定的汇率，不让人民币升值或升值过快，我国中央银行被迫在外汇市场上购入美元卖出本币，这会使市场上基础货币的供应量增加，从而流入资本市场的资金也会增加，这都会刺激股市上涨。反之，当美国10年期国债需求增加时，国债价格升高，收益率下降，则意味着外汇市场上对美元需求下降，美元相对升值。因而我国央行被迫向市场投放的基础货币量也将减少，流入资本市场的资金也会减少。

三、美国国债市场与中国股票市场相关性的实证研究

（一）样本选取与数据来源

上海A股市场在我国股票市场中较具代表性，上证综合指数是目前市场各方认可度最高的一个股票价格指数，因此本文选取上证综合指数日收益率作为反应中国股票市场波动的代表。样本区间为2005年1月1日到2012年3月30日。在反映美国国债市场变动的指标选取上，本文选取了美国10年期国债的日收益率。样本区间同样为2005年1月1日到2012年3月30日。全部的研究数据来源于锐思（RESSET）金融研究数据库。数据的分析和检验均采用EVIEWES统计软件。

（二）VAR模型的构建

1.对变量进行ADF单位根检验

一般地，VAR模型要求变量的序列必须是平稳序列。否则，如果变量不是平稳序列，那么构建的VAR模型有可能不稳定，会造成虚假的分析结果。因此，在构建VAR模型之前先对各变量进行ADF单位根检验，以验证两变量是不是平稳序列。

2.对变量进行协整检验

在美国10年期国债市场的收益率方程中，美国10年期国债市场的收益率二阶滞后项统计在5%水平下统计显著，说明美国10年期国债市场的收益率具有自相关性。上证指数收益率的一阶和二阶滞后项统计在任何水平下统计不显著，说明美国10年期国债市场的收益率基本不受上证指数收益率的影响。

为了对VAR模型做出更精确的分析，本文接下来对美国10年期国债市场的收益率和上证指数的收益率进行了脉冲响应函数和方差分解的分析，以期更好的解释VAR模型的单个参数值。

4.脉冲响应函数分析

脉冲响应函数用于衡量来自随即扰动项的一个标准差冲击对内生变量当前和未来取值的影响。从图1可以看出，上证指数的收益率对来自美国10年期国债市场的一个新信息的冲击在第一期立即有反应，然后在第二期达到最大，其影响在第三期之后逐渐消失。这表明美国10年期国债市场的变动能够影响上证A股市场。而且从图中也可以看出，美国10年前国债市场收益率的正冲击经市场传递给上证A股市场之后，也会使得上证A股市场收益率提高，这说明美国10年期国债市场的收益率与上证A股市场收益率呈正相关。但美国10年期国债市场的收益率则对来自上证A股市的一个新信息的冲击反应并不明显。其第一期和第二期对来自上证A股市场的一个新信息的冲击反应基本为零，这表明上证A股市场的波动基本上对美国10年期国债市场无影响。这一结果与VAR模型的分析结果是一致的。

5.格兰杰因果检验的分析

VAR模型还可用来检验一个变量与另一个变量是否存在因果关系。格兰杰因果检验实际上是检验一个变量的现期值和过去值是否会对另一个变量的未来预测值产生影响。从表4可以看出，上证指数收益率变动不是美国10年前国债收益率变动的格兰杰原因概率高达95.41%，因此我们不能拒绝上证指数收益率不是美国10年前国债收益率变动的原因的原假设。而美国10年前国债收益率变动不是上证指数收益率变动的格兰杰原因只有0.0036%，因此我们可以拒绝美国10年前国债收益率变动不是上证指数收益率变动的原因的原假设，即美国10年前国债收益率能够影响上证指数收益率的变动。

（三）　实证结果

从协整检验、VAR模型的回归方程结果以及脉冲响应函数可以看出，美国10年期国债的收益率和上证指数收益率的确存在相关关系，且两者呈现出正相关的关系。即美国10年期国债收益率上升，上证A股市场的收益率也将上升，美国10年期国债收益率的下降，上证A股市场的收益率也将下降。从VAR模型、脉冲响应函数以及格兰杰因果检验可以看出，美国国债收益率的变动和上证指数收益率的变动影响是不对称的，美国10年期国债的收益率的变动能够影响上证指数的收益率，但上证指数的收益率变动并不能显著影响美国10年期国债的收益率。

四、研究结论

第一，美国10年期国债收益率与上证指数的收益率确实存在相关关系，且两者呈正相关。即当美国国债收益率提高时，表明全球资金从美国国债市场流出，其中一部分资金流向了中国A股市场，使得上证A股的收益率提高。当美国国债收益率下降时，说明全球资金流向美国国债市场，其中包括原来流向上证A股市场寻求高收益的那部分资金，上证A股市场的收益率下降。

第二，美国10年期国债市场和上证A股市场影响并不对称，美国10年期国债市场的波动能够影响上证A股市场，但上证A股市场的波动并不能影响美国10年期国债市场。这是因为美国10年期国债市场收益率的变化反应了全球经济的趋势以及投资者对资产安全性和收益性的要求。但上证A股市场由于发展时间比较短，其收益率的变化受本国的政策影响比较大，它并不能向美国10年期国债市场那样反应全球资本的流向，以及投资者对风险的态度，因而其收益率的变化对美国10年期国债市场的收益率变化影响程度有限。

第三，对于上证A股市场的投资者来说，可以通过分析美国10年期国债市场的收益率变化，来分析全球资金的走向以及投资者对风险和收益的态度，从而为其投资决策提供一个全新的国际性分析视角。

参考文献：

[1] 吕光明，徐　曼.中国的短期国际资本流动[J].国际金融研究，2012（4）.

[2] 王茵田，文志瑛.股票市场和债券市场的流动性溢出效应研究[J].金融研究，2010（3）.