全球金融危机原因范文

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中图分类号:F830.99文献标志码:A文章编号:1673-291X(2009)27-0075-02

一、美国房贷危机是这次危机的触发点

黄朝翰认为,美国目前的金融风暴根源于次贷危机。王自力认为,美国政府不当的房地产金融政策为危机埋下了伏笔。在“新经济”泡沫破灭后,房地产成为美国政府推动经济增长的重要手段,抵押贷款公司、商业银行把各自放出去的次贷,打包卖给“房地美”和“房利美”(即联邦住房贷款抵押公司和联邦国民抵押贷款协会),“两房”却忽视资产质量,这就成为次贷危机爆发的“温床”。杨圣明也指出,次贷危机是这次金融危机的导火索。由于“住宅抵押贷款支持证券”的泛滥,加之2002―2006年期间,美国的房市火爆,很多金融机构把这种次级抵押贷款权的证券同其他行业真正的次级证券甚至垃圾证券“打包”出售,使得多年积累下的大量金融残次品涌向金融市场,出现金融危机就不足为奇。

二、金融体制结构不合理,缺乏金融监管和风险预警机制

黄朝翰认为,这次美国金融危机的罪魁祸首是其金融部门的结构性问题。美国金融管制框架仅仅适用于金融部门的正式机构,却不适用于迅速扩张的“非正式机构”。当产生信贷紧缩、金融机构之间失去相互信任时,就引发整个金融市场信用危机乃至金融危机。秦汉峰提到,美国金融监管体制暴露出一系列漏洞,例如,监管机构交叉重叠、监管部门过于依赖“市场纪律”等等,是最终引发金融危机的导火索。王自力认为,金融外部监管的严重滞后、金融创新与金融监管的步伐不一致,是导致全球金融危机爆发的深层原因之一。朱金玉指出,金融危机爆发的原因是金融业严重缺乏监管,内部管理机制失误造成的。杨伟、黄贤福、杨选奎认为,忽略对金融创新的监管,特别是对金融衍生品的监管是产生金融危机的原因。彭俊明认为,金融监管不严,导致华尔街金融机构杠杆过高是美国爆发金融危机的直接原因。

三、流动性过剩引发金融危机

西方国家、尤其是美国过度依赖金融政策对宏观经济的调控作用,使金融市场的流动性过剩问题日趋严重。晓健认为,流动性过剩是导致金融危机的导火索。贸易顺差偏大和外汇储备过多,增加通货膨胀压力,货币供应过多和银行体系资金过多容易造成资金泛滥,引发金融危机。左小蕾认为,金融危机的缘由是全球过剩资金的过度流动。美国“9・11”事件后经济放缓,为了恢复经济增长,美国实行宽松的货币政策,这使美元的流动性大大增加。陈华、赵俊燕指出,流动性过剩是引发金融危机的原因之一。2000年后美联储开始连续降息,低利率拉动了经济增长,同时也带来了流动性过剩。王喜梅认为,流动性过剩是导致美国金融危机的外部原因。2000年以后,发达国家经济进入低利率金融缓和时期,低利率带来了全球性的“流动性”过剩。

四、盲目创新金融衍生品

2002年以来,发达国家尤其是美国的金融规模超常扩张,金融创新及其金融衍生品空前发展,导致金融工具风险加大。曾康霖认为,当代金融风险引发金融危机的切入因素是金融创新。骆克龙、政、贾殿春认为,20世纪90年代以来,美国金融管制放松、金融创新泛滥以及风险评估滞后,导致金融工具风险增加,埋下了危机的种子。刍议认为,此次全球性金融危机,各经济体都经历了2002年以来的金融规模超常扩张、金融创新及其金融衍生品空前发展、房地产超常增长的“经济繁荣”时期,这一经济发展模式就是此次金融危机的根源。胡俞越、孙提出,金融危机的爆发要归功于场外金融衍生品(OTC)这一金融创新,OTC衍生品市场的放大效应与监管缺失,使得OTC金融衍生品市场成为金融危机的催化剂。

五、经济制度不合理

西方国家的资本主义经济制度下,生产与消费等各种矛盾并没有随经济的发展减弱,而是不断变化,暴露出经济制度存在缺陷。瓦迪・哈拉比(美)认为,此次金融危机可以追溯至资本主义制度下生产能力和收入之间以及生产商和消费者的需求之间的内在的深刻的不平衡。高巍指出,美国的经济制度存在缺陷,违反客观规律是导致金融危机爆发的原因。经济仍是金融的基础,金融创新若脱离经济,让金融衍生品无节制地蔓延,就会导致金融危机的爆发。彭俊明指出,美国爆发金融危机的直接原因可以追溯到社会制度缺陷,即奉行自由市场的资本主义制度不再灵验了。

六、新自由主义时期的金融自由化

西方国家、尤其是美国奉行过渡自由化的市场模式,包括金融自由化,导致金融系统的崩溃。朱安东、尹哲认为,导致这次金融危机的重要原因主要是近三十年来在新自由主义指导下的金融自由化。陆源京也谈到,金融危机产生的原因是金融市场自由化和资本账户开放。蒋定之提到,美国自由金融主义的发展模式最终导致了金融危机的产生。衍生品过度泛滥,盲目信奉市场主义放松监管,最终必然导致金融市场的系统性崩溃。何钦梅认为,美国金触市场过度自由化的发展模式走到了极端,衍生品过度泛滥,监管长期缺位,直至出现系统性的崩溃,这是导致金触危机的重要原因。

七、不合理的货币政策

西方发达国家、尤其是美国通过不断调整货币政策,以应对经济的衰退和反弹,宽松和骤紧的货币政策交替实施,成为危机爆发的隐患。肖才林认为,金融危机的原因主要是刺激经济的超宽松环境埋下了隐患。在新经济泡沫破裂和“9・11”事件后,美联储连续降息,贷款买房又无须担保,房地产市场日益活跃,为放贷危机乃至全球金融危机埋下伏笔。徐明祺认为,国际货币体系扭曲是形成金融危机的原因,现存国际货币体系的内在缺陷难逃其咎。王自力指出,美国不合理的货币政策对金融危机的爆发起了推波助澜作用。为了应对2000年前后的网络泡沫破灭,2001年1月至2003年6月,美联储连续13次下调联邦基金利率,这促成了美国房地产泡沫的持续膨胀。然而,当货币政策连续收紧时,房地产泡沫开始破灭,低信用阶层的违约率上升,由此引发次贷危机并最终引发金融危机。朱金玉也提到,美联储政策的失误可能是较为严重的一个导致危机的因素。在2000―2005年之间美联储所采取的低利率货币政策在美国经济和金融体系中埋下了危机的种子。董洪日谈到,宽松的货币政策为危机产生埋下祸根,而扩张政策则成为危机爆发的导火索。2000年前后,美国政府开始实施宽松的货币政策。随着美国经济的反弹和通胀压力的增大,从2004年6月开始美国政府连续17次加息,骤紧的信贷成为危机爆发的导火索。

八、西方国家尤其是美国长期的超前消费经济模式

西方国家长期存在的超前消费习惯,加之政府的支持,导致了经济泡沫。刘玉霞认为,美国长期超前消费的经济模式是金融危机爆发的深层次原因。董洪日认为,超前消费、借钱消费是危机产生的社会基础性原因。长期以来,美国人的消费观念就是不储蓄光消费,而且是借钱消费,加之政府的支持,一旦环境改变使多数人不能还贷且不得不违约时,危机的爆发则不可避免。

九、虚拟经济与实体经济严重脱节

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【作者简介】王国兴，浦东改革与发展研究院美国经济研究中心常务副主任、研究员；尹翔硕，复旦大学经济学院副院长、教授、博导

【中图分类号】F171.24

【文献标识码】A

【文章编号】1006-1568-（2013）06-0065-18

2008年全球金融危机发生后，全球各国政府采取了积极的应对措施，美国也出台了一系列政策，使得美国经济在经历了3个季度的衰退后，于2009年第三季度开始复苏。自那以来，美国经济一直处于持续但又有波动的复苏中。经过长达4年的经济恢复，美国经济并未走出衰退的阴影进入新一轮扩张和繁荣。考察过去4年左右的复苏，可以发现美国经济的这次复苏出现了一些新特点。本文将对这些特点予以归纳，并对其原因加以分析。

一、全球金融危机后的美国经济复苏特点

第一，经济持续复苏但不够有力。全球金融危机发生的2008年，美国经济进入衰退并延续至2009年第一、二季度，使得这两年的美国国内生产总值（GDP）分别比上一年度下降0.3%和3.1%（图1、2）。自2009年第三季度起，美国经济开始从衰退中复苏，但总体而言复苏力度比较温和。2010―2012年的GDP年度增长率在2.0%左右徘徊，也明显低于上世纪80年代以来美国数次危机后GDP的年度增长率，图2清晰地显示了这一点。从季度情况看，本次危机后美国经济复苏已经历了两轮循环：从2008年第四季度到2011年第一季度为第一轮，GDP季度年化增长率从2008年第四季度负增长8.9%逐季加快至2009年第四季度正增长4.0%，再逐季放慢至2011年第一季度的0.1%；第二轮从2011年第一季度至2012年第四季度，GDP季度年化增长率从增长0.1%逐季加快至2011年第四季度的4.1%，再逐季放慢至2012年第四季度的0.4%。目前正在进入第三轮，可能会延续至2014年底。由于第一轮循环前低后高，第二轮循环前后一样高，所以第三轮循环GDP季度年化增长率摆脱上述循环走势、进一步走高的可能性不大。

第二，失业率持续缓慢下降，但距美联储新设定的调控目标仍有距离。全球金融危机爆发后，美国2010年的失业率高达9.7%，创下自1982年以来的最高纪录（图3）。月度失业率则从2008年1月的起5.0%上升至2009年10月的10.0%（图4）。此后，美国失业率持续缓慢下滑，2013年6月已降至7.6%。与失业率在22个月中上升5个百分点相比，失业率下降2.5个百分点用了43个月，失业率下降的速率几乎是上升速率的1/4。假设其他条件不变，按此速率，美国失业率至少要到2014年下半年才能降至美联储的调控目标6.5%，要到2016年底才能降至5.0%。与此相对应，全球金融危机爆发后，美国16岁及以上非机构就业人口总量从2008年的14536万减少至2010年的13906万，即有630万人因受金融危机冲击而失业。2011年起美国就业人口开始增加，达13987万，接近2009年的水平，2012年进一步升至14247万（图5）。最新统计显示，2013年6月已上升至14406万（图6），即迄今此轮复苏已增加就业岗位500万个，但与2008年相比还差130万个。

第三，通胀趋势仍不明朗，通缩威胁尚未完全解除。全球金融危机后，美国消费者物价（CPI）同比上涨率曾一路走低，2009年3―10月甚至连续为负值，即持续8个月通货紧缩（图7）。自2009年11月起，CPI开始回升并于同年9月达到3.9%，为本次金融危机以来的峰值。此后，CPI基本呈下滑态势，至今尚未完全摆脱下行压力，2013年6月仅为1.8%。总体而言，财政政策似乎比货币政策对CPI的提振作用更大。相比之下，除去食品和能源的核心CPI走势相对平稳，基本上围绕着1.75%的中位线上下波动，也没有出现核心CPI为负即通货紧缩的情况。2013年6月的核心CPI最新值为1.6%，低于美联储预订的核心通胀目标调控值。从目前趋势看，美国通胀进一步上行的风险小于下行的风险，未来一段时期即使通胀上行，其风险也不会失控。

第四，进出口连创新高，贸易不平衡有所改善，但进出口增速逐渐放缓。2009年美国进出口因全球金融危机分别暴跌达22.8%和14.2%，贸易逆差大幅改善（图8）。但自2010年起，美国进出口即转跌为增，且持续增长，其中2010年出口就超过了2008年的水平，2011年起进出口更是连创历史新高，2012年分别达22106亿美元和27452亿美元，合计近5万亿美元。不过2010―2011年的贸易逆差又有所扩大，但未超2006年的历史最高水平，也未达2008年的水平，而2012年又收窄了4%。从图9所示月度情况看，进出口自2008年8月起同步下跌，分别至2009年6月和5月止跌回升。其中，月度出口在2010年12月超过2008年7月创下的1656亿美元危机前最高值，此后基本保持上升态势，目前稳定在1800多亿美元。与之相反，月度进口额仅2012年5月略高于2008年7月创下的2319亿美元危机前最高水平，其余月份均低于该值，贸易不平衡因此改善。总体而言，奥巴马政府的“出口倍增计划”取得了一定成效。与2009年相比，2012年出口增长了40.1%，其中货物出口增长了46.0%，服务出口27.6%，贸易逆差对GDP的拖累逐步下降。但出口增速却连年连月持续下滑，2010―2012年的出口年增速分别为16.9%、14.5%和4.6%，而出口月同比两位数增速在维持了22个月后，2011年11月起降至个位数，2013年3月甚至出现40个月来首次负增长。因此，实现2015年出口比2009年的15782亿美元翻一番目标已无可能。

第五，公司营运情况良好，税后利润增长强劲。受到次贷危机的冲击，2007年美国公司税后利润总额从上一年13495亿美元下降至12929亿美元，2008年在全球金融危机冲击下进一步下降至10509亿美元（图10）。但自2009年起美国公司税后利润总额便率先复苏，且恢复了强劲增长之势，2010年即超过2006年创下的50多年来最高额14430亿美元，2011年和2012年又连续刷新历史纪录，分别达14751和17129亿美元；而2012年的美国公司税后利润额已接近2004年的两倍、2002年的三倍。 从季度数据看，经季节调整按年率计，美国公司税后利润总额于2006年第三季度达到阶段性最高额13685亿美元后逐渐下滑，至2008年第四季度 6437亿美元见底（图11）。此后，美国公司税后利润开始掉头向上，5个季度后即2010年第一季度便收复危机前的失地，创下当时的历史新高14341亿美元，后又连续刷新纪录，2012年第四季度创下17737亿美元的历史最高值，2013年第一季度略微回调至17495亿美元。可见，美国经济的微观基础相当坚实，如果美国公司税后利润继续强劲增长，美国经济的强劲增长是可以预期的。

第六，服务业复苏快于制造业复苏，经济失衡状况依旧。私人服务业复苏较快，按2005年不变价格计算，2011年私人服务业增加值已超2008年水平，创出历史新高；2012年再创新高。私人服务业增加值占GDP总额的比例也比危机前有所上升，2008年为68.0%，2012年为68.7%（图12）。私人服务业中，除了“批发”和“除政府外其他服务业”外，其他八个子行业2012年增加值也已超过2008年的水平（图13）。出人预料的是，作为全球金融危机的源头，“金融保险房地产及租赁”的增加值不仅继续在服务业中位居第一，而且该值仅2008年比2007年减少200亿美元，2009年后连年创下历史新高，可以说几乎没有受到危机影响。其中一个重要原因是由于美联储的超宽松货币政策，美国股市连创历史纪录，道指、标普和纳斯达克指数已经分别站上15400点、1600点和3600点关口。只要美联储继续实行超宽松货币政策，美股仍可能再创新高。“教育医疗与社会救助”增加值在私人服务业中位居第三，也未受到危机影响，保持稳步增长的态势。应该说，奥巴马政府应对危机的措施、对金融监管和医疗保险进行的历史性改革是成功的。

相比之下，私人制造业复苏较慢，其增加值在2012年才超过2008年的水平，但尚未恢复2007年的历史最高水平。相应地，私人制造业增加值占GDP总额的比例也未恢复到危机前水平，2012年该比例为18.4%，而2008年为19.0%。由图12可见，上世纪末以来，私人制造业增加值占GDP的比例一直呈下降趋势，迄今未扭转。由图14可见，建筑业是拖累私人制造业复苏的主要子行业。按2005年可比价格计算，其增加值在2011年触及近期最低值4495亿美元，2012年反弹至4637亿美元，但距2008年的5240亿美元还差近13.0%，低于2000年6552亿美元的历史最高水平41.3%。另外，农林牧渔增加值也未恢复到2008年水平。不过，制造业已基本复苏，2012年其增加值已超过2008年的水平，接近2007年创下的近期峰值，反映了奥巴马政府重振制造业和出口倍增计划取得的成果。采掘业几乎没有受到危机的影响，2009年增加值就比2008年增加了25.2%，其中油气开采增加值就比2008年猛增了50.3%，显示了页岩油气革命的成效。但2010年起油气开采增加值下降，与此同时采掘支持增加值上升，前者反映了页岩气革命导致天然气价格大幅下降，后者体现了页岩油气开采热对相关设备需求的增加。

私人部门在美国经济中地位最重要的五大子行业依次为金融保险房地产与租赁、制造、专业与商业服务、教育医疗和社会救助和零售。结合其在GDP中占比变化（图15）和上图12，可以认为，危机后不仅服务业与制造业的相对地位几乎没有变化，上述最重要的五大子行业在美国经济中的相对地位也几乎没有发生改变。其中“信息通讯技术生产”包括私人制造业和私人服务业中的计算机和电子、印刷（含软件）、信息和数据等在内的新兴产业，反映了由计算机推动的第三次产业革命深化带来的成果。尽管“信息通讯技术生产”在GDP中占比呈逐步上升之势，全球金融危机也没有冲击到这一趋势，但总体上这个产业在国民生产总值中的地位不如上述五大子行业。

第七，房地产市场呈现更多复苏迹象。2013年4月，美国成屋销售年化为497万套，为2009年11月以来最高水平；成屋销售中间价为19.28万美元，新屋开工年化数升至85.3万套，均为2009年以来最高；房屋营建许可年化数100.5万套，更为2008年以来最高；房价连续16个月上涨，创下自2006年以来的最长上涨周期，2013年3月标准普尔公司衡量美国20个大城市房价的凯斯―希勒（S&P/Case-Shiller）指数同比更上涨了10.9%，是自2006年4月以来最大年度增幅； 至2013年3月建筑业支出已连续13个月同比正增长。上述迹象表明，美国房地产市场已触底回升，有助于支撑疲弱的经济增长并增加相关行业就业潜力。2011年房地产相关行业就业人数779万，比2006年的1019万峰值少了240万。 需要指出的是，房地产市场复苏将是一个缓慢的过程：首先，美国房地产市场去库存过程尚未结束，不仅仍有数以百万计的止赎房产，还有1110万户住房按揭贷款处于资不抵债的境地；其次，美国住宅建筑商人气指数2012年底升至47 ，为2006年4月以来最高值，但尚未突破荣枯线；第三，美国银行业2013年起面临提高存款准备金率要求，势必收紧住房抵押贷款放贷标准，抵押贷款利率有上升的压力；第四，与以往美国房地产市场复苏由家庭和个人刚性需求推动不同，本次复苏投资需求推动成分居多，投资者或投机者获利离场可能导致房地产市场复苏出现波动。

二、影响美国经济复苏的因素分析

总的来看，金融危机爆发以来，从宏观上看，美国经济复苏过于温和，失业率下降缓慢，通货紧缩的风险挥之不去，经济失衡状况并未改善，但出口表现良好，尤其是货物出口增长强劲，贸易不平衡有所改善；从微观上看，企业经营状况良好，税后利润创历史新高，微观经济基础非常扎实；从行业上看，服务业复苏快于制造业，但总体上看，包括房地产业在内的所有产业都在复苏。微观经济基础如此扎实，宏观经济复苏却步履蹒跚，其原因主要可从供给、需求、外部因素及政策因素四个方面来分析。

第一，供给因素。首先应考察劳动生产率。美国私人非农部门劳动生产率增速近年来显著放缓（图17）。 由图16可见，次贷危机以来6年里，美国非农部门劳动生产率的平均年增速仅为1.6%，远低于战后年均2.25%的水平，是战后第三低增长期。这一方面是周期性因素所致，劳动生产率通常呈现出顺周期性，即劳动生产率增速随经济增速放缓而下降，随经济复苏而上升。另一方面，非商业周期因素也在其中发挥了作用。

其次是全要素劳动生产率。美国私人非农部门全要素生产率自2005年起即显著放缓。 图18显示，2007―2012年非农部门多要素生产率年均增速仅为0.6%，比2000―2007年下降了近60%。 原因一是始自20世纪90年代由计算机推动的第三次工业革命提高劳动生产率的红利至2004年前后已基本耗尽， 二是越来越多的证据显示技术进步步伐放缓，促使高科技企业放慢了资本深化进程。好消息是，2012年美国私人非农部门多要素生产率比上年提高了1.4%，是2007至2012年平均年增速的2倍多，可能预示着高科技企业资本支出增速加快，技术进步也可能因此加快。

第三是资源尤其是能源因素。全球金融危机后，美国页岩气革命方兴未艾，带来显著的经济效益：一是传统能源行业重新焕发生机，二是因天然气价格自2008年以来下跌超过60%，企业经营成本下降，带动美国制造业投资增长；三是在就业方面新增了逾170万个工作岗位，到2020年可望由此增加300万个就业岗位，并且这些岗位的薪水将高于美国平均水平；四是石油进口减少，天然气出口正在推动中，对平衡贸易收支产生积极影响。

第二，需求因素。总需求可以分为消费需求与投资需求；两者又都可以从政府部门和私人部门两方面去分析。

政府部门方面。从图19可以看到，2009年第二、第三季度政府消费支出与总投资对美国经济增长的贡献为正，联邦政府和地方政府均增加了投资，表明奥巴马政府2009年2月启动的7870亿美元经济刺激计划（其中35%用于减税，65%用于政府投资）发挥了作用，为美国经济复苏作出了贡献。但由于美国债务急剧膨胀，政府继续增加消费支出和投资力不从心，所以自2010年以来的13个季度中，有11个季度政府部门消费支出与投资支出对GDP增长的贡献为负。同时，政府消费支出与总投资在国内生产总值中所占的比例也逐季缓慢下降。在过去9个季度中，该比例已从2011年第一季度的20.6%下降至2013年第一季度的18.9%（图19）。展望未来，由于每年850亿美元的自动减赤机制于2013年3月1日启动，政府部门消费支出与总投资削减将拖累美国经济增长。

私人部门方面。个人消费支出始终是美国经济增长的主要推动力，除了2009年第一、二季度继续受到危机冲击外，此后15个季度个人消费一直是GDP增长的主要贡献者，且贡献率相对起伏较小，GDP占比始终在70%以上（图20）。但2012年个人消费支出季度环比和同比增幅均有所放缓（图21），原因在于个人可支配收入增幅下降。美国商务部2013年5月31日公布的数据显示，美国个人收入增长陷入停滞。由图22可见，按2005年不变价格，2013年一季度美国个人可支配收入环比为负增长，同比增速则大幅下滑。由于收入增长陷入停滞甚至下降，人们不得不动用储蓄，致使美国人的储蓄率从2012年第四季度的5.3%迅速下降至2013年一季度的2.3%， 为2007年12月以来的最低点，回到了全球金融危机前的水平。就私人投资而言，除2009年第一、第二季度受危机冲击大幅下降外，此后15个季度中，有13个季度私人国内总投资对GDP增长的贡献是正的。与此同时，私人国内总投资占GDP的比例也缓慢上升，从2011年第一季度的11.9%上升至2013年第一季度13.4%（图19）。但是，私人国内投资总值处于极低水平，迄今尚未恢复到2008年及之前的水平（表1）。由于公司营运情况良好，税后利润增长强劲，私人部门投资对美国经济的拉动作用有进一步增强的潜力。

第三，外部因素。欧债危机对美国经济复苏造成了负面影响。欧债危机对美国经济的冲击表现之一是美国对欧出口增速最慢。与2009年相比，2012年美国对欧出口仅增长了21.8%，与同期美出口总额增长39.0%相距甚远，也远低于同期美国对美洲、亚太、中东和非洲的出口增长水平（图23）。表现之二是相互投资出现疲软迹象。2012年美对欧直接投资流量甚至低于爆发全球金融危机的2008年（图24），而欧对美直接投资流量在金融危机后几乎连年持续下降（图25）。不过，美欧相互直接投资的存量仍然十分可观，互为首位（图26、图27）。

与美洲密切的经济关系为美国经济复苏提供了支撑。多年来，美洲始终是美国第一大出口目的地，全球金融危机后这一地位进一步得到了巩固和提高（图23）。2012年美国对美洲地区的出口与2009年相比增长达49.1%，进一步与美对亚太和欧洲出口拉开了距离。美洲也是美国对外直接投资重镇，无论是增量还是存量，美洲一直是美国对外直接投资的第二大目的地（图24、图26）。美国签订的20个自由贸易协定中，有12个伙伴国在美洲（加拿大、墨西哥、智利、哥伦比亚、哥斯达黎加、多米尼加、萨尔瓦多、危地马拉、洪都拉斯、尼加拉瓜、巴拿马、秘鲁），占60%。在美国签订的41个双边投资协定中，有9个伙伴国在美洲（阿根廷、玻利维亚、厄瓜多尔、格林纳达、洪都拉斯、牙买加、巴拿马、特立尼达和多巴哥、乌拉圭），占22%。正是多年来苦心经营美洲经济一体化战略，造就了美国在全球金融危机后对美洲的出口和对外直接投资增长，推动了美国经济复苏。

亚太对美国对外经济的重要性正进一步上升。全球金融危机爆发后，不仅亚太依然保持着美国的第一大进口来源地，而且美国对亚太出口的增长率高于美国出口的平均增长率。同时，亚太对美直接投资存量一直高于美洲，且亚太与美洲对美直接投资的差距有拉大的趋势（图28）。更重要的是，全球金融危机后，亚太对美直接投资流量已连续超过美洲对美直接投资。美国在亚太积极推进跨太平洋伙伴关系协议（TPP），动员参与谈判的国家既包含了亚太国家，也包含了美洲国家，其目的之一就是把美国与美洲密切的经济关系向亚太地区延伸，进一步推动美国对外经济增长。

第四，政策因素。从货币政策看，除了将利率维持在0―0.25%的超低水平外，美联储从2008年11月至2009年4月实行了首轮量化宽松政策，刺激经济作用明显。从2008年第四季度到2009年第四季度，GDP从下跌8.9%转为增长4.0%，实现了从止跌企稳到强劲复苏的急剧转变。第二轮量化宽松政策于2010年11月出台，至2011年6月结束，使美国经济避免了在2011年第一季度陷入衰退，GDP增速勉强维持在0.1%，并在当年第四季度提升至4.1%，但刺激作用明显不如上一轮。美联储于2012年9月推出第三轮量化宽松政策――每月购买400亿美元机构抵押贷款支持债券（MBS），但效果不理想；美联储于当年12月决定每月再购买450亿美元长期国债，以替换原有的扭转操作（OT）措施，使量化宽松规模达到每月850亿美元。同时，美联储确立了失业率高于6.5%、通胀率预期不超过2.5%情况下0―0.25%的超低利率保持不变的新目标，使美国经济在2012年第四季度避免了衰退，GDP增速勉强维持在0.4%，2013年第一季度进一步推高至1.8%。可见，三轮量化宽松政策总体上与复苏进程的三次波动相关。

从财政政策看。自2008年以来，为了应对全球金融危机、刺激经济增长和促进就业，从布什政府到奥巴马政府都采取了减税、扩大财政支出的扩张性财政政策，致使2008至2012各财年赤字分别高达0.455、1.416、1.294、1.297和1.089万亿美元（图29）， 占GDP的比例分别为3.1%、10.0%、9.0%、8.7%和7.0%，其中2009―2012财年每年超过1万亿美元的赤字创下了历史最高纪录。各种减税、政府投资、金融监管改革、医疗保险改革、救济等构成了扩张性财政政策的主要内容，一系列的法案构成了扩张性财政政策的法律基础。 但从2013年起，美国财政政策逐渐转向中性，强调促进增长与减少赤字的平衡，税收增减和开支增减相结合，标志是财政悬崖法案，内容包括从2013年1月起调高年收入40万美元以上个人、45万美元以上家庭的个税税率、取消薪资税减税优惠、维持其他减税政策、延长一年长期失业救济金、2013年3月启动每年约1100亿美元政府开支削减计划等。可以预计，实施中性财政政策后，美国财政赤字将趋于下降，但公共债务总额仍将维持在高位。自2010年第二季度起，美国累计公共债务与GDP之比已超过90%的警戒水平， 相隔半年后的2011年第一季度又进一步突破了100%，对美国经济增长形成了抑制。2013年5月公共债务最新值为16.739万亿美元； 好消息是该值比上个月下降了0.54%，为2011年7月以来首次下降。尽管如此，未来数年美国公共债务状况恐难显著改善，因为医疗、社保等福利开支是政府开支的主要组成部分，而2011年其占GDP的比例已高达65%。由于福利开支在美国被定义为“强制性开支”，削减的难度很大。

从对外经济政策看，奥巴马政府围绕实现美国经济复苏和提升美国竞争力，调整并实施了相关对外经济政策：一是在更高标准（如劳工权益、环境保护、知识产权保护、竞争中立、服务业市场准入等）基础上推进双边、区域和多边自由贸易协定谈判，包括：与韩国、哥伦比亚和巴拿马就布什政府时期达成的3个自贸协定部分内容重新谈判，然后予以批准生效；主导跨TPP谈判并推动更多国家加入谈判；启动跨大西洋贸易与投资伙伴关系（TTIP）协定谈判；启动诸（多）边服务业协议（PSA）；等等。二是大幅提升投资在对外经济战略中的地位。为此修订出台了新的双边投资协定范本，并在美韩等双边自贸区协定重新谈判和TPP、TTIP等区域自贸区协定谈判中把投资列为重要内容。三是启动出口管制改革。2011年11月7日的《美国军品清单》第8类目“军用飞行器及相关零部件”草案修订版，标志着美国对敏感技术进行更恰当出口管制的工作取得重要进展。

三、基本结论

第一，美国经济温和复苏趋势仍将继续。由于美联储的宽松货币政策将维持较长时间，私人服务业尤其是金融保险房地产及租赁业，将继续在美国经济复苏中扮演重要角色。同时，作为全球金融危机的源头，房地产市场复苏预示着美国经济复苏进程可能逐步加快，因其不仅会助推金融保险房地产及租赁业，还可带动建筑业。公司营运情况良好和税后利润增长之势可望延续。

第二，美国经济实现潜在增长率的条件尚不具备。首先是技术进步没有取得大的突破，全要素生产率显著放缓，导致劳动生产率增速放缓并呈长期化趋势；其次是经济结构失衡状况没有得到改善，制造业复苏滞后，宽松货币政策产生的大量流动性一直存在；第三是尽管企业赢利情况很好，但未来预期并不乐观，投资意愿低下，制约了就业增长和个人收入增长，加上政府消费支出与投资因自动减赤机制而削减以及薪资税优惠取消，威胁到个人消费支出的增长。

第三，美国经济未来的出路在于科技创新和对外贸易与投资。奥巴马政府正实施以生物科技带动科技创新和经济发展的战略，以加速生物科技取得突破，使美国国民更健康、生物能源产出更多、制造业转型加快和农业生产效率更高。仅使美国国民更健康一项，就有助于大幅降低政府福利开支，破解公共债务高企之难题。同时，奥巴马政府正通过推进TPP、TTIP和PSA谈判，并于2012年推出了双边投资协议新版本，试图用所谓高标准的贸易和规则来帮助美国公司开拓全球市场。

篇3

朱文晖：自民党在野的三年痛定思痛，拿出了一套力图摆脱日本经济连续“失去十年”的方案：增加货币发行量，打破通缩，提高资产价格，相对减少负债规模。同时，日元的贬值又能在国际竞争中带来莫大好处。从长期看，笔者认同原来的日元估值过高，但贬到何处才是新的均衡价位？从实体经济看，产业结构相似的韩国和台湾地区会首先受到冲击；接着，欧洲和美国的汽车业也会遭遇压力；但更重要的冲击在于日元走势逆转带来的全球资金大逆转，全球日元套利交易的方向和规模会如何变化？对不同国家债务的冲击如何？都让人担心会否带来新的全球金融危机。无论如何，安倍成功让日元贬值，开启了2013年的全球货币战。

逆差高估，美国的数据游戏还能玩多久？

经合组织（OECD）和WTO公布的最新报告显示：传统的贸易统计方法由于双重计算问题而放大了总出口量。因为许多出口商品的生产过程都涉及进口的原材料和部件，而在计算出口时并未对这些商品进行扣减。按照这个算法，2009年美国对华贸易逆差将会减少25%。

朱文晖：对美华贸易逆差在统计中的问题，美方是心知肚明的。但在两国的贸易政策争论中，美方当然只会端出对自己有利的数据。OECD和WTO总算作了一个相对科学的统计，说了些公道话。WTO作为一个权威机构，应该一份根据上述方法重新调整过的全球贸易表。另外，如果上述统计继续深入下去，分析在出口商品（如中国生产的苹果iPhone出口到美国）中进口国和出口国各自的收益，结果恐怕就更有意思了。

股价连跌，苹果的下一个亮点在哪里？

近期，苹果股价不断下跌。《华尔街日报》有消息传出，苹果有可能在2013年推出一款针对低端市场的“廉价iPhone”。同时，苹果CEO蒂姆·库克也放下身段造访中移动，希望能尽快在中移动的正式销售渠道中推出iPhone。

朱文晖：如今，苹果的垄断已经被后来居上的三星打破，其弊端也逐渐暴露出来：iOS本质上是一个非常复杂的操作系统，需要受过中高等教育才能操作自如。iOS的封闭性，也会减少其他公司的参与和融合。一旦开放的安卓系统规模超过某个临界点，苹果就可能像1980年代的苹果电脑一样走下坡路。“廉价iPhone”及与中移动的合作，目的都是要短期内快速扩张苹果的用户，但这种扩张速度与应用安卓系统的其他公司的放量扩张差距很大。失去了乔布斯之后的苹果，下一个亮点在哪里？会是iTV吗？

光伏反弹，中国式产业政策该做何反思？

篇4

1997年的亚洲金融危机和2008年的全球金融危机是近二十年来最大的两次金融危机。这两次金融危机的触发机制和传导机制也有着自己的特点。两次危机的爆发也对我国产生了重要的影响，对我国经济发展有着重要的借鉴意义。

一、两次危机的比较

（一）危机表现

图1 亚洲金融危机前后泰国GDP变化与次贷危机前后美国年度GDP变化 （单位：百万美元）

数据来源：Word Bank

1997年亚洲金融危机和2008年美国次贷危机爆发后，受危机冲击的主要国家的股票市场都出现了大幅度的跳水，经济增速也有所下滑，泰国1997年和1998年的GDP分别下降了17.1%和25.9%，同样美国2009年的GDP下降了1.77%。金融危机除了冲击证券市场和经济增速外，也使得受冲击国家的货币贬值，房地产市场萎缩。

从金融危机的表现上来看，1997年亚洲金融危机和2008年的金融危机有很多的相似之处。这也从一个侧面说明了金融危机的发生给各国经济带来的影响是不可小觑的。

（二）危机爆发的原因

1、1997年亚洲金融危机

1997年亚洲金融危机的爆发是由多方面的原因共同造就的。

首先，泰国泡沫经济崩溃带来了不良债权。在1997年金融危机爆发之前，泰国的房地产市场迅速地膨胀，外国资金的流入也推动了泰国房地产市场的繁荣。到了1997年，泰国的房地产市场泡沫破裂，房地产价格和股票价格大幅度下跌，泡沫的破裂产生了巨大的不良债权。

其次，泰国在危机爆发前出口减少，产生贸易逆差。1997年亚洲金融危机爆发之前，由于美元升值，泰铢又是长期盯住美元浮动，因此造成泰国的出口减少，经常项目逆差扩大。

再次，以索罗斯为首的国际对冲基金对东南亚国家货币的冲击。冲基金预期到泰铢的贬值，于是对泰铢发起了攻击，泰铢大幅度贬值。在对泰铢进行了冲击之后，对冲基金又对马来西亚，印度尼西亚，新加坡等国的货币进行了冲击，使得这场东南亚国家的货币危机最终演变成了一场影响全球的金融危机。

2、2008年全球金融危机

2008年的全球金融危机的爆发也是有多方面原因的。

首先，美国金融机构通过金融创新创造了多环节的资产证券化。美国的房地产放贷机构大量地发行次级贷款，抵押贷款公司又发行了以住房抵押贷款为支持的证券（MBS），并将MBS出售给了投资银行。投资银行又以MBS为基础发行了担保债务权证。这样，当利率身高，次级房贷的债务人无力偿还贷款时，就会使得整个金融机构流动性不足，金融危机爆发。

其次，贸易顺差国资金流入美国引起房地产市场泡沫。以中国为代表的贸易顺差国积累了大量的外汇储备，这些国家用将外汇储备用以购买美国的债券，将资金注入美国市场。资金的流入推动了美国资本市场和房地产市场的繁荣。

图2 2001-2007年次贷危机前美国联邦基金利率（%）

数据来源：美国联邦储备局官方网站

再次，2008年美国次贷危机爆发前，美联储长期实行低利率政策。美联储在2001年1月到2003年6月连续13次下调联邦基金利率。当美国经济在2003年开始反弹的时候，美联储并没有及时上调利率，长期的宽松政策进一步加剧了美国房地产泡沫。

最后，金融监管的欠缺最终使得危机爆发。在美国金融机构不断进行资产证券化和金融创新的时候，美国相关的监管机构并没有对金融创新中存在的风险进行有效地监管。监管的欠缺放大了金融产品的风险，最终使得危机的爆发不可避免。

（三）危机的触发机制

从1997年亚洲金融危机和2008年全球金融危机爆发的原因来看，两次危机的触发机制是不同的。1997年的亚洲金融危机是由东南亚国家的货币危机引起的一场全球金融危机，而2008年的金融危机则是由美国次贷危机引发的一场全球金融危机。前者发起于发展中国家，后者是由发达国家发展中的问题引起的。但是引起两次危机爆发的共同原因是金融监管的欠缺和危机前房地产市场泡沫的破裂。

（四）危机的应对措施

1997年亚洲金融危机中，受冲击的主要是东亚和东南亚各发展中国家。这些国家在应对危机中主要是接受了IMF的援助。2008年美国次贷危机爆发后，美国财政部和美联储对本国经济进行了救助。作为美国债权国的中国、日本以及石油输出国组织等也因不愿看到美元资产贬值而加入到拯救危机的行列中。

二、两次危机对中国的影响

（一）危机对中国出口的影响

从两次危机前后我国出口额变化的情况来看，2008年全球金融危机对我国出口额的影响要远远大于1997年亚洲金融危机的影响。原因在于：

一是，在1997年亚洲金融危机中受冲击的东南亚国家主要是中国在出口中的竞争国家。因此，当这些国家的经济受到影响的时候，我国出口的变化并不会很大。但是，在2008年金融危机中，受危机冲击的主要是欧美的发达国家，这些国家是我国主要的贸易伙伴国。当这些国家，尤其是美国的经济受到影响的时候，其进口需求减少，我国的出口必然大受影响。

二是，2008年的全球金融危机本身的影响范围要大于1997年的亚洲金融危机。在2008年全球金融危机爆发后，世界经济受到了比1997年更严重的冲击，自然我国的出口所受的影响也将会更大。

三是，由于我国商务部公布的官方数据的限制，我国在1997年亚洲金融危机前后的数据只能是年度数据，因此很有可能比2008年的金融危机中所使用的月度数据波动性更小。

（二）危机对中国外商直接投资的影响

图3两次危机前后我国外商直接投资年度变化（单位：亿美元）

数据来源：中国商务部官方网站

左：1997年亚洲金融危机，右：2008年全球金融危机

从两次金融危机前后，我国外商直接投资的变化看危机对我国的影响，我国在两次危机中外商直接投资都出现了大幅度的下降。在1997年亚洲金融危机中，我国外商直接投资由1996年的700多亿美元下降到了1999年近400亿美元。在2008年的全球金融危机中，我国的外商直接投资也由2007年第四季度的350亿美元下降到2008年第四季度的不到200亿美元。由此可见，金融危机的爆发对我国直接投资的影响还是很明显的。

（三）危机对中国银行业的影响

1997年亚洲金融危机以来，我国银行的资产质量、盈利能力以及资本充足率都已有显著提高。由于资产负债表更加强劲，资本杠杆率更低，我国银行无需通过减缩贷款对危机做出反应。在2008年金融危机爆发后，我国银行正通过提高杠杆率向经济注入流动性。2009年3月份的贷款增长率从2008年8月份的14.3%增加到29.8%。这说明在2008年的金融危机中，我国银行业应对危机的机制更加成熟，银行业应对危机也有着更大的主动性。

三、两次金融危机对我国的启示

（一）在经济发展中要警惕泡沫经济的出现

不论是1997年的亚洲金融危机还是2008年的全球金融危机，在危机爆发前，危机发生国都出现了由于流动性过剩而引起的房地产泡沫。房地产泡沫的破裂也是两次危机爆发的一个重要的触发机制。因此，在我国的经济发展中，我们也要警惕这种由于流动性过剩带来的房地产泡沫。在房地产经济发展的过程中，要加强对住房实际使用量的监控。

（二）加强金融机构对金融创新的监管

在1997年亚洲金融危机和2008年全球金融危机中都有由于金融监管不力而造成危机加剧的因素。尤其是1997年的亚洲金融危机中，大量热钱涌入东南亚国家的市场，推动泡沫高涨，这对我国的借鉴意义是很大的。我国目前也是处在一个高速发展的时期，很多资金由于看好中国市场而想涌入中国。但是由于我国是一个限制资本流动的国家，因此，这还没有给我国造成过大的冲击。但是不可否认，我国的资本项目将逐步开放，在那种情况下，我国一定要警惕短期资本的冲击行为，加强金融机构的监管。

除了对于热钱的监管外，我国也要加强对金融创新的监管。我国的金融业尚处在一个发展阶段，各种金融创新的工具将在我国逐步使用，我国在金融创新的同时要吸取美国过度创新引发危机的教训，加强监管。

（三）保持适当的外汇储备以应对冲击

从我国历年外汇占款的变化看，我国的外汇占款在2000年之后进入了一个加速增长的时期。我国现在实行的是有管理的浮动汇率制度，在汇率完全浮动之前，我国保持一定量的外汇储备可以防止在资本账户开放后国际游资对于人民币的冲击。在1997年亚洲金融危机中，以泰国为首的东南亚国家正是由于最终的外汇储备不足而无法抵御对冲基金的冲击，不得不放弃固定汇率制度。

（四）推动实体经济的发展，增强经济的抗风险能力

金融业的发展是一种虚拟经济的发展，在带来巨大收益的同时，虚拟经济的风险也是巨大的。只有制造业、实业等实体经济得到切实的发展才能真正的增强一国经济的抗风险能力。1997年的亚洲金融危机和2008年的全球金融危机中都有由于虚拟经济的过度发展而造成经济泡沫放大的因素。因此，只有加强实体经济的发展才能够提高一国的抗风险能力。

参考文献：

[1]刘亮.美国次贷危机与亚洲金融危机的比较[J].金融数学与研究，2010（1）

[2]刘遵义.十年回眸：东亚金融危机[J].国际金融研究，2007（8）