企业股权价值范文
时间：2023-09-01 09:20:37
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通过以上分析对国有企业股权价值的评估提出的以下几点建议，希望对今后国有企业的股权价值评估有所帮助。
2.1优先选择收益法对国有企业股权价值进行评估运用收益法对国有企业股权价值进行评估，可以克服资产基础法的一些弊端，防止国有资产的流失。由于无形资产的评估较为困难，尤其是像人力资本、品牌价值和商誉这样的帐外无形资产，在评估过程中会出现漏估、定价不准和虚假评估的现象。无形资产的流失具有很大隐蔽性，客观上无形资产流失了，在财务报表上却不能发现对应的数字变化，在管理现场也不会发现少了一些实物。这样，很容易就造成国有资产的流失。收益法较好的体现了企业各方面资产的价值和公司的运营特征与生产要素的完整构成，考虑了无形资产尤其是帐外无形资产对企业股权价值的影响。
2.2关注少数股权问题随着国有企业的放开和发展，少数股权现象越来越普遍。在运用收益法对国有企业股权价值进行评估时，一般为估算企业的整体股权价值，因而在评估时应对少数股权的价值予以扣除。少数股权价值在企业股权价值评估中也具有一定的重要作用，不容忽视。
2.3结合国有企业的特殊性，对非经营性资产或负债予以加回或扣减国有企业具有特殊性，评估时要充分考虑国有企业的特殊性，并予以修正。国有企业一般存在较多的非经营性资产和负债，在运用收益法时要注意对非经营性资产和负债予以加回或者扣减。
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一、引言
随着资本市场的发展，上市公司数量逐渐增多，股权结构与公司价值之间关系这一理论问题也引起了我国经济学界的高度关注。但鉴于我国资本市场的特殊性，我们需要怎样的股权结构？国有股比重过大是否会提高或者损害公司的内在价值？法人股比重能否显著影响公司内在价值？股权集中度同公司内在价值是否存在显著的正相关或者负相关关系？针对上述问题，本文在总结国内外学者对股权结构与公司内在价值两者关系已有研究成果的前提下，尝试对我国特殊的股权结构对公司内在价值的影响关系进行探讨。
二、文献回顾
之前学者的研究，主要关注两个方面，一是公司管理人员等内部控制人持股状况的变化对公司内部价值的影响，另一个方面是股权集中度与公司内部价值之间的关系。
（一）内部人持股状况对公司内在价值的影响
国内外学者对于内部人持股比例与公司价值的关系的研究中，主要有两种观点：1.内部人持股比例与公司价值呈正相关关系。Jensen和Meckling（1976）认为随着公司管理人员持股比例的上升，公司内在价值也随之提高。外部的投资者作为外部股东，不具有控制权和表决权等重要权利。1979年，Westen支持了Jensen和Meckling的研究观点，他的研究证明：管理层在公司股权结构所持比重的提高使得他们的利益与公司发展状况高度相关，为了维护自身利益，管理层更有动机去抵抗外来的敌意收购，这使得公司的运营更为稳定，资金的运营效率随之提升，公司内在价值也将增加。 2.公司内在价值不受内部股东持股状况变化的影响。1980年，Fame的研究表明内部人持股比例与公司价值不存在相关性。
而且，对于该问题，一些学者的实证研究结果进一步表明，公司价值关于内部人持股比例并非单调增加或者减少。Morck，Shleife和Vishny研究发现：当内部人持股低于5%时，托宾Q单调递增；当内部股东持股落在5%-25%区间时，托宾Q单调递减；当内部人持股高于25%时，托宾Q将恢复增长的趋势。在国内学者的研究中，于东智（2001）通过研究国有股比例与净资产收益率（ROE）两者间的实证关系，发现公司内在价值随着国有股比例的增加而提高。而许小年、王燕（2000）等学者的实证结果表明：国有股比例与公司价值呈负相关关系，且在ROA和ROE绩效指标下回归结果显著。
（二）股权集中度变化对公司内在价值的影响
Grossman和Hart（1980）的研究表明，当一家公司选择分散其股权结构，则任一单一股东或者小股东群体都缺乏动力积极参与公司的治理，降低公司内部控制系统的实效，降低公司的内在价值。Shleifer和Vishny（1956）支出，公司应该在一定程度上选择集中其股权结构。因为大股东对于公司管理层有一定的制约作用，可以防止管理层为了个人内部利益牺牲股东的权益，破坏公司的正常运行。通过大股东有效约束经理层行为，降低成本，公司价值也将随之上升。
Barclay和Holderness（1989）对美国公司大股东行为进行了实证研究，Claessens，Djankov，Fan和Lang（1999）等学者则选择观察亚洲市场家族制股份企业的股东行为，他们的研究表明，不论国家或者地区的经济发展状况如何，当某公司被单一大股东绝对控制时，公司内在价值将下降，因为大股东通常会通过一些秘密途径赚取内部私人利益。
吴淑琨（2002）观察区间选择1997至2000年间，研究国内上市公司的股权结构与公司绩效两者之间的影响关系，结果发现，在该阶段，对于股权集中度、内部人持股比重等影响因素，公司内在价值的变化呈倒U型，而对于流通股比重、国有股比重与境内法人股比重等影响因素，公司内在价值呈现显著的正U型变化。
三、理论基础
（一）股权集中度与公司价值
股权结构是指公司股东的构成和各类股东持股所占的比例，以及股票的集中度（或分散度）和股东的稳定性。股权集中度影响了公司控制权的分布，进而影响公司的市场行为。不同股权集中度的企业，公司治理机制的运行状况也大不相同，从而影响公司的内在价值。其具体作用表现在以下四个方面：
1、股东对公司的影响力度依赖于其持股比例。
2、公司股权结构决定了公司股东对于剩余收益的分配。
3、股东的行为能力受股权结构的影响。
4、大股东行使权利的成本低于小股东，其拥有的待分配剩余收益比重较高，使得他们更有动力约束经理层，进而削减成本。
（二）国有股与公司价值
在国有资产占主导地位的股份公司中，公司的高层管理人员一般由该公司所隶属的上级政府部门直接任命。在这种情况下，公司的监督机制作用难以充分发挥。一方面，由于公司的经理人员代表国家行使职权，在对公司进行经营决策时，难免受到国家的干涉，制定一些有利于国家的经营政策和投资项目，导致企业经营自的部分丧失。另一方面，由于行政机关并不直接参与公司经营利润的分配，因而缺乏足够的动力去监督经营者的投资决策行为并对其做出评价。
（三）法人股与公司价值
法人既可以选择将剩余收益分配给员工，提高员工的福利水平，也可选择留置该部分收益，用于公司未来投资项目的发展，提高公司的规模和盈利能力。当法人股东持股比重较大时，他们更有意愿花费一定的成本去监督约束经理层的日常行为，并获得公司运营状况等信息的反馈。
（四）社会大众持股与公司价值
社会公众股东包括以自然人身份持有公司股份的个人股东或者机构股东。社会公众股东影响公司内在价值的途径主要依赖于“用手投票”和“用脚投票”。一般情况下，社会公众股东股权持有比例较低，对公司经理层的监管能力微弱，因此，他们的关注点放在了资本市场而非公司运营本身，通过股市的投机来赚取短期的资本利得。
四、定性分析
我国资本市场较为特殊，上市公司的股权结构中有相当大比重的国有股和法人股，基于上文的分析，我们提出以下结论：
（一）国有股比重的提高会损害公司内在价值
长期以来，我国国有资产的管理准则是“国家所有，分级管理”。国有股持有机构或者持有部门代表国家即大众利益，但大众是一个整体概念，使得国有股的实际持有主体、监管主体存在缺失的问题，大众作为出资人，却只能依赖多级关系和政府机构行使出资人权利。在这样的背景下，经营者容易借助行政权力机制形成对企业的内部人控制的现象，牺牲大众利益，维护个人利益，使得整个企业的运营效率较差，公司的内在价值也会受到损害。
（二）公司内在价值不随法人股比例的改变有明显变化
法人股和流通股股东相比，前者持股比例更高，因此，法人股股东更有意愿对上市公司经理层进行监控，对公司的运营有一定的推动作用。但是，如果法人股占比过高，容易形成“内部人控制”，破坏公司运营效率，降低公司内在价值。所以，通常法人股比例的变化对公司内在价值的影响作用是双向的，综合来看，两者使得公司内在价值与法人股比例并不存在稳定的变化关系。
（三）流通股比例的提高将增加公司内在价值
流通股股东可以通过“用脚投票”，即选择抛售或者拒绝增持公司股票来影响经理层。因此，希望利用配股对公司增资的管理层或者内部人需要考虑流通股股东，通常是众多中小股东的利益。由于流通股股东“用脚投票”的行为对股价有显著影响，从而增加运营状况不佳的公司由于低股价面临被收购的风险，进而促使经理层强化公司治理，努力提高公司运营效率，带来公司内在价值的增加。一般而言，我们可以认定，随着流通股比例的提高，公司的内在价值也将上升。
（四）公司内在价值与股权集中度不相关
我国众多上市公司中，股权结构通常有较高的集中度，使得第一大股东对公司影响力的优势明显。通常，第一大股东为国家股东的公司，国有股东代表的监管动力缺失，此类公司也有着行政管理低效的弊病，从而妨碍企业的正常发展，降低了公司的内在价值。如果第一大股东为法人股，法人股比例增加可以强化对经理层的约束，但又可能带来内部人控制的问题，同样损害公司价值。由于上市公司所处行业性质迥异，各公司的股权结构也有着较大差异，通常，我们可以认为公司内在价值与股权集中度两者之间并不相关。
参考文献：
[1]陈飞，牛小叶.股权集中度.股权制衡与公司价值实证研究.市场论坛.2010（11）
[2]陈晓红，尹哲，吴旭雷.“金字塔结构”.家族控制与企业价值.南开管理评论.2007（10）
篇3
一、上市公司股权置换和并购的含义和特征
上市公司进行股权置换的出发点是以公司利益为前提，以引入战略投资者为途径，以战略伙伴双方协商一致为基础，在不涉及控股权变更的条件下实现公司控股股东与合作伙伴之间的交叉持股，建立双方的关联利益。上市公司对股权进行置换交叉持股的常见方式有两种，一是母子公司的股权置换。母公司在需要增加资产投资时，在公司内部或者公开对外发行股票进行集资，子公司收购母公司新增加的股份，成为母公司的股东。因此，交叉持股的双方母公司与子公司之间互相持有控股权，达到二者相互牵制运作。二是同行业之间的股权置换。这种置换情况一般发生在需要优势互补的企业之间，上市公司将几近亏损或微利的资产与其他公司进行置换，达到公司资产重组，改善企业的经营状况。进行股权置换的方式有三种：一是不需要支付任何现金的股权置换，二是股权加公司资产式的置换，三是公司股权加上现金的置换方式。
上市公司并购是指有相同或相关主营业务的上市公司对另一公司实施的并购行为，并在并购后将原有的产业做大做强。并购分为横纵向两种模式。进行并购的目的是实现产业间的优化重组，并购动机可简单分为三类：一是某些公司由于种种条件限制不能上市，于是采用股权置换的方式借壳上市，收购方并购上市方；二是资产注入方式并购达到整体上市的目标；三是产业为了达到产业整合和价值的提升进行的资产并购与重组。
二、上市公司股权置换并购的案例分析企业价值
(一)样本选择
采用系统抽样调查方法，选取2004年沪深两市上市公司中的815家公司为基本范围，并就其中有资产重组情况的1668起并购事件为样本进行有条件的筛选：一是，对所有并购事件进行有条理的分类，分别包括股权转让、资产置换、兼并收购、资产剥离和其他资产重组；二是，对一年中进行多次并购行为的上市公司和发生小规模并购的上市公司的事件加以剔除。通过筛选有517起并购事件符合条件，所占比例如图1所示。
(二)事件研究实证分析
运用CAPM模式估算企业并购事件的正常收益，分别计算超额收益率，平均超额收益率和截至日的累计平均超额收益率。有关专家已对就这一评估进行了严密的科学推算和分析，得出结论，笔者较为认同，并加以引用。即在所有企业的并购事件中，市场对资产置换类和股权置换类有较高的认可度，而对企业进行的资产剥离、收购兼并与其他资产重组并购持较低的认同度。
(三)对财务数据的实证分析
从公司的经营业绩，选取13个指标，并用成分综合评价法对公司经营业绩进行综合评估。
运用SPSS软件算出样本公司在2004年-2006年间个指标成分的得分系数和方差贡献。得出结论：一是从总体上看，上市公司进行并购后，企业绩效（价值）有所提示，但较为短暂；二是从正值比率看，有不低于50%的样本公司在并购后经营业绩得到改善；三是资产置换和股权转让类并购对上市公司业绩贡献高于兼并收购类和资产剥离类并购
(四)上市公司股权置换并购举例说明
以徐工集团工程机械有限公司和凯雷投资集团的并购案例在三年间的合作情况分析企业价值。徐工集团和凯雷投资集团共同宣布在2005年签署入股徐工的协议，凯雷出资3.75亿美元购买徐工机械85%的股权，截至2007年，凯雷将持股比例降低到了45%。有资料显示，在徐工与凯雷实现合作后，徐工集团销售收入平均增幅达到了33%，在2007年销售收入达到308亿元，2008年上半年出口额达4亿多美元，增幅达60%以上。不论徐工当初与凯雷投资集团合作的出发点为何，但在并购后的三年中，徐工集团确实是得到了实质性的发展，并且客观地看，在三年以前对于徐工是正确的选择，当年徐工面临战略资源重组和种种企业经营困境，也就只值当时的并购价值。但是，从数据中我们可以看到，在长达三年的合作中，徐工已经得到了较好的发展，作为机械行业的龙头企业，徐工已成为一个高度整合，有全球知名度和强大竞争力的企业。
但是，徐工和凯雷并购案件只是国内所有企业股权置换和并购的一个缩影，有许多企业在股权置换和并购前没有认识到市场环境、并购政策的重大变化，没有意识到资本市场定价能力已大大提高的情形，过分低估企业价值；有些企业在并购过程中没有考察方的出资并购初衷，进入恶性并购圈套；有些在企业选择上，没有做好把关，导致经营危机越来越大等等，这些情况都是企业在股权置换和并购中需要注意的，以实现企业价值最大化。
三、结束语
综上所述，经过对上市公司股权置换和并购的含义进行理解，通过科学的公式进行推算，从事件实证和财务数据实证得出科学的总结，上市公司在股权置换和并购后，公司的业绩得到改善，企业价值得到提升，但也是总体上的概述，而对收购兼并类、资产剥离类和其他资产重组类的并购形式并不乐观。通过实践操作的案例，分析企业在股权置换和并购中需要注意的问题，需求进行充分的论证，明确并购的目的，带来的效益，防止盲目并购行为。在并购种类和方式上，也应该有所选择，依据企业情况选择合适的方式。
参考文献：
篇4
一、引言
当前，股权激励机制正受到国内外理论界、政府和公司的高度关注。在欧美成熟市场，股权激励被视为解决现代企业委托——问题的重要途径，是促进公司经营者与股东形成利益共同体的有力手段。美国经验证明，从上世纪80年代蓬勃发展起来的股权激励制度在促进公司价值创造，推进经济增长等方面发挥了积极作用。在当前中国，资本市场正处于深层次的建设和完善之中。上市公司经营者的股权激励制度，作为最重要的长期激励机制备受关注，无论国家还是企业，都对经营者股权激励极为重视。
董事会是治理机制的重要部分，具有监督和决策的作用，股权激励则是治理机制中重要的激励措施。经营者股权激励与董事会组成构成了公司治理机制的核心。股权激励最终目标是为了提升企业价值，而董事会作为公司治理机制的重要部分，其中的各董事对股权激励实现公司企业价值的作用起到了什么样影响，即董事会组成对股权激励与企业价值的关系影响是公司治理研究中无法回避的重要命题。在此之前，国外学者对董事会组成、股权激励与企业价值的关系研究甚少，仅有的一些研究也是众说纷纭，学者们根据不同的实证结果提出不同的理论解释，而这些理论解释看起来甚至是相互矛盾的，迄今为止尚未定论。
二、文献回顾
（一）独立董事与股权激励
经营者股权激励与独立董事之间是相互替代，还是互为补充，国外学者做过许多理论假设和经验研究，其结论是不一致的。Arthur(200l)通过实证研究得出这样的结论：当经营者股权较低时，经营者股权对独立董事比例有负向作用，符合治理机制的替代假设，当经营者股权较高时，经营者股权对独立董事比例仍有负向作用，符合权力博弈假设。因此他认为经营者股权和独立董事比例之间存在反向关系。Ghosh和Sirmans(2003)以美国不动产投资信托公司(REITS)1999年数据为样本，通过实证研究发现，无论采用OLS法还是2SLS法，经营者股权激励对独立董事比例都产生显著的负向作用，显著性水平均为5%。
国内仅有少数学者研究经营者股权激励与董事会组成的关系。邵少敏(2004)以浙江省50家上市公司2001年和2002年年报数据为样本，通过实证研究发现，总经理股权对独立董事比例有显著的正向作用，显著性水平为1%。牛建波(2004)选取上市公司2002年年报数据进行截面分析，发现独立董事比例对总经理的长期股权激励程度有显著的正向作用，显著性水平为5%。
（二）非执行董事与股权激励
Mehran(1995)随机选取了153家美国制造业上市公司1979—1980的数据为样本，通过实证研究发现非执行董事比例对经营者股权激励有显著的正向作用，显著性水平为5%。
而部分学者认为非执行董事比例对经营者股权激励有负向作用。Weisbach(1988)认为非执行董事的监督作用和经营者的股权激励都是降低成本的两种方法，因而他们之间存在相互替代的关系。Ghosh和Sirmans(2003)以美国不动产投资信托公司(REITS)1999年数据为样本，通过实证研究发现，无论采用OLS法还是，2SLS法，非执行董事比例对经营者股权激励都有显著的负向作用，显著性水平均为5%。
（三）执行董事与企业价值
靳云汇、李克成(2002)选取1999年沪深两地新上市的78家公司为研究对象，通过实证研究发现执行董事与企业绩效(平均净资产收益率和平均总资产收益率)呈负向关系，但不显著。而非执行董事(除内部董事后的其他董事)比例对企业绩效有显著的正向作用，显著性水平为5%。因此他们认为引入独立董事可以改善公司的治理效率。
（四）独立董事与企业价值
在上世纪60年代，很多企业的董事会中内部董事占多数，而现在几乎所有企业的董事会中独立董事都占了多数。研究证明，独立董事与内部董事的行为存在差异，独立董事占多数的董事会与独立董事不占多数的董事会的行为也存在差异。但是，相关研究并没有发现独立董事占多数的企业绩效好于独立董事不占多数的企业。Bhagat和Black(1999)的研究发现，独立董事比例与公司业绩呈负相关关系，随后，他们(2002)进一步以美国934家上市的大企业1991年的数据为样本，采用OLS法和3SLS法进行实证分析发现，随着企业董事会独立性的上升，企业的长期价值不断下降，但结论不显著。周翼翔（2011）从内生性角度出发，对各变量进行Pearson相关检验的结果得出，绩效无论用什么变量来表示，它与董事会独立性均为负相关关系，且均在1%水平上强烈显著。同时，研究结果显示，董事会独立程度的提高不一定会导致企业绩效的提高。
但一些研究证明，一定比例的独立董事有利于提高企业绩效。Mehran(1995)通过实证分析发现无论是以托宾Q还是总资产收益率表示企业价值时，独立董事比例与企业价值之间都呈正向关系。Klein(1998)研究了董事会中的委员会结构与企业价值的关系，结果发现独立董事占主要成分的监督委员会与企业价值没有相关性，而投资委员会中内部董事的比例与企业价值之间存在正相关性。
（五）股权激励与企业价值
股权激励自起源发展至今，已经取得了较大发展，形成了诸多理论。部分学者认为股权激励与企业价值正相关。邱世远，徐国栋(2003)利用上市公司整体的经营者持股数据进行分析，采用两个独立样本的非参数检验，来研究高管人员持股量的高低两类极端样本数据的样本均值是否有显著差异，检验结果表明，高管持股数高的公司的经营业绩比高管持股数低的公司的经营业绩好，并且差异是显著的，由此可以看出，股权激励对公司的企业价值有正向作用。有的学者得出结论，股权激励与企业价值不存在显著的线性关系，而是呈显著的倒U型曲线关系。黄之骏（2006）遵循内生性的研究思路，选取高科技上市企业为研究对象，用其2001年-2004年的数据构建均衡的平行数据为研究样本，采用一系列方法，得到了与前期研究大不相同的一些结论，认为经营者股权激励与企业价值间存在显著的倒U型曲线关系，表明经营者股权激励和企业价值之间存在较为稳定的关系。
三、基于董事会组成视角下的研究展望
股权激励制度作为一种新的公司治理结构和治理模式，促进了各国企业管理者及其他关键员工的薪酬制度改革、结构优化，为最终实现股权激励吹来了一股新风。影响股权激励的因素有很多，董事会组成就是其中的一个。董事会作为联结股东与经理层的纽带，是公司治理机制的重要组成部分。在我国，董事会作为一种新型的治理机制，其治理效率如何、是否发挥了其应有的作用呢？为了更好的促进股权激励对企业价值的正面影响，我们将董事会作为入手点，分析其组成对两者之间关系的影响，并据此为董事会更好的发展提出建设性意见，合理分配执行董事、独立董事和非独立董事的比例，合理选择股权激励方式，为我国股权激励机制的完善和董事会建设提供一些政策建议（见图1）。
根据图1的研究思路，将董事会结构进行划分，分为执行董事和非执行董事，又将非执行董事划分为独立董事和非独立董事。然后进行实证研究，先通过相关模型研究股权激励与企业价值的关系；再将董事会作为交叉项，研究其对股权激励与企业价值之间关系产生的影响。在此，把董事会分为两组，执行董事与非执行董事为一组，独立董事与非独立董事为一组。分析每一组中两者分别对股权激励与企业价值之间关系的影响。最后，通过相关理论和实证分析，研究下述问题：一是执行董事和非执行董事分别对股权激励与企业价值的关系产生何种作用，并作对比分析；二是独立董事和非独立董事分别对股权激励与企业价值的关系产生何种作用，并作对比分析；三是从实践出发，分析如何合理分配董事会中各董事的比例从而最有效的促进股权激励对企业价值的正面影响。
基于国内外对股权激励、董事会组成与企业价值关系问题的研究现状，应试图在吸取相关文献研究经验的基础上，基于股权分制改革的完成，中国资本市场进一步完善的现状，对股权激励、董事会组成和企业价值三者之间的关系进行深入分析，采用实证的研究方法，着重研究董事会中各董事对股权激励与企业价值关系的影响，对我国上市公司如何更好地进行董事会建设，以促进股权激励、提升企业业绩这一问题展开有益探讨。
四、意义
随着我国企业改革的深入，证券市场建设的深化，对完善企业治理结构的要求也越来越强烈。一方面加强董事会建设的相关文件法规不断出台；另一方面，随着股权分置改革的加速进行，经营者股权激励的相关措施也在陆续成形。然而，目前为止，我国学者大多数研究的是股权激励、董事会组成和企业价值三者之间的关系以及三者之间的相互关系，但他们并没有对董事会的组成作详尽的划分，并且也没有人将董事会组成作为一个视角，研究其对股权激励与企业价值之间关系的影响。在中国的市场环境下，董事会组成对经营者股权激励与企业价值关系的作用如何，进行相关研究将会有助于我们进一步加深对经营者股权激励、董事会组成与企业价值关系的认识，将更有侧重的去进行董事会结构的建设，合理分配执行董事、独立董事和非独立董事的比例，合理选择股权激励方式，以最有效的方式实现企业价值最大化这个企业最终目标。
参考文献
[1]邵少敏,吴沧澜,林伟.独立董事、董事会结构和股权结构研究:以浙江省上市公司为例[J].世界经济,2004:12-17.
[2]牛建波.董事会特征、股权结构与总经理长激励——来自中国证券市场的证据[C].中国第3届实证会计国际研讨会论文集,2004:46-52.
[3]王华,黄之骏.经营者股权激励、董事会组成与企业价值——基于内生性视角的经验分析[J].管理世界,2006(9):101-116.
[4]莫冬艳,邵聪.高管薪酬、股权激励与公司绩效的相关性检验[J].科学决策,2010(7):
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