资本市场线的作用范文

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[中图分类号]F832[文献标识码]A[文章编号]1005-6432（2014）12-0043-02

体育产业资本市场通过融资、创新等方式促进体育产业的发展。随着资本市场的国际化，我国的体育产业也取得了很大的进步，体育风险企业不断出现，相关体育企业也提高了经济效益。当然，这源于资本市场融资的稳定性。在未来几年里，如何加大体育资本市场的融资力度是企业应该重点讨论的话题。

1体育产业资本市场融资的重要作用

11有利于满足不同投资者的需求

体育资本市场融资渠道有很多，其中包括体育保险、基金、广告赞助以及银行信贷等。购买股票和体育债券等方式都是有效的融资方式，而上市资源则是最主要的资金来源。我国居民的高储蓄率也为股市的发展提供了基础。投资商数量和种类的增加也使融资市场进一步打开，为我国的资本市场提供了必要的资金利用市场。而对于我国大部分居民来说，投资渠道窄是其最大问题，而建立体育产业资本市场融资体系，实现创新可以为风险体育提供必要的资金，也丰富了居民的投资途径。

12有利于实现体育产业资本市场的资源优化配置，降低金融风险通过体育产业资本市场融资体系的创新，能够有效地弥补宏观货币政策与财政政策无法实现资本高效配置的弊端。这也是我国体育产业结构以及相关体育产业经济结构调整和完善的必然需求。同时，通过体育市场的资本融资可以有效地将资本风险分散给多个微观主体，通过这些微观主体的不同市场经营和运作就可以有效地降低金融风险。

2我国体育产业资本市场融资的发展战略实现的基础21经济增长方式的改变

随着我国体育产业的不断壮大，其经济增长方式也逐渐开始向资本化转变。这样国有大型风险体育企业和高成长性的风险体育企业获得资金的途径更多，发展更快。而他们的发展也会带动我国其他体育企业的发展，实现良性循环。

22融资功能的转变

将服务对象单纯地定位于国有风险体育企业是我国体育产业资本市场存在的最大问题。而随着经济的发展，体育产业资本市场的融资功能逐渐转变，实现了资产的合理配置，也使体育产业融资符合市场经济的发展趋势。体育产业债券市场体系的建立和其回报方式的增多都是融资功能转变的具体体现。

23体育产业资本市场融资与国际接轨

随着外资企业不断地进入中国，我国的体育产业融资结构和融资模式也不断的国际化。

这使得我国的资本市场融资方式更加多样化，先进的融资技术和丰富的融资经验逐渐进入国内。资本市场的融资为体育相关企业提供了资金支持，维持其发展。目前，我国正处于体育发展黄金期，各项体育事业发达，与国际的接轨也是实现我国体育资本融资创新的关键。

3我国体育产业资本市场融资的发展战略

31发展目标

通过体育产业资本市场融资，可以实现资源的优化配置，降低产业经营风险。同时还为风险体育事业的发展提供资金和条件，预防社会融资存在的结构性缺陷，从而促进金融市场和整个经济体系的完善和发展。可见，体育产业资本市场融资对经济的发展具有积极作用，当然，如何发挥其积极作用也是关键。一旦体育资本市场出现融资功能失衡，则很可能制约金融市场的正常发展。体育产业资本市场具有动态的融资环境，因此仅仅依靠已有的融资战略就会导致体育产业的竞争力下降。体育产业资本市场融资的优势在于鉴别并利用其与其他竞争对手之间的差别，提高其自身的竞争力。因此对于我国体育产业资本市场融资来说，其目标应为建立高透明度的融资体系并致力于为客户创造更多的价值，从而实现再思考商业模式。其具体表现为：首先建立以市场经济为导向，以风险体育企业为核心，并具有先进技术的资本融资体系；其次建设符合我国国情和经济发展现状的体育产业资本融资系统；再次建设与国际先进水平接轨的体育产业资本融资中介机构；最后以一线城市为轴线，实现我国体育资本融资市场的全方位和大规模的发展。

32管理模式

市场多元化的融资模式是体育产业发展的必然要求。而资本市场融资的作用和其取得的成就是巨大的。股票、期货、基金等投资品种大量出现，拓宽了融资渠道。 使一些体育企业实现了资源的优化配置，完善了企业法人治理方案，从而促进了企业的发展。这也要求我国的体育产业资本市场建立完善的管理模式。首先，完善的体育产业资本市场融资体系应具有股票的主板以及二板市场、债券和基金市场和必要的信贷市场。其次，其管理模式的建立要以我国体育产业的发展状态和环境为基础，以国家体育产业政策为指导。同时，要对融资主体、客体以及融资目标进行明确的规定。

4结论

总之，作为体育大国，发展体育经济是十分重要的。对于我国来说，如何实现体育产业资本市场融资与世界接轨是关键。近年来，我国体育产业的效益有所提高，融资渠道逐渐拓宽。但是不得不承认的是我国的体育产业与国外发达国家还存在着一定的差距，需要进一步完善。

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在现实经济生活中，随着资本市场的不断发展和完善，为投资者提供了越来越多的获利机会，进行证券投资是主要的投资方式之一。投资的目的是为了获取收益，或者说是为了获取最大化的收益，而这里面同时也存在着一个不容忽视的事实：要获取较大的收益，就要冒较大的风险；而冒较小的风险，获取的只能是较小的收益。风险和收益是一对矛盾，这是自利行为原则和双方交易原则下投资者市场博弈的结果，任何投资者都必须充分树立风险意识，即怎样解决风险和收益之间的矛盾。其最终的决策结果应该是寻求风险和收益的平衡。

风险是指未来经济活动结果的不确定性，我们可以将风险总体上划分为两大类：非系统风险和系统风险。非系统风险只对某些行业或个别企业产生影响，系统风险亦称市场风险，它对整个市场所有企业都产生影响，如经济周期的波动、利率的调整、通货膨胀的发生等。针对这两种风险，投资者应该如何应对呢？基本的做法就是通过投资组合来分散非系统风险，通过提高风险报酬来弥补系统风险带来的损失从而达到期望的报酬率。笔者将从这两个方面来论述证券投资组合中风险与收益的权衡问题。

一、非系统风险

现实的经济活动中，投资者经常将一部分资金投放于无风险资产（如购买国债），将另一部分资金投放于风险资产组合以获取更高的报酬，此时面临的一个问题是：怎样组合才能获取最高的报酬呢？

假如投资者将全部自有资金都投放于无风险资产，那么他至少可获得无风险投资报酬率，当然这是一种极端的做法，通常投资者会考虑将多少资金投放于风险资产以获取较高的报酬。假如有x比例的资金用于风险投资，以rf表示无风险投资报酬率，以rp表示风险投资报酬率，则预期报酬率e(r)=rf (1-x)+rp x, 亦即e(r）=rf+(rp-rf)x, 在风险特定的情况下，投资者会去追求(rp-rf)的最大化，即风险溢价的最大化。而最优的投资机会线就是我们所说的资本市场线（cml）,即投资组合直线和风险投资组合有效边界相切时的直线，这就在理论上解决了决策的问题：投资者要想获得最高的报酬就应该沿着资本市场线投资。当然投资者可以选择将多大比例的资金投放于风险资产：保守的投资者可能会将更多的资金投于无风险资产，冒进的投资者可能会将更多的资金投于风险资产，或将全部资金投于风险资产，甚至还会以无风险利率借入资金投于风险资产。

当然，事实上投资者很难确定单位风险下哪一种投资组合的单位风险溢价最大，从而难以找到最佳的投资组合，但资本市场线仍然为投资者指明了决策的方向，笔者愿意对此作出积极的展望：伴随着证券市场监管的推进、信息披露制度的完善和弱势有效市场向强势有效市场（竞争性市场）的演变，“信息失灵”和“市场失灵”得以更好的抑制，资本市场线对于投资组合的决策价值将会得以更加充分地体现。

二、系统风险

我们假设投资者已经通过足够的投资组合将非系统风险分散掉了，面对市场风险，投资者会通过得到系统风险溢价来达到预期的报酬率。资本资产定价模型在不需要确定单个证券期望报酬率的情况下能够确定风险资产的有效投资组合，这无疑为持有多项风险资产投资的决策者提供了决策的方法，并使决策变得相对简单。在公式e(r)=rf+€%[(rm-rf)中（rm为市场投资组合的平均报酬率），在无风险利率rf和市场投资组合的平均报酬率rm确定的情况下，€%[作为衡量风险投资组合市场风险的指标成为决策的关键。€%[的确定对于投资者绝非易事，通常证券市场基于历史数据来估计€%[，在宏微观经济环境相对稳定的情况下，€%[在一定时期内应该是合理的。

资本资产定价模型对于投资者的决策究竟有多大的现实意义，对此理论界和实务界莫衷一是。因为模型的建立本身是基于一些假设的：（一）投资者可以按照竞争性市场价格买入或卖出所有证券，并且不考虑税收因素；（二）投资者可以按无风险利率借入和贷出资金；（三）在确定风险的情况下，投资者会按资本市场线投资选择报酬最高的投资组合；（四）对于证券的风险、相关系数和期望报酬率，投资者具有同质的预期。

“竞争性市场”的建立是一个历史的过程，面对同样的信息，由于决策者对信息的解读和判断存在差异，要达到同质预期是难以实现的，资本资产定价模型在实际运用中受到了限制，但其本身里程碑式的意义却是不容否认的，它科学地将风险和报酬的内在关系描述出来，建立起风险投资组合和市场组合之间风险和报酬的最佳权衡。笔者相信，随着国内国际资本市场的不断发展和完善，资本资产定价模型必将在投资决策中发挥更大的作用。

参考文献：

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多层次资本市场是社会经济发展到一定阶段的内在要求。近年来，随着我国改革开放经济发展，越来越多的融资方式进入我国资本市场，构成了多层次、多元化的资本市场，虽然还不成熟，但是已经起到了对我国企业发展的促进作用了。相对于资本市场中的“香饽饽”——大中型企业，小企业想要融资就显得有点困难重重了。

一、小企业融资环境的现状

其实，小企业融资难，融资环境不好，并不是我国的专利。早在二十一世纪初期，世界银行就曾经就小企业融资问题展开专项调查。调查的结论显示困扰小企业融资难的问题可以分为四大块：融资约束问题、监管约束问题、非融资性性投入约束、成本约束。这些问题对于小企业来说，也不仅约束了企业的发展，但是它们的存在对企业的长期发展来说有积极的作用，可以促使企业提高效率、降低成本。

小企业本身就不比大中型企业，资金流动比较小，规模也不大，交易在金融体系中显得微不足道，这些内在的特性，导致小企业在制度最健全的金融体系中常常受到限制，即使是融资活动也不例外，给人一种小企业融资难的表象。

(1)小企业每次贷款的规模比较小，而单笔贷款越小成成本就越高，相反亦然，而且银行更倾向于大企业，不想把钱贷给小企业，在一定程度上造成小企业贷款利率上浮。

(2)小企业不注重档案的管理，往往是需要的时候临时抱佛脚，临时拼凑的经营资料可能并不能取信于人，而且诚信记录也不是那么让人眼前一亮，进一步使贷款成本提高了。

(3)单就小企业来说，即便是成长性非常好的创业型企业，融资风险也很大，因其创业失败率较高。

(4)现阶段，我国的资本市场并不是真正意义上的多层次资本市场，层次相对发达国家来说，有点单一，只有主板市场、创业板市场，以及代办股份转让系统，满足不了我国企业日益增长的融资需求，要想使我国的资本市场变的成熟，还需要有场外交易市场和直接产权转让市场等。

(5)银行等金融机构面对融资市场的状况有一定的理性要求。为了降低他们融资的风险，增大获利的空间，或者保护自己的利益，必然会提高融资的要求，对小企业提交的融资申请更是严格。

因此，这是引发小企业的“融资难”表象的原因，既有内部原因，又有外部原因，但是归根结底还是因为资本市场不成熟导致，真正的多层次资本市场会在一定程度上缓解小企业“融资难”。

二、改善小企业融资环境的措施

(一)构建多层次资本市场

改革开放以后，我国通过向国外学习，资本市场发展迅速，以后还可以在以下方面多加注意：

(1)完善已有的交易所市场,通过对上海证券交易所和深圳证券交易所的发展方向进行定位，确定其发展方向，例如可以让上海证券交易所称为中国的纽约证券交易所，使深圳证券交易所以美国的纳斯达克市场为参照，建立小型股市场。

(2)深圳的小型股市场要想成为继美国纳斯达克之后运作最为成功的二板市场的典范，就必须建立独立的资本交易系统，这与创业板市场运作成功密切相关。当然，这是一个长期的过程，需要我们长期、稳定并且渐进式的发展。

(3)加快我国场外交易市场的发展，同时，与之相配套的法律、制度、基础设施等都要逐步完善。在北京、上海、广州等一线城市和郑州、沈阳、山西等省会城市开设柜台交易市场，使中小企业可以更容易融资；另外，将股份代办转让系统转为我国电子公告栏市场，发挥其更大的价值。构建外场交易市场，不但可以为两大交易所培育上市资源，还可以加强交易所市场、小型股市场、外场交易市场和电子公告栏市场的联系机制，为中小企业的融资提供更广泛的途径。

(4)可以建立地方性的柜台市场，也可以由全国各地的地方性产权交易所与技术交易所转型改造而成。

(二)建立资本市场的金融监管体系，完善金融监管模式

我国还需要建立与多层次资本市场相匹配的金融监管体系，加强金融监管单位中央银行、银监会、保监会和证监会之间的合作，增强各监管、金融单位间的政策协调。于此同时，金融行业内部也需要一步步建立完善金融内部控制制度。这样一来，可以使我国形成一个以证券交易市场为主，二板市场和区域易市场等多层次资本市场，为不同的企业提供多元化的融资渠道，使其有不同的融资方式，保证企业可以在融资过程中可以得到更好的发展，而金融企业的利益也不会被损害。

我国资本市场的金融监管体系，可以学习美国的分层监管，其优点很显著：节约监管的成本，提高监管的效率，有限的监管资源可以保证被充分的利用。由于我国与美国一样，地域辽阔，中、小企业分布在全国各地，统一监管的监管成本实在是太大了，而且增加了企业融资的成本，市场效率也不高，所以我国金融监的管模式也可以转向分层监管和多元化监管。

(三)改善国家整体的融资环境

投资者对改善企业的治理结构，优化股权方面不可替代，而我国的机构投资者并没有在公司治理中充分发挥本应该起到的外部监管的作用。其投资策略大多为被动投资，很少能通过执行治理公司而得到投资的盈利。这在一定程度上也降低了金融机构融资的积极性，增大了小企业融资的成本。当务之急，改变现有不利于金融机构、投资者等参与改善企业治理的融资环境。

参考文献：

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Abstract： By reference some famous brand value assessment method， this article establish a CS model for brands’ strength of real estate corporate. This model consider the influence by customer， commodity market capital market and society.

Keyword： Real Estate Corporate； Brands’ Strength

随着我国房地产市场的不断成熟，房地产企业之间的竞争也逐渐从单纯的成本、地段竞争扩展到品牌竞争，对房地产企业品牌价值评估的研究成果也逐渐丰富起来，目前主要以国外的Interbrand公司、《商业周刊》、福布斯以及国内的中国房地产TOP10研究组（以下简称TOP10）等开展的研究为主。

目前对品牌价值的评估基本上都涉及到品牌强度评价，所谓品牌强度，主要衡量消费者对某一品牌的偏好程度（张茂林 李春兰，2008），也代表了品牌盈利能力的持续性，这一概念由Interbrand公司率先提出，而后在绝大多数的品牌价值评估方法中被采用。

一、现有主要房地产企业品牌价值评估模型中对品牌强度的评价方法

目前对房地产企业品牌强度评价的单独研究不多，主要是包含在品牌价值评估模型中，其中最典型的代表为Interbrand评价方法和中国房地产TOP10研究组开展的房地产品牌价值专项评价。

Interbrand评价方法是目前应用最广泛的品牌价值评价方法，它最大的贡献在于提出了企业品牌价值的测量框架，并首次提出了品牌强度的概念。这一评价方法中品牌强度主要是通过专家打分的方式对品牌定位、竞争性、市场操作性、过往业绩、未来战略和风险等因素进行加权平均。

针对国内房地产行业的特性，“中国房地产TOP10研究组”对房地产企业的品牌价值也进行了专门的研究，且影响力巨大。该研究中品牌强度主要通过品牌认知度、品牌忠诚度、品牌市场份额、品牌市场分布、品牌成长性、品牌支持程度以及品牌年龄等七个维度进行测量。

但上述这两种方法的缺陷在于，一是未考虑我国房地产企业往往承担着诸多社会功能，如保障房配套建设、旧城改造等，二是房地产企业无论是在商品市场还是在资本市场中受到的关注度均不同于其他行业企业。

二、房地产企业品牌强度评价的CS模型

考虑到行业特性，本研究认为，房地产企业品牌强度可以划分为品牌的顾客（customer）价值强度、商品市场（commodity market）价值强度、资本市场（capital market，仅特指股票市场）价值强度以及社会（society）价值强度，简称CS模型。

1、品牌的顾客价值强度

顾客对品牌的评价对品牌价值的形成显而易见。Aaker以及Keller等学者都认为，品牌为企业带来的直接收益来自于顾客，顾客是影响企业品牌价值的最主要影响因素。顾客主要从房地产项目中获取功能性和情感性的需要，两大因素直接影响房地产企业的品牌强度。

功能性和情感性维度可以细化为感知服务品质、感知产品品质、品牌知名度、品牌个性、品牌忠诚度以及品牌美誉度等六个指标。此外，消费者对房地产企业的品牌评价还有一个非常重要的影响因素，即产品的升值潜力。由于房地产产品在我国居民消费支出中所占的特殊地位以及其所特有的价值体现形式（居住、投资等都可以作为其价值的体现形式），不同公司开发产品增值潜力的不同会在很大程度上影响着消费者的购买决策，是顾客价值维度中重要的组成部分。

2、品牌的商品市场价值维度

房地产企业在商品市场中的表现直接影响品牌强度。第一，市场分布，主要指产品在一、二、三线城市的布局程度，“一线城市做品牌，二线城市做产品，三线城市做土地”，有的房地产企业，开发规模很大，但主要集中在中小城市，品牌溢价程度相对于绿城等集中在一、二线城市开发的房地产企业明显要弱；第二，区域延伸能力，主要指在突破原有市场向外延伸时被市场接受的速度；第三，产品溢价，消费者对楼盘当前溢价的接受程度，也代表着品牌能够为企业带来超额收益的能力；第四，市场占有率，市场占有率高，能够使品牌在消费者面前持续出现，消费者对品牌溢价的接受程度相对也较高。

3、品牌的资本市场价值维度

品牌强度中加入房地产企业品牌资本市场影响力主要基于以下两点考虑，一是我国资本市场本身具有机构投资者不成熟，个人投资者关注度、参与度高的特点，二是房地产企业在我国资本市场中本身属于权重股股票，公众的关注度非常高。因此，房地产企业在资本市场中的影响力也直接影响到品牌能够带来超额收益的持续性。本研究中，资本市场价值维度主要包括股票总市值、资本市场运作规范性、资本市场运作频次、企业信用评级等四个指标。

4、品牌的社会价值强度

房地产行业具有很强的社会属性。第一，它对地方经济以及政府财政收入产生很大的影响，成为政府关注的行业；第二，它所生产的产品影响到千家万户最基本的需求，也就成为老百姓关注的行业；第三，它所生产的产品必将成为城市文化的一部分，代表着城市的品味。房地产企业能否持续获得品牌带来的超额收益，也必须要考虑社会因素，主要包括房地产企业所开发产品对环境的影响，房地产企业所开发产品对城市建设的推进，房地产企业开发的产品对生活品质的影响、房地产企业本身对社会责任的履行、对行业的引导作用等。

具体到品牌强度的测量，第一，可以采用Interbrand公司和TOP10研究组均使用的问卷打分方式，第二，对于本模型中所提到的顾客、商品市场、资本市场和社会四种维度的权重比例，则要采用专家打分的方式。

图1 品牌强度测量具体指标图

房地产企业品牌强度评价的CS模型以Interbrand品牌强度评估方法、BVA房地产企业品牌强度评价方法等为基础，其中提到的顾客价值强度、商品市场价值强度、资本市场价值强度和社会价值强度及其构成对房地产企业维护品牌、提高品牌价值也具有一定的指导意义。

参考文献：

[1] 贾生华 刘勇 柳志明. 房地产企业品牌价值的表现及提升机制[J].中国房地产，2008，（7）

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一、西部地区农村资本市场发展现状

截止到2011年11月14日，我国农林牧渔行业上市公司共71家，占全国2294家上市公司的3.10%，总股本2844004.39万股，总流通股本2247001.49万股，总市值3944.70亿元，总流通市值2800.16亿元，每股平均价格为16.66元。西部农业类相关上市公司如下表所示：

以上可以看出，我国西部地区（包括四川、重庆、云南、贵州、新疆、、青海、甘肃、陕西、宁夏等10个省市自治区）农林牧渔行业的上市公司共有19家（其中直接参与农业生产及农产品加工的14家，间接参与的5家），总股本975001.27万股，总流通股本771665.72万股，总市值1111.10亿元，流通市值819.75亿元①。在这19家上市公司中，从地区分布上看，有8家分布在新疆，有4家分布在甘肃，有5家分布在四川，有2家在云南。

进一步分析，我们可以看出，西部地区农业类资本市场（股票市场）现状主要表现在以下几个方面：

一是农业类上市企业数量较少。全国71家农林牧渔上市公司，西部地区10个省市自治区仅有19家，所占比例不到全国总数的1/3。

二是流通市值规模较小。从上市公司融资规模来看，西部地区的19家农林牧渔类上市公司的流通市值819.75亿元，仅占到全国同类上市公司流通市值总和的30.36%。

三是总股本及流通股本较少。西部地区农林牧渔上市企业的总股本和流通股本分别占全国同类上市企业总股本和流通股本的35.85%和28.37%。

四是股票价格偏低。西部地区19家农林牧渔类上市公司的股票价格普遍偏低，均价为11.84元每股，而全国同类上市公司的股票均价为16.66元每股，西部地区明显低于全国平均水平。

五是上市企业分布很不均衡。其中新疆最多，有8家，其次是四川5家，甘肃4家，云南2家，其余6个省市自治区没有一家农业类上市企业。

六是上市公司所从事的农业生产大多集中在畜牧业（牛、羊）、棉花种植和梨等种植上，对于其他的经济作物（如小麦、水稻等）种植及家禽养殖、生猪养殖的投资相对较少。

总的说来，西部地区农业类资本市场尤其是股票市场发展比较落后，无论是总量还是平均水平都明显低于中东部和全国平均水平；农业大都是以中小规模为主，大规模的种植业和养殖业还比较少，资源优势没有得到很好的发挥。

二、西部“三农”问题的解决需要资本市场的鼎力相助

长期以来，西部农村地区融资难，资金是制约西部农村农业规模化、产业化的首要难题，解决好这个问题，必将使得西部“三农”实现跨越式发展。从当前看，西部农村的资金获得渠道单一，几乎全靠农信社的信贷支持，但由于农业自身所具有的生产周期长、受气候影响较大等特点与银行逐利性相矛盾，这就注定农户从信用社只能获得有限的信贷支持，没有必要的资金支持，农业建设、农业科技创新就更无从谈起。因此，拓宽农业融资渠道显得尤为重要。要拓宽融资渠道，只有打破农信社信贷垄断的现状，引入资本市场、引入多元化资金，同时改革现行农村金融制度，从政策和制度上给予支持，而这其中，资本市场的培育显得尤为重要。从以下几点分析，可以看出资本市场，尤其是证券市场对于农业规模化、产业化发展的重要作用：

第一，农业企业通过上市，在证券市场上发行股票，可以大规模地筹集资金，打破银行信贷规模的限制。

第二，农业企业通过上市，可以打响农业发展的品牌，有利于引入外资，进一步拓宽农业发展的融资渠道，为促进农业规模化、产业化发展获取强有力的资金支持。

第三，农业企业通过上市，一头连接市场，一头连接农户，为农户提供了便利和广阔的交易平台，有利于进一步调动农户的生产积极性，促进农业发展，提高农民收入，带动农村经济的快速发展。

第四，农业企业可以与农户采取合资合作的形式，让农户参股，成为股东，将农户的存款和持有的闲散资金加以利用，不仅筹集了资金支持农业建设和农业科技创新，还为农户提供了投资渠道，达到了资源的优化配置。

总之，在西部农村培育和发展资本市场，对于西部农村的经济发展，农业的规模化和产业化，和农户收入提高等具有很大促进作用，对西部农村经济实现跨越式发展将会起到无可替代的作用。

三、制约西部农村资本市场发展的主要因素

目前西部农村资本市场发展相对滞后，其制约因素主要有以下几个方面：

第一，落后的西部农村长期以来的以家庭为单位的劳作观念固化，需要政策指导和新观念的引导。自改革开放以来，我国的农业生产由于历史沿革和农户传统观念的影响，都是以单个家庭为单位进行劳作为主，大规模、产业化的生产观念没有得到认同，这不仅造成土地资源和人力资源的浪费，最关键的是严重阻碍了农业科技的创新和发展，造成多年来农业的缓慢发展和农户劳作积极性的下降。这就对国家的政策引导提出了要求，政府对农户的引导和支持不仅可以颠覆农户的传统观念，让他们积极自愿的参与到大规模集体生产中来，而且对于农业科技的创新、提高农户生产积极性和促进农业大发展有着不可替代的重要作用。

第二，缺少经济效益高、还债能力强的龙头企业的带领。农业产业化发展的基本思路应该是：确定主导产业，实行区域布局，依靠龙头带动，发展规模经营，实行市场牵龙头，龙头带动基地，基地连农户的产业组织形式。这其中强调了龙头企业的重要作用，而目前西部农村地区只有为数不多的龙头企业，其对农业发展的带动作用受到严重限制。

第三，资金的短缺、投资的缺乏，造成地区特色资源开发力度不足。西部地区多数省份拥有良好的、中东部地区所不具有的特色资源优势，然而，由于资金引入困难、投资招商困难、融资渠道狭窄等限制，特色资源远没有得到应有的开发利用。

第四，自然资源优势没有得到开发和利用，未能充分展现出西部地区的资源优势地位。西部地区拥有丰富的水、森林、肥沃的土地等与农业相关的天然资源，云南、新疆、青海、、甘肃等部分省市拥有得天独厚的气候资源、广阔的天然牧场，具备农牧业和特色产业发展的有相当优势的基础，然而，这其中，除了新疆对其部分优势资源进行合理有效开发利用外，其余省市均未能发挥自身的资源优势，这就在很大程度上限制的西部地区农牧业的发展。

第五，农业产业规划发展不清晰，龙头企业培育不得力，导致农业类上市资源缺乏优势。

四、西部地区典型涉农涉牧上市公司分析

西部地区19家农林牧渔上市公司中有14家是直接参与农业生产和加工过程的，我们在对各公司发展情况进行充分分析的基础上，总结出它们的发展经验：

第一，定位明确。以上企业大都以搭建融资平台、加快区内优势产业发展为目标，公司成立以后，在做好自己的主营产业和优势产业的基础上，采取合资合作、吸纳整合优势资源、加大项目建设投资力度、组建营销网络体系等方式，促进了公司的发展壮大。

第二，采取科学的发展模式。这些上市企业所采取的农业产业化模式，即“公司联基地”、“基地联农户”的模式能够很好的整合天然的自然资源、优良的农业发展基础和融资平台，能够为农业的发展提供足够的资金，促进农业发展，提高农民收入。

第三，以发展当地特色优势产业为基础和重点，通过其发展带动其他农牧业生产的发展。从以上企业建立之初所从事的生产作业来看，他们都有一个共同点，就是以当地的特色优势产业为基础和重点，在逐渐将特色产业做大做强的基础上，带动其他农牧业的发展，增强其优势产业的辐射力度和广度，以此来促进区域农牧业的发展。

第四，当地政府部门的大力支持。企业无论在成立之初还是快速发展中，都得到了政府部门的大力支持，其中包括财力、人力、物力和政策的支持。政府通过其广阔的对外联系，为企业寻找并建立的稳定的销售渠道，不仅鼓舞了企业的发展信心，还为企业的“走出去”提供了很大的便利。此外政府所制定的鼓励政策和指引措施，调动了当地农民的劳动积极性，使其积极配合企业的生产和发展，在促进农业企业发展的同时也促进了农民增收。

第五，在发展农牧业的同时，能够积极主动进行科技创新，用科技创新提高发展速度和效率。上述企业在发展过程中，都投入大量经费建立了自己的科技研发中心，引进科研人才，进行科技创新的研究，一方面促进农业科技的发展和进步，另一方面，加快了西部农业的科技化进程，提高了农业发展速度和效率。

以上企业所选择的发展路线不仅为他们创造了宏伟的发展前景、提供了广阔的发展平台，还为当地乃至整个西部的农村建设和农业发展做出了突出贡献，也为西部地区其他省份的农村资本市场建设，提供了很好的参考经验。

五、培育和发展西部农村资本市场的对策建议

培育和大力发展西部农村资本市场，需要政府政策的引导扶持，需要农户的观念转变和积极参与，更需要大量龙头企业的带动和辐射影响，以及储备丰富的中小企业资源，这是西部农村资本市场快速发展的根本。下面，主要提出以下几点对策建议：

（一）国家政策扶持

国家政策对于西部农村资本市场的发展有着导向性的作用。国家的扶持政策是市场的导向标，与扶持西部农村资本市场发展相关的政策出台都将向市场释放信号，一方面能增强西部农村地区自身发展资本市场的信心，另一方面，让市场参与者领悟到国家的意图，将视线转移到具有巨大潜力的西部农村资本市场。国家对于西部农村资本市场发展的扶持，主要有优惠的信贷和利率政策、减免税收政策、设计并提供优惠的信贷产品等。

（二）地方政府的配合与支持

长期以来以家庭为单位进行生产的思想固化，西部农户普遍缺乏合作观念。所以在培育和发展资本市场初期，需要政府出面，积极引导农户走出以家庭为单位的分散生产经营模式，围绕当地主导产业和特色优势产业，走区域合作路线，将产业做大做强。在农户的积极性被充分调动、产业规模逐渐壮大以后，政府需要逐步退出市场，变直接参与和积极引导的职能为对市场进行监督管理、维持正常的市场秩序的职能。

（三）发展龙头企业，使其引领农业发展

对于现有的有实力的农业企业，地方政府应该予以支持，帮助其拓宽融资渠道和销售渠道，使其成长成为能够带动当地农业发展的龙头企业，在条件成熟后，进一步推动其上市融资，依靠更为广阔的融资平台，使其发展壮大，从而更好地带动当地农牧业发展。

（四）整合区域资源，发展优势产业

合并规模相对较小的农牧业企业，规范管理，以优势产业为基础，在区域范围内建立农业发展基地，实现产业的区域化发展，并在此基础上，拓展企业在相关领域的经营业务范围，促进相关产业发展的同时壮大企业本身，为企业的进一步发展乃至上市融资打好坚实的基础。

（五）采用合适的发展模式，促进企业做大做强

借鉴已有上市企业的“企业连基地”、“基地连农户”的发展模式，将企业的发展和农户生活水平的提高和增收紧密联系在一起，做到“企业靠农户、企业帮农户、企业服务农户”，以此调动农户的劳作积极性，促进农业发展，带动农村经济发展，从而推动企业自身的发展壮大。企业做大做强，达到有关规定的要求了，即可通过上市融资，为企业后续发展提供强大的融资支持。

（六）引导大中型工商资本进入农业领域

农牧业投资风险相对较低，其投资利润高，是一个比较好的投资领域，而目前许多大型上市企业自有资本相对比较富裕，而且十分愿意投资像农牧业这类领域，以期获得稳定的收益，西部农村地区就可以通过各种渠道引进这些大型企业的资金，扩充自身实力，拉动区域农牧业的发展。

总而言之，西部农村资本市场是解决西部农村资金难题的一个十分重要的渠道，必须引起政府和企业的高度重视，国内外实践已经证明，那些资本市场利用和发展得好的国家和地区，其经济发展也是较快的，人们的收入水平和生活质量也是比较高的。因此，进一步加强西部农村资本市场建设促使其快速发展具有十分深远的意义。

注释

①以上数据资料均根据深圳交易所和上海交易所月统计报告计算得出。

参考文献

[1]孟全省.经济转型期农村资本市场建设的思考[J].管理观察,2009.03

[2]韩鹏、史卫国.农村资本市场研究进展与述评[J].贵州社会科学，2011.05

篇6

一、引言

近几年来，中国经济的产能过剩问题愈发突出，不论是以钢铁、铝等为代表的上游工业，还是下游的制造工业，均出现了不同程度的产能过剩，在此次全球金融危机的触发下，我国政府为了保持经济稳定，再次加大了高速公路、高速铁路等基础设施行业的投入，但过剩问题逐步凸显。针对这个问题，国务院常务会议、工信部、国家发改委多次部署对策，比如提出经济转型战略。我们认为经济的转型除了体制的转型外，目前关键就是调整产业结构，就是不同企业在市场竞争中的进入和退出问题。企业要加速转型升级，国家要实现经济社会转型，财务管理工作应该积极作为。

二、实施积极的财务战略管理

在后金融危机时代的外部环境下，作为财务总监来讲，承担着应对快速变化的竞争环境下繁荣与发展的重任，在坚持现代公司治理前提下，应积极推进财务管理创新，逐步实现从传统财务会计和管理会计到财务战略管理的转型升级，财务管理要在企业经营管理中凸出管理中心的地位。原来我们讲如果没有战略规划就会逼着去你做计划、做预算、做大量日常决，同样，如果我们没有做好财务战略，那么当我们在做某一笔具体的财务决策，比如说做一个项目决策的时候，你还是要思考财务战略的问题，到那时你肯定匆匆忙忙做决策，大家可想而知会带来什么样的后果，所以，一定要做财务战略。财务战略管理应立足于企业所处的内外部环境，按照企业发展总体战略的要求，综合运用多种理财方法和财务资源，对企业财务活动进行长期性、全局性、创新性的谋划。努力降低融资成本，改善投资决策，充分利用资源，分散财务风险，实现最佳利润，使得投资者目标与企业管理者目标达到平衡。要实现这些目标，就要充分发挥财务管理的计划、预测、预算、监督、控制、分配的职能，处理和协调好各方财务关系。整个企业要以公司战略为引导，财务战略为保障，处理好公司财务战略与公司战略的协同关系，做好风险预警和管理，实现自身的转型升级。

财务管理应积极研究和运用国家推出的产业政策。企业方向错了，走得越快，死的越早。财务总监要研究区域经济发展规划、新兴产业振兴规划、开拓内需的政策、实施“走出去”战略、新民营资本36条、创新型国家战略和知识产权战略等等，结合企业总体发展战略和所在区域的发展特点，主动规划并推进企业参与市场重新划分和产业在地区间梯度转移的机会，实现从低附加值产业向高附加值产业转移，从劳动密集型、资金密集型产业向知识密集型产业转移，从传统产业向新兴产业转移。

财务管理要向知识产权和自主创新倾斜。财务管理应通过薪酬制度设计、盈利分配、股权激励、税收筹划、考核评价等途径，充分运用国家对科技创新和知识产权保护的政策，推进企业加大研发投入，鼓励发明创造和工艺改革，改善产品的质量，减少污染排放，促进企业节能减排，提高资源利用率，从而实现企业在产品和管理上的转型升级。财务部们应在安排预算和配置资源方面对创新人才进行优先安排，对人才的引进、教育和培训应采取鼓励的财务政策和措施。对企业研发投入和取得的成果以及知识产权交易等方面发生的收支及形成的无形资产，应当建立和完善专门的财务管理制度。

三、充分利用资本市场，财务管理的重点将从融资转向并购

随着我国资本市场二十年来地不断发展，资本市场配置资源的功能不断得到完善，效率也不断提高。通过资本市场的资源调配，可以刺激资源向处于优势产业的企业转移，兼并他人或者被他人重组，这样能使更优秀、更富有竞争力的企业获得更好的成长空间，而发展差的企业或者过剩行业将逐步被淘汰，最终实现产业结构的优化升级。

利用资本市场，通过兼并重组方式实现企业做大做强和产业转型，是财务管理工作的一个重点。近几年来，国家有关兼并重组的政策和法规不断完善，特别是在跨地区兼并重组中涉及的地区间利益的调整和协调，取得了重大的突破。财政部和国家税务局的财税[2009]59号文件则明确了对特殊重组业务给予免征企业所得税的优惠政策，符合特殊重组条件的其它税种也基本都给予了免征的鼓励政策。这样一来，兼并重组就改变了以前的高成本障碍，使得跨地区和跨行业的企业重组变得容易多了，这对优化资源配置，促进优势企业做大做强和推进企业转型升级将发挥积极的重要作用。企业应当凭借自身的优势，依托兼并重组的方式实施产业扩张和资源整合，达到做大做强原有产业或进入新兴产业的目的；也可以通过主动被兼并，从而退出劣势的产业或产品。企业财务管理工作，应当充分利用国家的政策，研究兼并重组中的实际问题，妥善安排，实现重组目标。整个社会也将受益于众多企业的兼并和被兼并，实现资源的有效整合，最终实现产业转型升级的目标。

优秀企业要走好兼并重组、行业整合的超常规发展道路，往往需要大量资金支持，所以公司的财务管理工作要重视利用资本市场进行持续地再融资，而不能仍然走着买地、盖厂房、上生产线的传统发展思路。在西方发达国家，不论是同类企业之间为了追求更低成本和更高效率而进行的联合，还是上下游企业之间为了追求多样化、规模化、一体化而进行的收购或者重组，大多都是通过公募或者私募资本市场进行的。发达国家经历了上百年的资本市场发展历程，这些国家的企业正是借助了资本市场对兼并收购的支持功能而一步一步壮大起来的。世界五百强企业中，除了少部分是祖辈传下来的基业外，大部分是通过一代人几十年的努力成就的辉煌，在短短的时间内，一个企业从零走向世界五百强，是无法通过简单扩大再生产来实现的，只能通过不断地兼并重组，才能完成产业链的纵横扩张。所以我们可以看到，对于成熟资本市场上的优秀企业来说，他们更愿意并购竞争对手，而不是在已经产能过剩的行业环境下继续扩大产能，这对于当前产能过剩、艰难转型的中国来说，具有重大的借鉴意义。在我国，许多的企业并购只能在政府部门的授意下才可能完成，可能并不是好的企业兼并“坏”的企业，有可能是反过来的，例如近年的日照钢铁和山东钢铁的合并，曾就引发了激烈的争论。因为由市场所决定的资产兼并重组不容易发生，所以我国的许多公司仍然只能走买地、盖厂房、上生产线的传统发展路线，导致产能不断恶化。稀缺的资金掌握在少数仍在扩张产能的企业手中，解决产能过剩，实现经济转型就成为了一句空话，也造成了我国社会资源的极大浪费。

要实现由市场决定兼并重组，需要政府的财务管理创新。我们知道，资本市场的核心功能就是提高全社会的资金配置效率，而资本市场能否在经济结构调整中发挥关键性作用，则取决于资本市场自身的完善程度。我国资本市场的一个特点是IPO融资过大，而二次或者后续融资不足。以刚过去的2010年为例，我国A股市场IPO融资额约占全部融资额的50%，而剩下的50%中又由于多家上市银行通过配股和增发实现近三千亿元的巨额融资，占据了A股融资额的近三成，留给其他几千家企业的二次融资额度还不到整个市场融资总额的20%。相反，成熟的资本市场则能够提供给企业多层次、多元化的融资渠道和金融产品，以美国证券市场为例，2010年，企业二次融资的规模是IPO融资规模的5倍多。由此可见，美国的资本市场以持续而强大的后续融资，为企业的兼并重组与行业整合提供了强大的动力。当然，我国资本市场起步晚，还有许多企业排队等着上市，这与美国的国情也有很大不同，但是我们还是要充分认识到，国家资本市场的建设，需要政府财务管理的创新，积极推动企业后续融资的实现，才能助力行业的兼并重组，加速经济转型的实现。

四、结束语

我们最终的目标就是要在企业界、政府管理层的共同努力下，以财务管理的创新理念，推动中国资本市场的不断完善与创新，推动中国企业通过兼并收购实现超常规发展，推动中国经济尽早成功实现经济转型。

参考文献：

篇7

一、制度基础问题

1.法律制度问题。法律制度问题，指资本市场运行过程的法律体系、执法体系和法制制度环境建设等问题。目前，我国资本市场的法律体系构架已初步确立，正在逐步拓展、细化和完善之中，如反垄断法已经制定并实施，证券法已作调整，银行法还需完善，金融服务法尚需制订，配套法规急需健全。执法体系还不健全，执法环节比较薄弱，特别是严格执法、公平执法、公正执法还需长期强化，对监督监管者执法更显重要。法制制度环境还不完善，从而决定了资本市场的系列制度性缺陷，障碍了资本市场形成机制的建立。应遵循集中统一性法律制度――自律性法律制度――混合性法律制度建设的思路，加大司法监督制度和一线监管法制制度建设，约束政府部门的监管权限，强化依法监管的责任性、有限性、公正性、效率性。

2.运行制度问题。运行制度问题，包括制度构架、运作规制、制度效率等问题。制度构架是指建立与完善社会主义市场经济体制模式，这个体制模式成熟与否取决于其自身的完善程度，而不取决于是否符合国外市场经济体制模式及标准。运作规制是资本市场制度规范的总和，蕴含市场游戏规则的一切主要方面，而目前缺失的或是游戏规则不完善或是不遵守游戏规则，成为资本市场紊乱的根源之一。制度效率包括资本的配置效率、投融资效率、机制效率、社会效率等。资本市场的运行制度决定了资本市场的属性、机理和发展趋势，成为评价资本市场效果的基本标准。目前，我国资本市场的主要缺失就是运行制度不规范和制度效率不高，制度管理重叠，协调成本增大，缺乏平稳性、协调性、灵活性，亟需深化制度改革与创新。

3.制度文化问题。无论从生成还是发展视角考察，我国资本市场均缺乏较深层次的制度文化及氛围，由此导致种种逐利行为、欺诈行为、背弃行为、侵权行为，成为障碍资本市场健康发展的顽症，制度文化建设已成为重中之重，越来越显得必要和紧迫。正如专家指出的，我国资本市场与发达国家资本市场的差距，不在于量，而在于质，在于观念上和认识上的差距。资本文化中的股权文化及实质，是拿了别人的钱要给回报，债权文化的核心，是借了钱必须还本付息。但很多情况则相反。如此根深蒂固的与资本文化相悖的观念，必须予以有效约制及引导，加速构建资本文化及行为方式，以有效支撑我国资本市场的持续发展。

显然，在我国制度基础建设问题是一个正在生成中的动态结构，如执法及法制环境建设还较为滞后；市场结构单一，功能不完善；监管体系固化和监管机制重叠；资本文化缺失，诚信意识淡薄，投机行为严重；缺乏有技术、懂规则、善管理、国际化的高层次资本市场人才等。急需推进规范的依法运营制度、主体资质认证制度、信息披露制度、违法违规惩处制度、风险提示制度和系统征信制度建设。

二、组织结构问题

1.市场供求主体问题。供求主体是资本市场供求关系的主要参与者，即投资人和发行人。其执业能力、行为操守、操作规则、诚信水准、运营效率如何，直接决定我国资本市场组织结构规范确立的程度、水平。目前，我国资本市场供求主体中的国内机构投资者和发行人的数量仍然较少，其执业规范、经营质量和诚信意识亟待提高。境外战略投资者(QfII)具有系统的投资理念和操作技巧，正在快速进入国内资本市场，供求主体结构明显改善，但需要设定合理的游戏规则，依法规范其投资行为。而供求主体中的国内个人投资者是一个弱势群体，其素质有待提高，合法权益需要保护。因此，对前两者应明示严格的依法运作规制，对后者应实施有效的依法保护制度。确立平等竞争机制，谋求市场供求主体间的公平竞争与发展。

2.市场服务主体问题。服务主体是我国资本市场正在形成中的新兴主体。诚信是资本市场服务主体生存与发展的基础，其系统服务层次、水平，将成为判断资本市场成熟与否的重要标志。服务主体的依法建立与完善，依法运营与服务，是我国资本市场组织结构系统形成的要件。这方面遇到的问题更困难更复杂，如虚假信息、关联交易、暗箱操作、欺诈合谋等现象，需要重点治理，强化监管，运用多种组合拳重力约制、打击。然而，仅有一时重拳约制和打击还是不够的，需要建立以法律调整为基础的市场服务主体从业资质、行为约束、风险评估、事故问责、民事或刑事责任追究等机制链，需要法制、体制、文化等深层次的持续建设。

3.市场组织主体问题。组织主体既是资本市场运营的组织者，为参与者提供交易服务，推动市场健康发展，又是资本市场秩序的管理者，承担维护市场秩序的监管职能，促进市场规范发展。资本市场监管中的参与者资格核准、发行监管、交易监管、风险监管、资金监管、违规监管、退出监管等职能，应由市场组织机构承担，更符合市场化的特定要求。资本市场监管中的参与者行业规制、道德规范、诚信教育、执业操守、业务考核、竞争提示等职能，应由市场自律机构担当，更符合规范化的相应要求。市场组织主体问题是资本市场组织结构的核心，其功能日益凸显，但目前两个方面市场组织主体的职能定位及权责并不明晰，而且时常被政府监管部门的无限监管权所替代，难于发挥应有的功能，辅助监管和被动监管的特征十分明显。问题的关键，在于政府要明晰市场监管定位，把微观监管权交给市场组织主体，走市场化混合监管和协调监管之路。

市场供求主体、服务主体、组织主体(含监管主体)构成我国资本市场组织结构的要素主体。组织结构整合问题，即是要素主体的相互联系、制约、统一问题，是发展和规范同步进行的过程，可形成专业技术分工基础上的有机联结、传导的调节机制，构成资本市场形成机制的基因。目前，我国资本市场供求主体数量单一，规模较小，缺乏长期的可持续性，需要结构性的调整与创新；市场服务主体理念及服务资信不高，缺乏系统的依法规范性，需要观念性的改革与创新；市场组织主体权责模糊，功能弱化，缺乏能动的积极创造性，需要体制性的重组与创新。

三、调控方式问题

1.适时适度调控问题。一是运用相对独立的货币政策及其工具，包括监测支付结算系统、宏观审慎分析、紧急流动性援助、危机协调管理等工具，适时适度调控，稳定资本市场。二是运用审慎管制与审慎监管等手段，提高监管标准，保证支付清算系统的安全性和高效性；建立审慎会计制度、财务制度和透明的信息披露制度，微观审慎分析与宏观审慎分析相互协调制度；完善公司治理结构，实现稳健经营和可持续发展；改革分业监管体制，建立各监管机构间的制度性协调机制，确立信息共享与稳定协调机制和危机协调管理机制。

2.风险防范机制问题。首先，要加强对市场主体职业操守的教育，提高其执业道德水平。其次，要完善市场监管的配套体系，实现由静态监管向动态监管的转变，关注、控制、防范和化解各类风险。再次，要加强区域或国际间市场监管的交流与合作，疏通监管体制瓶颈，激励监管创新，切实防范各类风险的相互传递、渗透和扩大。最后，要加强打击各种金融欺诈活动，形成内部控制体系，对各类交易活动依法全程审查、监督，做到交易记录完整，审核规范，细节翔实，安全保存，及时防范各类风险。

3.征信体系建设问题。一要加强征信法制建设，包括征信业管理法规和关于政务、企业信息披露及个人隐私保护法规，前者调整的对象是征信机构和社会征信活动；后者调整的对象是政府部门、企业和个人。二要促进征信机构发展，通过特许经营、商务运作、专业服务等方式，促进征信机构发展。三要加快信用信息数据库建设，除央行建立企业和个人基础信用信息数据库之外，还要建立资本市场信用档案，建立信用信息共享平台，形成全国基础信用信息查询网络。四要依法监管征信市场，建立全国性信用管理协会，成为征信体系建设的基本环节。

我国资本市场的调控方式，应是宏观调控与中观调控、微观调控的有机结合。此种调控方式是依托市场调节，反映市场规律，既是借鉴式的调控，注意汲取外国的成功经验，又是探索式的调控，紧密结合实际的经验总结，具有新兴市场国家制度转轨与发展的一般特点和规律。此种调控方式也应是以诚信文化为背景的正向选择性调控，并在微观层面凸显信用管理组织的专业性调控功能，已成为中国资本市场形成机制的主要动因。

四、资本机制问题

1.资本机制内涵问题。根据当代资本理论，资本机制包含资本形成机制和资本市场形成机制两方面之意。资本形成机制主要包括资本供给要素的形成；资本需求要素的形成；资本供需交易体系、关系的形成。显然，资本市场形成机制以资本形成机制为基础，资本形成机制是就资本机制的要素关系而言的，资本市场形成机制是就资本机制的功能态势而言的。在我国资本机制的三个基本要素都不成熟，存在诸多问题。就供给要素而言，单一的银行储、贷、汇成为目前主要的资本供给形式，其他渠道如股票、债券等都不完善，无法满足经济社会对资本的多样化需求。就需求要素而言，资本需求形式多样，资本需求总体上大于供给，而单一的资本供给形式严重制约了需求要素的生长。就交易体系和关系而言，供需要素悖离，难以形成灵活有效的配置机制，在运行过程中经常出现交易体系失控、交易信息失真、交易行为失范、交易安全无法保障等现象。资本形成机制的有效建立更为关键，直接影响、制约资本市场形成机制的有效建立。

2.资本机制多样性问题。一是多层次资本市场机制问题。除主板市场之外，我国还建立支持中小企业发展的二板市场，分步推进创业板市场建设，尝试建立区域性小额资本市场等，但仍存在信息不对称，市场配置层次、水平低等问题。二是资本所有权转化机制问题。是我国长期以来最缺乏、贫乏的领域，并且存在诸多棘手问题。三是国际资本转化机制问题。包括国内资本转化为国际投资的机制、国际资本转化为国内投资的机制、人民币汇率形成机制、建立国际金融中心等。

我国资本市场形成机制的基本问题，是资本市场供求关系及其开放问题。这是一个连锁问题，形成系列层次的问题链。市场化的汇率制度和汇率水平的系统建立，将有利于我国资本市场和货币市场的实质性对接，有利于资本项目的开放，是资本形成机制的前提条件。资本机制的核心，是经常项目和资本项目的流动性机制的建立，发挥资本市场配置资源的基础性作用。而制度基础、组织结构、调控方式的日益完善及其系统链接是我国资本市场形成机制的根本原理和深层要件。

二元经济决定二元市场，解决二元市场问题的钥匙存在于解决二元经济的问题之中。从这个角度看，资本形成机制，用纯粹理论式推论行不通，如构建理论模式或数量模型等；用市场经济国家已有路经及经验简单类比也行不通，如模仿发达国家的一些做法；必须是符合我国实际状况及需要的创新性探索，开创性实践，才能行得通。由此便可以解析为什么我国资本市场如此迥异，尤其是股市中的种种现象，都是渐进的市场取向改革过程的产物，因为你无法要求中国股市初始阶段就进入理性的规范状态，无法企盼参与者的活动行为和诚信素质均非常高，更无法诉求机构或个人会始终自觉坚持长期投资，而不是短期炒作，也无法从速形成股市兼具投融资和资源配置的系统功能。因为我国资本市场要素初生，供需信号微弱、滞后或失真，成熟的市场供需关系尚未形成。

参考文献:

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[2]石英华:资本市场：热点与案例[M].北京：经济科学出版社，2004.7

[3]中国资本市场缺乏制度支持[N.解放日报，2004-03-22

[4]周小川刘明康:谈金融改革和监管[N].上海金融报，2004-03-13

[5]刘小敏:资本市场创新“组合拳”开打[N].上海金融报，2005-7-26

[6]刘毅:金融监管问题研究[M].北京：经济科学出版社，2006.277

[7]沈坤荣:中国资本市场开放研究[M].北京：人民出版社，2005.300

[8]国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见[N].解放日报，2004-2-2

[9]冯娟:中国提升反洗钱组织分量[N].上海金融报，2005-4-15

篇8

世界上大多数国家的养老保险基金，无论是政府的基本养老保险基金还是企业私营保险基金，相当比例都投放到资本市场中去。正是这些不断增长的养老保险基金刺激了资本市场的发展，而资本市场的发展又使养老保险基金得以成功运作。资本市场越发达将使得投资效率越高，养老保险基金的增值就越有保障，经济增长也就越快。

与欧洲、日本和亚洲发展中国家相比，美国的储蓄率和投资率都比较低，但由于它拥有世界上效率最高的资本市场，所以能够资本配置到生产效率最高的程度，从而获得很高的回报，也就产生了“一本万利”的效果。在美国和英国，其保险公司的资产和养老保险基金就占了上市股份的50％，由此证明，这是世界上两股最成熟、最有效、最有竞争力的金融力量。

1．具有相当规模的养老保险基金成为资本市场的主导力量。目前，规模庞大的养老金保险基金资产已经成为资本市场的主导力量，它对资本市场有着巨大的支撑作用。养老保险基金资产的规模取决于一国人口的年龄结构、养老金数额、缴费比率和获得的投资收益。从目前看，各国养老保险基金由于存蓄时限长，老龄化日趋严重，因此，其资产都具有了相当的规模。一般来说，那些养老金已经增长到占其国内生产总值相当比例的国家，通常也是那些具有规模较大、效率较高的资本的国家。这种情况在欧洲表现得尤为突出，无一例外。养老金在金融市场中所起的作用已经远远超过这些国家一定的经济规模所能起到的作用。资本市场在经济中能够发挥最大作用，就在于它能为长期债券、股本和风险资本提供出路。这些是经济增长的重要推动力，而养老保险基金对实现这一过程则起着重要的作用。

2．资本市场促进了养老保险基金的积累。养老保险基金能够得到快速的积累，这是当前各国养老社会保险体制改革一个重点关注的问题。尤其是由政府保险转向基金积累制的国家，特别是发展中国家，它们本身的经济基础薄弱，人口老龄化严重，资本市场又不发达，再加之长期以来养老社会保险没有走向市场化，因此，在转向基金制时，养老金保险基金是否能够达到快速积累，是关系到养老保险制度改革能否成功的关键环节。这可以新加坡为例，自实现中央公积金制度后，借助资本市场，其中央公积金的资产从1976年占国内生产总值的28％上升到1996年的52％；再如马来西亚，其养老金资产从1980年占国内生产总值的18％增至1996年的38％。正是养老保险基金的快速积累，为资本市场的有效运作增强了活力。

要使养老金基金能够以最有效的方式来经营其资产，资本市场就得在规模、广度和手段的多样性方面适合于养老基金的需要。在积累期间，资本市场和养老金基金的管理都将发生不断的变化。值得特别注意的是，养老金基金的存在，需要有与风险水平相适应的高于通货膨胀率的投资回报，至少大体等于平均工资的增长率。否则，养老金和资本市场发展之间的良性循环就难以启动。

3．养老保险基金资产配置对资本市场的影响。养老保险基金的配置是指其投资于产权(股票)、债券以及其他各种资产种类。养老金基金的资产配置是对资本市场产生影响的关键。由于各国管理养老保险基金的法规和限制的作用不同以及文化差异，其基金对资本市场的影响也有着相当大的差异。例如英国养老基金的77％投资于产权(股票)，而其他欧洲国家则大约只有24％投资于产权，60％用于购买债券(固定收入证券)。由此可以看出，英国养老基金主要投资于公司，而欧洲其他国家的养老基金则主要用于为政府赤字和其他形式的债务提供资金。当然，与债券相比，产权投资具有更大的风险性。强调产权投资导致的结果：增加投资的回报率、减少养老金缴费水平、为国有企业私有化提供出路、各类风险资本的来源。

4．养老保险基金是资本市场的长线投资主体。由于养老保险基金的特殊性质，也就决定了养老基金需要长期投资的形式，从而确保了资本市场的长期投资水平。在一个运行良好的资本市场中，机构投资者如养老基金管理人和个人投资者都可以在长期的运作中，及时充分地掌握信息，并在此基础上作出正确的决策，从而使投资者作出的合理投资决定给予相应的回报。但这一目标的实现，必须要建立规范的资本市场运作秩序。

总之，养老基金和资本市场是在一个复杂的不断演变的体系中相互联系的。养老保险基金通过资本市场的投资与运作，获得一定的投资回报，即红利、利息及资本收益，使参加养老基金的人直接收益。同时资本市场通过吸纳大量的养老保险基金，从而得以进入资本快速、继续扩张的通道，进一步培育和发展竞争优势，有助于资本市场的稳定，增强了发展的潜力与后劲。

二养老保险基金投资收益的获得

养老保险基金的资本投资必须坚持的两个根本原则：一是投资的安全性，二是高回报率。因此，如何在确保安全的前提下获取高额回报，这是养老保险基金投资者一直关注的焦点。确保基金投入的收益，这是一个很复杂的问题，它需要投资者与资本市场的相互协调，需要投资者高超及科学的运作，需要资本市场高效率的良性运转，缺一不可。

(一)养老保险基金投资者所关注的应该是

1．要保证养老保险基金投资的长期性。养老保险基金一直被看作是理想的长线投资者。这是由其基金的性质所决定的。养老基金作为长期投资，对资本市场的短期起伏波动不必投入太多的精力，从而保证了养老基金和资本市场的相对稳定。同时还可以减少受到通货膨胀的负面影响。确定养老基金的受益的一个本质特征就是投资者能较为科学地预测到长期投资的风险与收益。尽管预测哪怕十年后本国或世界的经济形势变化也是一件很困难的事，但养老基金投资人也绝对不能因此而放弃对其长线目标投资的原则。的确，这是一种极具耐性的投资方式，尤其当人们都在热心关注每小时的市场变化时，不受外界的干扰，作出科学的决策，这决非是件易事。但只有这样，才可能获得可喜的收益。

如何科学、有效地确定投资计划的时限，对于机构投资者的投资策略及其资产负债管理来说是非常重要的。在这一决策过程中，既要考虑到公司负债结构，未来现金周转需要的轨迹与流量，同时还需要全面了解能够影响其投资活动的公司的规定和侧重点及风险控制必需的资产和负债管理。

2．投资者要注意政治、社会和经济环境之间的关系及变化，同时也要注意到计划投资组合中资产的价值。如果不能辨别本国及全球经济环境与投资组合的因果关系，对此没有明智的参测和准备，那么只能靠运气获利。单纯靠运气行事不能替代对影响投资组合价值的重大事件进行利用和防范的投资策略决策。这种盲目投资的做法必将招致不可想象的后果。

3．关注对养老保险基金投资组合估价产生影响的重要因素。在这些因素中包括：本国与世界范围内商品和服务的价格水平和走向。价格的升降或稳定与否大大关系到投资组合的结构，即是偏重于金融资产(股票和债券)。还是偏重有形资产(不动产、木材、石油或天然气)的投资。养老保险基金投资计划如果能侧重于那些具有适应价格环境特点的资产类型，就可以获得丰厚的回报。

4．关于投资风险。如何规避投资风险，这是养老保险基金投资资本市场的关键。投资者的目标应该是在一定的风险系数下获得最大的收益率，或是在一定的收益率下尽量降低风险水平。

(1)首要的一点是拓宽投资的幅度，实行投资的多元化。投资组合多元化是控制风险的有效措施，其做法是将基金投入到那些投资业绩相关性不太大的资产类型中。即使某一单项资产本身的收益水平不稳定，但与组合中其他资产的相关性较低也可能在控制风险的同时增加给合的整体收益。投资者发现，可供选择的资产类型可以作为一种在降低总体风险的同时增加投资组合总体业绩的有效手段。同时，投资的多元化还包括国际投资的多元化。在经济全球化的形势下，养老保险基金增强对国外资本市场投资有着更深远的意义。一是国外投资将与国外投资银行和经纪人取得联系，他们具有世界最新金融技术的最有效机制，有助于提高国内投资者素质水平；二是抓住国外投资业务机会；三是学到套期交易技术及各种衍生工具。多样化的最大优点是：对雇员来说，可以保证养老保险基金投资的安全性，对养老保险基金的资助者来说，则增加了获取丰厚的长期投资回报的机会，有利于公司、本国经济的竞争性。

(2)是投资者在不断寻求最佳资产与负债模式，提高投资收益率并控制风险过程中，养老金基金的顾问或精算师将起重要作用。要精确地计算出未来需要支付的死亡赔偿金有数量和时间模式，从而决定对投资组合流动性的需要。这种资产和负债管理的做法是控制风险的有效手段。

(二)养老保险基金的投资收益和效益的保证，对于资本市场来说应该作到

1．要保证养老保险基金的交易效率，一定要确保资本市场有效和透明。包括有效的清算制度和程序；在任何时候确保交易流畅；大宗股票计划交易以及分列固定费。这些效率是与规模庞大的养老保险基金的市场实力分不开的，它能使所有投资者受益。

2．养老保险基金投资中明确的和不明确的信托责任，肯定有助于改善金融市场上投资者的安全系数。他们运用其拥有大量股份的地位使公司管理层能尊重股东的经济利益和社会利益，从而形成一定的经济压力，给投资者建立了一层安全保障。

三关于中国的养老保险基金与资本市场

中国的养老保险制度目前进入了改革的攻坚战，基本改革方向已经确定了，大的思路框架也已经出现了，但在具体实施中又有着众多的与旧体制相纠缠的矛盾点，旧体制与新思维的不协调，时时制约着我们的改革步伐。在当前，如何保证养老保险基金的保值增值、如何将养老保险基金有效地投资于资本市场，已成为热门话题。因为它是保证中国社会保障制度顺利转轨、保证广大职工老年生活水平的关键之举。

众所周知，经济转轨期间的中国资本市场，还充斥着大量的投资活动和不可靠资金，金融制度和资本市场还不完善，因此，风险依然很大。这些都是养老保险基金进入资本市场的阻力。但是养老保险基金与资本市场有着一种得天独厚的联系，它们相互依赖、相互受益的特性给我们的运作提供了很大的成功的可能。

只要我们有效地培育资本市场和规范风险，养老基金在适当优化投资结构、合理搭配投资期限、适度分散投资领域等投资组合上还有广阔的活动空间。随着资本市场的成熟、宏观经济秩序的稳定和风险防范能力的增加，养老基金的投资领域可以不再是某种硬性规定，而是根据基金投资“三原则”要求和瞬息万变的市场状况随机选择，抵押贷款、公司债券、优先股票、普通股票和不动产等投资形式及比例必将大大增加。

养老保险基金的资本化、社会程度，取决于金融深化程度制度设定方式。长期以来，居民金融资产的大部分都以储蓄存款的形式被国有银行大比例地运用于国有企业的金融支持，养老保险基金及其他基金形式的发展或资本化，在很大程度上取决于国有企业对国有银行优惠性融资过度依赖的解脱程度伙计相应的国有专业银行的商业化程度、养老保险基金及其他社会游资的基金化程度与投资方式的多元化选择、资本市场的发育程度及基金投资的市场准入程度等有关金融深化的多种因素。

随着相关条件的成熟，原本封闭式的养老保险基金也可以考虑试行开放式经营。即利用自身较强的基金实力和丰富的投资经验，提高养老保险基金的安全性和支付能力。当然对养老保险基金自身的资本经营能力和风险监测防范等项要求将会更加严格，相应的行政管理、社会监督以及金融当局的监管过程也应当更加严密，否则，其经营风险的社会后果必将大大超过养老保险基金封闭形态下的资本化经营过程。

从目前来看，要有效地进行养老保险基金资本市场的投资运作，一定要保证养老保险基金成为资本市场中完全和独立的市场主体。也就是建立起真正的养老保险基金会，由基金会决定其投资组合，并进一步根据所有权与经营权相分离的原则，委托基金托管机构管理基金投资。

1．养老金要有规范的基金会组织。基金会理应是缴费人即劳动者自己的组织，因为养老金基金的本质是劳动者的资本或劳动收入的一部分。但是目前我们的基本养老保险制度中，并没有对这个明显的缺陷给予弥补。我们的基本养老保险基金的组成还只是政府行为，缺少基金所有者的参与。缺少所有者意志的投资行为很难保证其基金运行的有效性和安全性。由于在许多国家养老保险投保人领取的养老金中，有一半以上是由保险金的投资收益和利息构成的，这就要求保险基金必须进行安全与有效的投资。安全性是保险基金投资要考虑的问题，因此，下一个问题就是确定托管机构的问题。托管机构和养老保险基金之间是一种委托的关系，是养老金基金的管理者，它要服从基金会的决策而进行选择投资组合并对基金会负责。因此，判断具备托管养老保险基金资格的主要依据，就是看它是否具有足够的实力和良好的信用来经营基金。

2．养老保险基金会要具有多种投资工具，逐渐扩大投资范围。要提高养老基金的保值增值能力，只将养老基金的投资局限于国债和银行存款是远远不够的。首先可以将基金逐渐投资证券市场，养老保险基金可以持有国有股为开端，经过所持国有股上市流通，到持有上市公司的普通股，最终成为资本市场中的机构投资者。对于基金持有上市股票的选择，在当前股票市场的现状下，政府有必要对此进行一定的监管与指导并划定相应的范围。要指导养老基金选择那些信息披露真实而充分、公司业绩优秀、价格比较稳定的上市股票。另外，依据我国目前的金融资本状况，严禁让养老基金为有风险的项目融资，但可以为长期基础设施项目融资，以促进经济健康长远的发展。养老金基金应投资于中国长期建设债券。长期债券是为中国实现其巨大经济潜力所需的基础设施融资的适当工具。

篇9

世界上大多数国家的养老保险基金，无论是政府的基本养老保险基金还是私营保险基金，相当比例都投放到资本市场中去。正是这些不断增长的养老保险基金刺激了资本市场的，而资本市场的发展又使养老保险基金得以成功运作。资本市场越发达将使得投资效率越高，养老保险基金的增值就越有保障，增长也就越快。

与欧洲、日本和亚洲发展家相比，美国的储蓄率和投资率都比较低，但由于它拥有世界上效率最高的资本市场，所以能够资本配置到生产效率最高的程度，从而获得很高的回报，也就产生了“一本万利”的效果。在美国和英国，其保险公司的资产和养老保险基金就占了上市股份的50％，由此证明，这是世界上两股最成熟、最有效、最有竞争力的力量。

1．具有相当规模的养老保险基金成为资本市场的主导力量。，规模庞大的养老金保险基金资产已经成为资本市场的主导力量，它对资本市场有着巨大的支撑作用。养老保险基金资产的规模取决于一国人口的年龄结构、养老金数额、缴费比率和获得的投资收益。从目前看，各国养老保险基金由于存蓄时限长，老龄化日趋严重，因此，其资产都具有了相当的规模。一般来说，那些养老金已经增长到占其国内生产总值相当比例的国家，通常也是那些具有规模较大、效率较高的资本的国家。这种情况在欧洲表现得尤为突出，无一例外。养老金在金融市场中所起的作用已经远远超过这些国家一定的经济规模所能起到的作用。资本市场在经济中能够发挥最大作用，就在于它能为长期债券、股本和风险资本提供出路。这些是经济增长的重要推动力，而养老保险基金对实现这一过程则起着重要的作用。

2．资本市场促进了养老保险基金的积累。养老保险基金能够得到快速的积累，这是当前各国养老社会保险体制改革一个重点关注的。尤其是由政府保险转向基金积累制的国家，特别是发展中国家，它们本身的经济基础薄弱，人口老龄化严重，资本市场又不发达，再加之长期以来养老社会保险没有走向市场化，因此，在转向基金制时，养老金保险基金是否能够达到快速积累，是关系到养老保险制度改革能否成功的关键环节。这可以新加坡为例，自实现中央公积金制度后，借助资本市场，其中央公积金的资产从1976年占国内生产总值的28％上升到1996年的52％；再如马来西亚，其养老金资产从1980年占国内生产总值的18％增至1996年的38％。正是养老保险基金的快速积累，为资本市场的有效运作增强了活力。

要使养老金基金能够以最有效的方式来经营其资产，资本市场就得在规模、广度和手段的多样性方面适合于养老基金的需要。在积累期间，资本市场和养老金基金的管理都将发生不断的变化。值得特别注意的是，养老金基金的存在，需要有与风险水平相适应的高于通货膨胀率的投资回报，至少大体等于平均工资的增长率。否则，养老金和资本市场发展之间的良性循环就难以启动。

3．养老保险基金资产配置对资本市场的。养老保险基金的配置是指其投资于产权(股票)、债券以及其他各种资产种类。养老金基金的资产配置是对资本市场产生影响的关键。由于各国管理养老保险基金的法规和限制的作用不同以及文化差异，其基金对资本市场的影响也有着相当大的差异。例如英国养老基金的77％投资于产权(股票)，而其他欧洲国家则大约只有24％投资于产权，60％用于购买债券(固定收入证券)。由此可以看出，英国养老基金主要投资于公司，而欧洲其他国家的养老基金则主要用于为政府赤字和其他形式的债务提供资金。当然，与债券相比，产权投资具有更大的风险性。强调产权投资导致的结果：增加投资的回报率、减少养老金缴费水平、为国有企业私有化提供出路、各类风险资本的来源。

4．养老保险基金是资本市场的长线投资主体。由于养老保险基金的特殊性质，也就决定了养老基金需要长期投资的形式，从而确保了资本市场的长期投资水平。在一个运行良好的资本市场中，机构投资者如养老基金管理人和个人投资者都可以在长期的运作中，及时充分地掌握信息，并在此基础上作出正确的决策，从而使投资者作出的合理投资决定给予相应的回报。但这一目标的实现，必须要建立规范的资本市场运作秩序。

总之，养老基金和资本市场是在一个复杂的不断演变的体系中相互联系的。养老保险基金通过资本市场的投资与运作，获得一定的投资回报，即红利、利息及资本收益，使参加养老基金的人直接收益。同时资本市场通过吸纳大量的养老保险基金，从而得以进入资本快速、继续扩张的通道，进一步培育和发展竞争优势，有助于资本市场的稳定，增强了发展的潜力与后劲。

二　养老保险基金投资收益的获得

养老保险基金的资本投资必须坚持的两个根本原则：一是投资的安全性，二是高回报率。因此，如何在确保安全的前提下获取高额回报，这是养老保险基金投资者一直关注的焦点。确保基金投入的收益，这是一个很复杂的问题，它需要投资者与资本市场的相互协调，需要投资者高超及的运作，需要资本市场高效率的良性运转，缺一不可。

(一)养老保险基金投资者所关注的应该是

1．要保证养老保险基金投资的长期性。养老保险基金一直被看作是理想的长线投资者。这是由其基金的性质所决定的。养老基金作为长期投资，对资本市场的短期起伏波动不必投入太多的精力，从而保证了养老基金和资本市场的相对稳定。同时还可以减少受到通货膨胀的负面影响。确定养老基金的受益的一个本质特征就是投资者能较为科学地预测到长期投资的风险与收益。尽管预测哪怕十年后本国或世界的经济形势变化也是一件很困难的事，但养老基金投资人也绝对不能因此而放弃对其长线目标投资的原则。的确，这是一种极具耐性的投资方式，尤其当人们都在热心关注每小时的市场变化时，不受外界的干扰，作出科学的决策，这决非是件易事。但只有这样，才可能获得可喜的收益。

如何科学、有效地确定投资计划的时限，对于机构投资者的投资策略及其资产负债管理来说是非常重要的。在这一决策过程中，既要考虑到公司负债结构，未来现金周转需要的轨迹与流量，同时还需要全面了解能够影响其投资活动的公司的规定和侧重点及风险控制必需的资产和负债管理。

2．投资者要注意、社会和经济环境之间的关系及变化，同时也要注意到计划投资组合中资产的价值。如果不能辨别本国及全球经济环境与投资组合的因果关系，对此没有明智的参测和准备，那么只能靠运气获利。单纯靠运气行事不能替代对影响投资组合价值的重大事件进行利用和防范的投资策略决策。这种盲目投资的做法必将招致不可想象的后果。

3．关注对养老保险基金投资组合估价产生影响的重要因素。在这些因素中包括：本国与世界范围内商品和服务的价格水平和走向。价格的升降或稳定与否大大关系到投资组合的结构，即是偏重于金融资产(股票和债券)。还是偏重有形资产(不动产、木材、石油或天然气)的投资。养老保险基金投资计划如果能侧重于那些具有适应价格环境特点的资产类型，就可以获得丰厚的回报。

4．关于投资风险。如何规避投资风险，这是养老保险基金投资资本市场的关键。投资者的目标应该是在一定的风险系数下获得最大的收益率，或是在一定的收益率下尽量降低风险水平。

(1)首要的一点是拓宽投资的幅度，实行投资的多元化。投资组合多元化是控制风险的有效措施，其做法是将基金投入到那些投资业绩相关性不太大的资产类型中。即使某一单项资产本身的收益水平不稳定，但与组合中其他资产的相关性较低也可能在控制风险的同时增加给合的整体收益。投资者发现，可供选择的资产类型可以作为一种在降低总体风险的同时增加投资组合总体业绩的有效手段。同时，投资的多元化还包括国际投资的多元化。在经济全球化的形势下，养老保险基金增强对国外资本市场投资有着更深远的意义。一是国外投资将与国外投资银行和经纪人取得联系，他们具有世界最新金融技术的最有效机制，有助于提高国内投资者素质水平；二是抓住国外投资业务机会；三是学到套期交易技术及各种衍生工具。多样化的最大优点是：对雇员来说，可以保证养老保险基金投资的安全性，对养老保险基金的资助者来说，则增加了获取丰厚的长期投资回报的机会，有利于公司、本国经济的竞争性。

(2)是投资者在不断寻求最佳资产与负债模式，提高投资收益率并控制风险过程中，养老金基金的顾问或精算师将起重要作用。要精确地出未来需要支付的死亡赔偿金有数量和时间模式，从而决定对投资组合流动性的需要。这种资产和负债管理的做法是控制风险的有效手段。

(二)养老保险基金的投资收益和效益的保证，对于资本市场来说应该作到

1．要保证养老保险基金的交易效率，一定要确保资本市场有效和透明。包括有效的清算制度和程序；在任何时候确保交易流畅；大宗股票 计划交易以及分列固定费。这些效率是与规模庞大的养老保险基金的市场实力分不开的，它能使所有投资者受益。

2．养老保险基金投资中明确的和不明确的信托责任，肯定有助于改善金融市场上投资者的安全系数。他们运用其拥有大量股份的地位使公司管理层能尊重股东的经济利益和社会利益，从而形成一定的经济压力，给投资者建立了一层安全保障。

三 关于的养老保险基金与资本市场

中国的养老保险制度进入了改革的攻坚战，基本改革方向已经确定了，大的思路框架也已经出现了，但在具体实施中又有着众多的与旧体制相纠缠的矛盾点，旧体制与新思维的不协调，时时制约着我们的改革步伐。在当前，如何保证养老保险基金的保值增值、如何将养老保险基金有效地投资于资本市场，已成为热门话题。因为它是保证中国保障制度顺利转轨、保证广大职工老年生活水平的关键之举。

众所周知，转轨期间的中国资本市场，还充斥着大量的投资活动和不可靠资金，制度和资本市场还不完善，因此，风险依然很大。这些都是养老保险基金进入资本市场的阻力。但是养老保险基金与资本市场有着一种得天独厚的联系，它们相互依赖、相互受益的特性给我们的运作提供了很大的成功的可能。

只要我们有效地培育资本市场和规范风险，养老基金在适当优化投资结构、合理搭配投资期限、适度分散投资领域等投资组合上还有广阔的活动空间。随着资本市场的成熟、宏观经济秩序的稳定和风险防范能力的增加，养老基金的投资领域可以不再是某种硬性规定，而是根据基金投资“三原则”要求和瞬息万变的市场状况随机选择，抵押贷款、公司债券、优先股票、普通股票和不动产等投资形式及比例必将大大增加。

养老保险基金的资本化、社会程度，取决于金融深化程度制度设定方式。长期以来，居民金融资产的大部分都以储蓄存款的形式被国有银行大比例地运用于国有的金融支持，养老保险基金及其他基金形式的或资本化，在很大程度上取决于国有企业对国有银行优惠性融资过度依赖的解脱程度伙计相应的国有专业银行的商业化程度、养老保险基金及其他社会游资的基金化程度与投资方式的多元化选择、资本市场的发育程度及基金投资的市场准入程度等有关金融深化的多种因素。

随着相关条件的成熟，原本封闭式的养老保险基金也可以考虑试行开放式经营。即利用自身较强的基金实力和丰富的投资经验，提高养老保险基金的安全性和支付能力。当然对养老保险基金自身的资本经营能力和风险监测防范等项要求将会更加严格，相应的行政管理、社会监督以及金融当局的监管过程也应当更加严密，否则，其经营风险的社会后果必将大大超过养老保险基金封闭形态下的资本化经营过程。

从目前来看，要有效地进行养老保险基金资本市场的投资运作，一定要保证养老保险基金成为资本市场中完全和独立的市场主体。也就是建立起真正的养老保险基金会，由基金会决定其投资组合，并进一步根据所有权与经营权相分离的原则，委托基金托管机构管理基金投资。

1．养老金要有规范的基金会组织。基金会理应是缴费人即劳动者自己的组织，因为养老金基金的本质是劳动者的资本或劳动收入的一部分。但是目前我们的基本养老保险制度中，并没有对这个明显的缺陷给予弥补。我们的基本养老保险基金的组成还只是政府行为，缺少基金所有者的参与。缺少所有者意志的投资行为很难保证其基金运行的有效性和安全性。由于在许多国家养老保险投保人领取的养老金中，有一半以上是由保险金的投资收益和利息构成的，这就要求保险基金必须进行安全与有效的投资。安全性是保险基金投资要考虑的，因此，下一个问题就是确定托管机构的问题。托管机构和养老保险基金之间是一种委托的关系，是养老金基金的管理者，它要服从基金会的决策而进行选择投资组合并对基金会负责。因此，判断具备托管养老保险基金资格的主要依据，就是看它是否具有足够的实力和良好的信用来经营基金。

2．养老保险基金会要具有多种投资工具，逐渐扩大投资范围。要提高养老基金的保值增值能力，只将养老基金的投资局限于国债和银行存款是远远不够的。首先可以将基金逐渐投资证券市场，养老保险基金可以持有国有股为开端，经过所持国有股上市流通，到持有上市公司的普通股，最终成为资本市场中的机构投资者。对于基金持有上市股票的选择，在当前股票市场的现状下，政府有必要对此进行一定的监管与指导并划定相应的范围。要指导养老基金选择那些信息披露真实而充分、公司业绩优秀、价格比较稳定的上市股票。另外，依据我国目前的金融资本状况，严禁让养老基金为有风险的项目融资，但可以为长期基础设施项目融资，以促进经济健康长远的发展。养老金基金应投资于中国长期建设债券。长期债券是为中国实现其巨大经济潜力所需的基础设施融资的适当工具。

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一、资本市场与企业发展

资本市场的成长与进步已经成为当代世界范围内市场经济发展的核心动力之一，其对实体经济重要的推动作用使世界各主要国家均致力于本国资本市场的构建与完善。实体之本在于企业，虚拟之要在于金融，因此，为以资金为生命线的企业提供融资途径，则成为了当代资本市场发展之要旨。

（一）企业发展阶段与企业融资链

市场经济发展的载体无疑是企业，而在金融市场由银行主导转型为市场主导的过程中，如何解决不同类型、不同发展阶段企业的融资问题则必然成为不可回避的重要课题。不论是从传统经济学生命周期理论还是法学商主体行为能力理论的视角来看，企业发展的基本过程从纵向来看均可分为若干阶段；而根据国际发达资本市场的发展经验，不同阶段的企业不仅融资需求各异，而且其所对应的融资渠道与市场环境亦层次分明。

横向比较世界范围内发达资本市场，其针对企业不同发展阶段均建立了相对完善的多层次资本市场体系。而随着金融市场国际竞争力的日渐加剧，我国多层次资本市场战略也逐步实施，并颁布了一系列的政策、措施。在相关政策的指导下，在我国已有的沪深两市主板证券市场的基础上，中小板市场于2004年6月揭幕，创业板市场也于2009年10月呱呱坠地，而三板市场的市场实践亦在如火如荼的进行中，可以说，我国多层次资本市场已初具雏形并取得了一定的成绩。但不可否认的是，由于我国资本市场起步相对较晚，不同市场层次发展至今亦暴露出各自的一系列问题，其中尤以创业板市场为重。因此，针对作为多层次资本市场中承上启下重要板块而新生的创业板市场，我们必须结合国际成熟创业板市场的发展经验与我国的具体环境，深入分析其所出现的问题，明确其基本功能定位，为主板市场培育转板优质上市资源、为中小企业及高科技企业提供灵活便捷的融资渠道、为未来三板市场的建立树立样版。

（二）中小企业发展与创业板市场

21世纪的今天，中小企业在各国市场经济发展过程中已逐步开始发挥不可替代的重要功能与作用。然而由于中小企业发展阶段的限制，各国市场环境中均不同程度的存在中小企业融资难的问题，我国中小企业融资难的问题尤为突出。处于成长期的中小企业与高科技企业其所对应的直接融资市场板块主要为创业板市场。创业板市场作为多层次市场体系中承上启下的重要一环，不仅是针对创业期企业的风险投资实现循环回报与退出渠道的标准化平台，更肩负着为主板市场孕育大型成熟企业、推动高新技术产业发展和市场经济产业升级的重要使命。而我国创业板市场虽应运而生，但观其推行至今之效，并未妥善解决众多中小企业与高科技企业的融资难问题，反而暴露出一系列弊病，究其根本，则在于我国创业板市场的基本功能定位与设立初衷相背离，无法充分发挥其本应具备的基本作用。对此问题，我们必须将国际成熟创业板市场的发展经验与我国的市场实践结合起来深入剖析，以求实效之策。

二、世界范围内各主要创业板市场的基本功能定位

（一）纳斯达克市场（NASDAQ）

NASDAQ是全美证券商协会自动报价系统（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）的英文缩写，其始建于1971年，最初并未被赋予现代意义上创业板市场的功能地位。1975年，随着美国依托中小企业金融体系开始构建，NASDAQ提出了明确的“上市标准”，其显著特点不仅仅在于该标准远远低于当时AMEX、NYSE的上市标准且没有盈利性等硬性财务指标却突出了成长性要求，而且将市场定位明确于为硅谷当时雨后春笋般涌现的中小企业与高科技企业提供融资渠道这一基本功能。此后，NASDAQ市场经过稳步发展，在经历了20世纪末21世纪初的辉煌后至今已经成为与纽交所齐名的上市灵活、层次分明、转板顺畅、监管有效的创业板市场 。

而细察NASDAQ内部具体的制度设计，不论是标准灵活的发行上市条件还是明确的持续上市条件，不论是严格的做市商制度与市场稳定机制还是便捷有效的转板制度和监管措施，均严格围绕为高成长性中小企业及高科技企业提供灵活便捷的直接融资渠道这一基本功能定位。因此，NASDAQ诞生了微软、思科、因特尔等一大批如今的科技行业翘楚，为美国市场经济的发展与推动产业升级发挥了巨大的作用。更值得我们重视的是，由于NASDAQ发展至今完备的市场层次与灵活有效的市场制度，其对于全球范围内的上市资源产生了巨大的吸引力，近年来我国于NASDAQ直接上市（如盛大、优酷等）或经由OTCBB升板至NASDAQ上市（如北大千方、泰富电器、圣元国际等）的企业亦逐渐增多，甚至形成了中国企业于美国资本市场竞相上市的热潮。

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什么是创业资本？在一个公司的融资阶段中，它是处于公司创业阶段的一种投资，恐怕大家都不否定，不管是在西方资本市场，还是在中国的资本市场，作为创业资本的需求者和投资者，都有不理性的情绪。那么作为投资者来讲，是需要回报，但是这种回报更多的是看在二级市场的退出或者套现，当然这对于风险资本来讲，是至关重要的。但是，资本市场的发展本身更需要创业资本追求这种价值实现的一种理性的过程，可以讲，资本市场发展的根本在于创业资本。创业资本市场的形成，对我国金融和证券市场正在产生着深刻的冲击，在这个意义上讲，创业资本应该是生产力发展从某种程度上的一种创业资源，创业资本是一种有利的推动力。

那么，作为创业资本来讲，它的投资既要体现公司的质量，但是问题的另外一个方面，创业资本的价格还在于它培育公司的价值。那么在资本市场上，对公司价值面的分析和理性的价值评估，应该讲是资本市场现在最重要的一个方面，那么对于一个公司的质量怎么看，可以讲，从投资者和监管部门、资本市场来看，有一致的地方，也有不一致的地方，不同的投资者，包括风险投资者、投资家来看，他当然要看公司业务的进展和所处的阶段，这个公司经营的概念，它的商业模式，资产的盈利性，公司的成长性和持续性，还有公司的管理层，还有公司其他的投资计划和发展规划，等等这些因素。但是，作为公司的质量来讲，从培育资本市场的角度来讲，又要满足资本市场对于公司质量的全方面的要求，除了刚才投资者所看重的这些质量的方面以外，所要关注的是公司的规范运作，或者叫合理性、规范性，这应该是公司质量一个很重要的方面。而我想公司质量和投资者追求的价值也应该是不矛盾的。

风险资本参与公司价值的培育，从中国的实际情况来看，很重要的一个方面，是参与公司IPO的改制重组和公司治理的改善重组，那么公司要进入资本市场，必须要公司化，进行公司化改造，基本上的企业，包括民营企业为背景的或者是国有企业为背景的，都需要进行规范的改制重组，规范的改制重组是公司进入资本市场实现它的价值的一个前提。我们发行上市所关注、所审核的，大部分是要求公司进行IPO的改制和重组，改制当然是建立起公司规范运作的这种机制和良好的公司治理结构，那么重组主要是涉及到公司的业务、资产、人员、机构、财务五个方面的一些有效的组合。那么改制重组，它要遵循的应该是这么一些目标，主要是公司要形成一个清晰的发展战略目标和导向，积极的进行资源的合理的重组和配制。第二个原则，公司要通过改制重组起来起直接面向市场，自主经营、独立承担责任和风险的这么一个主体，公司还要建立公司治理的规范基础，促进公司治理结构的规范运作，再一个公司要有效的避免同业竞争，尽量减少规范关联交易，再有需要规范的就是突出主营业务，形成核心竞争力。

我想公司治理结构的建立，在我们国家现在，不管是从监管当局来讲，还是从市场投资的需要来看，都是现在我们整个市场的一个核心问题，公司治理大家都清楚，它反映了市场经济最本质的内涵，是公司作为一种特殊的资合结构的一种运行和保障，也是包括各种监管在内的，工商、税务等等监管为基础，公司治理是市场文化的一种微观反映，可以讲它是由股份有限公司这种有限原则、有限的特征所引申出来的市场经济的民主、协作、信用、自律、开放、法制精神等等这些内涵，而这些内涵可以讲是公司长远发展的基础，也是整个资本市场健康运行、赖以生存的基础。因此，现在的公司治理联同投资者教育是现在证券监管当局抓的两项主要的工作。

公司治理的内涵非常丰富，我想作为创业投资资本家来讲，不管是来自境外的风险资本，还是境内的风险资本，我想维护公司的治理，促进公司治理的持续改善，这应该是风险资本参与公司价值创造最重要的一个方面。那么企业的创业投资及其价值的实现，往往是离不开中介，特别是在公众公司要进入资本市场，离不开中介，那么可以讲，由创业资本与包括投资银行、律师、注册会计师、评估师等等中介机构，共同的来辅导、培育、促进公司改善治理结构这方面，它们应该发挥更大的作用。

那么我想着重把我的讲题引到下面一个部分，创业资本的价值实现，这个大家都清楚，我们特别关注的是资本市场，特别是在我们国家来讲，主要是二板市场，联系更紧密。可以讲中国证券市场发展了十年，我们现在正在推行资本市场的发行制度的改革和创新，可以讲，为我们创业资本价值的实现创造了前所未有的机遇，我们国家的证券市场经过十余年的发展，现在已经成为社会资源配制、结构调整的一个重要舞台。资本市场的发展无疑为创业资本与整个社会生产力，与我们的企业家，与高新技术、与具有创新的经营的理念、与整个生产力发展最先进的部分，可以说这种结合已经提供了一个重要的市场的基础。那么，我们国家资本市场的功能，现在不光是在资源配制的方面，可以讲在整个资源的运作方面，正在起着重要的作用，它影响着我们整个资本市场的运行，影响我们整个货币市场的运行，影响乃至我们的消费。因此，证券市场的发展，可以讲现在已经处在一个新的历史阶段，根据这样的发展阶段的需要，现在我们国家正在经历着一场整个证券法人制度的根本性的改革，这场改革，一方面促进证券市场的规范化发展，另一方面，也为创业投资价值的实现创造了历史性的机遇。

大家都知道，我们国家的证券市场发展是在改革的过程中，是作为改革的产物发展起来的。但是，由于我们的环境和我们发展阶段所限，我们过去的证券法人制度基本上还是一种政府推荐和行政审批这一套制度，我们希望这套制度在资源配制方面和选择好企业方面发挥作用，但是这种作用它的局限性越来越大，并且市场上由于这样的制度，积累了大量的风险。为了适应市场的发展需要，必须对制度进行改革，那么我们现在报章、媒介上说的比较多的是核准制，核准制就是在明确标准和规则的基础下，或者在游戏规则非常清晰的情况下，使参与市场的各个主体各自对自己的言行负责，各自做到敬业、专业，从而保证各个市场的创新和效率，同时分散风险，强化责任，这么一个制度的改革，它的本质就是走向规范，让市场发挥更大的作用。刚才讲了核准制各自对自己的言行负责的这么一套制度，具体讲的话，我们提倡是在明确标准和规则的基础下，或者在游戏规则非常清晰的情况下，使市场的主体做到各负其责、各尽其能，各担风险，就是由企业的董事在市场、在证券市场、在监管部门都能够各自做好自己事情，那么这样就各自做好各自的事情，这样就监管明确，各有责任，那么核准制说到底是由过去行政本位的股票发行制度转向以市场为本位的发行制度，刚才讲了，它有利于明确责任，分散风险，同时增加整个市场的透明度，最终这个市场是能逐步实现进一步的市场化、规范化和国际化，那么这样一个制度，我想它的特征是全面的市场化。

现在我们要回答一个问题，这恐怕也是所有投资者所关心的问题，特别是风险投资者关心的问题，即怎么保障优秀企业优先进入资本市场，如何把一些虚假、由重大溢漏的企业拒绝在门外，同时提高效率，降低风险，为了解决这样三个问题，为此，现在的发行制度可以讲打破了过去客观上形成有利于国有企业融资和改制需求的一套制度，而体现了市场的公平，包括国有企业、私有企业、三资企业，都具有进入资本市场的资格，然后进行准备，可以进入现在的资本市场。在受理这些企业的发行申请的时候，我们建立了一个买方市场，或者是叫周转通道的这么一个制度，也就是由市场主体，也就是由主承销商和他进行配合，与进行工作的会计师、评估师、律师来对发行申请单位进行判断，那么判断之后让这些优秀的企业进入审核，再进入发行市场。那么这样的话，过去的审核制度就被废除了。

这个制度有两点重要的创新：第一，推荐人必须得要经过真正的勤廉尽责，真正的做了IPO的工作才能把这个企业推荐上来，具体讲，主承销商要对发行人进行辅导，要对发行人是不是具备发行条件，进行实质性的审核判断，然后他们才能提出推荐，这样就在市场、中介机构和发行人之间，实现了有效的制约；再把这个企业推荐上来。另外一个重要的创新方面，适应了我们现在证券市场一个特殊的矛盾，这个矛盾就是想要布票的发行人特别多，市场也特别旺，就是在供方和需方都比较旺盛、市场容量比较小的情况下，在发行中间来让他们完成的过程。

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我的演讲主要分两个方面：第一个方面是想讲培育创业投资参与公司价值创造的理性，第二就是分析一下我们国家资本市场的发展特别是发展体制的改革，为风险投资的价值实现的机会。

什么是创业资本？在一个公司的融资阶段中，它是处于公司创业阶段的一种投资，恐怕大家都不否定，不管是在西方资本市场，还是在中国的资本市场，作为创业资本的需求者和投资者，都有不理性的情绪。那么作为投资者来讲，是需要回报，但是这种回报更多的是看在二级市场的退出或者套现，当然这对于风险资本来讲，是至关重要的。但是，资本市场的发展本身更需要创业资本追求这种价值实现的一种理性的过程，可以讲，资本市场发展的根本在于创业资本。创业资本市场的形成，对我国金融和证券市场正在产生着深刻的冲击，在这个意义上讲，创业资本应该是生产力发展从某种程度上的一种创业资源，创业资本是一种有利的推动力。

那么，作为创业资本来讲，它的投资既要体现公司的质量，但是问题的另外一个方面，创业资本的价格还在于它培育公司的价值。那么在资本市场上，对公司价值面的分析和理性的价值评估，应该讲是资本市场现在最重要的一个方面，那么对于一个公司的质量怎么看，可以讲，从投资者和监管部门、资本市场来看，有一致的地方，也有不一致的地方，不同的投资者，包括风险投资者、投资家来看，他当然要看公司业务的进展和所处的阶段，这个公司经营的概念，它的商业模式，资产的盈利性，公司的成长性和持续性，还有公司的管理层，还有公司其他的投资计划和发展规划，等等这些因素。但是，作为公司的质量来讲，从培育资本市场的角度来讲，又要满足资本市场对于公司质量的全方面的要求，除了刚才投资者所看重的这些质量的方面以外，所要关注的是公司的规范运作，或者叫合理性、规范性，这应该是公司质量一个很重要的方面。而我想公司质量和投资者追求的价值也应该是不矛盾的。

风险资本参与公司价值的培育，从中国的实际情况来看，很重要的一个方面，是参与公司IPO的改制重组和公司治理的改善重组，那么公司要进入资本市场，必须要公司化，进行公司化改造，基本上的企业，包括民营企业为背景的或者是国有企业为背景的，都需要进行规范的改制重组，规范的改制重组是公司进入资本市场实现它的价值的一个前提。我们发行上市所关注、所审核的，大部分是要求公司进行IPO的改制和重组，改制当然是建立起公司规范运作的这种机制和良好的公司治理结构，那么重组主要是涉及到公司的业务、资产、人员、机构、财务五个方面的一些有效的组合。那么改制重组，它要遵循的应该是这么一些目标，主要是公司要形成一个清晰的发展战略目标和导向，积极的进行资源的合理的重组和配制。第二个原则，公司要通过改制重组起来起直接面向市场，自主经营、独立承担责任和风险的这么一个主体，公司还要建立公司治理的规范基础，促进公司治理结构的规范运作，再一个公司要有效的避免同业竞争，尽量减少规范关联交易，再有需要规范的就是突出主营业务，形成核心竞争力。

我想公司治理结构的建立，在我们国家现在，不管是从监管当局来讲，还是从市场投资的需要来看，都是现在我们整个市场的一个核心问题，公司治理大家都清楚，它反映了市场经济最本质的内涵，是公司作为一种特殊的资合结构的一种运行和保障，也是包括各种监管在内的，工商、税务等等监管为基础，公司治理是市场文化的一种微观反映，可以讲它是由股份有限公司这种有限原则、有限的特征所引申出来的市场经济的民主、协作、信用、自律、开放、法制精神等等这些内涵，而这些内涵可以讲是公司长远发展的基础，也是整个资本市场健康运行、赖以生存的基础。因此，现在的公司治理联同投资者教育是现在证券监管当局抓的两项主要的工作。

公司治理的内涵非常丰富，我想作为创业投资资本家来讲，不管是来自境外的风险资本，还是境内的风险资本，我想维护公司的治理，促进公司治理的持续改善，这应该是风险资本参与公司价值创造最重要的一个方面。

那么企业的创业投资及其价值的实现，往往是离不开中介，特别是在公众公司要进入资本市场，离不开中介，那么可以讲，由创业资本与包括投资银行、律师、注册会计师、评估师等等中介机构，共同的来辅导、培育、促进公司改善治理结构这方面，它们应该发挥更大的作用。

那么我想着重把我的讲题引到下面一个部分，创业资本的价值实现，这个大家都清楚，我们特别关注的是资本市场，特别是在我们国家来讲，主要是二板市场，联系更紧密。可以讲中国证券市场发展了十年，我们现在正在推行资本市场的发行制度的改革和创新，可以讲，为我们创业资本价值的实现创造了前所未有的机遇，我们国家的证券市场经过十余年的发展，现在已经成为社会资源配制、结构调整的一个重要舞台。资本市场的发展无疑为创业资本与整个社会生产力，与我们的企业家，与高新技术、与具有创新的经营的理念、与整个生产力发展最先进的部分，可以说这种结合已经提供了一个重要的市场的基础。那么，我们国家资本市场的功能，现在不光是在资源配制的方面，可以讲在整个资源的运作方面，正在起着重要的作用，它影响着我们整个资本市场的运行，影响我们整个货币市场的运行，影响乃至我们的消费。因此，证券市场的发展，可以讲现在已经处在一个新的历史阶段，根据这样的发展阶段的需要，现在我们国家正在经历着一场整个证券法人制度的根本性的改革，这场改革，一方面促进证券市场的规范化发展，另一方面，也为创业投资价值的实现创造了历史性的机遇。

大家都知道，我们国家的证券市场发展是在改革的过程中，是作为改革的产物发展起来的。但是，由于我们的环境和我们发展阶段所限，我们过去的证券法人制度基本上还是一种政府推荐和行政审批这一套制度，我们希望这套制度在资源配制方面和选择好企业方面发挥作用，但是这种作用它的局限性越来越大，并且市场上由于这样的制度，积累了大量的风险。为了适应市场的发展需要，必须对制度进行改革，那么我们现在报章、媒介上说的比较多的是核准制，核准制就是在明确标准和规则的基础下，或者在游戏规则非常清晰的情况下，使参与市场的各个主体各自对自己的言行负责，各自做到敬业、专业，从而保证各个市场的创新和效率，同时分散风险，强化责任，这么一个制度的改革，它的本质就是走向规范，让市场发挥更大的作用。刚才讲了核准制各自对自己的言行负责的这么一套制度，具体讲的话，我们提倡是在明确标准和规则的基础下，或者在游戏规则非常清晰的情况下，使市场的主体做到各负其责、各尽其能，各担风险，就是由企业的董事在市场、在证券市场、在监管部门都能够各自做好自己事情，那么这样就各自做好各自的事情，这样就监管明确，各有责任，那么核准制说到底是由过去行政本位的股票发行制度转向以市场为本位的发行制度，刚才讲了，它有利于明确责任，分散风险，同时增加整个市场的透明度，最终这个市场是能逐步实现进一步的市场化、规范化和国际化，那么这样一个制度，我想它的特征是全面的市场化。

现在我们要回答一个问题，这恐怕也是所有投资者所关心的问题，特别是风险投资者关心的问题，即怎么保障优秀企业优先进入资本市场，如何把一些虚假、由重大溢漏的企业拒绝在门外，同时提高效率，降低风险，为了解决这样三个问题，为此，现在的发行制度可以讲打破了过去客观上形成有利于国有企业融资和改制需求的一套制度，而体现了市场的公平，包括国有企业、私有企业、三资企业，都具有进入资本市场的资格，然后进行准备，可以进入现在的资本市场。在受理这些企业的发行申请的时候，我们建立了一个买方市场，或者是叫周转通道的这么一个制度，也就是由市场主体，也就是由主承销商和他进行配合，与进行工作的会计师、评估师、律师来对发行申请单位进行判断，那么判断之后让这些优秀的企业进入审核，再进入发行市场。那么这样的话，过去的审核制度就被废除了。

这个制度有两点重要的创新：第一，推荐人必须得要经过真正的勤廉尽责，真正的做了IPO的工作才能把这个企业推荐上来，具体讲，主承销商要对发行人进行辅导，要对发行人是不是具备发行条件，进行实质性的审核判断，然后他们才能提出推荐，这样就在市场、中介机构和发行人之间，实现了有效的制约；再把这个企业推荐上来。另外一个重要的创新方面，适应了我们现在证券市场一个特殊的矛盾，这个矛盾就是想要布票的发行人特别多，市场也特别旺，就是在供方和需方都比较旺盛、市场容量比较小的情况下，在发行中间来让他们完成的过程。